國際黃金市場周評

欲逐黃金避險  當心腳踩浮雲

请勿再逐黄金基于全球金融危机的避险浮云

二○一六年三月五日至十一日　總425期　 March 5 ～ 11 , 2016  作者: 楊易君    【中华商报】(美国)  A11.投资锦囊  

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【本報特稿】本周國際現貨金價以1222.29美元開盤，最高上試1268.19美元，最低下探1215.59美元，截至週五亞洲午盤時分報收1260.7美元，較前交易周上漲38.54美元，漲幅3.15％，動態周K線呈現一根連續兩周大幅震盪後，看似進一步突破的中長陽線。然筆者認為目前根據突破表像繼續追漲買進黃金，存在極大風險。此篇文章不僅對當前黃金市場具備極強戰略參考價值，也對以美國股市為代表的全球資本市場具備很大參考價值。此篇重在通過黃金市場的相似歷史運行邏輯，及後市最終演變分析梳理，來揭示當前黃金市場的運行邏輯，以達到對繼續追漲黃金的風險警示目的。

黃金基於全球性危機的避險價值多是投機說辭而已
發表本期市場觀點前，先針對黃金金融與市場屬性，普及一些黃金看似非傳統基本知識，用以糾正看似已被大眾高度認可（或曰被對沖基金等投機力量洗腦後），關於黃金避險價值的認識誤區。黃金有避險價值嗎？當然，但不宜放寬對黃金避險價值的認識，或曰深陷黃金避險價值的認識誤區。就筆者觀察，絕大多數投資者都深陷黃金避險價值認識誤區。

筆者之見，對所謂的全球性危機，黃金的避險價值最後將證明是浮雲，或曰避險價值僅曇花一現，或最多體現在一個不長的時段。最後的結果通常是，金價從哪里起來，還會回到那裏。讓黃金只泛階段性避險價值浮雲的這些全球性避險事件，包括全球或區域性金融危機，戰爭（甚至規模不小的較大區域內戰爭），地震自然災害等……。最不能讓投資者接受的觀點可能是，怎麼會否定黃金在全球金融危機或憂慮時的避險價值呢？目前的黃金市場不正處於這樣的階段嗎？金價走勢不是很強嗎？是的，但筆者認為那不過是對沖基金等投機機構給你洗腦的結果。

讓我們將思緒回溯至這幾十年全球最大的一次金融危機，回顧期間黃金市場表現。那就是2008年由美國次貸危機引發，由雷曼兄弟倒閉引爆的全球金融危機。危機剛引爆時，黃金避險價值凸顯：僅5個交易日，金價從736美元急速上漲到918美元。但隨著金融危機在全球進一步深化與蔓延，連累諸多銀行等金融機構紛紛破產倒閉。但看金價表現，不僅沒有繼續上漲，反而從930美元大幅下跌至680美元，讓盲目追捧黃金避險價值的投資者損失慘重。為何會發生這種讓人金甲蟲感到一頭霧水的情況呢？原理很簡單，真正金融危機深化時，金融機構的資金鏈都紛紛吃緊，甚至瀕臨斷裂。他們需要從各方籌措資金來保命，賣出黃金換回流動性是必然選項之一。於是乎，篤信黃金避險價值的金甲蟲成了金融機構在金融危機惡化期間拋售黃金的接盤手，此時基於避險買黃金，不過是螳臂擋車。

難道全球性危機中，黃金真就不具備相對長期避險價值嗎？當然不是。但這些全球性危機應該分別是，全球信用系統基本肯定走向崩潰，即全球信用向金本位回歸。而持這種觀點或憂慮的人，極可能會被視為神經不太正常；而極可能發生具備較長時期的全球避險事件，應該只有全球性通貨膨脹了。例如2004年至2011年期間，全球趨於一致的通脹趨勢與黃金市場表現。這種階段還有一個明顯標誌，那就是金價與油價走勢高度正相關，因油價高低與物價指數變動方向密切相關。這是筆者認為幾乎唯一可以影響黃金價格長期走勢的因素。近年通脹持續回落，或低通脹的持續，是黃金延續熊市的根本原因。其次，才會輪到美元指數波動對國際金價的影響，因這還需視各國信用貨幣與美元指數的相對波動而定。

當然，筆者並非完全否定黃金基於金融、經濟危機、貨幣體系危機等的避險價值，只是認為放眼全球範圍，這是個偽命題。但如果具體到某一個國家，黃金在戰爭、金融危機、貨幣體系危機中的避險價值可能是長期的，甚至是永恆的。比如一個國家發生戰爭，政權可能滅亡，信用貨幣面臨被新幣種替代風險，持有黃金無疑是最好的避險方式。還有一些國家，脫離全球經濟、金融大環境，長期發生不可逆的嚴重通脹、貨幣貶值，就像過去30年的辛巴威，持有黃金也是最有效的長期避險方法。

故對黃金的避險價值認識，絕不能盲目追逐其表像。即便某段時間，這種基於表像的認識似乎確實帶來過好處。但絕大多數追逐黃金避險表像的投資者，將回吐更多。對癡迷於表像且懷有更多期盼的投資者，可自行複盤一下2008年金融危機期間的黃金市場表現。

警惕階段性黃金獲得熱烈追捧表像下的市場風險
對上段關於黃金在全球金融危機（甚至僅是金融憂慮）期間的避險價值，最終都將體現為浮雲的觀點，對其有所認可之後，就應該理性看待近期金價強勢，理性看待全球黃金ETF近期的大幅增倉。全球最大黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust近兩周標杆式地大幅增倉，或對金甲蟲魅惑不淺。雖筆者一直相對認可SPDR長期戰略操作，但其戰略操作並非沒有瑕疵。下面讓筆者剖析一下SPDR近月看似不錯的操作細節，如國際現貨金價日K線，以及SPDR對應的持倉變動圖示：
 
首先，SPDR在本周進一步連續增倉後，總持倉已創2014年9月下旬以來新高，看似對黃金後市信心滿滿啊！具體操作上，SPDR在2015年1、2月期間，也曾有過系列連續增倉，將持倉從704.833噸提升至773.305噸，操作時間集中在圖示ab時段內。然從操作價位來看，多少有些追漲之嫌，都是在金價反彈至相對高位後持續增倉。再看此後cd時段內的系列減倉，都在其當初買價之下。故從表像來看，SPDR的持倉雖維持著與金價波動的同步，但其具體操作並未撈到好處，並非成功的低買高賣。

再看近兩周，SPDR更似被注雞血般連續在ef區域大幅增倉。然看其增倉對應的時機，基本都是金價階段性上漲趨勢確認後才開始買進，且絕大部分增倉價位都在1200美元上方。看似不及我們在1047美元即建議客戶果斷空翻多有前瞻性。然基於對近期金價上行的推動邏輯判斷，筆者認為近期SPDR的大多增倉必將又是一次失敗操作，或就像在ad區域的大體高買低賣操作一樣，除非它儘快減持。如若不信，拭目以待！此外，還比較有趣的是，ad區域的金融市場波動與e點之後的市場波動，存在節氣上的對應，都發生在1、2月。而後段筆者還會進一步剖析揭示，推動這兩段時期的金價上行邏輯都一樣，只是程度輕重不同。

全球金融危機憂慮是推動近階段金價上行的唯一邏輯
筆者前段分析強調過，黃金基於金融危機或金融憂慮的避險價值，不過是國際投機勢力的洗腦說辭。如若不信，讓我們先回顧歷史，然後再進一步用於印證或推導目前及後續黃金市場的行情演變。

筆者首先選取1998年3月至2001年12月期間的市場表現與經濟運行，作為研究分析樣本。為何取樣這段時間？因為這段時間內的國際經濟、金融大環境與當前具備太多相似性：1）東南金融危機引發基於全球金融危機的擔心；2）美國股市進入為市場擔心的“所謂”高估區域；3）全球經濟表現漸趨低迷；4）全球投機做空勢力盛行，以索羅斯為代表的國際炒家高調橫掃東南亞，最終折戟香港。此外，筆者似曾聞98年索羅斯因判斷美股估值過高而過早做空美股，最終好像也有折戟。大師並不代表就是常勝將軍啊！5）黃金處於通縮趨勢背景下的大熊市之中。美國消費者物價指數從96年12月的3.4一路下跌至98年4月的1.4。6）具體到中國經濟，面臨著國企改革、住房制度改革等系列為形勢所迫的改革需求倒逼。

對比當前全球經濟、金融等環境，與那段時期何其相似！金融危機憂慮；對美國股市估值過高的擔心；全球通脹低迷、黃金熊市。美消費者物價指數從2011年的3.9一路下跌至近月零位上下；國際炒家再度高調登場，同樣是所謂已退休的索羅斯，在今年一月高調登場聲稱全球將面臨新一輪重大金融危機，並做空了亞洲貨幣等；中國經濟同樣面臨新一輪產業升級、經濟轉向等結構改革的形勢倒逼。何其相似啊！

再看近日全球主要經濟資料，美國2月ISM製造業指數大幅回升，似有扭轉頹勢可能。美國2月非製造業指數也好於預期。加拿大第四GDP經濟資料也遠好於預期。週三的美國2月ADP就業人數+21.4萬，也好於市場預期。這都意味著前些時間市場對全球金融危機的擔心可能過餘了。而美股等全球股市，正在風險偏好的回歸中大幅回升。此外，美元指數漸漸轉強，花旗與高盛都認為歐洲央行將進一步下調利率……。所有這些資訊，都意味著支撐近階段金價上漲的邏輯在弱化。

雖看似犯傻的資金還在源源不斷地流入，我希望那其中沒有一直關注著我的你。週三有資訊顯示：“（外媒彙編的資料顯示），黃金支援的ETPs資金流入規模在2月份達到51.7億美元，創2009年2月份以來新高。2016年截至3月1日，黃金支持的ETFs資金流入68.66億美元；全球最大黃金ETF--SPDR GOLD TRUST資金流入在2016年迄今達到55億美元，領先外媒追蹤的美國其他ETFs資金流入量。”筆者核實了SPDR在2016年的資料流程入，55億美元的增倉資料是準確的。但此資料占比整個黃金ETF資金流入的80%，即上述有關2016年以來，黃金ETF增倉的資金流入，更多體現為個性，而非整個市場共性。個性的參考價值又有多大呢？一旦SPDR“犯錯”，就代表整個黃金ETF階段性的整體犯錯。

總體而言，筆者認為目前繼續追捧單純受金融避險情緒推動起來的黃金，將面臨很大中期風險。然不少資金或市場行為的進入，本身發生在不理性的時候，這使得市場現不理性運行的慣性必有持續，而不是理性得剛剛好！總在這種時候想起羅傑斯曾經破產後的那段感悟：“市場不理性運行的時間，遠比你能承受的要長”。如何應付不理性的行情及不理性的階段？第一筆下單盡可能低杠杆，我們參考金價波動屬性的建議是2-3倍杠杆。對類似波動性更大的原油等品種，首次建倉不加杠杆，就當買實物。

如何就不理性的市場行為進一步量化，我們的方法就是研究對沖基金的群體資金流向，看其什麼時候犯傻到極限，或什麼時候確認群體資金流動轉向。希望更多投資者能加入威爾鑫客戶團隊，享受及時的黃金市場資訊與具體操作建議。既然市場已進入純投機階段，你不去關注對沖基金在黃金市場中的資金動向，難道還去觀察央行市場行為？還去揣摩普通老百姓的避險心理嗎？此外，雖我們認為階段性黃金市場已不再具備戰略做多價值，但中期市場還可能產生讓市場歎為觀止的驚濤駭浪，這樣的市場判斷我們最早在2月20日的客戶報告中給出了，且後續市場表現正一步一步在印證我們的判斷。本周是金價見底1046.2美元後反彈運行的第13周，是階段性市場極容易發生轉折的神秘時間之窗，再結合週末金價看似再創新高的異動表現與相關綜合技術信號，極可能就是階段性市場的最後誘多。就類似1999年10月5日再虛破9月28日高點的最後誘多，當時市場環境本是基於道指高估的避險，當道指企穩後，強大避險情緒介入的慣性，推動金價與道指同向反彈。但缺乏進一步推動與支援金價上行的邏輯，金價必然只有回落一條路。

作者：本報特約撰稿人楊易君，威爾鑫投資咨詢有限公司首席分析師

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