如何应对弱美元：是抛售美元资产，还是对冲美元汇率？

08-02

高盛称，通过分析历史数据发现，美元疲软期间各类资产表现差异显著，关键在于推动美元走弱的具体驱动因素。当前美元贬值主要源于投资者减少美国资产配置意愿和美联储鸽派转向，这些因素本身不会对美股美债构成重大风险。高盛建议，面对弱美元，对冲美元汇率风险比直接抛售美元资产更有效。

自2025年初以来，美元已从高点下跌8%，高盛预计这一趋势将延续。在面对美元持续走弱时，高盛认为，对冲美元汇率风险比直接抛售美元资产更为有效。

8月2日，据追风交易台消息，高盛在最新研报中称，自2025年初以来美元兑发达经济体货币已下跌10%，贸易加权基础上跌幅为8%。尽管美元7月初从低点反弹，但预计贬值趋势将重新开始。然而，历史数据显示，美元疲软时期其他资产表现可能截然不同，关键在于推动美元走弱的具体驱动因素。

高盛分析师Dominic Wilson和Vickie Chang在最新研究报告中指出，如果美元持续疲软，分散股票投资、减少美国市场配置具有一定合理性，新兴市场资产可能受益，但对冲美元汇率的策略价值超过简单减持美元资产的价值。

高盛认为，持续的美元结构性贬值更可能源于投资者减少对美国资产边际配置的意愿，以及美联储政策的潜在鸽派转向。这些驱动美元走弱的因素本身不会对美股或美债构成重大风险。

历史经验：美元贬值期间资产表现差异显著
据数据显示，自1980年以来，实际贸易加权美元指数至少出现过7次超过10%的大幅贬值。通过分析这些历史时期的资产表现，高盛发现除外汇市场本身或黄金等密切相关资产外，其他资产的表现模式存在显著差异。

在美元贬值期间，美国股市更多时候是上涨的，但往往以美元计价跑输海外市场，但在发达市场中，这种跑输幅度往往很小，在对冲汇率影响后，美股实际上并未跑输。

在美元贬值期间，美国国债收益率和收益率差既有上升也有下降的情况，显示利率走势与美元走弱并无固定关系。

值得注意的是，黄金在所有美元贬值期间均录得上涨，体现了其在大宗商品体系中的货币属性。而石油等其他大宗商品虽然上涨频率更高，但表现一致性相对较差。

宏观驱动因素分析：三大因素主导美元走势
高盛在研报中构建了基于美股、美债和美元三项资产的分析模型，提取出"美国增长"、"美国货币政策"和"非美国/风险溢价"三个因子。

研究发现，虽然市场对美国增长预期的变化在各个美元贬值期间并不一致，所有美元贬值期间都涉及偏鸽派的美联储政策转向以及美国资产风险溢价上升或非美积极因素的组合。

今年以来的多个事件印证了这一分析框架：美国增长担忧、美联储政策预期转鸽、欧洲增长预期上调、美国财政可持续性担忧以及美联储独立性担忧，都从不同角度推动了美元走弱，但对其他资产的影响各不相同。

具体来看：

美国增长担忧往往导致美元和美股同时走弱，并对美债收益率形成下行压力。

美联储政策宽松预期则会削弱美元，同时压低美国收益率并推高美股。

欧洲增长前景改善虽然也会削弱美元，但伴随着美股上涨和美债收益率上升。

投资策略：对冲优于减持
基于历史分析和当前市场状况，高盛提出了明确的投资建议。

高盛认为，投资者持续减少对美国资产边际配置的意愿将导致进一步的结构性美元贬值。基准情形下，美联储政策也可能比预期更加鸽派。这些美元走弱的驱动因素未必对美国股票或债券构成重大风险。

对于股票投资，高盛表示，如果美元持续疲软，确实存在分散投资、减少美国市场配置的合理性，新兴市场资产在基准情形下可能受益。高盛称：

然而，考虑到许多美元疲软时期对冲后的美股回报与全球市场相当，对美国股票配置进行外汇对冲的论据比减持美国股票的论据更为有力。

高盛还特别指出，围绕美国财政政策或美联储独立性的更深层结构性风险可能变得更加突出，在推动美元进一步承压的同时，也可能推高收益率曲线并对美股构成一定风险。

这些尾部风险是当前在投资组合中配置美元看跌头寸可能独立有用的关键原因，同时也强化了向非美国资产适度分散投资的必要性。