“白银”拉开期市创新发展序幕

2012-04-24 来源：【上海金融报】  作者: 李茜

4月17日，上海期货交易所公布了“白银期货标准合约”草案。这意味着作为今年首个期货新品种，白银期货的上市正式进入倒计时。今年期货市场创新不断，尤其在期货品种的拓展上更是亮点频出，除却白银期货，原油、国债、沪深300股指期权、玻璃、油菜籽、油菜粕、土豆、鸡蛋等期货品种的上市筹备工作近期都取得突破。业内专家表示，2012年，全球经济和中国经济处于下行周期，在经济风险和市场风险加大的背景下，避险需求和投资需求增加，发展与创新正成为年内中国期货市场的主基调

　　“15千克”门槛适中

　　4月17日，上海期货交易所正式对外公布了《上海期货交易所白银期货标准合约(草案)》、《上海期货交易所白银期货风险控制管理办法(草案)》等白银期货业务规则，公开向市场征求意见。此举立即引起投资者的高度关注，被视为吹响了白银期货上市的“冲锋号”。

　　根据草案，白银期货的交易单位为15千克/手，最低交易保证金为合约价值的7%。报价单位为“元(人民币)/千克”；最小变动价位1元/千克；每日价格最大波动限制不超过上一交易日结算价±5%；最后交易日为合约交割月份的15日(遇法定假日顺延)。合约交割月份为1-12月，交割标准品为符合国标

　　GB/T4135-2002IC-Ag99.99规定、银含量不低于99.99%；交割地点为交易所指定交割仓库。

　　在白银期货合约设计中，最为核心的问题是合约门槛大小。此前，市场对于白银期货合约大小的猜测，分别是15千克/手或30千克/手。而最终上期所将交易单位定位“15千克/手”。

　　广发期货研究员冯亮表示，对于白银期货合约面值的“大小”要区分来看。

　　冯亮表示，与现有的上海金交所“白银T+D”进行比较，白银期货似乎是个“大合约”，因为白银T+D的合约仅为1公斤/手而已。“以目前白银价格6-7元/克来计算，一张白银期货合约的价值也就在90000元—105000元之间，如果按保证金15%来计算，一般不超过1.5万元。如果按2011年国际银价最高点49.81美元/盎司，约合10.1元/克，按保证金15%来计算，则需约2.3万元。”不过，与目前期货市场其他品种相比，白银期货又十分具有“竞争力”。“现在，国内棉花期货合约大小约为10万元左右，像棕榈油、豆油等期货合约也在8万元到10万元间。细想下来，白银期货合约大小其实还算是随大流了。”

　　北京中期研究院院长王骏则更直接表示，此次白银期货合约的“亮点”就在于门槛较低，这体现了监管层思路的调整。“以目前现货价格计算，一手白银期货合约保证金在1万元左右，和黄金期货一手4万多元相比，门槛还是比较低的。”王骏说，这符合行业预期，因为从去年的铅期货等品种看，由于合约太大，导致品种流动性不强，也造成产业客户难以成交，影响了套期保值效果。而白银的低门槛正避免了这种尴尬。他预计，年内如果有其他农产品期货品种上市，也可能会延续这一思路。

　　据了解，从全球主要的白银期货市场比较来看，目前比较成功的是美国纽约商品交易所(COMEX)的5000盎司的白银期货和印度MCX的小型(1千克、5千克、30千克)白银期货交易，而上述4个白银期货合约，也是2011年全球交易量最大的4个白银期货合约。

　　其中，美国是目前全球白银期货的交易中心和定价中心。1963年6月12日，COMEX在全球首先推出的白银期货，是大型化的5000盎司(约155.52千克)。2011年，COMEX的5000盎司白银期货成交19608557张，同比增长了52.87%；年末持仓量达到105806张，同比下降了22.18%。按照成交千克数计算，美国是全球白银期货交易量最大的国家，

　　COMEX交易的5000盎司白银期货也是全球交易量最大的白银期货，COMEX是全球白银期货交易量最大的期货交易所。

　　冯亮表示，在CME集团COMEX分部主要交易着三种白银期货合约，其中最流行的是5000盎司/手的常规白银期货合约，其余还有2500盎司/手的小型白银期货合约，1000盎司/手的微型白银期货合约。如果换算成克/手，分别是155517.4克/手，77758.6克/手，31103.4克/手。相比之下，国内白银期货的合约大小倒并不算大。

　　与此同时，近年来东京工业品交易所(TOCOM)及印度大宗商品交易所(MCX)的白银期货异军突起，交易量逐年增加，大有赶超美国COMEX白银期货之势。目前，东京工业品交易所(TOCOM)的白银期货合约大小为10公斤/手。现在全球白银交易量居前列的印度大宗商品交易所共有三种白银期货品种，常规白银期货合约30公斤/手，中型白银期货合约5公斤/手，小型白银期货合约1公斤/手。“对比日本和印度，美国的白银期货合约交易单位是相对较大的。这主要是因为美国进行

　　COMEX白银期货合约设计的时候，考虑了交割银锭的规格较大，及与黄金合约进行套利比较便利等因素。不过从近年来的市场发展来看，印度MCX的1公斤、5公斤白银期货合约，交易量已经位居全球前列。所以，就国内白银期货合约的大小设计来看，只能算得上中规中矩。”冯亮说。

　　“综合来看，虽然市场上不少人认为目前白银合约设计上有点偏大，但我个人觉得不必为白银期货的流动性过分担忧。”不过，冯亮指出，银价波动性较大，这倒是交易所在合约设计中需要提高警惕的地方。“国际银价近年来最低8.5美元/盎司，最高到49.81美元/盎司，价格相差竟达6倍之多。因此，交易所在保证金的调整方面，应更为灵活和及时。在价格较低的时候，交易所应该调高保证金以防范风险；而当银价较高的时候，也需要照顾到市场流动性，适当降低保证金水平。”

　　白银企业摆脱套保困境

　　同样是贵重金属，白银在投资市场上的关注度并不亚于黄金。不过，与后者不同的是，白银作为一种重要的工业原材料，其工业属性正在慢慢超过货币属性，也正因此，涉银企业在未来白银期货的交易中占据重要地位。

　　统计显示，中国目前是世界上重要的白银生产国和消费国之一。我国白银最主要消费领域是电子电气、银基合金及焊料、感光材料、白银首饰及其器件和政府铸币等。随着银粉银浆在太阳能、物联网等行业应用不断增加，白银作为战略性新兴产业支撑材料的地位和作用将不断增强，消费前景广阔。近几年，我国白银行业发展迅速，白银产量已多年位居世界第一。2011年我国生产白银已达1.2万吨，主要来自于铅锌铜冶炼企业。

　　不过，尽管中国是目前全球最主要的白银消费国和生产国，但中国在白银市场上却没有定价权和话语权，国内也没有一个较为权威的统一定价市场。中国白银的价格基本上跟随伦敦和纽约的价格波动，而国际银价则由一些投机基金的操控。受美国经济的影响，甚至受欧债影响，间接干扰和牵制着中国白银的价格运动，在剧烈的市场波动下，企业的保值需求显得越发迫切。

　　“最近几年以来，白银价格大幅波动对整个产业的影响较大，不论是采掘、冶炼、加工还是贸易和消费都受到了较大的冲击。无论是生产型、加工型、贸易型的白银相关企业，在其经营过程中，为避免白银价格的千变万化而导致成本上升或利润缩水，都亟需利用白银期货工具进行套期保值。”云南铜业(000878)股份有限公司期货市场部主任张剑辉表示，白银期货的推出，将对冶炼、采掘、加工、贸易以及市场的各方参与者分别起到不同的作用，即锁定白银生产成本，实现预期利润；利用白银期货价格信号，组织安排现货生产；利用白银期货市场拓展白银现货销售和采购渠道；通过白银期货市场促使企业关注产品质量问题等。

　　同时，张剑辉还表示，国内白银期货合约的推出将为国内企业参与套期保值以及行业投资者解除诸多障碍、瓶颈和困难，同时为市场的发展和成长带来积极的影响作用。

　　首先是，风险对冲的渠道更多样化。“以前国内没有白银期货交易。公司的白银期货保值操作只能通过COMEX和伦敦金银市场协会(LBMA)进行。而国家在外汇额度方面的管理则直接导致公司的境外白银保值在数量上与实际需求之间存在差距，并受到限制和束缚。一旦出现极端行情，由于外汇额度不够，境外保值容易发生资金不足的情况。而国内白银期货的推出，将为企业在国内保值打通渠道，创造条件，提供平台。”

　　同时，张剑辉指出，白银远期虽可在上海黄金交易所进行F+D交易，但延期手续费繁琐，给企业的交仓销售带来较大困难。白银期货的推出将提高企业套保资金的利用率，有效降低交易成本。上海期货交易所白银期货的推出将实实在在解决企业交割难的问题。

　　“由于近年国内白银消费的迅速增长，加之商务部逐渐取消白银出口退税政策，我们公司已将销售重心逐步从国外向国内转移。”张剑辉介绍，以云南铜业为例，2007年7月1日，中国白银出口退税由13%下调至5%。下调之前，公司基本白银产品几乎100%出口国外，下调至5%后，基本上出口下降到年产量的70%—80%。2008年8月1日取消出口退税，公司白银产品出口比例更是下降至年产量的50%以下，2011年则进一步下降至20%左右。“虽然在国内销售的价格更高，但一旦银价进入高价区域或遇到阻力位，国内下游接货量就比较少。但国际市场由于有LBMA和COMEX等成熟的白银期货交易，因此无论在何种价位，国外买家均可接货。而公司此时选择出口却增加了交易成本。国内白银期货的推出，为公司利用国内期货实现高价位保值，提供了难得的机遇。”

　　另外，还有很重要的一点。此前，部分白银生产企业无法进行境外保值，而国内没有相关渠道，被迫选择黄金作为白银套保的替代物。但黄金与白银比值波动较大，品种价差给企业保值带来二次风险。未来白银期货的推出可使这部分企业彻底摆脱这种困境，这对推动国内银企发展十分关键。

　　正是考虑到白银期货中企业保值的需求，此次合约设计中，对于套期保值交易的便利性作出了诸多创新。

　　海通期货投资咨询部分析师陶金峰表示，在上期所公布的《上海期货交易所风险控制管理办法》修订草案中，白银期货合约持仓量变化时的交易保证金收取标准，简化为3个档次，与铅期货设计相似，但是最高保证金比例12%时，其持仓限制显著提高至60万手，有利于白银产业资金参与套保和套利等操作，也有利于白银普通个人和机构投机者参与投资，提高资金使用效率。

　　在保证金制度设计上，白银期货合约上市运行不同阶段的交易保证金收取标准中有4个档次：7%、10%、15%、20%。其中，最后交易日前二个交易日起，白银期货交易保证金比例为20%。该设计有别于铜、铝、铅、锌和螺纹钢、线材等多档比例，简化交易保证金比例，降低最高比例，有利于白银期货套保资金的使用效率提高和优化。同时，在限仓制度设计上，白银期货合约在不同时期限仓比例和持仓限额规定上，非期货公司会员和客户在交割月份限仓600手，高于黄金期货规定的300手，这样更加有利于白银相关企业参与套期保值。

　　“穷人的黄金”难以驾驭

　　最近几年，白银在贵金属投资市场上表现出众，成为投资者最青睐的品种之一。因此，对于此次白银期货的上市，个人投资者颇为期待，不过，有业内人士表示，尽管目前白银期货的门槛并不高，但其作为一个投机性较强的品种，市场价格波动剧烈，个人投资者不可麻痹大意，忽视风险。

　　统计表明，2010年，国际白银价格全年上涨75.63%。2011年国际白银均价为35.12美元，较2009年14.67美元的均价水平翻了一倍有余；白银全球投资在去年创下了2.828亿盎司的历史高位，约合100亿美元，同样为历史新高，这使得投资者对白银的兴趣空前高涨。

　　海通期货对全球13家衍生品交易所的19个有成交记录的白银期货交易统计显示，2011年全球白银期货合约总计成交近1.44亿张，同比增加172.57%；按交易量计算，当年全球白银期货总计成交41.5亿千克，同比大增56.47%。

　　光大期货研究所分析师孙永刚预计，与已上市的黄金期货相比，白银期货的关注度更高，市场交易很可能也会更为活跃。“对于普通投资者而言，门槛并不算高。”孙永刚表示，以投资需求为例，数据显示，受投资热的带动，2011年上海期货交易所黄金期货以单边计算的日均成交量近3万手，累计成交金额2.54万亿元，分别较前一年增长115%和180%。“白银被称为是"穷人的黄金"，投资、投机的需求更为旺盛。”。

　　表面来看，白银是个颇具潜力的“黑马”。但熟悉贵金属的行家都知道，白银一直是捉摸不定的投资品种，价格波动幅度远超其他品种。“市场曾经出现一个交易日下跌13%的情况，对投资者来说，白银期货既是机会也是风险。”一永金有限合伙企业合伙人段世华指出，目前白银是贵金属中最便宜的一种，同时近年白银的商品属性已经逐渐取代了曾经的金融属性地位，各大央行也都不再储备白银，这使得市场行情更容易受到资金的推动。

　　白银市场突发的暴跌、蹦极行情会令部分炒家血本无归。去年9月22日国际白银价格大幅下跌9.6%，第二日下跌13.22%，第三日最大的跌幅曾超过16%。如果没有办法及时控制风险，做错方向的投资者等待的只有爆仓命运。

　　因此，对于普通个人投资者来说，参与白银期货应当格外谨慎。威尔鑫投资研究中心首席分析师杨易君表示，白银期货并不适合一般投机或投资的中小散户。目前情况下，真正最适合参与的是需要套期保值等风险对冲的机构，因为这些机构本身不在乎在白银期货的账面盈亏，他们可以在现货或其他另外的市场得到白银期货账面亏损的补偿或偿付。

　　杨易君认为，白银期货与黄金期货的交易时段一样只涵盖亚洲交易时段，但由于白银市场比黄金市场容量更小，具有更强的投机波动性，且往往巨大的市场波动都发生在欧美盘面，特别是北京时间20∶30(夏令时间)或21∶30(冬令时间)后的欧美盘面，这段时间国内白银期货处于休市状态。如果发生巨大的逆向波动，国内白银期货重仓操作的投资者可能在第二日开盘即爆仓。

　　与此同时，需要注意的是，白银仍是兼具贵金属和工业金属特点的品种。虽然其货币属性已经弱化，但仍然受到主要货币汇率及黄金价格走势的影响。

　　银河期货研究员吕晓威表示，根据经验，美元对主要货币汇率的变化将导致白银价格短期内有一些波动。与具有避险功能的黄金相比，由于两者在历史上都曾作为货币使用，有着相似的金融属性，因此白银价格与黄金价格在一定程度上具有正相关性，虽然这只是趋势上的一致。

　　此外，随着基金参与商品期货交易程度的大幅提高，白银ETF基金(Ex-changeTradedFund)近几年规模迅速扩大，持仓量较高，该基金与其他基金的交易方向成为影响白银价格波动因素之一。

　　年内期市或大发展

　　针对草案的意见和建议反馈截止日期为4月24日，业界普遍预测，按照以往经验，白银期货极有可能5月底上市，并作为2012年期市首个新品种，拉开今年期货金融创新序幕。

　　国债、原油、白银、玻璃、焦煤甚至土豆和鸡蛋，这些期货创新品种都是各交易所一一“认领”，并正在紧锣密鼓的推动中。

　　日前，在中国第六届期货分析师大会“创新提升服务圆桌论坛”上，国内四大期货交易所悉数亮相，并带来了自身的最新进展。郑商所总经理助理张静表示，目前该交易所的玻璃期货已经通过立项，正在预审，菜籽和菜粕期货也有望在较短的时间内推出。而颇为市场关注的土豆期货在合约设计上更需要创新思路。此外，张静还透露，在制度创新方面，郑商所也将有所突破。“通过总结，我们要把现有的一些制度完善修改，特别是在现货交割方面再度创新，比如计价点的期现交割。”

　　从2007年以来，国家针对东北地区的规划，都提到了大商所。大商所副总经理朱丽红也在本次论坛上表示，大商所的创新步伐，会以服务东北经济振兴整合区域优势为依托，完善新品种、新工具和新系统的建设。“东北是全国最大的粮食主产区，也是老工业基地，并且农业资源、林业资源、矿业资源都非常丰富。大商所未来落实国家的有关要求和规划的实施，都会依托地区的优势来开发新产品。产品应该是为产业服务、地区服务的一个依托。”朱丽红说。

　　“中金所目前只上市了沪深300股指期货，但中金所的产品线包括证券类、利率类和汇率类的衍生产品，所以在这三类产品上我们都是在积极突破。”中金所副总经理胡政表示，为保证股指期货的平稳起步，中金所在监管方面和为市场提供服务方面，采取比较谨慎的态度。“作为一个公司制的交易所，中金所也希望借助更具活力的制度，在创新发展方面走在前面，为股东做一些尝试。接下来我们会更加努力地服务市场，让一些监管措施更加符合市场实际需求，在制度等方面进一步改进和完善，使它能够更好地为市场发展服务。”胡政说。

　　而即将推出白银期货的上海期货交易所也并没有对此感到满足，也正在酝酿一系列的创新举措。上期所副总经理褚玦海近期表示，上期所正在积极研究国际性交易平台。

　　2007年以来，上期所实施的注册品牌国际化、保税交割等制度已经在为市场的进一步国际化打下基础。褚玦海表示，目前上期所正在积极研究国际性的交易平台。“我们首先要跟境外交易所进行制度、管理规范、人员业务国际性等方面的对接，发现我们的优势，利用积累的经验，发挥我们的长处，同时寻找短板，包括在成本、效率等方面如何适应全球化。”褚玦海认为，打通期货市场的国际化链条，更好地服务实体经济，同样需要期货公司和分析师们有国际化视野。

　　与往年一年只上一个新品种的低调态度不同，今年国内各大期货交易所显得“底气十足”，究其原因，来自于监管层对期市创新的重新推动。

　　在金融危机之后，证监会对于期货市场的各项创新举措曾经有过一段“犹豫期”，这也使得很多原本计划上市的新品种被暂时搁置，不过随着国内资本市场改革进程的加速，这种患得患失的情绪已经发生大的转变。

　　“今年我国的期货市场和行业的创新，将有近十类”，且“今年我们的创新步伐，将会非常的快”。证监会期货二部副主任冯博在“第六届中国期货分析师大会”上透露了今年政策研究中正加快酝酿的七项创新内容。

　　他称，其中的市场创新有三类。这包括对于我国具有重要战略意义，也是“为其他商品市场的国际化做一个很重要探索”的原油期货的上市。而被寄予厚望的国债期货，是当前全球交易量最大、应用最为广泛的金融衍生产品。优质期货公司开展仓单质押贸易，也是目前正在积极研究的创新业务。

　　第四项创新，为正在积极研究的期货公司代理发行基金。期货公司从发行基金开始，有可能会创造出独具特色的理财平台。

　　第五、六项则是支持期货公司通过兼并和发行上市做优做强。事实上，支持作为期货市场服务市场重要载体的期货公司做优做强是监管层的一贯政策，如去年对中国国际期货(博客,微博)合并珠江期货的支持。

　　证监会官员公开表态支持期货公司通过公开发行上市(IPO)，以利于期货公司做优做强、完善治理结构和防范可能发生的风险，尚属首次。冯博还透露，截至去年底，已有十多家期货公司的主要指标达到了主板上市的标准。

　　冯博在提及第七项创新时则称：“从我们今年的行业发展角度来看，扩大行业的对外开放是不可或缺的一个重要的部分。”

　　对于期货市场正在发生的这些积极变化，中期协会长刘志超认为，面对这种新机遇、新形势、新挑战，许多期货公司还存在着战略定位不清晰、专业服务能力不足的问题。因此，期货公司要站在服务实体经济的角度，以客户的需求为导向，根据自身的不同背景、不同规模、不同地域和不同专业的优势，在明确中介服务为核心，以服务实体经济为目标的基础上，抓紧开展产品创新、服务创新和管理创新。为实体产业提供差异化的金融服务。

　　刘志超认为，随着投资咨询以及下一步的资产管理和境外代理业务等试点的推出，期货公司在提供个性化、高附加值的创新产品和服务方面，有了更多的工具和手段，期货公司要突破传统的思维和竞争模式，加大对符合产业客户需求的新产品的开发力度。同时也要及时进行管理制度的创新，加大期货公司内外部资源的整合能力，为各类企业提供期现结合的专业化风险管理和创新产品配套服务。