中信证券：关税对黄金的后续扰动可能在推高金价的同时，存在先高后低的节奏变化

中信证券 04-04

中信证券表示，后续更加重要的是特朗普发起的关税战将如何演化。中性情形假设为：其他国家对美发起贸易反制、美方再加码关税，在层层博弈后最终一方放弃，以更加劣势的条件换取关税降低。在这种情形下，避险资产如黄金可能是继续上行，而后在不确定性消退、关税稳定后回调的节奏。

北京时间4月3日凌晨，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓“对等关税”的行政令。对于大类资产，关税对黄金的后续扰动可能在推高金价的同时，存在先高后低的节奏变化。

如何影响美国基本面和美联储货币政策预期？

耶鲁研究 表明若美国平均关税税率提升1%，则PCE会提升0.1%。我们测算对等关税若全部落地（不考虑反制措施），美国加权平均关税税率将提升17.9%，对应推升美国PCE 1.8%左右，会对美国经济产生较大的负面冲击。对等关税落地的时间差或为各个国家与美国谈判的窗口，并且白宫公告表明“如果贸易伙伴采取重大措施补救非互惠贸易安排并在经济和国家安全事务上与美国保持一致，则降低关税”。当前泰国、韩国等国家已表示将与美国就关税问题进行谈判。因而最后对等关税最终是否会全部落地还需观察等待，存在部分国家积极谈判后关税税率下降或被豁免的可能性。

市场避险情绪浓厚，美联储降息预期升温。特朗普对等关税落地推动10年期美债利率大幅下行，美股期货集体跳水，纳指期货跌幅至4%，市场预期年内美联储降息次数升至3次。考虑特朗普关税落地后将在一季度后的美国通胀中显现，并且市场通胀预期已经在今年一季度明显上升，因而此轮美联储降息或将较为被动，或会在就业等经济数据明显恶化后才重启降息。

大类资产后续如何演绎？

黄金——关税对黄金的后续扰动可能在推高金价的同时，存在先高后低的节奏变化。本次公布的“对等关税政策”对对美贸易逆差越大的国家力度越大。而通常这些国家的经济稳定又依赖对美出口和转口贸易。因此这些国家大概率要同美国进行深度的关税博弈，被动接受高关税而没有应对的概率较小。后续更加重要的是特朗普发起的关税战将如何演化。中性情形假设为：其他国家对美发起贸易反制、美方再加码关税，在层层博弈后最终一方放弃，以更加劣势的条件换取关税降低。在这种情形下，避险资产如黄金可能是继续上行，而后在不确定性消退、关税稳定后回调的节奏。聚焦更短期，关税对基本面的影响难以体现，来自特朗普关税政策的不确定性仍然较大。从特朗普宣布“对等关税政策”到落地实施仍有时间差，并且即便政策落地后特朗普也可能在政策表态上做出较大改变。美国的主要贸易伙伴也尚未公布应对措施。市场面对如此多的不确定性极难形成稳定预期，因此短期内黄金市场可能有较大波动。