​

        历史高点开始掐表

短期美股下跌太急        

2020年3月3日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616

• 前言：上周道琼斯指数暴跌12.36%，创2008年金融危机最严重时期以来最大周跌幅。尤其周五，一直坚挺的A股跟随全球疫情舆情大幅下跌，似有随欧美股市加速补跌意蕴。周五收市后，沉下心来，沿着最两条主要线索收集信息、处理信息、分析信息，以尽可能得出相对客观的分析判断结论……。线索一，上周欧美股市暴跌的纯市场特征，下跌幅度与速度的关系；线索二，市场最担心的疫情将如何影响经济与金融市场。

   

  最终，踩着上面两条线索，在周日分别分析成文各一篇。一篇是基于上周欧美股市暴跌的市场特性分析，于3月1日首发于公众号。另一篇则梳理了人类有记载最严重的一次疫情对美国股市与经济的影响，即造成4000万人死亡的1918年西班牙流感。这篇分析文章随同当期黄金市场报告，于同日供客户专享。从两条线索分析结论来看，都显示市场对疫情的反应可能过度，至少“过快过度”是肯定的。1918年西班牙流感也造成北美死亡人数超过100万，但对美国股市与经济影响有限。相对而言，上周市场对疫情反应很太。什么原因？可能是信息太发达，令群体情绪在亢奋与恐慌悲观中，都容易走得比信息不发达时期更极端。

   

  为何通过上周美国股市“跌幅、跌速”判断市场“过快过度”了呢？即要分析市场从乐观到悲观的转势程度速度是不是太大太快。由于上周道指巨大周跌幅，形成于创历史新高后的两周内，标普更是形成于创历史新高后的第7个交易日。百年历史上，道指周跌幅超过12%的次数虽不多，但也不算少。而如果在道指创历史新高后的两周内，出现超过12%跌幅的情况，笔者仔细查找过百年道指，真没有！“市场从乐观到悲观的过激转速”都创百年不遇纪录了，还继续恐慌，是不是不够理性呢？

   

  当然，笔者也并非断言金融危机不会有，并非断言道指就中期见底了。但至少，这种过激反应之后，我们会有足够观察期，即便调仓，也会有更好时间与价格，继续惯性恐慌，就显得太不理智了。而实际上，抛开笔者单独成文的疫情对经济的影响分析。笔者梳理了百年美国的那些经济金融危机，对比当前。真发现美国要迎来较大金融危机，还差些“火候”。下面文章即为3月1日首发于公众号，定义上周美股下跌过激的市场属性分析：

  
  

• 即便巨大经济金融危机，甚至股灾来袭，你也会获得足够观察与调整期。

美股从历史高点开始的“异常”下跌特征之一：

道指在2020年2月11日见顶29568.57点后的11个交易日内（近两周），最大跌幅为16.5%；

2018年10-12月近三个月，道指从历史高点开始计算的最大跌幅为19.5%；

2015-2016年初，市场担心新一轮堪比2008年金融危机来袭，索罗斯领衔唱空。从历史高点开始掐表，道琼斯指数三个月最大跌幅为16.25%；

2008年金融危机年份，从17年10月-18年1月，道指从历史高点开始的第一波三浪大幅下跌，总计跌幅也仅18%；

2000年后从历史高点开启的金融危机模式，就更不足为惧了；

1998年受东南亚金融危机影响，从历史高点开始的一个半月，道指最大跌幅为21%；

1987年9月，道指从历史顶部开启股灾模式，刚开始5周孕育跌幅9.5%，反弹两周后，连续三周累积最大暴跌幅度为39%；

1929年大萧条前见顶后呢？1929年9月3日周一见顶386点后，9月份下跌11%；10月份下跌23.7%；11月下跌11.2%后结束第一波；此后的12月、1930年1-4月，大幅反弹24.5%。再后至1932年，相对于1929年顶部，几乎跌去90%，道指从386点下跌至41.6点。

相信这种级别的蠢事，不可能在于历史上重现。现代信息优势，以及美联储的“成熟度”，都意味着不可能再发生同样的事情。最近两周，尤其上周，伴随美国股市巨幅下跌，美国中期流动性释放比中国幅度大很多。

笔者梳理了2008年金融危机期间的美国流动性释放进程，明显滞后。如果能像2019年下半年至今这样，在金融动荡初期提前注入强大流动性，2008年金融危机未必那么惨：

观中美中期流动性运行趋势，节奏即便同步，趋势强弱不同。2008年金融危机期间，美股暴跌的那一周，中国中期流动性都领先于美国积极释放，但美国节奏落后了大约一个月。最近几周，虽我们有过几次定向宽松，为市场、经济注入流动性。但在实际操作层面上，美国释放流动性的力度更强。只要有流动性及时护航，即便金融危机或股灾，其最严峻的阶段，都不会来得那么快。甚至最终发现，不过又是一次市场恐慌而已。

两相对比，笔者也在思考：2008年美联储是不是“故意”让流动性注入滞后，故意让债务危机爆发，故意让经济、金融硬着陆，以彻底化解美国房地产泡沫，将巨大损失甩锅给全球千家万户的呢？

发达国家的经济、金融，当出现巨大泡沫时，通常通过“硬着陆”来甩锅，让大量中产重返赤贫！

再想一想，作为中国人确实幸运：在我们过去高速发展时期，部分领域出现巨大泡沫与不合理高杆杆时，如果参考发达国家的“自由”经济、金融调控模式，可能已经“硬着陆”很多次了。2015年股灾、2018年贸易战，都会“硬着陆”。

进一步详细复盘50年美股运行历史，以及对应的美国经济表现。首先，我认为不会存在深度经济与金融危机，但美股泡沫相对明显是事实。在2018年初，笔者还曾以为美国中度经济、金融危机可能会在2019年，以类似2000年经济与市场见顶的方式来展开。经过大约两年至2019年底，经济与金融市场演变越来越不像2000年后了：2000年3、4季度，及2001年一季度，股市泡沫多次区间消化，类似2018/2019年泡沫消化方式。但2001年一季度高通胀对经济的伤害很大，经济结构出问题了，致使金融危机纵深至2003年。

但2019年末，美联储流动性调控比2000/2001年好很多，应该归功于2015-2018年的加息周期，让美国通胀控制得非常稳健。故2019年底，美国经济就显露出中周期调整见底迹象，就业形势达到了60年最佳水平。故即便受疫情影响，出现金融危机，程度也会有限，倾向于美股可能还是以区间震荡的方式，消化中短期利空。如果未来三个月疫情没有在全球深度蔓延，美股进一步掉头上行，突破三万点没有悬念。

尽管当前美国经济结构良好，也存在以股市劲挫方式来消化泡沫可能，那样或类似1987年股灾。1987年8月道琼斯指数创2736.61历史纪录，股灾发生的时间在10月。当时美国经济运行总体不错：失业率处于1983年见顶10.8%后的下降大趋势中；制造业处于1985年中周期见底后的缓缓回升趋势中，看似没有发生金融危机可能。但是，股灾发生前的1987年1-7月，还是出现了经济运行的“异象”：首先是制造业成本在1987年1月开始快速上升，3月即由负转正，并传导至消费领域，致使消费者物价指数从1.9%快速跳升至5.6%的恶性区。看2019年下半年至今，尤其最近两周，美国为何敢于在流动性舒缓上下猛药？就是因为通胀不高啊！

预测股市泡沫，很大程度是预测市场情绪，太不可测。笔者基于对美国经济、股市的深度梳理认为：上周股市暴跌，应是巴菲特喜欢的阶段。

目前悬在我们头上的利剑是房地产，若不对价格进行强有力定向调控，而是参考发达国家的“自由经济模式”，早就“稳”不住了！这也是很多经济学家、经济学人潜意识看空中国经济的最强理由。但笔者相信我们能够“稳”住，就这样让房价大致稳上20年，让2-3%的年通胀去慢慢消化房地产泡沫，即相当于让房价在20年中慢慢下跌60%左右，达到缓缓去泡沫的目的。调控房价涨了20年，咋就不能继续定向调控稳20年呢！近几周中国定向宽松非常明显，然都特意绕开房地产领域。

拽回思维，为何最近半年美联储的流动性释放如此积极、及时呢？那是因为实体经济领域没啥泡沫，通胀低，金融领域泡沫大体可维系，只要通过经济向好去慢慢消化即可。美联储是真希望金融稳定，历经中周期调整后的经济重新稳定启航。

参考历史，美股系统估值较高，笔者曾以为：美股泡沫可能在2019年开始破灭，也确实出现了些迹象。而即便破灭，也仅是“中等”金融危机，再由金融危机演变为中等程度经济困境。或类似2000年科网泡沫破灭后，先引发股市多轮区间大幅震荡，再反身性影响影响实体经济。这个过程耗时比较长，可能长达几年。或者类似1987年股灾，股市泡沫迅速消灭，股市很快见底，经济复苏步调反而会落后很多。

无论如何，不可能出现类似1929-1932年，2008年一样，诸多银行破产的大型经济金融危机。大型经济危机，一定是实体经济领域（基本都源于地产）出现严重泡沫。目前美国，没有这样的泡沫。我们呢，存在这种泡沫。但央行、政府对经济的干预力度、调控效能，要好于泛滥的“自由经济”！

过去十年的中国股市涨幅不大，远落后于数倍涨幅的美股，也大幅落后日本与欧洲股市，股市相对国际标准，几无系统泡沫。如果说中国股市曾有泡沫或结构短板，在2018下半年全球股市一片涨声中，A股逆向大幅下跌，已彻底消化。目前中国经济，极具转型升级弹性。当然，这不仅需要管理层极具智慧的前瞻韬略，更需果敢有力的制度建设。

参考上述思维逻辑，你说本轮从历史高点开始的美股短期下跌，是不是太急了呢？即便金融危机或股灾，你都会有足够观察与调整期。不仅美股，A股更是如此。甚至，A股会将近十年相对于国际股市的“差异”，进行反向修正。

此外，由于本次金融市场巨幅波动，主要受疫情影响。笔者今特地梳理了历史上最大疫情-西班牙流感前后、期间（并伴随第一次世界大战）的美国股市（道琼斯日线与系统市盈率估值）与经济（生产者物价指数）表现。但这部分内容仅在内部报告中分享给客户，欢迎牵手威尔鑫。

在分析西班牙病毒对美国经济、股市的影响前。让我感觉西班牙流感与本次新冠病毒疫情的传播演绎，多少有相似性呢？略感意外的是，1918年西班牙流感竟然起源于美国堪萨斯州的军营（CampFunston，Kansas），而不是西班牙……。疫情蔓延时，又有那么一首让“日不落帝国”疫情纵深的“大船”。就好像那艘让日本遭遇本次新冠疫情重大冲击的游轮“钻石公主号”……，最初的目的地计划，是老三日本家，还是老二中国家？为何最初认为游轮上的零号是一位香港老者？此外，本次新冠疫情看似发源于武汉，但疫情发起前的2019年10月18-27日武汉军运会上，一个管理全球的军事强国，派出一窝“熊兵”参赛，一枚金牌都没得到。这群熊兵到底是什么兵？是当年堪萨斯州军营疫兵后裔吗？武汉军运会，中国最终收获了全部316枚金牌中的133枚。而号称全球第一的军事强国没有一枚金牌入账，仅3银5铜，排名全球第35名。2月27日，广州市政府新闻办在广州医科大学举办疫情防控专场新闻通气会，国家卫健委高级别专家组组长、中国工程院院士钟南山表示：疫情首先出现在中国，不一定发源在中国。一改以往日认为武汉华南海鲜市场可能是发源地的论调。想想美国取代日不落帝国，成为世界霸主的时间进程……。为了遏制老二成为老大，不排除手段无所不用其极之可能！当然，仅有逻辑意义的揣测而已。然此次疫情，又一次见证了中国顶层高效、睿智，见证了我们是一个团结一心、充满希望的伟大民族。此外，中国是全球唯一具备“全产业链”的经济体，只要疫情内控得当，对经济的影响就不会失控。勤劳的中华民族从来都没有落事的习惯，疫情期间延误的工作，公司耽搁的经营，甚至学生耽搁的课程，都会在疫情得到控制后，加班加点补回来，不会让生活、工作、学习节奏简单顺延。故可以预期，中国疫情得到控制而全面开工后，经济会有一个爆发性增长过程。

西班牙流感让全世界死亡人数达到2500-4000万人，远超第一次世界大战直接导致的略过1000万死亡人数。结论是，不用太担心疫情对经济、金融市场影响！如果你是一位出生于1900年，经历过无数经济与金融大小周期的投资者，你就不会那么焦虑不安。你就会真正明白巴菲特理念-你恐惧时，巴菲特在“贪婪”！尽管你可能没有巴老的年龄与周期经历，但信息开放时代，学会收集、处理、分析信息，也即大致学会了穿越回历史！

欢迎添加杨易君公众号：yangyijun1616  名称：杨易君黄金与金融投资，分享更多观点。