50年 白银历史回顾

最新宏观技术解析        

2020年5月17日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616

• 白银抗通胀、对冲美国流动性扩张的功能如何

4月29日，我们发布过一篇黄金市场各影响因素分析描述的文章《金价密码被破译破译成色又几何》，表达影响黄金价格的因素即复杂，又有两面性。分析描述了通胀、美元、美国流动性M2、美国股市、原油等因素对黄金市场的复杂影响。

相较于黄金市场，白银市场影响因素要简单些。白银相较于黄金最大的不同，是其商品属性重于金融属性。当然，白银相对于原油与其它基本金属，金融属性更强。故此，白银一方面会受黄金市场金融属性主导的市场运行节奏影响，另一方面又会像大宗商品市场一样受实体经济景气度影响。

我们在4月29日文章讨论过50年黄金是否具备通胀避险能力，是否跑得过美国货币扩张速度。结论是黄金能较好对冲通胀，勉强不输50年美国M2扩张速度。那么白银呢？如50年国际现货银价月K线，剔除美国CPI影响，剔除美国M2货币释放影响的实际银价图示：

在数据处理方法上，与4月29日黄金市场分析数据处理一样，将2011年名义最高点49.77美元与实际价位调整一致，便于对比。

图中可以看出，名义现货银价剔除美国CPI影响后的实际银价，抗通胀能力远弱于黄金。对冲美国流动性扩张的避险功能，更是完败于黄金。故中长期白银，还是一个机会性交易品种，不具备“超长线”持有或传承价值。

• 50年金银价格比思考

2020年，在疫情对金银差异化影响之下，金银价格比创出了历史新高：

由于金银在中期市场运行节奏上，大体同涨同跌的同步波动时候多，创纪录的金银价格比，似乎意味着金银市场出现了非常好的跨品种套利机会。如何实现跨品种套利目的呢？即在做空黄金的时候，做多价值相等的白银，等到金银价格比下降至阶段合理水平后，双向平仓持有的黄金空头与白银多头。理论上，金银比终将向全样本均值回归，最新金银比全样本均值为58.76。

从金银比大周期来看，1980年、2011年金银历史顶部对应的金银比底部，似具备周期上的相似性。1980年1月至1991年1月，历时11年，金银比从13.8至94.95的变化过程，似乎较为类似对应着2011年至今约10年，金银比从32.03至123.72的变化过程。当然，金银比是否还有新高，则未知。只是如果这种大周期相似性得以延续，后期金银价格的趋势演变，可能会出乎很多投资者与分析人士意料。

就商品属性浓厚的白银市场运行历史来看，1980年顶部、2011年顶部，大致对应着宏观经济运行的相对过热，流动性充裕背景下的通胀明显上行。故长期来看，目前异常高企的金银比，到底是金价定位过高，还是银价定位太低，值得投资者深度思考。

• 宏观技术在白银市场中的神奇量化体现

关于白银市场的宏观技术全面分析，上一次分析要追溯到近三年前的2017年7月26日《金银价格反弹逻辑与现况梳理》，再上一次则是近四年前的2016年3月11日《宏观技术在白银市场中的神奇妙用》。虽历时三、五年，但笔者分析白银市场的宏观框架依然没变，这说明这些宏观技术能够很好反应银价运行的市场属性，类似白银市场的技术基因密码。如果超长期宏观技术分析还要不断变化，那应该算是无效的宏观技术分析。如20多年现货银价月K线图示（与2016、2017年一样）：

就道氏理论在白银市场中的应用而言，先寻找两点，为宏观波动趋势锚定白银“特有市场属性”。再找到第三点，为宏观波动趋势“定轨”。定性是确定白银价格市场波动属性，亦即银价宏观运行斜率。一旦定性，或二十年，甚至三五十年都不变。

图中所示，银价2008年前的三个波段高点，8.44、15.22、21.24美元位于同一线P1上，实际只需两点即可。这两点理论应是行情确认后的期初两点，即通过8.44美元、15.22美元得出P1线。此后运行至2008年，银价见顶21.24美元的位置，刚好也在P1线上，是对P1线定性参考价值的再确认。即在定性的线上，多出了后来印证此定性为有效定性的一点。

通过P1线确定了银价波动斜率后，再通过2008年金融危机形成的8.42美元低点，绘制出平行于P1的P2线，得出第一条银价宏观运行通道 — P1P2轨道。在此轨道中，P1为趋势支撑线，P2为轨道压力线。此后银价在P2线支撑下延续牛市。当银价再遭遇P1轨道线压力时，大震荡出现了，再一次印证期初P1定性的有效。

当市场对P1阻力经过充分消化，并进一步蓄势之后，形成了对P1的有效突破。市场必将进入完全符合道氏理论的P1P3新通道：P3位置必将在P1上方，平行于P1，等距于P1P2。此时，P1由轨道线转化为支撑线，P3则为新的轨道压力线。

当银价冲击P3阻力时，你就不得不留意大顶信号了。我们当时为客户清晰指出了这个领先于金价约5个月的大顶。当时针对疯狂的白银，还参加了一档关于白银市场投资机会的电视节目，笔者同样旨在提醒风险。这个神奇大顶，还进一步得到了波浪理论更为精确的神奇量度，稍后再表。

当银价“虚破”轨道线P3见顶后，直接快速大幅下跌，精确测试了P1支撑点，见底32.36美元。在P1线支撑下，银价大幅反弹至44.21美元。完成了对P1线的技术支撑消化。再破位击穿P1之后，还有两波对破位有效性的回抽确认，顶部分别为37.48美元、35.37美元，而绝对底部则在26.04美元。

银价完成对P1线的破位回抽后，正式宣告进入P1P2通道。但银价一气呵成击穿了P2支撑，最低下探18.2美元。此后反弹至25.1美元，则是对P2破位之后的精确回抽确认，宣告P2被有效击穿。银价将进入新的P2P4轨道。P4位置确认规则与P3线的确认一样，等宽通道。故银价必将向下测试P4支撑，P1P2=P1P3=P2P4。

观银价在P2P4通道中的运行，已不见P1P2、P1P3通道中的酣畅淋漓做空态势，银价调整抵抗越来越强，意味着银价距离宏观中长期大底“或”已不远。

在精确下探14.44美元触及P4支撑后，也见相对明显反弹，但市场做多意愿寡淡。

银价继续缓缓下滑，最低下探13.63美元。再后至21.12美元的大幅反弹，技术上只能视为对P4线破位的回抽确认。目前银价总体运行在P4P5的宏观筑底通道中。

P4线本身与P3线在位置上“对称”，2011年银价虚破P3后见大顶， “虚穿”P4后是否对称见大底呢？有这种可能，但又未必意味着银价的即刻反转。P3的触及方式是急上急下，P4则为缓缓触及，意味着即便大底，也可能要缓缓形成。基于此理论的延伸研究，投资者可关注P5位置是否出现变盘！

原本以为在黄金迎来明显中期牛市的关联影响下，在银价面临20年均线的精确有效支撑情况下，银价可能滞后于金价迎来中期牛市。但2020年疫情的出现，让银价与支撑线P5实现了亲密交合。然P5注定不会被一气呵成有效击穿，数年形态底部K3、20年均线，4.04-49.77美元宏观大牛市巨幅回调的80.9%黄金分割线等，多个宏观作用力点位共振，促使银价见底11.62美元后强势反弹。

我们前期给客户的内部报告强调，银价至少应该超跌反弹至16.5-17美元区间，周五达到了目标位。就中期而言，或许银价与商品市场还会因为经济景气度回升不易的原因，而出现弱势反复，但上述宏观共振作用力不会被轻易击穿。再见大幅回落，应该都是中期战略做多白银的好时机。当然，也别操之过急，有时最完美的机会出现时，我们反而充满恐惧与彷徨，情绪的魔性！

再就运行趋势而言，银价2011年见顶49.77美元后，形成的下跌趋势线为H，目前银价早已盘出H线制约，这也是银价离大底不远或见大底的参考信号之一。

再连接银价见顶49.77美元后的各调整波段低点，得到一条大致的轨道线H1。我们再根据H1轨道线，确定出一个银价在2011年见顶49.77美元后更宏观的调整通道 — H1H2通道，H2为新的宏观调整趋势线。在H2线作用力压制下，2017/2018年银价缓缓回落，直至触及20年均线支撑后，再渐渐盘出H2线，并在20年均线支撑上形成双底。

再通过波浪理论结合黄金分割理论对银价运行历史进行分析，若出现多点共振，甚至与道氏理论中的P系列线共振，那参考价值无疑更大。

在通过道氏理论制作P1线为市场定性时，我们自然就会想到应将4.05-21.24美元视为大一浪。21.24-8.42美元为大二浪调整。8.42-49.77美元为主升大三浪。图中可以看出，大二浪的调整终极目标，刚好在定性第一点的顶部，一个是8.44美元，一个是8.42美元，神奇吧！

如何推导大三浪上行目标呢？自然应该通过4.05-21.24美元的大一浪来完成。图中已标示出大一浪上行的各黄金分割衍生位：

a）138.2%黄金分割位在27.81美元。虽在大三浪上行中看似被一气呵成突破，但在银价遇阻P1后的大震荡中，该位置精确构成银价回调支撑。并在银价见顶49.77美元回调中，成为重要共振支撑之一；

b）161.8%黄金分割位在31.86美元，同样在大三浪上行中被一气呵成突破。但仍构成银价见顶49.77美元后的第一调整精确支撑，银价最低快速下探32.36美元，与31.86美元非常接近。

C）200%位置在38.43美元，在大三浪上行中，还是被一气呵成突破了，足见当时市场疯狂至极。但此后在银价见顶49.77美元后的下跌反弹中，该黄金分割线构成银价反弹阻力；

d）261.8%黄金分割位在49.05美元，这真是个神奇的预测，与实际运行的49.77美元目标位，只差分毫。

当49.77美元大顶确认后，判断此后市场回调中的大致作用力位置。还得要依靠波浪理论与黄金分割的结合。就4.04-49.77美元的十年白银大牛市整体波段进行黄金分割，神奇！

a）其回调的23.6%黄金分割位在38.98美元，与上段有关通过一浪推三浪中的200%位置，即38.43美元共振，构成此后银价反弹反压；

b）38.2%黄金分割位在32.31美元，与前段161.8%黄金分割衍生位，31.86美元共振，构成银价第一波下跌至32.36美元的绝对支撑；

c）50%（二分位）在26.91美元，与前段分析的138.2%黄金分割衍生位27.81美元，同样共振，成为银价2012年调整绝对支撑；

d）61.8%黄金分割位在21.52美元，那是大一浪顶部！即21.24美元形态支撑位，对银价的下跌有明显缓冲作用。

e）80.9%黄金分割位在12.78美元，竟然于2020年疫情冲击下，单针实现下探。

再看波浪理论向下推导，选取银价2011年见顶49.77美元之后下跌至32.36美元第一浪为源生浪进行波段研究。

该波段下行的138.2%黄金分割衍生位在25.71美元。基本与前两组分析得出的26.91、27.81美元共振，构成2012年银价调整绝对支撑。在图示K1线略下一点位置，并构成此后银价反弹阻力；

该波段下行的161.8%黄金分割位在21.6美元，与前两段分析的21.52、21.24美元又是精确共振啊；

该波段下行的200%位置在14.95美元，即图示K3线支撑位置附近。也是为P1线定性的第二个选取点，15.22美元形态支撑位置，也看似近三年的大体底部位置。

综合上述宏观技术分析，仔细去琢磨这些数据之间的关系，几何形态关系，会觉得很有意思，体现了宏观技术在银市中神奇应用。

• 基金在中期白银市场中的行为表现

如果没有2020年疫情冲击，银价或与上述宏观技术分析中P5线，只能擦肩而过，更不会再踩80.9%黄金分割位。但一切都来得那么突然，不仅对一般投资者，对基金同样如此。如2017年四季度至今的现货银价日K线、COMEX期银未平仓合约、对冲基金在COMEX期银市场中的净持仓、基金在白银市场中的行为量化，全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）的持仓变化图示：

图中我们可以看出，面对疫情冲击下的银价暴跌，COMEX期银市场未平仓合约巨幅下降，创出了自2010年4月以来的新低，足见太多持仓因银价大幅下跌而止损。

但看对冲基金净持仓，则仅回落到近三年的“中部”位置，说明对冲基金并未选择像散户一样一股脑地“出逃”，亦或许它们来不及调仓。再看全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）的持仓，处于创持仓历史新高后的小幅降仓中。

从对冲基金在白银市场中的行为量化观察，脱离做多白银的沸点区不远，这多么白银市场尚处于中期多头氛围中。突然的过激暴跌，必然是错杀。

我们在前期文章中分析过，白银年矿产价值只有几十亿美元，整个白银市场也是一个容量不大的市场。试想，伴随银价的快速巨幅下跌，被套住的却是对冲基金，这个逻辑能解释得通吗？显然白银必将迎来至少的中期修复性做多机会。

不仅白银市场如此，原油市场更是如此。但原油市场更是多了一个完美的“中国银行底”，远比2018年底的“中石化底”更完美。但CME，甚至后来的CFTC都出来为投机操纵“洗地”。以后还能见负油价吗？咋可能！就是为了吃中国银行每月定时躺在砧板上那数十或上百亿的头寸，没有牙齿！当然，屡次吃亏的中企也只能打掉牙齿和血吞。完善并国际化我们自己的市场，才是正道！

无论原油还是白银，毕竟是受经济景气度因素影响很大的商品，故阶段修复性反弹后，必有弱势反复，必须注意阶段追涨风险。