威尔鑫周评：金价破位下行的必然性分析

2014年9月5日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1285.84美元开盘，最高上试1289.9美元，最低下探1257美元，截至周五亚洲午盘时分报收1259.7美元，较上个交易周下跌27.31美元，跌幅2.12％，动态周K线呈一根破位下行的中阴线。

市场描述
周一金价还略有“矜持”，让彷徨的投资者继续彷徨，让基于地缘政治危机鸡肋而幻想做多获利的人继续幻想，让不求有功但求无过靠交易活跃度吃饭的分析师继续指挥投资者在三五美元的范围频繁“劳动”。然他们都忽略了信号最明显的一点：很多对冲基金在上周即大肆对前期做多头寸进行了止损纠错，并倒戈翻空。

周二，上述无中期之“道”而昏昏然施“术”之人，即收获了金价在地缘政治危机题材依然“盐味”十足背景下的破位下行，令无道之术纷纷伤己。是以：“道无术不美（完美），术无道不立，无道之术，终必伤己”！

周三，乌俄所谓的停火协议令市场感到彷徨，因没有见到有关挺火协议更多的实质性条款，然我们从中进一步洞悉了各方在乌克兰地缘政治危机中的态度。

周四，欧洲央行存款利率进一步降低至-0.2%，刺激美元大涨，欧元大幅下行。虽金银价格体现出较强抗跌，但终盘依然未能摆脱美元强势延续带来的关联压力，金银价格再创新低。

周五，美国非农就业数据恐将不会令市场平静。

如果投资者近月对我们的评论保持持续性关注，那么在金银市场的方向判断上一定拥有正确的中期之“道”。也正基于如此，我们近半年多的操作继续保持无一单亏损而全胜的操作纪录，目前客户持有着上方层层获利空头，在艰难的市场环境中维持着较大获利。我们如何取“道”中期金价必将破位下行呢？下面再度进行系统性回顾，以为投资者怎样多角度分析市场提供思路。就金市面临的综合市场环境来看，我们认为无论从乌克兰地缘政治危机演绎的“本质”，还是从对冲基金在金银以及外汇、原油市场中的资金战略流向，还是欧美经济走向，还是欧美货币政策走向，还是金市本身技术面等分析，全都不利于金价上行，下面逐一进行大致的系统性回顾梳理。

乌克兰地缘政治危机的本质
乌克兰地缘政治危机的本质，很大程度上是乌克兰自己“作”进了大国之间的利益博弈，成为牺牲品。作为兵家必争的乌克兰，如果其秉承不结盟承诺与姿态，就会像白俄罗斯一样相安无事。一旦向北约伸出了看似可以东扩的橄榄枝，以及让俄罗斯感到“后院防御起火”，乌克兰就必然倒大霉了。棋已下至中局，乌克兰自己都骑虎难下，再想摆脱北约这块充满恶臭的牛皮膏而回到中立位置，不那么容易了，还有美国的煽风点火。

目前乌克兰局势主要是北约力图扩大全球战略控制与防御的利益，以及俄罗斯力求巩固全球防御之间的利益之争。美国不会希望从乌克兰得到什么好处，因如果美国企图乌克兰控制权而进一步扩大全球控制，不仅威慑俄罗斯的全球防御，也同样威慑北约的全球防御，美国没有必要因乌克兰与北约产生嫌隙。然在权衡北约与俄罗斯利益时，美国必然偏向自己的马前卒—北约一方。故在乌克兰问题上，美国基本上都是只动嘴，从精神上鼓舞乌克兰、北约、波罗的海国家对抗俄罗斯。涉及实质性层面，美国是典型的机会主义者，无论美国总统奥巴马，还是美国国防部长哈格尔，都明确表态，不会与俄罗斯有武力对持。

故在乌克兰问题上，目前基本就只剩下北约力图扩大全球控制的利益，与俄罗斯力图稳固全球防御之间的利益冲突。就其它国家而言，基于全球和平稳定的考虑，谁还愿意看到早已飞扬跋扈的美国及北约在全球的控制范围进一步扩大？目前空袭伊拉克、叙利亚，都已不需要与当局打招呼了，自己想炸就炸。反恐与涉嫌隐藏大规模杀伤性武器是它们控制这些地区的常用说辞。当年伊拉克萨达姆政权被美国与北约推翻，其借口就是藏有大规模杀伤性武器，涉嫌纵容基地组织。此后有关所谓的杀伤性武器，一根毛都没找到，美国声称是个误会。因为一个误会而推翻一国政权，这误会的代价也实在太离谱了吧。周四有消息称：联合国对叙利亚申报的化学武器存在的可能性缺漏表示担忧。看官如何解读？此或乃美国准备空袭叙利亚的舆论前奏，当时打伊拉克萨达姆政权不也这样吗？谁的联合国？联合国代表谁？

周三乌克兰与俄罗斯看似有达成停火协议的苗头，就见北约、美国，以及乌克兰内部可能早已被北约收买的好战分子坐不住了。从周三各方表态的消息面来看，颇见立场，也足以让我们深度洞悉乌克兰地缘政治危机的本质。毫无疑问，乌克兰总统波罗申科不想延续这盘已至中局的棋，希望回到和平中立位置，然已见控制扩大利益曙光的北约显然不答应。美国也跟着起哄，挑拨俄罗斯周边国家对抗俄罗斯，声称美国和北约将会帮助波罗的海国家对抗俄罗斯。俄罗斯本也是波罗的海国家委员会之一，目前该组织显然已分奔离析。

乌克兰总理亚采纽克周三讲话则表现极其反对与俄罗斯对话的态度，他表示：俄罗斯是一个恐怖主义的国度，正在乌克兰东部挑起战争，并不信任俄罗斯总统普京对于乌克兰的和平计划。这意味着亚采纽克与波罗申科之间或存在一定的政见分歧。甚至笔者都有些怀疑亚采纽克是不是北约细作。力主乌克兰放弃不结盟承诺，希望加入北约的正是他。其周三在俄乌会谈之际的此番讲话可谓尖锐，略见阻碍会谈向和平演进意图。此后波罗申科再次表示：所有的民众都支持和平，不准许政客“玩弄战争”。我想这话更应该是说给亚采纽克为代表的主战派听的。通常而言，指责政客玩弄战争，通常都指国内自己的政客。若指国外，措辞通常应该是指责他国挑起战争。周四俄罗斯外长拉夫罗夫表示：“乌政府内支持国内暴力行为的分子是在对波罗申科的合法总统身份发出质疑，乌克兰好战分子正在逐渐破坏基辅当局的执政，向乌克兰政府内势力可能愈发壮大的好战分子发出警告”。更让我们感到亚采纽克便是“质疑”总统身份的代表人，所谓“质疑”也可理解为目无总统。或其认为其立场有北约撑腰，有企图借北约之手谋总统之位的心思。这或也是波罗申科左右为难的顾虑所在。

就俄罗斯而言，态度也非常鲜明，普京表示，希望乌克兰政府支持俄乌双边关系的进展。这话的含义很明显，“希望”致力于发展俄乌双边发展，这意味着俄罗斯并没有致乌克兰于死地的打算，并没有彻底颠覆基辅当局的打算。周四，俄罗斯外长还进一步表示：希望基辅当局和乌克兰亲俄派都能就普京的停火计划给出官方回应。确实，俄罗斯仅希望乌克兰回到中立立场而已。

如果乌克兰继续致力于加入北约，那一定是自讨没趣。乌克兰必将演化为联邦制，由亲俄势力执政东北部，成为俄罗斯对抗北约控制的一道防线。如果乌克兰力图使局势恶化，俄罗斯绝对不送松手扶持亲俄势力，相反，北约打退堂鼓的可能极大。北约与美国一样，也充满机会主义色彩，可以说，它们没有一个国家敢于真正与俄罗斯宣战。德国已明确声明不会与俄罗斯升级至武力冲突，法国与俄罗斯的军事合作较多，可能性也不大。从本周消息来看，北约秘书长拉斯姆森搅混水的用意明显，他表示俄罗斯对乌克兰的侵略敲响了警钟，北约将尽全力维护其利益 ，将会帮助乌克兰发展其军事力量，北约成员国将决定是否向乌克兰供应武器。并进一步在与总统波罗申科的会晤表明了北约支持乌克兰的态度。然这可能不过是给乌克兰画的饼。周四有北约官员表示，北约不会向乌克兰提供武器，但各成员国如有意愿，可以向乌克兰提供支援。这说明北约成员国在选择是否与俄罗斯做武力对持上，大多会保持沉默。默克尔表示：北约成员国广泛共识不能通过军事手段解决乌克兰危机。如果大多数北约国家不赞成与俄罗斯武力冲突，不知哪一两个北约国家敢单独叫板俄罗斯。何况整个北约都未必是俄罗斯的对手。再看，周四北约秘书长拉斯穆森表示：“北约将向乌克兰提供1500万欧元的财政援助”。看北约对乌克兰那抠门劲儿，就像走亲戚只提了两把面条，还不如拍欧美马屁的日本人援助乌克兰多，上周日本表示向乌克兰援助一亿美元。要知道基辅当局目前太差钱了，还差俄罗斯14.5亿美元的天然气欠款，本周刚收IMF提供的14亿美元的援助贷款，欧盟能源组织即希望乌克兰早些还俄罗斯天然气欠款，以免连累欧洲遭遇俄罗斯的断气制裁。

话说回来，北约如果真与俄罗斯开战，谁最高兴？当然是美国，它甚至可能怂恿北约与俄罗斯武力冲突。但它绝不会参战，除非两败俱伤时，它来收拾残局并趁机大幅壮大自己的全球战略控制区。一定会这样，美国正是经过一二次世界大战，凭渔翁之利来扩大全球控制并壮大起来的，北约不会不清楚这一点。故此，我们认为乌克兰内战不会扩大至大国间的武力冲突。基于如此判断，此地缘政治危机对黄金的投机利用价值也将非常有限。

从原油市场看黄金
原油价格与金价关系最密切的阶段，是全球通胀指标相对较高的阶段。黄金作为对抗通胀的手段，通常与油价保持着较高的正向关系。油价上行激发市场通胀忧虑，便会增加市场对黄金的避险购买欲望，使得金价随同油价上涨。

然就近几年低通胀阶段，油价与金价关联度明显降低，然细细梳理，可以发现这样一个现象：当油价明显走弱时，金价虽未必跟随走弱，但都难独立走强。故在近阶段油价明显走弱时，我们不应对金价走强抱过高期望。

此外，关于地缘政治危机的影响，我认为反应最灵敏的本应该是原油价格。因其通常的原理是：地缘政治危机影响全球能源供应平衡，通常是担心战争令某地区原油减产，导致油价上涨。油价上涨则导致市场对通胀的担心，担心通胀则将刺激市场购买黄金避险的情绪。如果地缘政治危机对油价的刺激都体现出昙花一现的特征，何以能对黄金形成持续刺激？实际情况正是如此，当6月中旬地缘政治危机刺激NYMEX原油价格上涨至107美元附近时，我们不仅发现对冲基金在原油期货市场中做多能量介入过度，而且发现基金在原油现货市场的抛压很大，于是我们判断油价必然中期见顶，应该寻机做空黄金。故7月初，当金价相对于油价推迟见顶，而油价早已明显步入调整时，我们建议客户在1340美元开始果断做空。此后的系列操作，没有一次顺势杀跌，皆耐心静候金价反弹时逢高做空，致使目前层层空头累积获利不菲。

关于油价中期调整底部，笔者给出了一个对冲基金持仓变动的参考信息。什么时候发现对冲基金在NYMEX原油期货市场中的净多持仓，下降至27万手附近，那么就要留意油价的见底信号了。就技术层面而言，油价下方的第一强支撑在90美元附近，终极强支撑在80美元附近，然终极目标可遇不可求。

从欧美经济环境以及对应的货币政策分析
从近期数据来看，美国经济数据改善明显。欧元区经济依然糟糕，尤其通胀指标继续下滑，显示尚未见到经济复苏的转轨信号。再鉴于近期欧洲介入乌克兰地缘政治危机，与俄罗斯之间的制裁与反制裁再令经济雪上加霜，各国纷纷下调了今明两年的经济增长预期。汉堡世界经济研究所表示，因地缘政治局势影响与欧元区活力欠佳，将德国2015年GDP增速预期从增长2.5%下修至增长2.0%。

正是基于欧元区经济可能再陷衰退的担心，本周欧洲央行进一步将负利率扩大至-0.2%，促使欧元继续大幅下跌，美元大肆走强，金银对应承压。关于欧元区中期货币政策走向，前周法国总统奥朗德的讲话颇具欧元区代表性，其认为目前欧洲通胀指标太低，欧元汇率过强。言外之意，是需要宽松刺激经济，刺激通胀，推低欧元汇率，以扶助经济复苏。周四欧洲央行宣布降息后，德拉基行长进一步表示：欧洲央行在降息后还准备买入相当规模的资产支持证券。这意味着欧元区经济必将延续宽松，此利空欧元，利多美元，对应利空金银。

对美国而言，目前经济相对于欧洲复苏态势明显，美联储的中期货币政策是先减少刺激，再逐步考虑退出宽松。渐进性退出QE即是减少刺激的货币政策微调，美元汇率一定程度内的走强，相当于是在帮美国撤出计划内的宽松，故目前美国并不忌讳美元的“适度”走强。即阶段性美元强势与欧元弱势，即符合欧元区希望经济复苏的利益诉求，又无损美国经济复苏，这应是中期市场主趋势。而这样的货币政策趋势对金银则是利空的。

从基金在金银与外汇市场中的资金流向来看
关于基金在金银与外汇市场中的资金流向分析，我们在周五的分析报告中多有涉及，相信关注的投资者也获益良多。本期关于资金流向的分析，主要引至8月31日的内部报告《美元多头循序渐进，黄金多头大肆纠错》，从中我们即可洞悉美元中期上涨，金价破位的必然性，也是我们探寻中期市场运行之“道”的主要参考。

上周基金在金银市场延续做空为主，在期金市场更是强力多翻空，显示出基金对乌克兰地缘政治危机利用价值的看淡。在外汇市场，基金继续循序渐进做多美元，但在美元指数期货市场中的操作延续罕见分歧，此分歧或是投机资本主力给市场对立方的一剂“迷魂汤”

从基金在外汇市场中的能量流动来看。上周基金继续在欧元、加元、澳元、日圆、英镑、瑞郎六大外汇市场中做多美元，做空欧元。基金在此六大外汇市场中对美元的净多持仓再创新高至336.87亿美元，相对于前周增加约28.4亿美元。做多美元的能量主要来自对欧元与日圆的做空。其中，基金在欧元期货市场中的空头持仓再度增加20亿美元至255.74亿美元，在日圆期货市场中的空头持仓增加了约17.5亿美元至123.55亿美元，其余市场对做多美元略有掣肘。

就近月市场而言，基金在日元期货市场一直维持空头操作，对做多美元形成正能量。很显然，做多美元的主要能量仍来自对欧元的做空。伴随欧债危机烟消云散，欧元区经济领先全球低迷，且欧洲卷入乌克兰地缘政治危机更令经济复苏雪上加霜，故欧元区很希望有更多因素扶助欧洲经济复苏。进一步宽松的货币政策是调控手段之一，欧元区破天荒地进一步降息至负利率，意味着存钱非但没有利息，还要给银行交管理费，逼迫流动性进入市场刺激经济。另外的欧元区官方意愿则是期望弱势欧元，法国总统奥朗德8月20日接受媒体采访时表示，欧元当前的汇率过高，欧元区通胀率太低。这应该代表欧元区官方意见，目前来看，也确实这样。故弱势欧元，符合现阶段欧元区官方意愿，即我们甚至认为，做空欧元也可能是欧洲央行意愿下的汇率调控手段。这种带有明显宏观金融调控的行为，一旦确认步调，就不会轻易停下脚步。我们认为弱势欧元将在中期得以延续。或许，直到有朝一日，美国认为强势美元已损及经济复苏，且表达出强势美元的不满，此时，欧元与美元或达到一个新的相对平衡。目前美元的逐渐转强，相当于在帮助美联储渐进做宽松退出调控，即目前美国并非不接受美元的适当走强。
 
从上图3可以看出，基金在六大外汇期货市场以及在美元指数期货市场的总体能量流动情况，鉴于各外汇币种对美元指数的间接影响有权重关系，上述基金在各外汇市场中的能量流动是相对于美元指数权重除权后的数据。但明显可以看出，做多美元的能量流动非常明显，在美元指数尚远离一年前84.75点高点的情况下，做多美元的能量已提前突破。此外，我们也曾强调过，假设弱势欧元非欧元区官方意愿，而仅仅是资本投机，以美元目前的涨幅而言，投机资本捞不到多少好处。

图2代表对冲基金在美元指数期货中的直接操作，图中中间的两根线条分别代表基金多头仓位走向与空头仓位走向，奇怪的格局极其少见地已延续至第六周：基金在美元指数期货市场双向增持。这种双向增持的含义，代表基金对美元指数运行前景的分歧，空头看空后市美元，多头看多后市美元。持续时间之长，为笔者十几年数据统计之最。图表可以看出，代表多头持仓的青绿色线条上行角度更大，意味着基金在美元指数期货中的多头增持要比空头增持力度更大。代表空头持仓的红色线条上行角度越来越缓。笔者以为，基金在美元指数期货市场中的空头增持，很可能是投机资本主力给美元空头温水煮青蛙加的迷魂汤，让空头青蛙继续抱着美元将转势下行的幻想。

技术上，上周美元跳空上行，并维持强势收盘，形成光头阳，续显向上攻击态势。更多技术维持上期观点：目前美元日、周、月K线都呈多头排列，日、周线的强势最明显，月线的涨势似乎刚刚小荷才露尖尖角，定有花开烂漫时。如果美元延续这样的格局，金银与原油都恐进一步承压。

从基金在金银市场中的能量流动来看。上周基金在白银市场继续做空，空头增加约3500手，但空头在连续6周减持后，出现第一次尝试性回补，空头回补约1800受，总体净能量继续体现为做空。但请投资者再度领会我们上期关于基金在COMEX期银市场的整个仓位分布的历史特征：

就基金在COMEX白银期货市场中的整个仓位分布来看，目前多头持仓为5.5万手，2011年至今的绝对谷值在2.3万手，即多头持仓存在较大平仓止损的能量空间。目前空头持仓为3.3万手，但2011年至今的绝对峰值在4.9万手。也就是说，一旦基金认为白银的趋空行情，无论多头止损，还是空头增仓，都还有很大能量空间可以令银价下跌。

黄金市场，两周前基金在期金市场空翻多，令基金在COMEX期金净多增加约2.6万手之后，前周虽有纠错，但幅度不算大。然上周再度加速纠错，基金多头止损1.18万手，并反手做空约1.3万手，致使上周基金在黄金市场中的净多减持约2.48万手。再加上前周约0.97万手的净多减持，近两周净多下降约3.4万手。而两周前赌乌克兰地缘政治危机恶化的净多增持为2.6万手，很显然，基金对地缘政治危机可能带来的投机机会已彻底失望。

关于乌克兰地缘政治危机的演变，笔者在上周五的评论相关章节中，对大局的分析已相当清晰，希望投资者领会。大体情况：乌克兰虽为兵家必争之地，但对俄罗斯、美国及北约的意义各有不同。相对于美国的意义是全球战略控制，相对于俄罗斯是全球战略防御，相对于欧洲则是全球战略防御与控制兼顾。就旁观者而言，谁希望美国在全球的控制范围进一步加大？北约不乐意，俄罗斯更不乐意，俄罗斯也不乐意北约的防御或控制领域进一步扩大至俄罗斯边境。俄罗斯作为超级大国的战略防御思想无可厚非，其力求的尽可能维持目前的全球平衡。周末消息显示，乌克兰正谋求加入北约，这是俄罗斯肯定不能忍受的。消息中也显示，俄罗斯并非想彻底吞并乌克兰，而是希望乌克兰强化联邦制。俄罗斯希望乌克兰东北的俄乌边境线由亲俄势力执政。即便战争真升级，也是将乌克兰作为战场，战火不会烧到俄罗斯与欧美本土，俄罗斯本土因紧邻战场，溅点火星有可能。

金价技术面简析
如金价月、周K线图示：
 
从金价月K线来看，整个中期趋势呈空头排列，30月均线，月K线季度线构成金价中期运行的强反压。然就近十几个月的K线组合来看，处于低位区间整理运行态势。上个月明显的上影线，意味着本月金价至少存在转弱的惯性，即我们应该警惕金价在本月的技术性破位。

就周K线而言，此前我们一直提醒投资者关注H1H2线形成的收敛三角形，看有不有可能转化为金价新一轮宏观见底的底部三角形。向上，则测试H1线反压，然基于上述诸多因素分析，我们认为可能不大。向下，则考验H2线支撑，H2线支撑是否具备有效性非常关键。如果被有效击穿下行，特别是击穿1240美元前低点下行，中期金价可能有一个明显下跌恶化阶段，理应对应着美元的加速上行。就目前而言，H2线已被虚破，而美元强势似未了，存在有效破位可能。

就另一层面而言，不管是不是地缘政治危机的关系，近期金价相对于美元的走强显得非常抗跌，我们应关注有利于后市判断的两大信号，第一，如果地缘政治危机题材破灭，金价是否存在相对于美元走强的“补跌”，如果这样，抄底宜谨慎。第二，如果美元继续走强，甚至中期走强，金价体现出持续抗跌性，此抗跌性甚至与地缘政治危机没有丝毫关系，那么应该恭喜金甲虫了，金价真可能出现新一轮宏观底部了。希望更多投资者能够分享我们的研究成果，与市场分析信息。信息错综复杂、千变万化，一定要学会融会贯通地综合处理信息，单凭消息面一句话，一个经济数据即追涨杀跌，此无“道”之“术”很不可取。

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