缘何金银价涨难  皆因基金不积极

2018年2月11日     威尔鑫首席分析师   杨易君  （公众号：yangyijun1616）

任何理论无顶的金融市场，其大牛市产生条件，必须是当前“价格重心”企稳或运行在所有短、中、长期成本价格浪潮之上。若否，就只能空喊牛市。当然，也可能出现行情不错的结构性牛市，诚如近月原油市场。金银及其它商品、股票市场皆如此。近月有关黄金、原油牛市论调不少，但它们皆未形成当前价格重心企稳于浪潮之上的大牛市条件。如黄金、白银、原油之二十年价格成本分层图示：

各品种二十年价格移动成本分布，就像层层海浪，跌宕起伏。一个金融品种价格重心，只有企稳于所有价格海浪之上，头顶无浪、无阻，随波逐浪的阻力才会最小，才会有大牛市。当然，海浪之上也有不同的风阻或风助，但风阻远不如浪阻力度强劲。价格海浪之下，层层方向不一的暗流作用力交织，既有助力，也有阻力。当前黄金、白银、原油价格重心，均运行在各自价格海浪之下，故期待大牛，还需多一些耐心与理性。

对冲基金对市场判断的综合智慧，无疑要比一般机构与散户高很多。如果一个市场，对冲基金参与意愿不强，这个市场就难有大牛市，甚至难有强劲的结构性牛市。

近月原油价格为何反弹如此强劲，强势为何韧性十足？重要原因之一，是对冲基金参与积极性很高，如图所示：

当前NYMEX原油期货未平仓合约总值为2691亿美元，距离2013年创下的4121亿美元历史纪录，还有很大差距。

但看对冲基金在NYMEX原油期货市场中的多空双向总持仓、净持仓市值，均接近于2014年6月创下的历史最高纪录。说明在此轮油价上涨过程中，对冲基金的投机推手极强，一般散户与机构参与热情不如对冲基金。对应的油价涨幅较大，且强势很有韧性。

虽近月油价上涨幅度很大，但距离原油价格成本分布浪潮的海平面，尚有不小距离。理论海面在75美元附近。近月，对冲基金做多原油的能量释放频创历史纪录，持仓市值也接近历史纪录。在美元极可能阶段性，甚至中期见顶，全球主要股市中期见顶迹象明显的背景下，基金做多原油市场的能量也泰极之后，面临丕来，油价应已中期见顶。中期还将对应着商品指数，甚至CPI价格指数的回软。

为何金价难以进一步上涨？因金价重心依然运行在移动成本价格浪潮下方，海平面的阻力极强。最新理论海平面位置在1370美元附近，金价浮出海面的距离不算大。如图所示：

最近两年，金价一直受海平面阻力重心ma线压制，2016年的1375.1美元、近期的1366美元，皆精确受阻于此，充分体现出成本均价浪潮海面对金价的作用力非常有效。并非说金价运行在30日、60日、甚至年线上方，大牛市就来了。

就近两年对冲基金、全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust运作轨迹来看。从2015年金价见底1046.2美元之后，至2016年见顶1375.10美元这波中期涨势对应的操作来看，无论对冲基金群体，还是SPDR，都具备很高的“战略”智慧。它们在那一轮金价上行中积极做多，且对顶部把握也相当好。

然对应再看2017年9月的1357.45美元，2018年初的1366美元顶部，可以发现基金参与意愿比较低。尤其1357.45美元、1366美元对应的两个顶部区，整个COMEX期金未平仓合约随同金价创新高而创了新高，由1546亿美元升高至1562亿美元。但对冲基金多空双向持仓、净持仓市值却背离下降，显示参与做多黄金的意愿不强。尤其净多持仓，近期最高净多持仓市值为288亿美元，竟然低于2017年11月底，金价尚在1299美元附近时，对应的1303亿美元，充分显示对冲基金并不看好黄金中期前景。

全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust持仓变动也是一样，目前持仓已创2017年9月以来的持仓新低，并未因年初金价的上涨而层层加仓。

基金没有重度参与，何来大牛市！何来类似于原油市场的局部强牛市！

白银市场，对冲基金参与意愿更低，这使得银价相对于金价的宏观总体运行更弱。当前银价距离价格成本浪潮的海平面更远，最新理论位置在23美元略下，而最新银价尚在海底：

对冲基金在COMEX期银市场的净多持仓，大致运行在2016年见顶21.12美元之后的最低位置附近。

全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持仓，也是迭创两年低点。

黄金市场，常见影响因素有四：1）美元宏观运行趋势；2）全球通胀趋势；3）金融危机或政体动荡；4）地缘政治危机。四大因素中，1、2因素是最根本持久的因素。3、4因素缺乏1、2因素的利好叠加，牛市行情不会持久。最多体现时间不长的阶段性投机价值。

就目前黄金市场而言，上述四大因素中，唯有第一，即弱势美元对当前黄金市场构成利好。其余三因素对当前黄金市场没有丝毫影响，尤其非常重要的通胀因素。目前以美国为代表的通胀指标，位于2%附近。中国通胀亦如此，持续一年运行在2%以下，无通胀之虑。故此，当前金价波动，唯看美元。

中期来看，不排除美元转强可能。原油与商品市场中期见顶可能越来越大。商品市场中期见顶，又会进一步减小通胀压力，这些因素都对黄金市场不利。

实际操作上，2017年，我们秉持稳健操作，总计为咨询客户带来了不低于50%的稳健收益。我们坚信2018年的获利会更稳健，目前客户持仓基本处于新一轮操作后的全面盈利状态。

虽2017年12月中旬之后，国际金价反弹力度较强，但由于黄金市场缺乏除美元以外的其它三大支撑，对冲基金做多意愿不强，使得金价上行难以持续。而单纯由弱势美元带来的金价上涨力度，在国内被人民币升值大肆对冲消化。虽国际金价相对于去年12月尚有约80美元涨幅，但人民币金价已创新低。

2018年黄金市场的影响因素不会像2017年那么单一，这也意味着2018年的黄金市场存在诸多不确定性。有大幅调整的不确定性，但又未必。美股在2018年会是动荡的一年，尽管近期股市大幅下跌，金市没有做出相应避险反应，但不代表以后也如此。也即2018年的金融市场动荡，将是操作黄金不得不考虑的因素之一。这意味着我们的中期操作，并不会一味做空黄金。而类似银价等距离海平面越远，甚至潜伏海底的品种，不排除反弹力度更大的可能。威尔鑫咨询期待与金银市场投资者牵手同行。