外汇市场巨变！“美国例外主义”丧失，美元的下跌可能刚刚开始

04-08

美国例外论正在终结，可能导致大规模的美元抛售潮。

高盛分析师Karen Reichgott Fishman和Lexi Kanter在最新报告中表示，美国例外论的消退和美国经济衰退风险的增加正在推动外汇对冲策略的转变。

报告显示，2025年初以来，对冲美股外汇风险的日元投资者年化回报较未对冲组合高出11.6个百分点，而美股投资者对冲欧股外汇风险则导致回报减少了22.9个百分点。

因此，高盛认为，外国投资者应提高对美股的外汇对冲比例（尤其是日元和欧元投资者），而美国投资者应降低对非美股票的外汇对冲比例，甚至直接持有非美元资产——这意味着对美元的需求将减少，美元未来可能会继续贬值。

德银进一步指出，在4月2日的关税冲击后，欧元相较于美元表现更好。随着欧元区积极采取提升安全资产供应、加强国防和放松财政政策等措施，欧元作为避险资产的吸引力正在上升，有望成为美元的“替代品”。

高盛：美国例外论消退，对冲策略该变了

高盛强调，由于全球经济增长趋于平衡，且海外回报前景改善，使得美元和美股同时下跌的情况变得更加频繁和持久。4月3日，标普500指数和欧元/美元出现了自2000年以来单日最大综合跌幅。

报告提出了投资者在决定是否减少外汇敞口时应考虑的四个主要因素，分别是：

投资组合构成： 外国债券投资几乎总是需要完全对冲，而外国股票投资的对冲决策（以及对冲比例）则取决于更广泛的因素。

跨资产相关性： 具体而言，目标市场的货币是否比投资者的本国货币“风险更高”，或者与其国内股票市场的相关性是否更高。

套利交易： 即外国经济体与投资者本国经济体之间的相对利率差异。

经济前景： 尤其是在投资期限内，美国（或全球）经济衰退的可能性。对于对冲国际业务敞口的的企业来说，套利交易和全球经济周期的可能状态是最相关的因素，此外还要考虑外汇估值。

综合以上因素，高盛认为，考虑到美国经济衰退风险的上升、股票价格的下跌，以及美国政策的不确定性和外汇波动加剧持续存在，外国投资者应提高对美股的外汇对冲比例（尤其是日元和欧元投资者），而美国投资者应降低对非美股票的外汇对冲比例，甚至直接持有非美元资产。

而美国投资者增加对其他货币资产的投资，以及外国投资者提高对美股的外汇对冲比例，这都可能导致对美元的需求减少，高盛因此认为，未来一年美元将继续贬值。

华尔街见闻此前提及，据瑞银报告，外国投资者对美国股票的外汇对冲比例仅为20%，这意味着大部分美国资产未进行对冲，一旦市场情绪逆转，可能迅速引发美元抛售。瑞银警告称，约14万亿美元的美国无对冲资产面临风险。如果外国投资者减持5%，可能引发7000亿美元的美元抛售。

虽然高盛认为，由于美元在全球金融市场中的作用，在市场严重承压时，美元仍将走强，但随着全球经济增长更加平衡、美国例外论的瓦解，美元结构性表现不佳的可能性正在增加。

欧元崛起成为新“避风港”？

德意志银行策略师Tim Baker在其4日发布的报告中指出，欧元正在成为美元的一种“替代品”。

报告表示，在4月2日的关税冲击后，美元兑澳元、新西兰元和挪威克朗走强，兑瑞典克朗、英镑和加元持平。与此同时，欧元区正积极采取提升安全资产供应、加强国防和放松财政政策等措施，这些都增强了欧元作为避险资产的吸引力。

国际货币基金组织（IMF）的数据显示，全球储备经理近年来一直在努力使其投资组合多元化，减少对美元的依赖。自2020年第一季度以来，他们增加了对加元、日元和澳元的配置，增幅达到40%至50%。但与此同时，欧元配置的变化却微乎其微。

报告指出，在2010年代，欧元曾占据全球外汇储备的四分之一以上。然而，欧元区债务危机和随后的负利率导致其占比急剧下降。过去十年中，欧元在外汇储备中的占比约为五分之一。

报告认为，如果欧元能够重回之前的水平，可能意味着将有超过6000亿欧元的资金流入。