中国宏观经济应将稳步回升

2020年7月17日  威尔鑫投资咨询研究中心
首席分析师 杨易君 （公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616）

宏观经济  6月概要
整个六月份重要经济数据已悉数出炉，上半年GDP数据也于周四公布了。总体来看，虽中国宏观经济历经新冠疫情冲击后，在一季度大幅回落。但从二季度开始，经济企稳或回升态势明显。

就月度经济数据观察，回升最明显的是采购经理人指数。出口、投资、全国发电总量增速似已见底，但尚未见明显回升态势。诸多重要经济数据中，唯零售销售总额体现出消费增速还在下滑，然从采购经理人指数的非制造业较强复苏态势观察，消费增速的下行空间理应有限。下面我们就各项经济数据作进一步解读。

1 流动性  M2货币增速分析
如深圳成指月K线，三驾马车（出口、消费、投资），货币供应量之M2增速，全国发电总量，上半年GDP年化与季度增速图示：
 
从货币供应量数据观察，延续温和宽松，6月M2增速与5月持平。统计局数据显示，6月M2同比增速与5月持平，依然为11.1%。笔者处理的数据多一位小数，M2同比增速分别为11.08%（四月），11.05%（五月），11.11%（6月）。

具体数据显示，M0 (流通中的现金＝通货发行额-金融机构库存现金)由7.97万亿略微缩小至7.95万亿，M1 (M0＋企业活期存款)由58.11万亿放大至60.43万亿，M2 (M1＋准货币(定期存款+居民储蓄存款+其他存款))由210.02万亿放大至213.49万亿。

就绿色线条显示的M2同比增速运行历史观察，在2019年8月下探8.06%之后，受中美贸易争端等国际局势影响，受因新冠疫情导致的新一轮全球量化宽松影响，M2增速出现弱反弹趋势，从8.06%回升至6月的11.11%。而同期美国M2同比增速，则从6%左右劲增至最新的24.25%：
 
两相对比观察，中国流动性释放节奏，并未跟随欧美，我们有自己的流动性调控节奏。

虽中国流动性释放并未对标欧美的大肆全面宽松节奏，但近月中国资本市场为何表现强劲呢？因逐利的资本并没严格国界。中国疫情控制彰显出的体制决策优势，率先全面的经济重启，以及欧美资本市场在货币灌水效应下大幅回升形成的A股洼地效应，对国际资本市场可谓魅力十足。当然，更重要的是，中国或许正面临新一轮大周期历史机遇。

以美国为代表的西方国家，尤其美国，在下一轮经济大周期中，如果没有引领全球经济繁荣复苏的强劲引擎，可能会步入类似过去30年的日本后程，低利率与超宽松将是常态。欧洲似已“抢先美国”略见日本模式了。而今年疫情背景下，特朗普政府无节制的量化宽松与零利率，似乎正在追赶欧洲进入日本模式。如果这样，美国债券即便鸡肋，但总体可能延续宏观牛市氛围。

中国则似乎正面临历史性机遇，如果未来10-20年，我们在新经济模式上成为全球经济走好的最强引擎，出现越来越多推动全球进化的大型世界级企业。那大体可以预见，我们不再需要过度，甚至多余的直接货币刺激了。企业发展壮大的血液不必再严重依赖银行、金融机构、央行，而是依赖于资本市场。若大体如此，可以预见，我们的m2增速将大体处于长期下行轨道，就如上图美国M2在1980-1995年的大体运行历史格局一样。

故笔者倾向，近月中国M2增速的反弹，只不过是长期下降途中的一次弱反弹而已。M2增速的回落大周期，大体对标着企业的降杠杆周期。

2 经济  出口、消费、投资三驾马车
6月出口、投资大体维持历史低位盘整，没有进一步下行，但消费增速再创本轮下行新低。具体数据观察：
 

a  社会消费品零售总额
6月社会消费品零售总额由5月的3.1973万亿增加至3.3526万亿，当期同比增幅为-1.8%，上期数据为-2.8%；年内零售总额累积为17.2256万亿，同比增速为-11.76%（统计局数据为-11.40%），上期数据为-14.01%（统计局数据-13.5%）；一年TTM年化（最新12个月）总额累积为38.8696万亿，同比增速为-1.89%，为笔者25年数据统计以来的新低，上期增速为-1.04%。笔者图表中数据为TTM年化同比增速。伴随疫情在中国得到良好控制后的经济起航，以及采购经理人指数中的非制造业指数运行越来越好，消费增速见底回升是必然趋势。实际上，虽TTM消费年化增速再创历史新低，但月度同比运行趋势却率先逆年化趋势出现好转：
 
最新消息显示，管控最严的影剧院，都已公布在疫情低风险区全面有序开放，消费回暖必可期。7月16日，国家电影局发布通知称，低风险地区在电影院各项防控措施有效落实到位的前提下，可于7月20日有序恢复开放营业。中高风险地区暂不开放营业。但预计在三季度全面开放的可能还是较大。

就消费领域具体信息变化观察：
按经营单位所在地分，6月份，城镇消费品零售额29052亿元，同比下降2.0%，降幅比上月收窄0.8个百分点；乡村消费品零售额4474亿元，下降1.2%，降幅比上月收窄2.0个百分点。1—6月份，城镇消费品零售额149345亿元，同比下降11.5%；乡村消费品零售额22911亿元，下降10.9%。

按消费类型分，6月份，商品零售30263亿元，同比下降0.2%，降幅比上月收窄0.6个百分点；餐饮收入3262亿元，下降15.2%，降幅比上月收窄3.7个百分点。1—6月份，商品零售157648亿元，同比下降8.7%；餐饮收入14609亿元，下降32.8%。

按零售业态分，1—6月份限额以上零售业单位中的超市零售额同比增长3.8%，百货店、专业店和专卖店分别下降23.6%、14.1%和14.4%。

1—6月份，全国网上零售额51501亿元，同比增长7.3%，比1—5月提高2.8个百分点。其中，实物商品网上零售额43481亿元，增长14.3%，占社会消费品零售总额的比重为25.2%；在实物商品网上零售额中，吃类和用类商品分别增长38.8%和17.3%，穿类商品下降2.9%。

上述内容总体显示，对消费影响最大的板块是城镇餐饮消费，其次是大型百货、专卖店的商品零售。而线上零售反而体现出较好增长势头。毫无疑问，伴随影剧院有序开放，城镇餐饮业，百货商场的零售状况，可望走出低谷。理应对应于整个消费业态的全面见底。

b 城镇固定资产投资 
 
6月城镇固定资产投资由5月的6.2370万亿增加至为8.2409万亿，同比增幅为1.06%，上期数据为0.91%。年内固定资产投资累积为28.1603万亿，同比增速为-5.85%，上期数据为-8.44%；一年TTM年化（最新12个月）固定资产投资总额累积为53.3981万亿，同比增速为-16.23%，上期数据为-16.33%。

自2019年10月以来，固定资产投资TTM年化投资总额同比增速都低于10%。这与中国宏观经济、国际局势大环境关系紧密，尤其中国宏观经济发展策略。伴随新一轮以5G为基础的基建启动，相信固定资产投资增速已大体见底。从最新四个月TTM年化同比增速数据观察，基本确认在-16%附近见底，这也是笔者有20年数据统计以来的绝对最低区域。

就年内累积固定资产投资分产业观察，第一产业投资8296亿元，同比增长3.8%，增速比1—5月份提高3.8个百分点；第二产业投资85011亿元，下降8.3%，降幅收窄3.5个百分点；第三产业投资188296亿元，下降1.0%，降幅收窄2.9个百分点。数据可以看出，农业投资基本没有受到疫情明显影响，工业投资受疫情影响很大，服务业受影响次之。

c  出口
 
来自海关的数据显示，6月出口总额由5月的2068.13亿美元小幅增加至2135.74亿美元，同比增长0.35%（统计局数据为0.5%）。年内出口累积总额为10987.46亿美元，同比增幅为-6.18%（统计局数据为-6.2%）。一年TTM年化（最新12个月）出口总额为24250.30亿美元，同比增幅为-2.89%。相对于基建、消费的大概率见底，受国外疫情影响，出口不确定性更高一些。

但从最近四个月TTM年化后的出口同比增速观察，在-3%左右见底的可能很大。总体而言，当前出口增速也处于20多年历史数据以来的底部。虽今年全球受疫情影响的经济表现更为糟糕，但年内TTM出口增速没有2016年，2009年初受本身经济冲击的影响大。这说明我们自身的经济发展阶段与宏观调控策略，才是影响出口的重要因素，国际环境不是最具决定性的影响因素。

3 能源 全国发电总量
 
6月中国发电总量为6304亿千瓦时，上期数据为5932.4亿千瓦时，TTM年化（最新12个月）总量为70883.5亿千瓦时，同比增速为2.87%，上期数据为2.61%。本期发电量同比增速同样处于20多年绝对低位，与2016年初相似。

6月份发电量同比增速为6.5%，比5月加快2.2个百分点。上半年，发电量33645亿千瓦时，同比下降1.4％，降幅比一季度收窄5.4个百分点。

从最新4个月全国发电总量TTM年化增速观察，基本在2.3-2.6%区域见底。发电总量增速的企稳回升，理应对应经济的全面改善。

4 经济  国内生产总值GDP
上半年国内生产总值456614亿元，按可比价格计算，同比下降1.6%。分季度看，一季度同比下降6.8%，二季度增长3.2%。就“名义GDP”TTM季度年化同比观察，第一季度名义GDP（未按可比价处理）TTM年化增速为7.54%，第二季度增速为6.89%。
 
分产业看，第一产业增加值26053亿元，同比增长0.9%；第二产业增加值172759亿元，下降1.9%；第三产业增加值257802亿元，下降1.6%。从环比看，二季度国内生产总值增长11.5%。

就可比价处理后的年内同比增速，第二季度增速对比观察，季度增速大幅领先年内增速，这意味着整个GDP年化增速有望在强劲的季度增速上行趋势中进一步好转。第三季度的消费领域有望为GDP做出明显贡献，其余领域也将延续二季度的有序回升。

5 经济  物价与经理人指数
6月生产者物价指数与消费者物价指数相对于5月有所企稳，分别为-3%，2.5%，5月数据为-3.7%，2.4%。
 
具体数据观察，消费端：食品价格上涨11.1%，涨幅扩大0.5个百分点，影响CPI上涨约2.24个百分点。食品中，猪肉价格上涨81.6%，影响CPI上涨约2.05个百分点。剔除猪肉影响的CPI，则处于不到0.5%的低通胀区域。生产端：生产资料价格下降4.2%，降幅收窄0.9个百分点；生活资料价格上涨0.6%，涨幅扩大0.1个百分点。主要行业价格降幅有所收窄。

而从更早公布的6月采购经理人指数观察，6月中国制造业指数相较5月的50.6微幅回升至50.9，低于4月52，这说明虽然我们的制造业回到了50以上的扩张区，但距离完全正常化，还有较大差距。而制造业能否全面复苏，与全球疫情控制与产业复苏密切相关。

观非制造业，6月非制造业指数相较于4、5月回到扩张区后，活力继续强化。4、5、6月的非制造业指数分别为53.2、53.6、54.4，非制造业经济活动环比扩张明显。为何非制造业复苏强于制造业？或源于非制造业经济活动重在强化内需，而制造业对国际经济环境有着较强依赖的缘故。

伴随影剧院等在第三季度有序开放，跨省旅游线路全面重启，消费将进一步复苏，相信7、8、9月的非制造业有望延续较强复苏势头。

总体来看，即便疫情导致全球经济环境相对复杂化，但中国经济在第三季强劲回升可期。如果疫情没有在第四季度形成第二波明显冲击，甚至新冠疫苗出炉。那么中国经济至少的中周期V型反弹可期。新冠疫苗研发正在各大国加紧进行。周三（7月15日），牛津大学和阿斯利康制药公司的科学家们表示，他们研制的新冠候选疫苗能为人类抵抗病毒提供“双重保护”——刺激人体产生抗体和“杀手T细胞”，一种免疫系统中对抗外源入侵的关键细胞。该结果来自其4月份的1期人体试验，完整结果将于下周一公布。

此外，不用太关注国际消息面的“噪音”，美国对中国的遏制最多影响中国伟大复兴的节奏，不会影响趋势。笔者在去年第三季度曾专门针对美国大选发文：尽管美国总统史上的连任率极高，但特朗普不会获得连任机会，目前依然维持这个判断。他是一个歇斯底里，将“以自我为中心”挥发到极致，没有政治智慧的“病人”。不排除特朗普下台后，英国、欧洲与中国的关系会有所改善，不排除华为与英国重新牵手的可能。