威尔鑫客户内部报告

笔者结合近20年黄金市场从业经验，回顾威尔鑫超过15年的黄金市场咨询职场历程，即经历了不少大大小小经济金融周期，也经历了我们自己分析方法探索与演进的两大周期，目前正行进在“左”周期、“右”周期之后的第三个中庸周期初期。

2013年前的约十年，我们的市场分析侧重技术与对冲基金资金流向，建立了很多技术分析模型。一方面，投资者认为我们的技术分析炉火纯青，难有出其右。另一方面，在实际操作上起起落落，没有通过技术分析这把倚天剑，达到长期“稳健”前行的目的。

思考原因，并非我们技术修为不够，也不是技术本身有什么问题，而是人的问题。人的精力不可能像机器一样，始终保持旺盛，并时刻清醒。稍有思维疲劳或精力疲倦，就会因为疏忽或侥幸而陷入尴尬。故纯技术派，尤其对市场保持高粘性的技术派，其市场体验一定是非常累，身体累，心累。时时刻刻关注着市场价格变化对技术的测试或印证，时时刻刻被市场价格波动敲打着紧绷的心弦，岂能不累，岂能难免“疏忽”。所以，纯技术分析派，很难大成。

一些投资者，最终成为成熟投资者，期初重视技术，后来渐渐不再关注技术。他们或认为是分析方法更成熟的缘故，但实际上，精力不济可能是很重要的原因。

2014-2015年，我们开始思考对市场分析方法进行系统性改变，于2016年开始，轻技术，重视深度的基本面，系统性宏观金融层面研究。梳理宏观经济、金融与黄金市场之间的关系。以经济数据、宏观金融数据为基础，创新了很多与黄金、原油商品、股市、债券等相关的数据模型与框架。故近年很多分析方法，是投资者在2013年前没见过的。近年基本面分析深度，也远非2013年前可比。至2020年，我们所关注的市场基本面、金融层面的分析框架已相对完善，目前偶尔进行微调优化，甚至做减法。

2016-2020年轻技术，重基本面分析，不知不觉走到了与此前重技术分析相反的另一极，将之前所谓的技术“倚天剑”搁置起来，致力于修炼基本面屠龙刀，减少操作频次。故即便在2018年三季度，我们通过宏观经济、金融与黄金市场的关联，给出了看涨黄金的近20个理由，依然与我们在金市稳健前行的追求存在较大差距，净值波动大。

基本面分析无法准确量化与理解市场情绪惯性。当市场表现脱基本面分析的理性缰绳之后，伴随舆情对市场头脑风暴引导的延续，基本面分析者、投资者，尤其在杠杆上不懂风险控制的基本面投资者，将很难保持对基本面的冷静判断。

这几年，我们时不时会遭遇这种尴尬，所幸的是，由于严格控制杠杆，一些过于尊重基本面的理性，在遭遇市场意外波动的风险考验后，终化险为夷，但过程可能让客户感到纠结。故每当遭遇情绪性困境而短期或阶段被套时，我们往往需从更多视角，更多基本面、宏观金融层面、关联金融层面等进行大量分析，去巩固客户持仓信心，减轻客户对市场理解不足的心理压力。如此，不必要地增加了低效工作量。操作次数大幅减少，但持仓时间并未减少。

系统性总结思考，2013年前，我们总体行进在重技术的极左侧；2016-2020年总体行进在重基本面、轻技术的极右侧。极左或极右，距离我们致力于追求的“稳健”，都有差距。

2021年开始，投资者与客户们可能发现，我们的技术分析不知不觉又多了，但并未降低基本面、宏观经济金融分析的含量。权衡左右，我们开始尝试不左不右的中庸之“道”，但愿作为中国文化精髓的中庸之道，能达成我们稳健遨游于黄金投资海洋的愿望。

基本面与宏观金融层面的深度分析，非常有利于把握市场运行大方向。而技术，全面深度的技术分析，则可以对基本面、金融层面分析逻辑，进行很好量化。甚至对因情绪产生的市场非理性波动，都有量化奇效。

虽然威尔鑫咨询服务于黄金市场超过十五年，经历了极左、极右，目前致力于“中庸”，但从未轻视基金等机构的市场资金流向跟踪与分析。此外，不少个人客户、矿山、金商、黄金精炼厂，甚至期货公司，选择与威尔鑫风雨同舟，我们深表感谢。希望在“中庸”之道上继续携手稳健前行。

黄金、商品期货等，不能以资本市场的价值投资理念去长相厮守，因为它们本身不产生附加值，不产生利息。故长期持仓理念，并不适合黄金与商品投资，尤其保证金投资。降低持仓周期将是我们需要不断优化的操作策略。开仓时，尤其强调基本面、金融层面的逻辑，以及操作时机上的技术信号印证。否则，以守为攻的观望，才是最好策略。当市场运行至非理性的极限位附近时，若踩到绝对顶底，是技术，更是运气。故应无惧极限位置附近反向操作后的短期被套，做好风控是关键。而当需要修正观点时，千万别让屁股控制着脑袋。

多一些空仓等待，每年总会遇见那些突如其来的极佳阶段或中期机会，只需你有深厚识别功底即可。即便只把握好这些“意外”的阶段行情，也会带来非常不错的收益。

威尔鑫客户内部报告已开放至2022年5月1日前，金评连载板块中，标题前带※号的文章，即是给客户的内部报告。我们保存了近16年来的所有内部报告，希望给投资者展现一个真实的威尔鑫，棱角分明，即有明显缺点，又有更多特长与分析优势，不同于任何机构的威尔鑫，期待与您携手遨游金银投资市场的威尔鑫！

此外，过往评论仅代表过往观点。投资者不难看出，我们的观点也在不断调整，盈利是目的。参考以往评论进行操作，需注意风险。

威尔鑫金评连载 ： http://www.wellxin.com/news_mono2009.php?monoid=2

从50多年美国M2货币存量与金价关系来看

半个月前，参考美国通胀，笔者认为长期金价可看涨至5000美元。半个月后的今天，参考美国货币存量与金价关系，笔者认为看涨金价至一万美元都嫌保守！

货币、通胀、金价三者有什么关系？

货币泛滥造成通胀，黄金抗通胀金融属性促使金价大涨！

让我们回顾上世纪美国70年代大通胀时期，通胀、国际现货名义金价，以及名义金价剔除美国M2货币存量变化后的实际金价运行关系：

1972-1974年第一轮通胀，美国消费者物价指数（CPI）从2.9%一路上行至12.2%，美国生产者物价指数（PPI）从2.7%一路上行至23.4%。

对比PPI与CPI关系不难看出，PPI运行趋势明显强于CPI，意味着商品市场强势是此轮大通胀的主因。

在此轮大通胀期间，国际现货名义金价从37美元附近大幅上涨至195.30美元，涨幅近4倍。中期高位金价195.30美元，大约为起涨点金价37.39美元的5倍。

毫无疑问，通胀肯定是因为货币释放过度。国际现货名义金价剔除美国M2货币存量变化影响后的实际金价表现如何？即图表下端呈现的现象了，实际金价指数从586上行至1060.33，近似翻倍。

名义金价上涨了4倍，剔除美国M2货币释放后的实际金价涨幅不到一倍，说明这个阶段的美国M2货币存量释放力度很大，分母很大。

实际金价的运行趋势与涨幅反应出黄金能很好对冲这段时期的货币泛滥，毕竟黄金实际价格指数仍近似翻倍！

进一步观察上世纪70年代第二轮大通胀，1976-1980年大通胀。美国消费者物价指数（CPI）从5%上行至14.2%，比1972-1974年更严重；美国生产者物价指数（PPI）从3.5%一路上行至16%，竟然没有1972-1974年严重。

对比这两轮大通胀：

1972-1974年通胀，PPI对CPI的引领很明显，我们认为此轮通胀有很强的“结构性”商品强势推动因素，商品强势是通胀主要推动力；

但1976-1980年大通胀，PPI价格上行趋势平稳，CPI亦步亦趋，通胀的结构性商品强势促成特征不再那么明显，通胀更具经济“系统性”特征。

观1976-1980年这轮名义金价，从103.50美元上行至850美元，中期高位金价850美元，大约为起涨点金价103.50美元的8倍。

国际名义金价剔除美国M2货币存量变化影响后的实际金价表现如何呢？实际金价指数从918.8上涨至5434.19。中期实际金价指数高点5434.19点，大约为起涨点金价实际指数918.8的6倍。

观察思考对比1972-1974、1976-1980这两轮名义金价、实际金价变化幅度：

前一轮名义金价高位是低位的5倍，而实际金价高位不到低位1倍；

后一轮名义金价高位是低位的8倍，而实际金价高位是低位的6倍；

不难看出，1972-1974年美国M2的释放进程（相对力度）远强于1976-1980年，故才会造成第二轮剔除M2后的实际金价涨幅远远大于第一轮，使得黄金体现出对冲货币泛滥的更好金融属性。

进一步思考后不难发现：

1972-1974年美国M2释放更猛，故商品市场表现更猛，成为CPI上行的主要因素；

1976-1980年美国M2相对释放力度趋缓，故商品市场表现弱于1972-1974年，但却没有影响出现一轮更为强烈的系统性大通胀。1980年CPI年率高位超过了1974年CPI年率高位！

为何如此？一方面通胀成因太复杂；另一方面，1972-1974年美国M2过度释放后的流动性沉淀，可能是1976-1980年“系统性”通胀更猛的潜在因素。

如果我们在对比1972-1974年与1976-1980年标普高盛商品指数的关系，发现1974年绝对高位与1980年绝对高位差不多。而1974年金价高位却远远低于1980年金价高位，不到其1/4。

最近20几年同样如此，2007/2008年商品指数顶部高于2011年商品指数顶部，但2011年金价顶部却远远高于2008年顶部。

这说明在下一轮黄金与商品牛市周期（即便中周期），金价有可能像1976-1980年、2009-2011年一样，表现出比商品市场更好的相对力度。然就商品周期理论而言，这可能是几年后的事情了，目前商品市场仅仅行进在牛市大周期一浪顶部附近。

目前通胀如何？黄金抗通胀属性体现得如何？三者关系如何？如1994年至今的同样图表所示：

首先观察1999年至2011年期间，这段时期是新一轮美国通胀周期，尽管物价指数波动很复杂，但不难看出PPI物价依然强烈引领着CPI物价指数波动。情形是不是类似1972-1974年的美国PPI与CPI关系形态？通胀体现出明显由商品强势引领推动的结构性特征。虽然局部结构力度没那么强，但因通胀周期持续时间更长，使得通胀呈现出以时间换取空间的结果，名义金价累积涨幅更大。观对应名义金价与实际金价表现：

国际现货名义金价从1999年附近的251.69美元，上行至2011年的1920.80美元。金价高位为低位的7.63倍，与1976-1980年涨幅相当；

剔除美国M2释放进程影响后的实际金价指数，从490.90上行至1920.80，高位为低位的3.9倍。力度减半，但也比1972-1974年表现强很多，说明这段时期的金价运行情况，很好对冲了美国M2货币存量的扩张泛滥。

2015年后至今，很有意思，尤其最近一年多的美国CPI、PPI物价指数关系，亦步亦趋，是不是与1976-1980年类似？说明此轮美国大通胀具备更强经济“系统性”特征，类似1976-1980年，商品强势对美国CPI的推动，并未体现出很强的结构性影响一样。

观当前CPI、PPI数据特征，同样如此：美国CPI指数迭创40年新高，但美国PPI指数却依然低于2009年。近月PPI均值（或PPI重心）更是远低于2003-2011年。说明此轮商品市场对美国通胀的威力还没真正发挥出来。观CRB商品指数形态表现，依然如此，虽目前CRB商品指数强势上涨，但仅位于2008年见顶后的腰部。

思考1976-1980年美国商品市场影响不算强的经济“系统性”大通胀，对照思考此轮美国通胀，也有极强系统性特征。

既然美国面临的极可能是一轮类似1976-1980年的系统性大通胀，其通胀回落就真的很难了，即便商品市场出现结构性回调。1976-1980年商品市场强势远弱于1972-1974年，但美国系统性通胀却呈现出比结构性通胀力度更强、持续时间更久的特征。无论国际现货名义金价，还是剔除美国M2变化影响后的实际金价指数，涨幅都更大！

参考过去两年的美国M2释放进程，非常类似1972-1974年；但CPI、PPI、商品市场表现，却更加类似1976-1980年，很有意思！

过去两年美国M2海量沉淀对商品市场的影响显然还不够，未来商品与经济大周期，商品市场一定会有更强表现。那么通胀呢？显然难以系统性下降！

参考我们近期评论（比如4月月评《四月金价下跌 真弱还是假弱》），我们一直认为目前商品大周期，最多仅仅处于大周期一浪顶部。

观近2015年金价中长期调整见底（名义金价1046.20美元，实际金价指数831.06）后的表现：

国际现货名义金价从1046.20美元上行至2074.87美元，近似翻倍；

剔除美国M2释放进程影响的实际金价指数，从831.06至目前最新的827.16，不仅丝毫没涨，还微有跌幅！

参考1970-1980年实际金价表现，参考1999-2011年实际金价表现，目前实际金价丝毫没涨。但金价岂能对此轮美国M2货币存量泛滥与沉淀的大周期无动于衷呢？！

即便未来中长期，实际金价类似1972-1974年上涨近一倍，名义金价也会轻松突破5000美元。如果大周期实际金价类似1976-1980年，类似1999-2011年，名义金价上涨到1万美元，都算涨得很“谦虚”了！故笔者4月15日认为中长期名义金价上涨至5000美元以上，是不是太太太保守了呢！！！

2021年初美国M2货币存量同比增速见顶笔者有50多年数据统计以来的历史新高27.27%后，虽然大幅下降：

但M2货币存量绝对增速依然高约10%。只要数据明显高于美国GDP增速（美国一季度GDP为-1.4%），就会形成货币存量的实质性沉淀、累积，只是速度慢一点而已。

如图中2008年美国次贷引发的全球金融危机见底后的M2货币存量增速下滑过程，理论上应该对应金价下跌，然实际金价表现很强。B点M2货币存量增速见底后，金价宏观牛市更稳健，更有力度。

2021年1月M2货币存量增速见顶27.27%之后，下行时间周期与幅度都已很大了。类似AB段的B点“底部”可能正在接近，这与美元利率周期未必有多大的进一步联系。

观C点之后的黄金市场表现，金价理论上应该在美国M2增速回落中下跌，然实际金价表现类似于AB区间，相对较强。一旦美国M2增速中期见底，金价就有加速上行，确认进入牛市周期的可能。

从最新美联储公布截止4月4日当周的M2货币存量报告来看：

4月4日当周，美国M2货币存量绝对值放大1467亿美元，为2021年11月中旬以来释放力度最强的一周，好像与美元升息进程很不协调。

观2019年12月30日当周，美国M2货币存量绝对值为15.3462万亿美元（笔者数据统计没做季节调整，调整后差距也非常小），截止2022年4月4日当周数据为22.0721万亿美元，期间（约2年4个月）M2货币绝对增量为6.7259万亿美元。

而对应的美国GDP数据从21.4795万亿美元增加至24.38268万亿美元，绝对增加值仅为2.90318万亿美元，远低于6.7259万亿美元的M2货币存量绝对增量。

此外，政府债务放大也是流动性供给的表现形式。同样时段内的美国国债价值，从24.0691万亿美元增加至2022年3月的30.1673万亿美元，绝对增量为6.0982万亿美元，与6.7259万亿美元的美国M2绝对增量旗鼓相当，两项流动性绝对增量总计约13万亿美元。而2.90318万亿美元的GDP绝对增量，仅是流动性绝对增量的零头，故当前美国恶性通胀都是自己作出来的。而其当前所致力的，是如何将这些流动性洪水推向全球。这势必托起商品与黄金宏观牛市！黄金拥有极强金融属性，与外汇一并是全球国家主要储备的两大形式。近十几年，全球央行都稳稳增储黄金。而那个标新立异将比特币作为法币的国家萨尔瓦多，最近一年的国家信用频频遭遇下调。本周穆迪将萨尔瓦多的评级从CAA1下调至CAA3，前景展望维持负面。下调萨尔瓦多的评级反映出该国发生相对严重的信用事件概率增加了。黄金，其投资价值得你长线关注。