两大基本面因素

令 金价美元同向下跌        

2025年08月17日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 来源：杨易君黄金与金融投资 

上周国际现货金价以3397.25美元开盘，最高上试3404.19美元，最低下探3329.63美元，报收3335.69美元，下跌62.92.53美元，跌幅1.82%，振幅2.19%，周K线长阴尽吐前两周中阳涨幅。

上周美元指数以98.26点开盘，最高上试98.67点，最低下探97.61点，报收97.83点，下跌420点，跌幅0.42%，振幅1.07%，周K线呈震荡回落小阴线。

上周wellxin贵金指数（金银钯铂）以6962.51点开盘，最高上试7045.58点，最低下探6823.62点，报收6884.82点，下跌78.16点，跌幅1.12%，振幅3.19%，周K线呈震荡回落中阴线。

现货银价下跌0.87%，振幅3.30%，报收37.99美元；

现货铂金价格上涨0.32%，振幅5.21%，报收1336.05美元；

现货钯金价格下跌0.35%，振幅4.81%，报收1113.34美元；

NYMEX原油价格下跌0.33%，振幅3.95%，报收63.14美元；

伦铜下跌0.08%，振幅1.61%，报收9760.00美元；

伦铝下跌0.46%，振幅2.22%，报收2603.00美元；

伦铅下跌1.12%，振幅1.95%，报收1981.00美元；

伦锌下跌1.32%，振幅2.28%，报收2796.50美元；

伦镍上涨0.53%，振幅2.48%，报收15195.00美元；

伦锡上涨0.01%，振幅1.89%，报收33610.00美元；

道琼斯指数上涨1.74%，振幅2.93%，报收44946.12点；

纳斯达克指数上涨0.81%，振幅2.13%，报收21622.98点；

标准普尔上涨0.94%，振幅1.84%，报收6449.80点；

上周，在美元延续跌势的背景下，基本金属、贵金属几乎全线下跌，尤其金价，跌幅最大。但美股却全线强势上行，再创历史新高。这是美国经济金融调控者、华尔街最乐见的现象。

上周市场运行较为“特别”，在美元指数下跌0.42%的背景下，金价竟然大幅下跌1.82%，这在金价、美元相关性运行历史中非常少见。笔者设定如下金价、美元周线共同下跌的条件：1）金价周跌幅超1%；2）美元周跌幅超0.3%。然后索图，发现2022年三季度金价见底1614.20美元后至今，只有五周满足这个条件。三年时间，美元、金价同向下跌，且满足上述设定跌幅的条件，只有五周，当然“特别”！

为何上周美元黄金市场表现如此“特别”：金价、贵金属，甚至商品金属总体皆无视美元继续下跌的利好东风提振？这是因为上周基本面“特别”。

上周基本面“特别”有二：

第一，虽然7月美国CPI年率持平于6月的2.7%，看似通胀受控。但剔除被华尔街死死踩着的油价-能源、食品之后的核心CPI年率却超预期回升：

此外，7月PPI年率、核心PPI年率皆超预期大幅“跳涨”：

PPI年率由6月的2.3%超预期跳涨至7月的3.3%，为2022年3月至今3年多以来最强跳涨。

核心PPI年率由6月的2.6%超预期跳涨至7月的3.7%，为2021年5月至今4年多以来最强跳涨。

PPI（原材料端）向CPI（消费终端）的传导过程，历时1个月就差不多了。故8月美国CPI年率（9月中旬公布，数据在美联储议息会议前出炉）很可能超预期“跳涨”。在此背景下，华尔街应该迎合政治利益拼命摁住油价以期摁住通胀。

华尔街摁住油价看似重在协助管理层抑制通胀，实际上是致力于经济利益最大化。当前商品市场、原油市场能有多大油水可捞呢？目前整个NYMEX原油期货未平仓合约也就2500亿美元左右，不到一只巨型美股市值的1/10，其它商品市场容量更小。摁住通胀，有利于在容量更大的股市谋取更多利益。如果通胀趋势上行，美股牛市很快就会结束，这是华尔街不愿看到的情形。

本周，华尔街对冲基金为了摁住油价，可谓不惜血本，在NYMEX期油市场中的净多持仓创下了十几年新低：

最新NYMEX原油期货未平仓市值为2537.0亿美元，位于近20年中位略上水平。基金NYMEX期油多空双向总持仓为296.3亿美元，位于20年中低位区域。基金NYMEX期油净持仓为73.6亿美元，再创十几年新低，且位于20年绝对底部区间。

对比观察思考不难发现，整个NYMEX期油市场位于20年中位水平，说明油市供需总体平衡，并不低迷，而非华尔街及美国仆从机构频繁宣称的供应过剩，且时不时渲染OPEC成员国计划增产，目的不过是从消息面协助华尔街控制油价罢了。此外，若投资者将原油价格与CRB商品指数进行对比观察，就会发现油价相较于涵盖20多个商品类别的CRB商品指数明显超跌。

当前华尔街做空唱空油价的好处较多：

协助美国调控者竭尽所能摁住通胀；

防止通胀抬头，可在市场容量更大的美股市场攫取更多利益。周末，在“2025资产管理年会”上，花旗全球宏观和资产配置研究主管德克・威勒（Dirk Willer）就今年下半年全球主要市场的投资观点进行了分享，认为应该超配美股，看跌美元。

摁住油价助力美国回补国家原油战略库存：

虽然最近一年多华尔街不断唱空、做空原油，美国看似可以更好的价位回补在2022年开始巨幅减持的国家原油战略库存。但实际上，2023年7月至今，美国就开始不断在逢低回补国家原油战略库存，几乎周周回补，而不是等待更低的油价，更有利的操作时机：

时至今日，两年过去，总计回补仅5000多万桶，距离2022年前的10年原油战略库存均值，还有约2.5亿桶的巨大回补空间。笔者继续坚持认为，在油价没有出现中周期大幅上涨之前，目前成本浪潮海底将构成油价有效支撑：

原油宏观技术方面，过去30年，油价KD指标进入大周期超卖区后，呈现出相较于油价K线形态的“底背离”现象，仅有三次：

前两次FG、DE区域底背离后，油价周期上涨的空间都超过了200%。FG区域底背离后的油价大周期最大涨幅近10倍！

当下AC区域，月线KD指标相较于K线形态的底背离级别更大。近月BC区域，无论KD指标，还是CR能量指标，又出现了一个周期级别更小的底背离。

9月，新一轮美联储降息周期已箭在弦上，油价不可能有效破位下行。华尔街为了打压油价，令NYMEX期油净持仓再创十几年新低，我认为目前反而构成做多原油好时机。

上周基本面特别之二——特普会

上周特普会是一个重要的基本面看点，它的重要性主要体现为对黄金避险需求的冲击。如果这次会晤最终达成俄乌停火，令俄乌地缘政治危机谢幕，理论上会弱化黄金基于地缘政治危机的避险需求，故而使得上周金价跌幅不仅在贵金属中最大，也超过了所有商品金属、原油市场跌幅。但周末信息显示，特普会尚未达成实质性的结果，会晤还将继续，甚至可能引入乌克兰、欧洲多边会晤。

有一定基本面、数据梳理功底的投资者、分析人士可能会发现，本周对冲基金在黄金、白银、原油期货市场皆体现出较强抛压，而在外汇期货市场中却全面做多美元：

最新基金在美元指数期货市场中的净持仓为净空6.13亿美元，相较于上一期周期谷值回升力度不大，继续体现出周期做空美元的意愿。但是，对冲基金在美元指数期货市场中的操作能量较小，远小于在外汇期货市场中的操作能量。

最新基金在六大外汇期货市场中的美元持仓净能量为净空31.82亿美元，相较于前几周创下的4年周期谷值净空186.33亿美元，基金做空美元的净能量已削减超150亿美元。彰显最近几周基金在外汇期货市场收刀做空美元的意愿强烈，美元对应企稳，未再继续下跌。

再如美元指数周线通用技术信息图示：

小图1，美元指数主图，虽最近几周美元中止了下跌趋势。但20周均线有效压制着美元的反弹，构成美元中期熊市趋势线，目前该熊市趋势并未破坏。对应布林通道，布林中轨的中期下行趋势没有改变。布林通道下轨趋平，仅示意美元下行节奏减缓，尚未收口至可能变盘的程度。

阶段、中期美元是否能有效转强，首先要看对20周均线的压制是否被有效克服，其次需观察美元是否有能力向上突破250周均线作用力。当前250周均线似中期牛熊分水岭，而20周均线则为美元熊市趋势线。

小图3，周线MACD之DIF指标在创下2004年3月以来的20多年新低之后，上穿MACD出现金叉，看似意味美元周期熊市的终结。

小图6对应的周线CR能量指标，同样在触及20多年绝对低位后趋平。在2001-2008年间，该信号出现后，美元进入熊市反弹。反弹力度差异很大，但总体不改宏观熊市趋势。2009年至今，CR抵达该位置后，美元易中期见底。但可能有的痛苦磨底过程，甚至可能出现底背离，即美元指数继续下跌，而CR拒绝下跌，再后美元会出现更大力度的反弹或反转。

小图4、5，美元KD、RSI指标周期超卖之后，相对于美元指数K线形态出现底背离，有强烈阶段，乃至中期见底意愿。目前底背离信号依然有效，只是美元的反弹稍弱，致使指标迟迟不能回升至50上方的常态强势区，总体内蕴仍趋软。

再如金价周线通用指标图示：

主图观察，虽金价K线形态继续维持牛市趋势，但20周均线面临考验，该位置也是布林中轨位置所在。若其对金价构成有效支撑，金价将继续看涨。若支撑失守，可能迎来较大下跌空间，理论上将向下测试60周均线支撑。小图2对应的布林通道快速、大幅收口，意味着金价结束整理，选择新趋势的时点越来越近。

小图3对应的MACD趋势信息偏空。小图4、5对应的KD、RSI指标原本在周初出现上行金叉，岂知下半周竟然无视美元下行东风，再续偏空趋势。

小图6对应的CR能量指标回落到主震带、副震带下方，即技术能量亦在转空。但去年四季度至今年一季度也出现过相似情形。

通用技术综合观察，紧盯20周均线对金价的“有效”作用力。更为清晰明了的观点，详见威尔鑫内讯。最后附上全球最大的金银ETF最新持仓信息：

全球最大黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust最新持仓965.37吨，市值1036.02亿美元。2020年8月至今，其持仓趋势总体下行。但最近一年转势回升，且持仓形态上摆脱了2020年以来的下行趋势。

全球最大白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）最新持仓15071.31吨，市值183.83亿美元。2021年2月至今，其持仓趋势总体下行。最近一年与黄金ETF-SPDR一样，持仓趋势回升，但持仓形态并未完全摆脱2021年以来的下行趋势。