威尔鑫周评：关于外汇和金银市场的资金流向详细解读

2011年12月26日    威尔鑫首席分析师   杨易君

由于上周金价总体呈现窄幅波动状态，日线及周线技术面没有明显变化，关于技术分析请继续参考上期周评。本期内部报告主要从资金流向方面进行深度分析。上周无论外汇市场还是金银市场，资金流向都颇有研究价值。

从外汇市场观察，上周对冲基金在美元期货市场作多意愿明显，基金持有的美元期货净多进一步增加，显示对美元阶段性后市看好。目前对冲基金在场内外累积持有大约80～100亿美元的净多。但主战场依然是欧元市场，上周对冲基金对欧元的净空头寸进行了小幅减持，对美元构成一定关联压力，我们认为应不会改变美元中期上涨格局。

上周对冲基金对欧元市场前景体现出明显分歧，具体表现为多空双向积极增仓，多头持仓达到8月中旬以来新高，空头持仓则创出历史新高，净空持仓也处于历史绝对高位附近。目前对冲基金的欧元场内外净空持仓超过300亿欧元，远高于基金在美元市场中的介入力度。如果单从基金在欧元市场的运作及能量分析，我们认为应警惕美元阶段性见顶。

此外，与对冲基金上周在欧元期货市场大幅增仓相反，上周商业机构却在欧元期货市场双向大幅减持，近两年发生商业机构大幅双向减仓的有几次：上周、11年9月23日当周、6月17日当周、3月18日当周、10年12月17日当周、10年9月17日当周、10年6月18日当周、10年3月19日当周、09年12月18日当周。但与上周类似伴随对冲基金双双大幅增持的情况却没有。虽10年5月21日当周也出现对冲基金在欧元市场多空双向大幅增持的情况（规模没有上周大），但没有商业机构的异动。无论对冲基金在欧元市场中的双双大幅增持，还是商业机构的双双大幅减持，都意味着多空双方中的一方可能很快认输。假如确实如此，应伴随欧元跌势的加速，或欧元阶段性扭转颓势回升，而不是延续振荡趋弱走势。

目前对冲基金在欧元市场中的仓位与能量分布，以及运作阶段，比较类似10年5月21日収市后的特征。如果对冲基金依然以欧元为主战场，要当心美元在进一步惯性冲高后见顶。参考对冲基金在欧元市场中的运作历史，对冲基金在欧元市场中的做空能量似乎基本达到极限。但美元市场还存在进一步作多的弹性，特别是对冲基金在美元市场场外的作多能量还存在较大弹性。如果这一块的能量不能进一步释放，要当心美元阶段性见顶。但短期至少还会存在走高惯性。

但这轮行情的性质似乎与2010年上半年有所不同，尽管题材都是欧债危机。2010年上半年的行情是典型利用欧债危机概念投机的行情，欧美金融机构没有受欧债危机影响至可能破产之忧。但目前这轮欧债危机已进入实质性影响金融机构安全的程度，故就性质而言，似乎与08年次贷危机对金融机构的影响更相似。

假设这轮行情与08年金融危机更相似，而不象10年完全利用欧债危机概念性投机。那么随着事态的进一步发展，市场对美元需求会更加旺盛，中期美元进一步上行至88点上方应该没有多大悬念。但中期美元的进一步上行，更多动力应来自对冲基金在美元场外的推动，08年9月下旬之后的资金推动特征就是如此。欧元市场已不大可能进一步提供多少继续主动做空的能量。欧元市场的做空如有，也将主要来自于对冲基金在场外的引领，和广大散户的顺势跟风。即无论欧元还是美元市场，假如中期市场运行得以进一步延续目前方向，那么推动力将主要来自场外，特别是美元市场的场外。这与基本面吻合，因一旦欧债危机危及部分欧美银行业者的生存，它们需要大量作为全球主要结算方式的美元，而不是欧元。

假设后期市场确实如我们上述分析演变，那么笔者不得不感叹：对冲基金在美元和欧元市场中的布局实在完美：对冲基金已彻底完成在欧元市场中的布局，只等市场在进一步抬轿中不断兑现获利。对冲基金在美元市场留有进一步推动美元上行的能量，以进一步煽风点火引发更多跟风盘抬轿。

可能投资者有一个疑问：为何对冲基金不先在美元市场中大规模布局多头，而在欧元市场中保留做空能量，然后进一步通过做空欧元来放大整个外汇市场中的投机获利呢？这要从欧元与美元之间的关联权重分析。在美元指数构成中，欧元权重占57.6％，日元13.6％，英镑11.9％，加拿大元9.1％，瑞典克朗4.2％，瑞士法郎3.6％。由于中期日元相对于美元在不断升值，即美元升值一定的幅度，欧元、英镑、加拿大元、瑞典克朗、瑞士法郎等一篮子货币将贬值更大幅度。通过作多美元，可以在对应的欧元、英镑、加拿大元、瑞典克朗、瑞士法郎等市场产生空头获利进一步放大的杠杆。此外，将空头分散布局在更多市场中的隐蔽性也将更强。故先在欧元、英镑、加拿大元、瑞典克朗、瑞士法郎等市场战略布局空头，再通过先在美元市场一定程度布局后，利用剩余能量继续作多美元来推升，将使得整个外汇市场的战略操作利益最大化。

故综合上述资金流向分析来看，我们倾向于后期美元可能进入对冲基金在美元市场引领为主的升势，对冲基金在欧元等市场中的空头将开始享受坐轿的乐趣。

但是，如果单纯拘泥于对冲基金在欧元市场中的运作，我们分析过，主动做空欧元的能量已达到极限。如果本周美元进一步上行，我们需要留意产生小概率变数：即如果外汇市场的运作能量还主要在欧元市场，而不是转移到美元市场，要当心美元阶段见顶和欧元阶段见底。即前阶段是欧元主动下跌与美元被动上涨，我们希望后期是美元主动上涨对应欧元被动下跌，这样中期行情才会进一步纵深。

上面是关于对冲基金在外汇市场中的资金流向分析，可能有些会员理解起来有难度，需要用心细细体会并消化。

再看对冲基金在白银市场中的运作：上周对冲基金对白银的看空似乎比较坚决，操作体现为多头减仓与空头增持，没有多大分歧。从阶段性对冲基金在白银市场中的运作来看，似乎体现出比08年金融危机更为悲观的态势，目前基金持有的期银净多已低于08年最低水平，为03年4月25日当周以来最低净多持仓。

但同样需要区别分析：如果忽略金融危机可能对市场的进一步影响，我们认为基金几乎已经没有继续做空白银的能量了。基于这样的观点，意味着白银阶段性的绝佳买点可能出现。从上周银价运行趋势来看，本周趋于下行的可能较大，而如果本周银价在下行中体现出明显抵抗，那确实可能形成很好买点。但如果银价顺应欧债危机忧虑的基本面继续下行，那么做空动能极可能来自场外，而不是场内。故如果抛开对基本面的忧虑，单纯分析对冲基金在白银市场中的历年运作规律，我们要留意银价存在阶段性见到重要底部的可能。但是，不能贸然去揣测会出现这种情况。

而一旦对冲基金继续意外地在场内大幅做空白银，甚至出现久违的净空。那么我们需要当心白银中长期趋势可能发生变化，目前产生这样忧虑的必要不大。

再看对冲基金在黄金市场中的运作：与对银市的前景判断相似，对冲基金似乎也相对坚决看空黄金后市，操作体现为多头减持与空头增仓。上周做空黄金的主要能量来自对冲基金在场内的操作，而前周做空黄金的能量主要来自对冲基金在场内的操作。综合近两周操作操作来看，对冲基金无论场外还是场内，都体现为看空做空。这意味着我们需要对阶段性黄金后市保持谨慎。

但对冲基金对黄金市场的中长期前景明显没有白银市场悲观，其目前净多头寸仍远高于08年净多谷值。

综合上述对冲基金在外汇和金银市场的整个资金流向来看，我们倾向于金银市场还存在一个惯性打压过程，且从运行节律来看，极可能就在本周开始。此过程应伴随美元的上涨与欧元的下跌。但同时我们也强调过，对冲基金在欧元和白银市场中的做空能量已基本释放至极限，故在这个顺势打压之后，我们要留意是否存在阶段性见底可能。即主要关注金银市场在进一步的惯性下跌中似乎存在下跌抵抗，或是出现做空能量的进一步极限释放，两者都可能成为见底特征。就金价而言，如果在1520～1540美元区间出现明显抵抗后回升，要警惕阶段性见底。如果进一步大幅下跌至1450美元，也要警惕金价可能阶段性见底。

技术方面，请继续参考上期周评。周初首先关注年线在1575美元附近支撑。金市超短期盘口已明显趋空。上周金价未能再度下行，主要缘于欧美股市、大宗商品、原油等风险市场维持观望强势。如果本周风险市场开始回落，将对金价形成明显助跌。短期油价已在日线上形成背离。故从市场运行节律来看，如果本周金价延续调整，可能周一就会明显拉开序幕。

操作上，暂建议会员继续持有空头。如果有调整建议，在周一快讯中体现。