前言

周三以1836.91美元开盘，最高上试1843.56美元，最低下探1813.10美元，报收1815.17美元，下跌22.14美元，跌幅1.21%。日K线长阴回落，看似有结束持续数周反弹的意蕴表象。美元对应长阳反弹。

 
数据消息面上，美国4月CPI同比 4.2%，预期 3.6%，前值 2.6%；4月核心CPI同比 3%，预期 2.3%，前值1.6%。数据公布后，美国前财长萨默斯向白宫发出了通胀警告，称经济面临的主要风险是“过热”。此后，来自德国的数据也显示出通胀信号：根据德国联邦统计局当地时间12日发布的最新初步数据，德国4月通胀率为2.0%，连续第四个月正增长，达到2019年4月以来的最高值。

数据信息传递着通胀强化信息，理当利好黄金市场。数据公布后，金融市场反应明显。

期初黄金市场呈现出“风险”反应特征，具体表现为美元指数快速上行，金价急速下行超过10美元。

但盘口很快逆转，金价由跌转涨，脱离日内底部上行约20美元，美元开始回落。从数据信息来看，通胀预期强化应刺激金价上行。这应该才是周三晚间美国CPI数据公布后，黄金盘口对数据的应有反应。

就在市场认为日内金价可上行信号可能确定时，市场又一次发生逆转。美元再次企稳反弹，金价由涨转跌，并将弱势维持至隔夜纽约收盘，当日黄金市场表现整个风险市场表现一样，大幅下跌。对参考数据信息参与短期做多的投资者而言，无疑一头雾水且惊慌。

周三“风险市场运行特征”是黄金市场的应有表现吗？黄金市场不是具备避险特征吗？为何周三呈现出风险反应？这应该是金价的技术反应，并非是对周三美国物价指数信息的合理反应。

从金价日均线系统观察，金价连续大幅反弹数周之后，已触及年线反压。通常来说，年线对市场会有较强影响，至少短期影响会有。同时，年线附近还有不少其它技术影响信息。敬请关注威尔鑫后期黄金市场评论。

本期评论重点，又一次详细地从金银ETF在金银市场的持仓演变情况，对冲基金在黄金期货市场中的持仓分布特征，以及交易行为分析，力图洞悉黄金市场可能的本质演变。而非跟随不可预期的短期数据消息去捕捉黄金市场的短期信号。更何况，黄金市场的短期波动，不少时候可能逆数据消息。故超短期参考消息面的操纵难度非常大，陷阱特别多。希望更多投资者牵手威尔鑫同行，去洞悉市场运行本质，而不是太过执迷于市场短期波动。

尽管我们在4月15日内部报告《判断金价3月上旬见底的20几个信号》原版回顾中，对判断3月上旬金价将在1680美元附近出现极佳中期买点的论证极其详实。这其中也包括了对对冲基金行为的解读，甚至我们极其肯定地判断对冲基金在4月中上旬加注做空黄金，是能量极其有限的“犯错”。后市这部分基金必然遭遇逼空而止损，甚至调转枪头加入多头阵营。

当学界与官方在近两周关于通胀忧虑的论调甚嚣尘上时，就是一种冲锋号。从最新对冲基金在黄金市场中仓位资金分布情况来看，尚未出现明显止损，但我相信周末CFTC报告出炉后，应该会初步看到基金空头的明显止损交易行为。

本期报告，我们将从对冲基金在黄金市场的持仓分布状况解读金价理应的演进趋势。并辅以分析对冲基金在六大外汇期货市场中对美元的操作情况。

1 全球最大金银ETF持仓历史
首先，让我们观察全球最大金银ETF在金银现货市场中的持仓变化历史：
 
截止5月8日，全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust持仓黄金1025.15吨，对应市值602亿美元。全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持仓白银17627.83吨，对应市值155亿美元。

千万不要低估全球最大黄金ETF-SPDR的能量，其最新1025.15吨的持仓量，与当前1073.61吨COMEX期金总库存相当。最新整个COMEX期金市场未平仓合约总市值为1462.93吨。且需要注意的是，期金未平仓合约是带杠杆的保证金，而ETF-SPDR持仓是不含杠杆的实物。由此可见，黄金ETF-SPDR对黄金市场的影响不可谓不大。

最近几周，全球最大的金银ETF都在降低持仓，但为何金银价格并未因此承压，反而节节上行呢？有多少投资者思考过其中的逻辑？！是谁在买，而且比金银ETF基金的卖盘劲道更强！

附全球最大的金银ETF整个持仓历史变化，威尔鑫网站不停在更新：
 
从金银ETF成立至今的整个历史观察，全球最大的黄金ETF-SPDR最大持仓尚未突破2011/2012年创下的历史纪录。但全球最大的白银ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持仓却大幅创出历史新高。当然，在2011-2015年银价巨幅下行期间，白银ETF-iShares似乎降仓不足，也值得思考！

2  COMEX期金市场解读
笔者对COMEX期金市场的解读，主要还是解读对冲基金行为。如COMEX期金市场持仓结构图示：
 
我们上一节分析过，COMEX期金市场未平仓合约1462.93吨，但由于持仓为多空双向等量，故此多空合约总量为未平仓合约的2倍，对应折合市价为1663.80亿美元。(笔者此前对COMEX期金未平仓合约市值计算不正确，多算了一倍，特此说明。笔者在计算时，知道未平仓合约总持仓是多空单边总仓，实际总持仓应该翻倍。但在设计计算程式时，不留心翻倍之后再翻倍了。但并不影响基金持仓市值数据的正确。)

图中可以看出，对冲基金多空双向总持仓市值为813.2亿美元，占比整个COMEX期金市场未平仓合约市值的48.9%。对冲基金净持仓占比COMEX期金未平仓合约的36.3%，基金多头占比COMEX期金的67%，基金空头占比30.7%。

从上述比例关系可以看出，在整个COMEX期金市场中，对冲基金作用很大。尤其基金多头，占据整个COMEX期金未平仓合约的67%。故基金持仓与运作方向，对黄金市场影响不可谓不大。

然观近两年COMEX未平仓合约变化历史，当前COMEX未平仓合约似乎依然处于一年多绝对低位区域。后市COMEX未平仓合约容量放大回升是必然趋势。但COMEX未平仓合约容量放大回升将由多头增仓促成，还是空头增仓促成呢？

观当前对冲基金在COMEX期金市场中的多空双向总持仓，净持仓市值变化历史。最新多空双向总持仓为813.2亿美元，处于一年多中低位。基金净持仓市值为302亿美元，处于近年绝对低位区。后市基金净持仓市值是回升，还是继续下降呢？基于通胀预期正越来越强烈地演变为黄金市场的支撑题材，我们判断后期基金净持仓市值上行概率更大，这理当对应着金价上行。

    目前对冲基金空头持仓占比COMEX期金未平仓合约的30.7%，看似基金空头力量也不弱。
    但基金多头与基金空头占比中，都包含了基金套利占比。基金套利为基金多空等量持仓，目前基金套利持仓占比为9.6%。
    基金多头扣除套利后的单边多头，占比未平仓合约比重为67%-9.6%=57.4%。
    基金单边空头占比未平仓合约为比重为30.7%-9.6%=21.1%。
    扣除基金套利因素之后，仅看基金单边持仓，基金多头占比未平仓合约的比重为57.4%，基金空头占比未平仓合约的比重为21.1%。基金多头对空头的优势就更明显了。
    目前基金空头持仓占比已创出一年多新高，试想一想：能量仍处于劣势地位的基金空头，在通胀预期渐强的基本面背景下，伴随金价的节节上行，有多少理由敢继续加注做空？！
    笔者预期，周末市场数据梳理统计中，我们应该会发现基金空头的明显止损交易行为。

3 基金外汇期货市场情况梳理
对冲基金在六大外汇期货市场中的资金流向与持仓分布状况如何呢？如图所示：
 
截止5月4日的市场数据统计，对冲基金在六大外汇期货市场中，持有的美元净空为111.1166亿美元，上一期数据为100.6007亿美元。但在美元指数期货市场中，基金净多美元1.8677亿美元。数据计总后，基金在六大外汇期货市场、美元指数期货市场中，持有美元的头寸为净空109.25亿美元，上一期数据为98.11亿美元。

数据信息显示，对冲基金又开始在回补美元空头了。

观最近几个月数据，对冲基金持有的美元净空在2020年9月曾高达344.5721亿美元。此后伴随美元的反弹，基金美元净空持仓不断下降。4月中旬下降至55.6718亿美元后，目前再度回升至109.25亿美元，显示基金有明显回补美元空头的行为。

就基金美元净持仓变化历史曲线观察，美元似乎已完成“超跌反弹”，即在宏观技术上完成了对美元指数90点附近的支撑反应。

就分项数据观察，基金做空美元的主战场在欧元期货市场，而日元期货市场则成为美元多头主战场。

基金在外汇期货市场中，对美元操作的二十年历史信息如图所示：
 
从基金20年在美元期货市场中的净持仓分布特征观察，当前属于空头主导的市场。且历经数周反弹之后，很大程度消化了前期对美元的过度做空，目前处于美元的常态趋空阶段。但宏观技术上，仍处于十年均线的作用力影响范围中。

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