美元升息铁蹄

​会否踏垮 黄金        

2021年09月24日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616

9月23日隔夜凌晨2点，美联储公布美元利率决议及会后预期声明。消息显示，美联储将基准利率维持在0%-0.25%不变。美联储FOMC声明，将继续每月增持至少800亿美元的国债，以及至少400亿美元的住房抵押贷款支持证券，直到委员会的充分就业和物价稳定的目标取得实质性进展。决议及会后声明完全符合市场预期。

但美联储FOMC9月点阵图显示，支持尽早升息的委员越来越多。占委员总数一半的委员（9名）预计2022年将开始加息。其中6名委员预计2022年升息一次，3名委员预计在2022年升息两次。

综合信息观察思考，上述预期，乃基于经济按照当前大体节奏稳健复苏，疫情没有较大意外变故的前提。若确实如此，部分市场观点预期可能在下一次议息会议（11月4日）后，美联储有公布缩减购债的可能。

会议中虽然没有特别强调疫情对经济影响的不确定性，但美联储FOMC在9月经济预期摘要中大幅下调了今年GDP增速预期，即表达了疫情若有意外，则经济必要意外的复杂性。

虽然2021年塔尔德新冠变种病毒，拖慢了经济复苏进程，降低了经济复苏力度。但美联储FOMC认为这将为明年、后年带来更大的GDP增速弹性。若这种推论与基本事实大体相符，或意味着若金融市场泡沫不进一步过分累积，未来两年出现系统性风险的可能也不大。

当然，物价、通胀趋势，始终是美联储关心的重点。美联储FOMC在9月经济预期中上调了明后三年核心PCE通胀预期。

一方面，美联储继续强调高通胀仅是“暂时性”的。同时又在经济预期中上调明后三年核心PCE通胀预期，这岂不与通胀仅是“暂时性”的观点相矛盾？！

相较于美联储FOMC会后声明与对经济的预期声明，美联储主席鲍威尔的观点一如既往地维持“模糊”，其观点相较于美联储委员、FOMC要温婉很多：通胀正在上升，且可能会持续几个月，然后缓和。没有表达对长期通胀的看法。

相较于一半委员认为2022年应该升息的观点，鲍威尔仅认为2022年年中逐步结束购债，可能是合适的。关于升息，鲍威尔认为远未达到升息条件。

综合鲍威尔、美联储委员观点，FOMC声明内容，保守预期：2022年美联储缩减购债，2023年必有升息，应无多大争议。

换句话说，美联储减少刺激，开启货币紧缩的步调越来越清晰，越来越近！在此背景下，甚至进入货币紧缩阶段后，商品市场前景，黄金市场前景将如何呢？

一般意义上的逻辑认为为，货币刺激逐渐减少，直至流动性紧缩，形成的流动性活水减少局面，将利空风险市场、商品市场与黄金市场。然实际情况真是如此吗？

数十年美元基准利率变动历史，以及对应的金融市场变动历史说明，我们过于关注这些信息，不过是听闻了更多噪音而已。如1980-2000年期间的美国联邦基金利率（美元基准利率）、美国中期综合流动性（综合利率、货币增速、债券增速）、美国CPI与PPI物价指数年率图示：

如果我们按照书面逻辑认为：美元利率上行，美元指数将上行，金价将下跌。美元利率下行，美元指数将下跌，金价将上涨。

那么1980-2000年间的20年，美国联邦基金利率从19.08%震荡下调至4.75%，应该对应着黄金市场的一轮震荡大牛市。然实际上，黄金在这20年中刚好处于大熊市中。

同样在这20年中，美国物价总体震荡下行。在20年美元降息大趋势中，并未带来物价指数的上行。

故此，你可以忘记美元利率与黄金市场的宏观关系了！

就宏观趋势而言，物价趋势与黄金市场趋势的关联度，要远远高于美元利率趋势与黄金趋势的关系。

无论长期趋势，还是中期趋势，美元利率趋势与美国中期流动性趋势之间的正向关联度较高。

将美国流动性趋势与美元利率趋势“等量代换”后，理解美国流动性趋势与黄金市场趋势的关联，似乎也没有确定性了。尽管这几年，美国中期流动性与黄金市场趋势正相关联度很高。

进一步参数图表观察思考中期趋势：

1980年8月至1983年6月，即A点前时段。美元利率从19.08%快速下调至8.63%，金价首先是从700美元上方暴跌至296.80美元，再大幅反弹至509.30美元。对应美国CPI、PPI物价大幅下行。降息并没恶化物价。

观这段时期的流动性，并不与大幅下行的利率趋势同步，而是W型。说明这段时间，除了美元降息以外，还有基于降息对流动性冲击的缓冲手段。不难理解，降息紧缩是全面的，而基于降息的流动性缓冲，一定是通过债务等手段，有较强定向性。可以想象得到，这段时期的美国经济，结构分化很明显。我们近年经济运行特征，多少有些类似，宽松定向性明显（房产定向紧缩），经济结构分化明显。只是应该没有这段时期的美国经济结构分化来得尖锐。

观A点前黄金价格与流动性、利率趋势、物价关系，与流动性中期关联度无疑更高。而物价指数见底后，虽无明显反弹，但至少已不再拖金价反弹后腿。

1983年6月至1984年8月（AB段），联邦基金利率从8.63%反弹至11.64%。对应着流动性回落，金价大幅下行。这段时期的利率、流动性、金价三者关系，符合一般逻辑意义理解。然又与物价指数运行逻辑相悖。

1984年8月至1986年10月（BC段），美元利率从11.64%下调至5.85%。大幅降息对应着美国中期流动性加速释放。然BC段的金价相对于美国流动性宽松、美元降息，只能说是“差强人意”。是什么因素对冲了黄金市场面临的美元降息、流动性宽松大利好?当然是通胀。中期超级宽松，物价竟然连续下行，对冲了黄金市场面临的大利好。

1986年10月至1989年4月（CD段）上半段，美元利率只是震荡温和上调，但物价回升力度很强，金价由缓缓回升局面转变为加速上行。又一次证明物价对金价的影响，要强于利率对金价的影响。

整个CD阶段，是升息中周期，对应着综合流动性的中周期回落。但黄金价格，则是倒V形态，并非单边下跌。C、D两时点对比，利率变化明显，流动性变化明显，物价变化明显，但金价几乎没有绝对变化。

1989年4月至1992年9月，美元进入3年多的降息中长周期。理论而言，金价应该迎来长达三年多的牛市才对。然实际情况是，金价在这三年多总体震荡下跌，且总计下跌幅度不小。

思考原因：降息并未带来物价上行，期间物价震荡下行。再对比利率趋势与美国中期综合流动性趋势，可以发现，流动性趋势与利率下调趋势力度不成比例，说明有财政手段在对冲降息带来的流动性冲击。

1992年9月至1995年2月（EF段），尤其1994年2月至1995年2月这一年，美元利率由3.25%上升至6%。一般逻辑理解，应该冲击金价。然实际上金价却并未下跌，整个EF区间金价涨幅不小。对比观察，利率与流动性同步程度很高，但与金价关联度不高。金价与物价正相关联明显。

1995年2月至1998年11月（FG段），美元利率进入温和降息中长周期。一般意义上理解，金价应该走强才对。实际情况是，金价大幅下行。关联对比，利率与流动性趋势高度关联，对并未对金价构成理论意义上的指引。金价，依然与物价高度关联，其间物价指数大幅下行！

所以，关注黄金市场，有必要过于关注美联储利率调控噪音吗？！

对美元利率调控的关注，本质是对流动性走向的关注。然利率对流动性的影响，也未必有高度决定性。因为，构成流动性的因素中，除了货币因素，还有财政因素。不要只关注鲍威尔，而忽略耶伦，忽略拜登。

在市场过度聚焦美联储戏份时，财政方面，5500亿美元一揽子计划后，另外3.5万亿美元预算纲要在路上。故真正的流动性走向如何，物价走向如何，并非美联储能全权决定。多关注黄金市场本身内蕴，才是黄金市场投资正道：

中宏观形态：L，旗杆！L1L2，期面。旗形整理有结束可能。

中期形态，H，你也可当成中期旗杆。若H1期面边沿不被击穿，那么旗型下跌将失败。

甚至，1676.71、1680.23美元有形成双底可能。当然，只有突破1916.53美元，中继整理的“双底”技术意义才成立。目前嘛，你若无太多确凿判断依据，摸着石头过河，是最实惠的战术策略。更深、更详细解读，欢迎牵手威尔鑫，感受更多不一样的具体视角！

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