对冲美元信用走弱需求长期利好黄金

期货日报|2025年01月23日

1月，美元汇率、利率与黄金走势出现背离，这说明黄金定价取决于美元的信用，而美国债务失衡是美元信用下降的主要原因。

2024年12月下旬以来，“特朗普交易”驱动美元利率和汇率大幅冲高，但是黄金并没有大幅下跌，反而出现美元指数和黄金同涨的现象。短期来看，美联储降息预期减弱和巴以签订协议带来的避险买盘降温，黄金可能出现阶段性的挑战。拉长时间来看，2025年一季度，由于特朗普加征关税政策是渐进的，因此无论加征关税带来的是再通胀还是经济失速，都有利于黄金价格的上涨，且美国财政支出和公共债务的可持续性会影响美元信用，去美元化的央行购金会支撑黄金，金价易涨难跌。

美元实际利率反弹制约金价

从美国经济来看，2024年12月就业市场强劲导致2025年一季度美联储降息预期降温，且特朗普新一届政府加征关税政策可能引发再通胀担忧，美元实际利率攀升，从而对黄金价格短期有抑制作用。

1月10日，美国劳工统计局公布的数据显示，美国2024年12月非农新增就业25.6万人，为9个月以来最大增幅，超出预期的16.5万人；2024年12月失业率为4.1%，低于预期和2024年11月的4.2%；包括灰心丧气的工人和因经济原因只能担任兼职的人员在内的更广泛的失业率指标（U6）下降0.2个百分点至7.5%，为2024年6月以来的最低水平。

1月15日，美联储在其最新公布的褐皮书中表示，2024年11月底至12月，美国各地的经济活动以轻微至温和的幅度增长，这得益于强劲的假日季销售，意味着美联储进一步降息的必要性下降。

美联储主席鲍威尔此前强调，只要就业市场和经济保持稳健，美联储考虑进一步降息时可以保持谨慎态度。在2024年12月的会议上，美联储官员们认为劳动力市场总体上是健康的，尽管增长有所放缓。与此同时，官员们最近对通胀表示担忧，通胀率一直高于美联储设定的2%的目标，主要是因为住房成本和一些商品价格居高不下。这意味着美联储需要看到就业市场出现明显恶化或者通胀超预期下行才有可能重启降息。

美元利率方面，1月13日，10年期美债收益率一度反弹至4.79%，高于2024年同期的3.96%。反映美元实际利率的10年期TIPS收益率在1月10日一度升至2.34%，创下2023年11月2日以来最高纪录。

美国再通胀预期短期难兑现

自特朗普在美国大选中获胜后，市场一直在交易特朗普政策可能触发再通胀的逻辑，然而，有几个因素可能使得美国再通胀可能很难兑现或者被证伪：

一是就业市场强劲的同时，薪资增长并没有加快，工资-通胀螺旋被打破。美国劳工部公布的数据显示，2024年12月，美国平均时薪同比和环比增速分别为3.9%和0.3%，前者不及预期的4%，后者符合预期。美联储高度关注工资增长情况，以判断对通胀的影响。薪资同比增幅放缓，表明工资通胀出现逐渐减弱的迹象。

二是美国核心通胀增速回落。美联储最喜欢的CPI指标——超级核心CPI在2024年12月环比上涨0.28%，将2024年度的通胀速度放缓至4.17%。2024年12月，不包括住房租金的服务价格指数环比上涨0.4个百分点，较2024年11月有所加快，而住房租金价格指数环比上涨0.3个百分点，与2024年11月持平。

三是美国加征关税是渐进的，且会导致居民消费增长放缓，类似于2018—2019年的状况，美国核心CPI增速反而在加征关税中逐步下行。当地时间1月20日，特朗普正式宣誓就任美国第47任总统，其就职演说中未公布关税具体细节。1月21日，特朗普宣布自2月1日起对从加拿大和墨西哥进口的商品征收25%的关税，但短期看主要是谈判手段，后续并不排除会出现暂停的可能。

央行购金继续推升黄金价格

1月，美元汇率、利率与黄金走势出现背离，这说明黄金定价取决于美元的信用，而美国债务失衡是美元信用下降的主要原因。特朗普政府的减税、加征关税等政策都离不开财政的可持续性，为了让减税政策得以落地，特朗普必须通过削减相关部门的开支、加征关税等手段进行开源节流，不然财政收支失衡会导致美元信用进一步受损。根据美国国会预算办公室（CBO）公布的数据，2023年，美国企业所得税、个人所得税占联邦财政收入总计58.5%。税收基金会（Tax Foundation）在2024年10月的测算报告中表示，从特朗普减税主张加总来看，将造成美国未来10年（2025—2034年）税收减少约7.8万亿美元。

因此为了对冲美元信用的走弱，新兴经济体必须增持黄金作为美债等美元资产的替代。数据显示，截至2024年三季度，中国、印度和新加坡等亚洲主要经济体黄金占外汇储备的比例为5%~10%，仍远低于欧美主要央行黄金储备超过70%的占比，未来还有很大的增持空间。因此，应对逆全球化与美元信用下降，央行购金还会继续推升黄金价格。

综上所述，美国经济的韧性和再通胀预期驱动美元汇率和利率大幅反弹，再加上巴以冲突局势缓和带来避险买盘降温，短期黄金存在阶段性调整压力。然而，长期来看，特朗普政策很难逆转美元信用走弱的长期趋势，对冲美元信用走弱，各国央行和金融机构增持黄金是必然的，这利多黄金价格。黄金消费商可以买入芝商所的微型黄金期货（MGC）或上期所黄金期货来对冲价格上涨风险。芝商所提供的数据显示，微型黄金期货（MGC）和微型白银期货 （SIL） 为管理价格风险提供了持续的流动性。（作者单位：广州金控期货）