为何2025年美国通胀

极大概率会超预期转强

这将如何影响 黄金市场呢？      

2024年12月21日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 来源：杨易君黄金与金融投资 

上周国际现货金价以2648.73美元开盘，最高上试2664.37美元，最低下探2582.62美元，报收2620.79美元，下跌27.87美元，跌幅1.05%，周K线呈窄幅震荡回软小阴线。年内涨幅27.06%。

上周美元指数以106.94点开盘，最高上试108.53点，最低下探106.68点，报收107.78点，上涨810点，涨幅0.76%，周K线呈震荡上行中阳线，再创两年新高。年内涨幅6.39%。

上周wellxin贵金指数以5457.09点开盘，最高上试5503.58点，最低下探5245.79点，报收5351.86点，下跌111.14点，跌幅2.03%，周K线呈震荡下跌中阴线，创三个月新低。年内涨幅14.78%。

上周：

国际现货银价下跌3.44%，报收29.51美元，年内上涨24.19%；

国际现货铂金价格上涨0.16%，报收926.15美元，年内下跌6.19%；

国际现货钯金价格下跌3.34%，报收920.57美元，年内下跌16.20%；

NYMEX原油价格下跌2.12%，报收69.58美元，年内下跌2.45%；

伦铜下跌1.24%，报收8944美元，年内上涨4.46%；

伦铝下跌2.79%，报收2542美元，年内上涨6.47%；

伦铅下跌1.61%，报收1981.00美元，年内下跌4.16%；

伦锌下跌3.79%，报收2972.50美元，年内上涨11.66%；

伦镍下跌3.15%，报收15350.00美元，年内下跌7.64%；

伦锡下跌1.26%，报收28660.00美元，年内上涨13.28%；

美股道琼斯指数下跌2.25%，纳斯达克指数下跌1.78%，标准普尔下跌1.99%。

综合观察思考，在年内美元指数大幅上涨6.39%的背景下：金银涨幅都超过了20%；商品金属有涨有跌，而非普跌；油价跌幅远小于美元涨幅。这说明强势美元越来越无助于抑制金银、商品金属、原油转强的市场底蕴了。

上周基本面重大事件为美联储利率决议及会后声明。利率决议符合市场预期，美元降息25点，美国联邦基金利率上限下降至4.5%：

然美联储会后声明大肆放鹰，令商品市场、美股、黄金等市场大幅下跌。美联储12月点阵图中值显示，美联储预期2025年将降息两次，每次25个基点，相较于9月预期2025年降息四次，降息预期次数减半，市场倍受冲击。声明公布至鲍威尔讲话期间，现货黄金单边大幅下挫56美元，美元上涨1100点。美联储预期2025年通胀有上行风险。此外，美联储主席鲍威尔被问及2025年是否存在升息可能性时，委婉表示可能性极小。

就目前已知信息观察，未来两年美元利率总体还是趋于下降，仅利率变化的节奏预期有差异，甚至美联储内部官员对此分歧也比较大。

观始于2000年后的前三轮美元降息，美联储在A、B、C位置推开降息周期之窗后，无论降息幅度大小，后市金价都不同程度走强。故在2025年美联储总体延续宽松趋势的节奏中，金价延续上涨概率很大。

观美联储在2007年9月中旬，即B位置开始降息后，即便降息刺激通胀趋势回升，尤其PPI年率回升力度极强，也没有影响美联储继续降息的步伐。而美联储持续宽松，也未能让美国避免一场程度严重的经济金融危机。

就当前美国经济、金融状况综合观察思考，美国地产泡沫、美股泡沫都明显强于2008年经济、金融危机前。但无论美联储，还是欧美金融机构，似乎没有对美国经济金融前景感到担心。而笔者就美国债务成本差异演化历史观察，2025年，最迟2026年，美国应该难以避免一轮经济金融危机，笔者将在年末进一步详细论证。如果2025年欧美通胀趋势性回升，应该成为引爆美国经济金融的导火线。2008年美国经济金融危机，虽引爆点为美国急剧放大的次贷泡沫。然观2007年7月至2008年7月通胀趋势，也可以说是新一轮通胀刺破了美国地产泡沫。期间的美国CPI年率从1.9%快速上行至5.4%。而美联储为了金融稳定，无视通胀上行趋势不断降息。故一旦2025年美国通胀上行危及经济金融稳定，美联储也可能超预期降息。

上周五数据显示，美国11月PCE物价指数年率、核心PCE物价指数年率皆低于预期：

这让市场认为美联储在2025年的降息次数可能不只两次，美元承压回软，金价大幅上行，周五商品市场亦全面转强。

尽管11月PCE物价指数年率低于预期，但趋势转强的形态应更值得注意。美联储有关2025年可能只会降息两次的预期，是建立在美国经济、金融将大体维持健康、稳定的基础上，并未考虑通胀转强是否或如何对经济金融构成冲击。当然，即便有冲击，也不会集中反应在2025上半年。

如果将时间进一步拉长到2026年，笔者认为美联储累积降息次数一定会超出当前的4次预期表态。就当前美国经济金融运行状况，结合美国国债成本演化历史观察，未来两年内美国极大概率将迎来一场经济金融危机。

既然近两年一直宣称通胀趋势处于控制状态的美联储，都宣称2025年通胀存在上行风险，2%的通胀目标要推迟至2027年了，这就绝不是“谦虚”，而是欧美通胀回升力度可能超预期的信号。

2025年欧美通胀进入上行周期有前瞻信号吗？商品市场，尤其原油价格运行“趋势”极具参考价值。如果我们认为2025年作为工业血液的原油、CRB商品指数上涨概率极大，就意味着欧美PPI年率趋势上行概率极大，并必然传导带动CPI年率回升，对应通胀趋势恶化。

首先从宏观技术面观原油价格，如NYMEX原油价格月K线图示：

就均线系统观察，目前60月（5年）、120月（10年）、250月（约20年）均线胶合共振于60-70美元区间，宏观共振支撑极强。这三条宏观均线曾在2023年2、3季度更为紧密的胶合，有效构成油价调整支撑，如图中A位置均线共振支撑图示。

就NYMXE油价，甚至CRB商品指数宏观波浪结构观察，笔者认为2020年油价6.47美元附近对应的时点，是油价、商品市场牛市新周期起点。油价6.47-130.50美元为牛市新周期大一浪。130.50-63.64美元为牛市新周期回调大二浪，目前是大二浪“磨底”过程。2025年，油价、CRB商品指数将迎来新周期大三浪，必然系统性对应欧美通胀回升趋势。

观当前B位置NYMEX原油价格，正受到月线布林下轨支撑。且月线布林通道收口到极限后，正趋于开放，意味着油价很可能迎来打破当前盘整状态的新趋势。新趋势为上涨，还是下跌呢？我们认为几乎可以肯定为上涨。

目前B位置NYMEX油价重心低于A位置，今年9月、11月油价月K线收盘都创出了大二浪调整以来的周期新低。如果2025年油价趋势转强，那么B位置KD、RSI指标将转而向上，相较于A位置指标呈现出月线级别的“底背离”状态。

观最近20多年NYMEX原油价格月线KD、RSI指标，出现在低于20的超卖位置，只有区区几次。而在触及超卖区后产生底背离，则只有2015-2016年期间一次，月线底背离后，油价迎来了两年多的结构性牛市，从26.05美元上涨至76.90美元，月线底背离后的油价周期涨幅巨大。

观2023-2024年A-B位置，可能又一次出现月线级别的“底背离”。若确实如此，未来两年的油价、商品市场可能非常值得期待。通胀趋势回升，应该引爆极具泡沫的美股与美国经济（地产）。

让我们进一步观对冲基金在NYMEX期油市场中的净持仓演化历史与当前状况：

最新对冲基金在NYMEX期油市场中的净持仓为229990手，刚从十几年绝对低位抬头。基于美国经济金融战略利益考虑，华尔街基金很希望打压原油价格（就像华尔街希望打压黄金市场巩固美元信用一样）：即有助于美国降通胀，又打击俄罗斯石油收入，还有利于美国以低成本增加国家原油战略库存。然当前对冲基金期油净多持仓已经下降至十几年绝对低位了，依然无法洞穿60月、120月、250月均线共振技术支撑。当然，OPCE+持续减产以避免被美国剪羊毛的团结一致功不可没。

中期后市，对冲基金期油净持仓趋势性回升的可能性极大，不可能长期趴在十几年低位。若对冲基金期油净持仓出现类似2016年初油价见底后的演化趋势，必将对应油价趋势性大幅上行。

此外，虽最近三个月油价在近两年绝对低位盘弱，实际可谓相当抗跌，因最近三个月来自美元强势的关联压力何其强劲！而就超长周期观察，甚至就美元历史信用周期观察，当前美元汇率一定处于宏观周期高位。即便后期美元出现类似2016年的强势震荡，油价也可能逐渐转强。若再出现类似2017年的中期回落，油价、商品市场必然表现更强。

上周NYMEX期油市场基金多头增仓42651手，单周增仓力度创出2020年4月下旬（前一周基金多头增仓44703手，仅略高于上周）以来新高。当时油价精确位于长周期底部6.47美元附近，也即油价新牛市周期起点位置。也许，上周对冲基金以数年最大力度强劲做多原油，是2025年油价将迎来大三浪的重要参考信号。

此外，当前美国原油战略库存水平处于四十年绝对低位，也示意油价存在美国战略补充库存的系统性需求支撑：

美国最新战略石油储备原油库存为3.92531亿桶，位于40年绝对低位区。2021年9月开始，美国为了抑制油价恶化美国通胀，巨幅释放国家原油储备打压油价。当时美国原油库存约6.21亿桶，至2023年7月，库存巨幅下降至3.47亿桶40多年低位，库存减少约2.7亿桶。此后，即便华尔街与美国各种唱空原油，乃至为俄罗斯原油限定60美元最高价，也难以如愿获得充足的低位补库存机会。目前回补不到5000万桶，若美国寄希望补充原油战略库存至6亿桶上方，不为OPCE+，不为俄罗斯石油收入贡献丰厚利润是不可能的。

故就商品周期、原油大周期观察思考，即便阶段黄金市场面临波折，甚至2025年面临地缘政治危机的变数影响。通胀趋势转强，有可能构成黄金市场新的系统性支撑。就像在2003-2008年，我们所能感受到的金价、油价正向波动关联一样。此外，观开篇第一幅图表信息：在目前美元指数年内涨幅高达6.39%的背景下，金价竟然无视美元强势，年内涨幅高达27.08%，2025年金价必有再创历史新高的强势惯性。