威尔鑫周评：黄金是否成为央行增持背景下的馅饼？

2008年11月21日    威尔鑫投资研究中心   杨易君

本周国际现货金价以740美元开盘，最高上试763.1美元，最低下探730.85美元，截至周五午盘时分报收747美元，较上个交易周上涨5.4美元，涨幅0.72％，周K线呈现一根连续第四周横向振荡的十字阳。

本周金价延续横向振荡格局，且金价的波动更趋收敛。这样没有取得突破的无休止长时间横向盘整，在近几年的牛市中从未有过。但99年以前的熊市中曾出现过这样的中继形态。但不管怎样，本周金价目前的涨幅虽然有限，但相对于美元的突破上行与商品市场中继整理后的纷纷再度破位，金价也算得上一支独秀了。于是市场可能再度丛生关于黄金避险需求，甚至央行增持黄金储备背景下乐观情绪。笔者倒要泼点凉水，市场未必就是这样。

经济基本面上，所有欧美经济数据无一例外地符合经济危机基本特征，尽管这些数据都在不断刷新着糟糕的历史纪录，但都没能让市场感到太过意外，这些糟糕的经济数据与当前的经济、金融环境吻合。于是市场按照其惯性的方向继续运行：美元完成上升契形的中继整理后进一步刷新着回升新高，商品市场再度全面进入破位下行，几个月前还牛气冲天的国际原油价格跌至2005年5月24日以来的近3年半最低水平，而且看不见丝毫止跌的迹象。欧美股市再度进一步破位下行。就连同宗的其它贵金属周四亦纷纷下行，唯有黄金表现一支独秀。黄金市场是否能够继续独善其身呢？本周趋强的表象好像存在这样的苗头，多头值得盲目乐观吗。我们不妨进一步深层次分析。

首先，我们要明白近期金价维持强势的上行的成因。无非三个来源：投资或投机需求，实物用于工业或首饰的刚性需求，近日盛传的央行储金需求，让我们一一看来。

投资或投机需求。当前的投资需求主要表现为普通老百姓购买实物黄金保值，而这种需求的力量往往显得松散，不足以推动金价的波段升势。就好像近年太平盛世中偶尔因为消息面的影响在某个城市发生老百姓抢购粮食或食盐的情况，不会真正形成对金价大格局的影响。再看投机需求，这种情况有可能引发金价新升势，但必须有基金主力的积极参与意愿，且是基金主力在衍生品市场的明显参与。但从近期的资金流向上看，这还不太明显。此外，可能不少投资者过于关注黄金ETF的实物黄金增减情况，并据此跟风操作。我想天上没有这样容易掉下来的馅饼。黄金ETF是近年的新生品种，其没有在以往的历史中给过投资者任何可以作为成功参照的依据，至少我们应该看看其一个操作大周期的表现，即从实物黄金建仓开始至储备的最高峰，再到彻底减持，看看ETF在实物黄金上的盈利能力怎样。投资者不要只是傻傻地盯着ETF左手不断增加至1000吨的实物黄金储备而跟风作多，难道其管理人不会通过右手在衍生品市场做空2000吨吗？这些可是投资者无法看到的。所以，投资者会相信天上常年悬着的是一个真馅饼吗？很可能是一个画饼。你还会相信牵着ETF的手能够给你带来幸福吗？

刚性需求。在9月之后金价从900美元上方大幅下跌至700美元附近，这很容易刺激黄金的刚性需求在金价“便宜”时的集中释放。这些需求一方面体现在工业用途上。虽然经济陷入萧条，但并不等于黄金的工业用途会停止，只是减少而已。采购商对于工业用金的采购需求还是会选择时机的。特别在金价触及700美元后的便宜效应很可能阶段性刺激这种需求。此外，年底消费旺季到来的首饰需求也是近期现货金价坚挺的主要力量。但这些刚性需求都很在乎黄金的绝对价格，金价一旦上行让他们认为价格过高，这种需求就会锐减，故投资者不要希望这种需求能够推动金价迎来一轮波段性上涨。

央行的储金需求。近期也被传得沸沸扬扬，但似乎空穴来风的可能更大，周三盛传伊朗加大黄金储备，但随即被伊朗官方否决。中国增持4000吨黄金的消息更是在近日不断翻炒，也未能得到官方的任何承认。但明理人仔细分析一下便认为通过开放的市场来操作，可行性难度很大。4000吨黄金合约目前的人民币不到7000亿，合约美元仅一千多亿，不到中国外汇储备的10％，故单纯从总体的储备结构调整后的避险效果来看，这个黄金的储备比例对整个外汇储备比例影响不大，即通过增加4000吨黄金储备来看改善美元储备的风险效果不一定很明显。当然，这似乎依然存在很大的必要。但是，难度最大的是这个实施过程，4000吨黄金相当于全球约2年的产金总量，而产金总量中超过70％的黄金会被首饰及工业用金消化。投资者可以想想，央行要通过市场买入这4000吨黄金，需要将金价推高到什么程度。而其在需要便现时又会将金价打压到什么程度。这就好像一只新成立的100亿基金，你让它在一只小盘股中避险一样。其结果必然是避险的目的没有达到，反而是自己给自己制造了本来没有的风险。即中国央行通过简单的市场操作增持4000吨黄金几乎不可能。当然，笔者并非否定中国不应该增加黄金储备，只是我们认为这个机会可能可遇不可求。最好是欧洲部分央行受金融危机影响需要大规模出售黄金，或国际货币基金组织打算需要出售黄金时，中国政府能够在场外协议买进增加储备，这对黄金市场本身影响不大。而对需要出售黄金的国家而言也提供了最便捷的变现途径。目前市场盛传中国打算简单通过市场增持黄金的消息根本不可信。

故从目前整个市场本质上看，似乎难以找到波段作多的理由。此外投资或许已经留意到另外一个客观现象，在周四铂金价格大幅下跌超过5％至762美元后，已经接近黄金价格。要知道近几年的牛市中，铂金价格基本是黄金价格的二倍，即铂金价格的破位下行似乎也从关联程度上压制着黄金产生独立反弹的可能。即便在99年以前的熊市中，黄金与铂金价格也有接近的时候，但铂金价格也依然会高于黄金价格。这个关联程度具有很大的可信性，你会相信黄金价格会有一轮独立上涨行情而超过铂金价格吗？我想聪明的商家或许能够从黄金与铂金的跨品种套利中捕捉到盈利的稳定性商机，即卖出黄金的同时买进等值的铂金，待其回到常态的关联度时全部卖出，会有一笔稳定不菲的获利。

此外，最近国际市场借金利息不断高涨，代表什么样的市场含义呢？首先肯定这是一个市场向淡的信号，至少这段时间应该反应这种市场含义。当很多银行、商业机构、金商等看淡黄金后市的时候，其会向商业银行或央行借入黄金抛向市场，待金价下跌到一定价位后，其再度于更低的价位买回黄金归还商业银行或央行，并支付一定的借金利息。这是一种操作门槛较低的现货市场操作，而非衍生品操作，因为很多金融机构或商业机构不允许直接进行高风险的衍生品市场操作。借金利息不断高涨，说明希望借入黄金抛向市场的机构更多，这是一种阶段性市场向淡的信号。

截至11月11日当周，基金依然在COMEX市场进一步减持多头并追加空头打压金价。COMEX市场未平仓合约进一步减少10077手至293831手，市场的风险偏好在继续下降，亦或整个市场的流动性紧缩格局仍在延续。且我们从伦敦市场获得的对应数据来看，抛压开始渐渐大于买盘。但11月13日后的现货买盘又再度有所转强。

总体而言，目前对金市盲目乐观或许只是看到了短期金价趋强的形态表象。从短期技术面来看，金价近一个月触及10日均线后曾回落至720美元下方，触及20日均线后曾回落至700美元附近。目前金价触及了30日均线，我们倾向即便其延续近期强势盘整格局，也会存在一个至少回落至720美元下方的走势。但如果真的进一步回落，或许不仅仅是延续区间振荡那么简单。