资金面均衡偏紧 长端震荡走弱

新华财经北京2月17日电 过去的一周（2月10日-14日），债市整体震荡，收益率上行为主，国债期货收阴线，市场资金偏紧。现券期货多数收跌，10年期国债、国开债活跃券收益率周五收盘分别为1.65%、1.675%，10年期与1年期国债收益率利差有所收窄。

机构认为，对债市而言，资金紧平衡导致曲线熊平，但长债、超长债持续调整的压力可控，扛过资金压力后仍有做多价值。

市场回顾

具体来看，上周一债市震荡走弱，现券收益率较前一周有所上行，资金面均衡偏紧，股市震荡走强则压制了债市情绪，现券收益率多回升至节前水平附近；周二的债市长端重启涨势、短端整体偏弱，现券收益率较昨日涨跌互现；周三上午债市横盘震荡、午后小幅走弱，现券收益率较昨日多数上行，中长端表现整体弱于短端；周四债市整体偏弱但长券相对坚挺，各期限现券收益率较昨日多数上行，中短端表现弱于长端；周五资金趋紧，各期限现券收益率较昨日有所上行，1年期国债收益率一度大幅上行约9-10BPs，长债震荡走弱。 截至当天收盘，10年期国债收益率涨9.4BPs至1.38%；10年期国债收益率涨2BPs至1.65%， 比上月涨1BP，比去年同期跌77.56BPs。

国债期货主力合约上周五集体收跌，30年期主力合约跌0.45%，收报121.26；10年期主力合约跌0.25%，收报108.86；5年期主力合约跌0.16%，收报106.025；2年期主力合约跌0.09%，收报102.488。从周线来看，上周高开低走，各期限主力合约均收阴线，2年期主力合约跌0.25%，最低触及102.46；5年期主力合约跌0.47%，最跌触及105.955；10年期主力合约跌0.5%，最低触及108.74；30年期主力合约跌0.45%，最低触及120.91。

转债方面，中证转债指数（000832)上周五收涨，从全周来看，涨0.26%，收报428.06，共成交2,054万手，成交金额3,110亿元，环比放量863万手和1,345亿元；两市合计262只转债上涨，涨跌幅居前五的为渝水转债（23.04%)、神码转债（22.96%)、威派转债（19.85%)、福新转债（16.19%)、博汇转债（14.85%)，涨跌幅居后五的为松原转债（-10.43%)、震裕转债（-7.10%)、锋龙转债（-7.09%)、长信转债（-6.99%)、火炬转债（-6.44%)；上周四只有一只发行总额19亿元的渝水转债（113070)上市，开盘121.10元触及涨停被交易所停牌，最高126.26元，最低120.24元，收盘122.351元，共成交1,868,479手，成交金额22.96亿元；上周无新债发行。

一级市场

上周，据新华财经统计，全市场共发行利率债48只，较前一周增加17只，规模为7,459亿元，较前一周供给增加2,453.22亿元（下图）。

具体来看，国债方面，财政部上周发行5只国债共3,535.60亿元，环比增加815.6亿。本周（2月19日）财政部将第二次续发2024年记账式附息（二十五期）国债，规模为880亿元，本次续发行国债票面利率与之前发行的同期国债相同，为1.49%。

陕西、广西、宁夏和重庆等省区市上周发行20只地方债，环比增加5只，总规模1,614.70亿元，环比增加214.12亿元（下表）。

为丰富香港高信用等级人民币金融产品，完善香港人民币收益率曲线，央行上周在港发行了两期票据，其中第二期票据期限3个月（91天）发行400亿元，第三期票据期限1年发行200亿元；上周3家政策性银行发行了21只金融债，规模为1,708.70亿元，环比增加240亿元（下表）。

信用债方面（下图），上周共发行355只，环比大幅增加339只，规模3,325.64亿元，环比大幅增加3,195.07亿元；具体品种方面，金融债上周发行18只，共642.40亿元；企业债发行2只计10.27亿元；公司债发行87只，共1,001.37亿元；中期票据发行84只，共724.36亿元；短期融资券发行72只，共568.84亿元；定向工具发行20只，共87.45亿元；资产支持证券发行70只，共190.95亿元；政府支持证券发行2只共100亿元；国际机构债、可转债和可交换债均无发行。

据新华财经统计，上周华润融资租赁公司推迟发行25华润租赁GN001(碳中和债），规模10亿元；南京浦口经济开发公司取消发行25南京浦口PPN004，规模为7亿元。以上两品种均为3年期。

公开市场

上周央行共投放7天逆回购10,303亿元（下图），当周7天到期逆回购3,541亿元，14天逆回购到期4,490亿元，当周净回笼资金5,749亿元；具体来看，上周一（2月10日），央行公开市场投放7天逆回购2,150亿元，当天到期14天逆回购4,490亿元，净回笼2,340亿元；周二央行投放330亿7天逆回购，无到期品种；周三央行开展5,580亿元逆回购，到期6,970亿元，回笼1,390亿元；周四央行开展1,258亿元7天期逆回购操作，到期2,755亿元，实际回笼资金1,497亿元；周五央行开展985亿元7天逆回购操作，到期1,857亿元，当天还有900亿元国库现金定存操作，实际投放48亿元。

上周资金面先松后紧，整体维持平衡状态，资金价格有所抬升。本周将有104,43亿元逆回购和5,000亿元MLF到期。

海外债市

上周日，美国总统特朗普表示，他计划对所有进口钢铁和铝征收关税，此举将涵盖更多国家，美债收益率周一维持在窄幅区间；在周二美联储主席鲍威尔的证词中，鲍威尔告诉参议院银行委员会，美联储官员不需要急于调整利率。他没有提到加息作为近期政策选择的可能性，而是专注于保持稳定和进一步宽松，美债当天遭投资者抛售，令长债收益率连续第四个交易日走高；周三，10年期美债收益率在CPI数据公布前小幅走软，而在美国公布强于预期的消费者物价指数后，美债全线被抛售，10年期美债收益率升至1月23日以来最高水平；美债价格周四大幅上涨，长期债券获投资者大举买入，10年期美债收益率大幅下跌10.8BPs至4.524%，为1月15日以来的最大单日跌幅；美债周五连续第二天上涨，收益率跌至一周低点，此前公布的1月零售销售数据远低于预期，引发了对美国经济实力的质疑。截至上周五收盘，2年期美债收益率下滑5BPs至4.26%，本周下跌了3BPs；10年期美债收益率下跌5BPs至4.47%，本周下跌2BPs；30年期美债收益率下跌3BPs至4.69%，与前一周五持平。

欧债价格上周五整体下跌，收益率小幅上涨。10年期德债收益率涨1.9BP至2.443%，从全周来看，10年期德债收益率涨7.9BPs，与上月同期相比跌7.9BPs，与去年同期相比涨9.1BPs；10年期意债收益率涨3BPs至3.548%，从全周来看，10年期意债收益率涨6.6BPs，与上月同期相比跌17.2BPs，比去年同期下跌30BPs；10年期法债收益率涨1.7BP至3.135%，从全周来看，10年期法债收益率涨4.8BPs，与上月同期相比跌21.3BPs，与去年同期相比涨30.1BPs。

其他市场方面，英债收益率上周五全线上行，2年期英债收益率涨 0.9BP至4.214%，10年期英债收益率涨1BP至4.512%；从全周来看，10年期英债收益率涨3.1BPs，与上月同期相比跌21.4BPs，与去年同期相比涨46.2BPs。

亚太市场方面，由于市场对日本央行的升息预期加强，日债被投资者抛售，日债收益率上周五全线上扬，10年期日债收益率一度涨2BPs至1.371%，收报1.36%；30年期日债收益率收报2.32%；从全周来看，10年期日债收益率涨5.1BP，与上月同期相比涨9.4BPs，与去年同期相比大涨62.BPs。

要闻回顾

国内方面，2月13日，人民银行发布2024年第四季度中国货币政策执行报告。报告提出：实施好适度宽松的货币政策。综合运用多种货币政策工具，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。央行报告还提及持续增强债券市场功能和服务实体经济能力，丰富银行间债券市场产品，持续加大债券市场对科技创新、促进消费等的支持力度”，以及提升债券市场定价功能、活跃度和稳健性。

2月14日，人民银行通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，招标发行2025年第二期和第三期中央银行票据。其中第二期中央银行票据期限3个月（91天），为固定利率附息债券，到期还本付息，发行量为人民币400亿元，起息日为2025年2月18日，到期日为2025年5月20日；第三期中央银行票据期限1年，为固定利率附息债券，每半年付息一次，发行量为人民币200亿元，起息日为2025年2月18日，到期日为2026年2月18日。

财政部、人民银行于2025年2月14日以利率招标方式进行了2025年中央国库现金管理商业银行定期存款（二期）招投标。此次国库现金定存中标总量900亿元，中标利率2.00%，起息日2025-02-14，到期日2025-03-14。上次中标利率为2.16%。

国际方面，美联储主席鲍威尔上周二在美国参议院银行委员会作证时重申，美联储致力于将通胀率降至2%的目标水平，同时暗示政策制定者并不急于降息。他在证词中指出，美国经济“整体强劲”，劳动力市场保持“稳固”，通胀有所缓解，但仍高于美联储的目标水平。因此，他表示，美联储无需急于调整货币政策。

重要数据

据国家统计局网站消息，2025年1月份，全国居民消费价格同比上涨0.5%。其中，城市上涨0.6%，农村上涨0.3%；食品价格上涨0.4%，非食品价格上涨0.5%；消费品价格上涨0.1%，服务价格上涨1.1%。

央行2月14日公布了2025年1月金融统计数据报告，数据显示，1月末，广义货币（M2)余额318.52万亿元，同比增长7%。狭义货币（M1)余额112.45万亿元，同比增长0.4%。流通中货币（M0)余额14.23万亿元，同比增长17.2%。当月净投放现金1.41万亿元。初步统计显示，2025年1月社会融资规模增量为7.06万亿元，比上年同期多5833亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加5.22万亿元，同比多增3793亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少392亿元，同比多减1381亿元；委托贷款增加449亿元，同比多增808亿元；信托贷款增加623亿元，同比少增109亿元；未贴现的银行承兑汇票增加4653亿元，同比少增983亿元；企业债券净融资4454亿元，同比多134亿元；政府债券净融资6933亿元，同比多3986亿元；非金融企业境内股票融资473亿元，同比多51亿元。企业债券余额为32.69万亿元，同比增长4.1%；政府债券余额为81.78万亿元，同比增长16.7%；企业债券余额占比7.9%，同比低0.3个百分点；政府债券余额占比19.7%，同比高1.5个百分点；非金融企业境内股票余额占比2.8%，同比低0.2个百分点。

国家外汇管理局上周五公布中国2024年四季度及全年国际收支平衡表初步数。数据显示，2024年四季度，中国经常账户顺差12933亿元，其中，货物贸易顺差17866亿元，服务贸易逆差3383亿元，初次收入逆差1881亿元，二次收入顺差331亿元。资本和金融账户（含当季净误差与遗漏）逆差12933亿元；2024年，中国经常账户顺差30117亿元，其中，货物贸易顺差54812亿元，服务贸易逆差16340亿元，初次收入逆差9412亿元，二次收入顺差1057亿元。资本和金融账户（含四季度净误差与遗漏）逆差31546亿元。

海外数据方面，上周四公布的数据显示，在持续的通胀压力下，美国1月份批发价格大幅上涨。上月生产者价格指数上涨0.4%，经济学家的预估中值为0.3%，过去12个月的涨幅从此前的3.3%升至3.5%。另外，周四公布的数据显示，截至2月8日当周首次申领失业救济人数降至21.3万人。这低于接受《华尔街日报》调查的经济学家给出的215,000人的预估中值。

上周五公布的数据显示，美国1月份零售额下滑0.9%，而12月份零售额上修后为增长0.7%，降幅低于道琼斯预测的下降0.2%。

机构观点

申万固收：2月18日（周二）将有5000亿元MLF到期，2月20日（周四）则是2月纳税申报截止日，此外全周还有共有政府债净缴款约5153亿元，若债市扛住下周资金面的季节性扰动，或将迎来抢跑做多窗口，伴随两会后政府债净供给的放量，央行有较大概率保持流动性充裕予以配合，双降预期或也将再起，国债买入也有较大概率恢复操作。

华泰固收：从中期来看，基本面显然是决定货币政策和资金面的核心变量。4-5月经济数据、关税摩擦、两会政策力度值得关注，如果新旧动能切换的逻辑重现，重演2023和2024二季度的环比回落，货币政策重心有望重回稳增长。但反之，如果年初以来的地产改善趋势得以延续，稳汇率和防空转更占上风，央行仍有可能将资金面维持在紧平衡状态。后续仍需密切关注央行的流动性工具组合、大行负债端情况、两会后供给高峰能否重启国债购买等等。

天风固收：展望未来，资金可能维持紧平衡状态。本周政府债发行和缴款显著放量、MLF到期、税期等因素或将扰动资金面，在汇率贬值压力没有显著改善的背景下，央行可能无意引导资金显著转松；从资金融出结构来看，货基、理财融出增加，也意味着资金价格偏高。