高盛交易员：本周的疯狂超出了所有的预期

04-06

上周市场经历了自2020年3月疫情以来最剧烈的抛售，S&P 500指数单周下跌超过9%。对此，高盛交易员直言市场的疯狂“超出所有人的预期”。

高盛顶级交易员John Flood在周日的客户简报中表示，近期市场可能尚未见底，全球关税升级对GDP增长、企业盈利和通胀的负面影响刚刚开始显现，市场波动性将持续，指数层面上可能尚未见到近期/中期低点。

不过他表示，高盛数据显示，当市场情绪降至目前极低水平时，未来两周S&P 500有70%概率实现正回报。

史诗级抛售：市场遭遇不可阻挡的风暴

根据John Flood的简报，上周的市场波动超出了所有人的预期。波动率市场原本预计S&P 500单周波动幅度为2.6%，而实际下跌了惊人的9.08%。4月3日（周四）S&P 500下跌4.84%，创下自2020年6月11日以来最糟糕的单日表现，随后4月4日（周五）又下跌5.97%，是自2020年3月16日新冠疫情封锁期间下跌11.98%以来表现最差的交易日。

上周四和周五成为美股市场历史上最繁忙的时期。据统计，4月4日美国股票市场交易量达到了历史新高，所有美国股票交易所共交易266亿股，打破了之前在2021年1月27日GameStop狂潮期间创下的236.7亿股记录。

高盛数据显示，4月3日和4月4日也将成为该公司基于交易股数计算的Delta交易历史上最繁忙的两天。根据高盛的统计，对冲基金在4月3日的损益表现尚可，但在4月4日显著恶化（基本面多/空对冲基金下跌2.7%，是自2021年1月27日以来表现最糟糕的一天）。

前所未有的抛售强度：机构投资者大幅减仓

高盛Prime Brokerage（主经纪商）数据显示，上周（甚至不包括4月4日的交易）对冲基金净卖出全球股票的规模创下自2010年以来的历史最高水平，主要由卖空驱动，卖出多头头寸的情况相对较少（比例为8:1）。上周的名义卖空交易量同样创下纪录新高。对冲基金以2016年以来第二快的速度净卖出全球金融股。

美国宏观产品（指数+ETF）面临有记录以来最大规模的名义卖空交易，对冲基金在市场下跌期间积极增加对冲头寸。长期投资机构在周四（全天稳定有序地）和周五（更为零星且规模更大，部分请求资金补充）大举抛售。供应主要集中在金融、工业和科技板块。

高盛数据显示，共同基金目前持有的现金水平创历史新低（占总资产管理规模的1.5%），并在今年初大量买入金融股。因此，需防范来自这一群体的进一步抛售压力。

市场前景展望：短期风险与长期机遇

市场将继续保持波动，指数层面上可能尚未见到近期/中期低点。企业回购禁售期将持续到4月24日。S&P期货最佳买卖价差深度昨日降至200万美元，接近历史最低水平（历史平均值为1300万美元）。机构投资者将在S&P 500指数跌破5000点后开始逐步买入。

近期宣布的关税远比市场预期的更为严峻（市场对此事件已有充分的谨慎预期）。高盛经济学家估计，今年迄今宣布的关税将使美国有效关税率上升19个百分点（从3%升至21%）。

从积极方面看，政府采取了全面措施的方法，与贸易伙伴的谈判最终可能导致关税率低于刚刚宣布的水平。市场上已出现一些投降性信号，昨日市场成交量创历史新高，高盛情绪指标降至-2.5。根据高盛数据，当情绪指标降至如此低水平时，S&P 500指数未来两周的平均回报率为+1.25%，且70%的时间呈正回报。

宏观经济与企业盈利前景：调整已开始

John Flood警告称，即使在谈判方面出现积极进展，4月2日后要"将牙膏放回管中"也将非常困难。已实施的关税措施可能会同时打击GDP和EPS增长，并推高通胀。

华尔街尚未重新校准估计，预计共识将在GDP和EPS增长方面显著下调。高盛目前对经济衰退的概率评估为35%。S&P 500目前的远期市盈率为20倍，而衰退期间的平均远期市盈率为16倍（30年平均值）。

根据高盛的宏观盈利模型，美国GDP增长每变动100个基点，将影响S&P 500 EPS增长约3-4%，平均关税率每上升5个百分点，将使EPS预测减少1-2%。

盈利预期与市场估值：共识过于乐观？

银行业将于下周开启财报季，而2025年S&P 500 EPS预期今年迄今仅下降了2%（令人担忧）。高盛预计S&P 500 EPS在2025年将增长3%，2026年增长6%。这一预测低于自上而下的策略师共识（+10%和+9%）和自下而上的股票分析师共识（+9%和+14%）。

共识预期今年S&P 500利润率将升至12%以上，创历史新高，而高盛预计利润率扩张将微乎其微。共识预期第一季度同比EPS增长6%。S&P 500目前20倍的远期市盈率处于30年回顾的第77个百分位。