深度详解俄乌和平对商品意义！高盛：显著冲击天然气，金油铝影响有限

02-17

高盛警告，如果俄罗斯通过乌克兰输往欧洲的天然气流量恢复到战前水平，欧洲天然气今夏可能暴跌56%。由于当前制裁并未严重影响俄罗斯石油、金属的出口量，和平协议对这些商品的影响相对有限。全球央行的黄金购买热潮也将持续。

尽管俄乌冲突的未来走向尚不明朗，但高盛最新研究报告指出，一旦双方达成和平协议，大宗商品市场可能出现显著变化。

高盛认为，欧洲天然气（TTF）价格或将面临大幅下行风险。然而，由于当前制裁并未严重影响俄罗斯石油、金属和煤炭的出口量，和平协议对这些商品的影响相对有限。

欧洲天然气价格或将暴跌

市场普遍关注俄乌冲突的进展，而资本市场已经在一定程度上消化了和平协议的预期。但大宗商品市场，特别是天然气市场，对此反应滞后。

高盛分析师Samantha Dart在2月13日的报告中表示，如果俄乌达成和平协议，俄罗斯通过乌克兰输往欧洲的天然气流量恢复到战前水平（42Bcm/y，十亿立方米/年），2025年夏季的TTF价格可能比高盛目前预测的50欧元/兆瓦时基准情景低36%-56%。

高盛进一步指出，如果“北溪2号”和“亚马尔”管道也恢复供气，新增的61 Bcm/y天然气供应（“北溪2号”27.5 Bcm/y，“亚马尔”33 Bcm/y）将进一步加剧欧洲天然气市场的供过于求，可能导致TTF价格更快、更深地跌破20欧元/兆瓦时。

高盛警告，俄罗斯天然气供应大幅增加将导致欧洲天然气和LNG价格大幅下跌，进而使美国LNG长期合同签约受阻，美国LNG出口也面临下行风险。

原油市场有限的直接冲击与潜在的间接利空

高盛认为，俄乌和平协议对俄罗斯石油生产的直接影响有限。

分析师认为，目前俄罗斯石油产量主要受制于OPEC+的减产协议，而非西方的制裁。因此，即使制裁解除，短期内俄罗斯的石油供应量也不会大幅增加。

然而，高盛也指出了和平协议可能带来的两个间接利空因素。

首先，和平协议可能导致过剩原油库存释放。目前欧盟对俄罗斯石油的禁运导致大量石油滞留在海上（由于运输路线延长），高盛估计整体规模超过6000万桶。

和平协议若能解除禁运，这些过剩库存将释放到市场，相当于一次大规模的战略石油储备释放，可能导致布伦特原油价格下跌2美元/桶。

其次，协议还可能导致油轮运费下降。

俄油出口路线的调整导致全球油轮市场紧张。和平协议若使贸易路线恢复正常，将显著缓解油轮市场压力。高盛预计，这将使油轮运费在现有预期基础上再下降20%，相当于清洁产品（汽油和柴油）运输成本降低约1美元/桶。由于欧洲依赖进口成品油，运费下降将传导至消费者，降低终端油价。

央行购金热潮或将持续

高盛认为，即使俄罗斯央行资产解冻，全球央行的黄金购买热潮仍将持续。

分析师表示，2022年俄罗斯央行资产被冻结是一个分水岭事件，促使许多新兴市场央行重新思考“无风险资产”的定义。

此后，央行和机构投资者在伦敦场外交易市场（OTC）的黄金购买量激增了五倍。高盛认为，这一事件已经重塑了央行对尾部风险的看法，预计到2026年中期，央行每月仍将购买约41吨黄金，远高于冻结事件前的17吨。

重建需求或将提振欧洲钢价

高盛认为，俄乌战争的解决和乌克兰的重建将对欧洲钢价产生暂时的积极净影响。

分析师认为，乌克兰重建每年将额外增加100万吨的钢铁需求（2025-2035年）。此外，欧元区GDP的增长（高盛经济学家预计增长0.5%）将使欧洲钢铁需求在2026年增加多达600万吨。作为参考，2021年欧盟+独联体+其他欧洲国家的年钢铁需求量为2.62亿吨。

不过，高盛也表示，乌克兰粗钢产量在2021年至2024年间下降了65%，其恢复可能部分抵消需求增长带来的影响，但能源基础设施和其他生产限制的缓解可能需要一段时间。

对铝市场的影响不大

高盛认为，俄乌和平协议对铝市场的影响不大。

俄罗斯铝产量（占全球原铝产量的6%）自俄乌冲突以来保持稳定，主要由于出口已从欧洲转向亚洲。

与此同时，欧洲和乌克兰的铝市场供需可能同时小幅增加，总体净影响有限。乌克兰部分停产的氧化铝产能（170万吨，占全球供应的1%）以及欧洲部分产能（20-30万吨/年）可能恢复。同时，高盛经济学家预计，和平协议将使欧元区GDP增长0.2-0.5%，从而小幅提振欧洲铝需求。