國際黃金市場周評

不宜以黃金ETF為交易標杆

二○一六年二月廿七日至三月四日　總424期　 Feburary 27 ～ March 4 , 2016  作者: 楊易君   【中华商报】(美国)  A11.投资锦囊  

【本報特稿】本周國際現貨金價以1226.21美元開盤，最高上試1253.25美元，最低下探1201.89美元，截至週五亞洲午盤時分報收1234.5美元，較前交易周上漲8.64美元，漲幅0.7％，動態周K線呈現一根大幅強勢震盪的小陽線，看似有進一步上行之中繼意蘊。

市場總在天堂地獄間輪回
近兩月黃金與原油市場可謂冰火兩重天。踏准節奏的投資者財源滾滾，如沐天堂；踏錯節奏的投資者，如墜地獄。然就如同世事輪回，市場亦總在天堂與地獄間輪回，昨日天堂恐乃今日地獄，今日地獄或亦明日天堂，此乃市場否極泰來或極泰否來運行之“道”。若無此“道”，何來投機溢價？何乃對沖基金生存空間？索羅斯亦恐將尋道巴菲特之生存邏輯了。

伴隨近月油價大幅下跌，原油市場進入冰河世紀。不少市場人士，甚至所謂經濟學家開始出現論據空洞、唯受血壓影響的10美元油價論。然嚴寒之後是陽春，陽春之後是盛夏，此乃市場與自然輪回之道。數九嚴寒已過，市場或已立春，最多再見倒春寒。

看一、二月全球股市一片寒冬凋零景象中，黃金臘梅一枝獨秀，雪裏紅格外耀眼誘人，令投資者駐足忘返。再加上全球最大黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust近日大刀闊斧“標杆式”地增持黃金，讓投資者難耐做多誘惑之癢，甚至“幻覺”漸生——願與嫦娥共度一宿，哪怕醉死天堂！是的，這正是市場投機主力希望給羊群營造的“頭腦風暴”。有曰“雲南印象、泰山印象、武夷印象、印象劉三姐……”，筆者姑且稱之為“黃金投機印象”，且漸進或正入印象高潮。

如何看待全球最大黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust近日大刀闊斧式地增持黃金的標杆意義？如何在原油冰河時期洞悉天氣逆轉的點滴？筆者在本期拿出些長期觀察積累，且與市場主流觀點明顯不同的部分乾貨，與投資者進行分享。總體觀點，目前不宜受SPDR大幅買進黃金的標杆式影響而繼續追漲做多。原油戰略“投機”機會正在來臨，如果後期主力繼續將名義油價壓低至26美元附近，甚至營造恐慌頭腦風暴再創新低，25美元、24美元。不僅戰略投資者，即便投機者，都請果斷做多，將那些你在前期對賭中輸掉的錢都贏回來。這是筆者2015年1月底，油價第一次下探43.58美元之際，建議投機者做多之後，又一次果斷建議投機者逢低做多。如果有幸獲得在24、25美元附近的做多機會，後市就等著翻倍吧，而不應該僅僅是2015年3月探底42.03美元後反彈50%。

不能將黃金ETF視為投機交易標杆
關於全球最大的黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust近日標杆式大幅增倉可能蘊含的市場意義，筆者週二日評中曾有分析。然筆者仍覺得有必要進一步納入周評以警示投資者——不能將黃金ETF標杆式的大幅增減倉異動，視為對金價後期波動的參考指引。

2月23日，來自德國商業銀行的資料顯示，全球黃金上市交易基金的黃金持倉在過去兩天增加了49.8噸，為2010年5月以來最大增幅，幾乎相當於全球一周的黃金產量。進一步看全球最大的黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust，從上週五開始，SPDR儼然一個被打了雞血的醉鬼，連續幾日大幅增倉，2月19日（週五）增加19.332噸，次日（2月22日週一）繼續等量增加19.331噸，24日增加8.029噸，致使總持倉從2015年12月中旬的630.166噸，急升至目前的760.323噸，增倉幅度20.65%。完全與最近兩個多月金價在1046.2美元至1263.21美元上行波段中，20.74%的最大反彈幅度同步。持倉創2015年3月3日以來新高。SPDR持倉波動與金價波動保持同步，亦或是SPDR操作邏輯與理念，並不一定意味著對黃金中期後市的進一步看好。然原因或亦不完全如此，不排除這標杆式操作有不光彩動機……

SPDR持倉單日增加近20噸，這種情況近年少見，連續兩日單日增倉近20噸，則更少見。這是進一步看多黃金的積極信號嗎？未必！如圖所示：
 
圖示近五個月時間內，SPDR有四次相對大幅增減倉情況：12月2日大幅減持約16噸。比較有趣的事情是，我們當日在內部報告中果斷修正戰略觀點翻多，此後市場表現印證了我們判斷的正確性。12月18日，SPDR大幅增倉18.749噸，看似對12月2日操作的“糾錯”，以及對市場即將反轉預期的相對肯定。不管怎麼說，這個操作還是非常漂亮的。

筆者在2011年12月9日寫過一篇文章《大多投資者不宜以黃金ETF為標杆》，此文通過詳細分析與舉例，警示投資者不能盲從SPDR的交易行為。若盲從，最終一定翻溝裏。不少關鍵時期，筆者懷疑SPDR利用其市場“陽關標杆”光環，幫助對沖基金在最後關頭誘多或誘空。

回顧其2015年12月2日的操作，在金價連續大幅下跌後，大肆減持15.776噸，這是不是有協助對沖基金最後“誘空”之嫌呢？當時很多深信並跟隨SPDR操作步調的投資者會認為，SPDR一定是判斷金價下跌趨勢會強化，故此才進一步加大平倉力度。此外，當時高盛等投行也言辭鑿鑿地表示，未來三個月、六個月金價會下跌至***目標位元。這對投資者而言，確實存在太大做空誘惑。如若不像我們一樣擁有自己獨立判斷，甚至判斷之後反其道而行之的前瞻性眼界，很難拒絕不被誘惑。此後幾個交易日，金價即出現明顯見底信號。12月18日，SPDR大幅回補倉位18.749噸“糾錯”了，但很多跟風操作的投機者未必會即時糾錯。12月2日至18日這段時間，足夠掩護一些對沖基金戰略調轉槍頭。故從最終結果來看，假如SPDR在12月2日真協助對沖基金誘空了，12月18日再糾錯，其沒有損失，但跟風者就未必了。此外，盲目跟風者還忽略了你與SPDR操作性質的不同：12月2日的交易，SPDR僅是“不帶杠杆”的“平倉”，而激進的你則可能是“放大杠杆主動做空”，儘管操作方向一樣，但操作性質迥然。不一樣的操作性質，必將帶來不一樣的持倉心理。故12月18日，SPDR可以當什麼都沒發生似的輕鬆大肆回補前幾日平倉，毫髮無損。而帶著杠杆主動做空的頭寸，在面對是否糾錯時，會糾結更多，甚至幻想那不過是個弱反彈，下跌中繼而已。

筆者基於長期連續觀察SPDR交易行為的經驗性認為：如果在金價連續大幅下跌之後，SPDR的減倉突然異常放大，投資者要小心跟風，不排除這是最後或階段性誘空可能。若時隔不久，SPDR再糾錯，大幅回補持倉，則誘空可能性就更大了；如果在金價連續大幅上漲之後，SPDR的增倉突然異常放大，投資者要小心跟風，不排除這是最後或階段性誘多可能。若時隔不久，SPDR再糾錯，大幅平倉，則誘多可能性就更大了。相似的一幕是否再度重演，請觀察未來一兩周內SPDR是否大幅平倉，權當近日啥事沒幹。

道理非常簡單：一個成熟的投資者，誰還會在大幅上漲後，大肆加碼追漲？誰還會在大幅下跌後，大肆加碼做空？“追漲殺跌”的交易行為本乃新手交學費的現象。SPDR作為久經沙場的老江湖，在不該跟隨大眾血壓追漲殺跌時，還故意放大追漲殺跌力度，其目的不是為了“示範”、“表演”，又是為了什麼呢？然誰會是其示範、表演的受益者呢？當然是引領並放大金價投機波動空間的對沖基金。誰會是其示範、表演的忠實觀眾呢？哦，它的舞臺搭建在風景優美的呼倫貝爾大草原上，周邊滿是潔白、肥碩而單純的羊群！而這樣的舞臺，在全球草原上皆有分佈。

上週五與本週一，SPDR大肆增倉19.332、19.331噸為那般呢？是不是示範、表演又開始了？如果在此後不長的時間內，其再度“糾錯”，那歷史重演的機會就增大了。當然，我們並非將這些信號作為單一操作依據，我們的操作更多依據對沖基金資金在場內外的流向與運作邏輯，會更可靠一些。最後再度查證了一下，SPDR在上週五19.332噸的單日增倉量，是自2011年8月8日單日增倉23.625噸之後的最大單日增倉，其市場意義確實值得“玩味”！

作者：本報特約撰稿人楊易君，威爾鑫投資咨詢有限公司首席分析師

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