国泰君安期货：假期间海外贵金属波动巨大

2025/4/7

假期间海外贵金属波动巨大，COMEX白银下跌超11%，COMEX黄金亦小幅回落超3%。

此次远超市场预期的鹰派关税政策对黄金有三个层面的影响：第一，由于此次政策明确了金锭被排除在加征关税的商品范围之外，COMEX-LBMA价差快速收敛。第二，关税的不确定性避险不但没有因为政策落地而有所减弱，反而由于超出预期的关税中枢以及预计意料之外的关税计算方法，引发了各国反制加剧的风险以及黄金的避险情绪；第三，市场普遍预期美国未来将出现更为滞胀的前景。由于市场急剧的Risk-off以及市场流动性紧缩，黄金短时间被市场抛售，我们观察美国SOFR-OIS指标大幅上升，且VIX回归2020年3月水平，市场冲击巨大。

另外，周五美国3月非农数据新增22.8万人，大幅超出预期。政策人为的供给限制会给经济造成怎样的压力目前尚处黑箱阶段，短期的冲击可能后续迎来情绪上的修复，但是政策维持不变的情况下对长期的影响将更为显著。目前债市长短利差明显再度收窄，信用利差亦快速收缩，金银比、金油比亦大幅上升且中枢已经上移。资产已经开始计价潜在的衰退或滞胀风险。我们倾向于认为，无论是流动性挤兑还是美国经济动能现实偏强对黄金的利空都是暂时的，黄金依旧是各类资产中的“避险王者”，后续依旧有继续上探新高的动能。但对于白银来说，供给侧不如铜具有低tc和潜在减产的利多，需求侧光伏用银2025年增速大幅下滑，金融属性方面又面临资金集体性外逃，自然表现更弱。我们认为，白银价格会继续偏弱，金银比或逐渐上升至100位置。