如何冷静审视 黄金市场的几重天        

2020年6月1日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616

• 金价月线技术超买与人气趋势的矛盾

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五月收官，金价创出2012年12月以来新高，继续为投资者交出优异投资绩效答卷。与此同时，黄金市场中也呈现出越来越多的“异像”，就像西域高原之日内几重天：时而风云突变，然终不影响空气通透与阳光灿烂。

目前黄金市场中周期技术面，已体现一定程度超买状态。但整个中期市场上行趋势保持完好，现货市场呈现出越来越强的买入兴致。然对冲基金在巨大中期获利中，却体现出继续做多黄金的谨慎，不再盲目追涨。如金价月K线图示：

无论金价月线KD指标，还是RSI指标，都显示当前黄金市场呈现出一定超买状态。

月线RSI指标甚至体现出比2011年见顶1920.8美元时更强超买信号。

月线KD指标形态与超买状态，也蕴似2011年见大顶前的超买与顶背离状态。

月线BOLL指标则显示金价上行趋势、轨道完好，金价紧贴“中枢线”支撑，稳健上行，形态趋势未见明显加速。

黄金场外现货市场买兴增强

五月金银现货市场，都体现出越来越强的买兴，尤以金银ETF的不断增仓为代表。五月全球金银ETF都在积极增仓，白银ETF增仓意愿更强。如全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust、全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持仓变化历史，以及对应金银价格变化历史图示：

如图所示，虽一季度银价一度创出2011年见大顶前后的十几年新低，但全球最大白银ETF-iShares的持仓却在不断逆势放大，并不断大幅刷新2010年创下的历史持仓新高，此后对应着银价超过50%的强势回升。

金价走势虽然比银价更强，但全球最大黄金ETF-SPDR持仓并未刷新2012年创下的历史新高。

目前黄金EFT-SPDR持仓为1123.14吨，对应着623亿美元持仓市值。当前SPDR持仓远超所有对冲基金在COMEX期金市场中的最新净多持仓市值。白银ETF-iShares的最新持仓为14409.43吨，对应着约81美元的持仓市值。

从近期各媒体关于金条、黄金首饰的销售报道来看，各卖场在4、5月的销售明显好于一季度，彰显场外黄金现货需求正变得越来越强。根据世界黄金协会统计，全球黄金ETF总持仓上月增加了170吨至3355吨的历史新高，总资产管理规模也创下了1840亿美元新高。

黄金市场艳阳高照下的些许阴霾

笔者前段从现货金价月K线技术方面，简单分析过当前黄金市场技术面的超买信号。下面再从笔者设计的几个特色指标，对当前黄金市场机会风险进行量化分析。如金价K线图示：

从市场多空能量分布状态来看，当前黄金市场仍是多头占据绝对主导地位。对冲基金累积的巨大中期获利，没有得到充分消化。能量波收口状态越明显，代表市场消化整理越充分，目前收口状态显然算不上明显。2015年底、208年三季度出现“咬合状态”，是极佳的中期做多时机。我们在2018年金价处于绝对底部时，给出了中期看多黄金的21大基本面与技术量化理由。

再如笔者根据黄金特有市场属性针对设计的综合指标。此指标虽只有一条线，却涵盖了20多个其它技术与经济数据。该指标日线、周线、月线信息量化完全一样，这样省去了笔者分析更多其它技术指标，更多不同周期技术的繁琐。

笔者在该指标中分别设置了系列量化坐标：牛大顶、牛小顶、牛底熊顶区、熊大底。什么意思呢？牛大顶坐标的含义是，即便黄金宏观牛市中，金价综合指标触及牛大顶坐标时，都要注意金价见中长期大顶可能。若更多关联市场信号配合，黄金市场本身异动配合，应考虑中期多头平仓后转而做空。

牛小顶坐标含义，是指在黄金大体处于宏观偏牛区间震荡市定调中，综合指标触及该坐标线时，要注意黄金结构性牛市见顶可能。牛小顶附近做空需谨慎，需要更多信号共振支持。

牛底熊顶区坐标含义，在黄金处于宏观熊市定调中，金价反弹令综合指标触及该线，金价阶段或中期反弹可能见顶，要注意波段兑现多头获利，并反手做空。而在黄金牛市定调中，当指标回落到该线时，可能是金价波段或阶段见底信号，要注意逢低做多。

何为市场牛、熊市定调？观察指标运行重心在该线上方还是下方。指标运行重心在上为牛市定调，指标运行重心在下为熊市定调。但在牛熊转换时，要非常谨慎，过于倚重该信号，容易掉进过早操作陷阱。此时，我们需要梳理整个黄金市场资金分布状态，前期获利消化是否充分？美国中期流动性趋势，黄金领先指标对黄金市场利好利空状态等。

熊大底坐标含义，根本不用看其它信号，无论黄金市场处于牛市，还是熊市阶段，综合指标触及该线，大胆做多，阶段或中期稳赚。图中综合技术指标在各坐标线附近对应的金价顶底信号非常清晰，对指导我们进行中期或波段操作，很有参考价值。

目前综合指标处于“牛小顶”压制状态，此前两次该指标达到此位置后，迎来了超过百美元的大幅回调。目前金价是再度遇阻产生大幅调整，还是在第三次冲击后形成突破，并挑战“牛大顶”天线高压，只有拭目以待了。

从对冲基金在黄金市场中的行为量化来看，与场外黄金ETF的大肆买进，投资者踊跃买入有些不同：

虽五月金价延续强势，但对冲基金主动大肆做多黄金的意愿却在下降，甚至倾向于在逢高兑现获利。目前基金行为已明显脱离做多黄金热情的“沸点区”，在逢高兑现黄金市场获利的行为驱使下，基金行为量化在滑向做多黄金的冰点区。

但从对冲基金行为历史量化来看，基金行为从沸点到冰点，或从冰点到沸点的过程，往往存在反复，并对应着金价波动的反复。就基金行为历史波动规律来看，在冰点区做多黄金，通常具备较好安全边际。而在沸点区做空黄金的安全边际不确定，需要参考更多信号。如果在黄金牛市定调中做空，可能遭遇非常明显的尴尬，金价可能在基金做多黄金的沸点区反复钝化中走强。在黄金中长期熊市定调中，于基金行为沸点区做空黄金，则存在很好安全边际。

就当前而言，虽看似对冲基金做多黄金的行为正靠近利空黄金的“冰点区”，但同时也意味着基金可能随时根据依然利多的市场氛围，再次助推金价一把。

在黄金市场处于牛市定调氛围中，当基金行为量化滑落至“冰点区”，逢低做多黄金的安全边际非常大，对应着可能很棒的阶段或中期机会。

COMEX黄金的库存异常

2020年4、5月份，COMEX期金市场的黄金库存出现了连续“异常”变化：

从具体数据来看，此前COMEX黄金库存，每周大致维持40-50吨增量，但上周库存增量放大到了70吨。从整个COMEX黄金库存量历史走势来看，最大库存为2010-2012年的365吨左右，2016年库存达到350吨后，即确认金价中期大顶。故对于此阶段库存巨幅增加至855吨的“极异常”状况，我们要多些逻辑思考。

短期金市与具体操作量化

根据系列技术面、资金分布、基本面、流动性等分析进行定调之后，终将落实到具体市场操作。我们会将上述信息尽可能融入计算机程序，对阶段或中期具体操作信息给出量化，以尽可能减少“即时情绪”带来的干扰。如金价4小时K线，以及我们设计的短期执行程序图示：

图中红色填充市场阶段，提示我们秉持“牛市”思维，这种思维模式下的“定仓多”，安全边际很大。其余还有“熊市”与“震荡市”的市场阶段定调。

图中信号显示，4-5月，总计短线“定仓多”过渡的提示只有4次，如图中A、B、C、E位置。两个月只有四次建仓操作提醒，两次“调仓？”思考提醒，确实也够无趣了。但致力于稳健长效理念，唯“弱水三千，只取一瓢”！

对冲基金在外汇期货与美元指数期货大致活动信息

对冲基金在六大外汇期货市场中，对美元的操作信息如何呢？如图所示：

目前对冲基金在六大外汇期货市场中，持有的美元净空头寸为86.0196亿美元，而上一期数据为净空76.6535亿美元。相信路透社计算出数据信息会与我们完全一致，我们此前计算的数据信息与路透社滞后公布的数据信息比对，连小数点都没有差别，只是我们小数点后位数更多而已。

从对冲基金在各外汇币种中对美元净持仓的分项数据观察，基金在欧元兑美元期货市场净多103.1858亿美元，对应着净空美元103.1858亿美元；在澳元兑美元期货市场净空26.9294亿美元，对应净多美元26.9294美元，后面同理；在英镑兑美元期货市场净空17.1546亿美元，在美元兑日元期货市场净多40.2295亿美元，在美元兑加元期货市场净空24.6258亿美元，在美元兑瑞郎期货市场净多11.3141亿美元，在美元指数期货市场净多14.6583亿美元。直接计总，持有美元的净空头寸为71.3613亿美元。

但在该系列数据处理上，我们衍生了更多处理。包括引入对冲基金在美元指数期货市场中的持仓状况，以及将对冲基金在六大外汇期货市场中，持有的美元净头寸，相对于该外汇币种在美元指数中权重进行除权，以得到对美元指数更为直接有效的影响力等。

基金在外汇期货市场中，对美元操作的二十年历史信息如图所示：

从数据可以大致看出，对冲基金在外汇期货市场中的活动能量越来越大。不仅外汇市场，商品市场也一样，以黄金市场为例，1986年COMEX期金市场未平仓合约总市值才一百多亿美元，而目前最高已近5000亿美元，或缘于全球货币总量持续放大所致。

由于欧元占比美元指数权重为57.2%，故欧元波动基本对应着美元指数的反向波动。而对冲基金在欧元期货市场中的操作，对分析美元更具参考价值。如美元日K线，以及对冲基金在欧元期货市场净持仓、空头持仓历史演变图示：

自2008年美元宏观见底70.68点后，对冲基金在欧元期货市场中净持仓与空头持仓出现“咬合状态”后，看空美元的行为都不可取。这意味着尽管不少分析主流认为，在美联储超宽松货币释放背景下的美元应该贬值，但过程未必那么简单。甚至美元指数再刷新数年新高，笔者也不感到丝毫奇怪。笔者在五月中旬发布的《50年白银历史回顾与宏观技术解析》，不少投资者声称被作为教科书式地收藏着。其实，50年美元的宏观技术也同样神奇，笔者也一直在酝酿发表一篇专门针对美元指数的深度分析报告，敬请关注。