杨易君《国际金融报》（ 2016年03月21日   第 07 版）

美国股市，往往是全球股市的晴雨表，特别是对一些中国股民，具有重要的指标性作用。此前有不少观点认为，2016年，美国股市上涨空间不大，没多大“搞头”，然而，本文作者以独特视角，通过历史论证的方法，认为美国股市大有可为。　　

　　此前有不少文章认为，美国股市今年“希望不大”。然而，笔者以为，美国股市今年或大有可为。笔者将结合美国近５０年经济、金融运行特征，提出自己对美国股市未来两年的看法。

　　先给出判断：“笔者以为美国股市（道琼斯工业指数）会在未来两年内不断创新高，甚至最高可能运行至22000点上下。”回顾索罗斯2016年1月22日在世界经济论坛达沃斯年会上的讲话《全球经济正经历大萧条式通货紧缩》（投资者可搜索此标题回顾详情），他认为全球经济正面临新一轮危机，类似上世纪30年代。他进一步声称做空了美股与亚洲货币，做多了美债。此观点获得了很多索罗斯拥趸的广泛传播，甚至有不少所谓经济学家似的拥趸为其帮腔鼓噪。

　　当时，笔者观点极其鲜明表示：“未来几个月，最悲观的情况是道琼斯指数会回到17000点上方。乐观的情况是，道琼斯指数会再续升势攀新高。”

　　时不过两月，美国道琼斯指数已回升至17500点略上，达到了笔者两月前“最悲观”的判断。下面笔者要对观点做进一步延展：美国股市会按照笔者乐观的预期方向走，即2016年会再创新高，甚至不断创新高。如果未来两年内，见到22000点附近或上方的道指，我一点不感到惊讶，甚至认为就应该如此。

　　关于本期有关美国道琼斯指数结合美国经济数据、美国货币政策走向判断美股必创新高的论证，相较于笔者本身视野关注的范畴，要窄一些。笔者最原本的视觉范畴，纳入了前面提出的两个问题：即汇率与利率调控的基本功能，原油在美国及全球宏观经济中的角色，分析起来非常“有趣”。

　　如1971年至2016年的近半个世纪美国道琼斯指数、美国ISM制造业指数、美元利率、美国消费者物价指数（通胀指标）图示：

　　首先看美国制造业指数（与非制造业指数一并构成美国经济活力的参考），稍一耐心、细心，你就会发现很多奇异的现象：为何美国经济活力转轨，多发生在12月附近呢？图示的约45年中，有22年的经济活力转轨发生在12月。如果再考虑一个经济活力趋势持续的时间可能超过一年、甚至两年，那么上述图表几乎传达了这样的信息：过去45年中，美国经济活力的大小转折，几乎超过90%的机率发生在12月左右。你说这个发现是不是非常有趣，你过去有这样细心关注到吗？

　　如何就上述规律，再进一步对美国2015年12月制造业指数传达出的信号进一步“定性”呢？笔者研究梳理后认为：如果过去45年出现的规律依然有效，那么当12月制造业指数滑落至50的荣枯线下方，未来“至少”一年的经济活力将体现为回升，甚至不排除活力回升趋势延续两年、三年。观点很清楚了，即2015年12月，是美国经济活力下降的截止时点，未来至少一年，美国制造业指数（也理应伴随非制造业）将再度体现越来越强的扩张活力。即相对于2015年美国经济活力的逐渐下滑，至少2016年的美国经济活力会越来越强。重续升势的经济活力必然支撑美国股市重获上行动能。

　　或许你还会对仅凭一条美国制造业指数曲线得出的结论有疑虑，认为不排除这45年的经济活动规律这次会被打破。那笔者再进一步结合美国通胀指标、美国利率环境继续提供佐证。笔者在美元利率、美物价年率指标图中的七个位置为通胀强弱进行了定调，大致定调如此：当美国消费者物价指数年率超过8%，属于“极恶通胀”阶段，超过4.5%（或曰明显超过GDP增速的通胀）属于“恶性通胀”阶段，而从近十年低点（尤其是明显低于GDP增速）的物价回升，是“良性通胀”阶段，笔者图示为“通胀抬头”阶段。

　　进一步研究与分析后，我们可以发现，“极恶通胀”必将造成股市与经济的至少局部崩溃。利率调整在恶性通胀面前不可能有立竿见影之效，为何？恶性通胀的结果通常是令经济活动下滑至趋于崩溃的边沿，物价远超GDP增速而高企。升息吧，实体经济会雪上加霜，先行崩溃。实体经济崩溃了，股市岂能不崩溃；降息看似改善企业融资环境，有利于实体经济，但会进一步恶化通胀。融资成本略降的好处远不及物价成本进一步上涨带来的伤害，最终依然会令实体经济受损，股市同样难免崩溃。故当一个国家进入通胀高企、经济活力濒临崩溃的恶性通胀阶段，利率与政策调控都会无能为力。只能接受自身经济、金融崩溃以消化泡沫，推倒重来的命运。而通常不得不采取的举措是，先升息抑制通胀。这种情况下的汇率波动，通常与升息反向运行。不知投资者是否考虑过这样的情形——一个国家的经济还可能会面临无论如何调节，都难免经济危机的情况。1972年12月至1974年12月，1976年12月至1980年5月的美国经济与股市就是如此，局部金融危机难免。甚至2008年4-7月的市场也大致处于货币政策必将无能为力的相似阶段，当时通胀回升至5%以上，是25年来的物价高位，制造业指数显示经济处于50附近的荣枯边沿，金融与经济危机难免。雷曼兄弟的倒闭不过是引爆经济、金融危机的导火线，而不是根源。

　　当通胀指标超过4.5%时，就属于“恶性通胀”阶段。这种阶段的首要任务不再是类似“极恶通胀”阶段，需先平抑极不寻常的物价。制造业与非制造业双双滑落50下方，则意味着明显的经济衰退。经济衰退的进一步结果又会使购买力难以获得支撑，物价会自行回落，故刺激经济苏复反而成为首要任务。这种阶段，央行会先主动降息，以寻求刺激经济复苏为主。但“恶性通胀”与经济活力下降，同样会使利率调控出现阶段性失效，即局部经济、金融危机仍难以幸免。看图示中的两次“恶性通胀”位置，1990年12月前，2008年12月前，皆带来了经济活力的先行大幅回落，进而伴随股市大幅下跌去泡沫，股市大幅下跌又进一步恶化实体经济环境（索罗斯的反身性理论核心）。即恶性通胀也难免经济、金融危机。

　　2015年末的国际经济、金融大环境，与1998年下半年何其相似：金融危机忧虑；对美国股市估值过高的担心；全球通胀低迷、黄金熊市。美消费者物价指数从2011年的3.9一路下跌至近月零位上下后企稳；国际炒家再度高调登场，同样是所谓已退休的索罗斯，在今年一月高调登场声称全球将面临新一轮重大金融危机，并做空了亚洲货币、做空了美股，做多了美债等；中国经济同样面临新一轮产业升级、经济转型等结构性改革的形势倒逼。何其相似！

　　就1998年末与2015年末的美国市场估值来看，也是惊人相似啊！就巴菲特有关股市估值重要参考逻辑之一，市值占比GDP比重来看：在1996年10月，美国股市占比GDP比重首次超过100%，创历史纪录。对应着道琼斯指数从1990年的2344.30点上行至8000点左右，涨幅341%。当时并没有影响全球金融市场忧虑的重大事件发生。此后道指继续上行，至１９98年7月，道指上行至9367.8点，相较于1990年低点涨幅401%。股市市值占比GDP比重最高触及142%，与2015年5月道指18350点历史高点附近，美股市值占比GDP比重完全相当。历史总是惊人相似，当时索罗斯认为美股见顶了，这次同样如此。在１９98年7、8月，伴随道琼斯指数21%的跌幅，美股市值占比GDP比重回落到117%附近。与近月美股调整，美股市值占比GDP比重回落到120%附近也大体相当。但道指在1998年9月完成调整后至1999年12月31日，美股市值占比GDP比重劲升至略过180%。道指从１９98年8月的调整低点算起，伴随经济复苏动能的增强，又上涨了近50%。

　　就笔者的各种逻辑推导来看，历史重演的可能极大，只需要你有一双去发现“格局”规律的慧眼即可。基于上述推导，笔者认为美国股市将在2016年再创历史新高，甚至未来两年存在进一步上试22000点附近的可能。

　　（作者系威尔鑫首席分析师）

　　（股市有风险，入市须谨慎。此文系个人观点，据此投资风险自负）