下周，全市场都盯着一个地方：杰克逊霍尔

08-17

杰克逊霍尔年会备受瞩目，鲍威尔预计不会在杰克逊霍尔提前透露9月的利率决定。相反，他的演讲将聚焦于美联储每五年进行一次的货币政策框架评估。降息预期已推动美股上涨，但也使得市场因任何意外的鹰派信号而变得脆弱。鲍威尔正面临来自特朗普的巨大政治压力，以及通胀上升与就业市场降温带来的两难困境。他的演讲将是其捍卫美联储独立性、平衡经济与政治考量的关键一役。

下周21日至23日，全球投资者的目光将聚焦于美国怀俄明州的山区度假胜地杰克逊霍尔。在这里，美联储主席杰罗姆·鲍威尔的演讲不仅将为美国未来的货币政策路径提供关键线索，更可能成为定义其职业生涯、捍卫美联储独立性的关键一役。

市场正屏息以待。投资者普遍预期美联储将在未来数周降息，这一预期已推动股市，特别是对利率敏感的板块，创下历史新高。而任何与此预期相悖的信号都可能引发市场剧烈动荡。鲍威尔的讲话将是本年度最受瞩目的央行活动之一，他需要在安抚市场的同时，为美联储的决策提供坚实的经济学理据。

演讲的背后是巨大的政治压力。特朗普政府对鲍威尔未能降息的批评日趋激烈，甚至已在物色可能取而代之的人选。这使得鲍威尔的每一次公开表态都置于聚光灯下，而杰克逊霍尔年会正是他阐明立场、强调央行独立性的最佳舞台。

鲍威尔面临着一个棘手的经济困境。一方面，特朗普政府的关税政策正在推高通胀，令降息决策变得复杂；另一方面，劳动力市场已出现降温迹象，经济增长放缓的风险同样不容忽视。在相互矛盾的经济信号和持续的政治干预之间，鲍威尔的每一步都如履薄冰。

鹰派意外的风险

华尔街已经为降息做好了准备。联邦基金利率期货市场的数据显示，市场认为美联储在9月会议上降息25个基点的概率超过92%，并预计年内至少还有一次降息。

这种鸽派预期已经转化为市场的实际行动。对借贷成本敏感的行业成为近期的大赢家。龙头住宅建筑商如PulteGroup、Lennar和D.R. Horton的股价在过去一周上涨4.2%至8.8%不等，远超标普500指数1%的涨幅。摩根士丹利资产管理的Andrew Slimmon表示：

“这一切都与住宅建筑商、周期股、工业和材料公司有关。”

然而，这些涨幅也使市场变得异常脆弱。Slimmon补充说，住宅建筑商的强劲反弹表明市场坚信美联储将会降息，因此“在杰克逊霍尔传出的任何暗示情况并非如此的信号，都将使市场更容易受到抛售的冲击”。IBKR的市场策略师Steven Sosnick也警告称：

“如果人们满怀期待一个鸽派的鲍威尔，而他却火力全开地表现出鹰派立场，那该怎么办？进入这次会议时我们感到越自满，出现市场波动反应的风险就越大。”

政治压力下的艰难抉择

鲍威尔的谨慎态度与特朗普政府的急切形成了鲜明对比。特朗普总统不仅公开称鲍威尔为“顽固的笨蛋”，指责其“太迟了”，还暗示可能在其任期结束前解雇他。白宫已在筛选潜在的替代者，重点关注那些愿意迅速降息的候选人。

这种政治干预让美联储的决策变得异常困难。鲍威尔之所以至今仍将联邦基金利率维持在4.25%-4.50%的区间，主要是担心特朗普的关税政策可能加剧通胀。历史上，类似的政治干预曾带来灾难性后果。上世纪70年代，尼克松政府的压力导致时任美联储主席Arthur Burns在通胀上升时维持低利率，最终引发了两位数的通胀。

鲍威尔坦言，关税“可能会导致通胀上升、经济增长放缓和失业率增加”，这使得美联储的任何决策都更加复杂。如果过早降息，可能助长通胀；如果维持利率不变，则可能加剧就业市场的疲软。

喜忧参半的经济数据

当前复杂的经济数据为这场争论火上浇油。尽管美国经济在很大程度上避免了衰退，实现了某种形式的“软着陆”，但未来的道路充满不确定性。

一方面，通胀压力依然顽固。7月份的核心消费价格指数（CPI）环比上涨0.3%，为1月以来最大增幅，年率达到3.1%。衡量批发通胀的生产者价格指数（PPI）上月更是飙升0.9%，是三年多来的最大月度增幅。这些数据表明，关税可能已开始推高企业成本，并最终传导至消费者。

另一方面，劳动力市场正在降温。7月美国仅新增7.3万个就业岗位，而5月和6月的就业数据被大幅下修了超过25万。工资增长已从2022年6%的年率放缓至约3.9%。这些数据使得FOMC内部也出现了分歧，两名理事在7月的会议上就曾投票支持降息。

捍卫独立性的遗产之战

面对复杂的局面，鲍威尔预计不会在杰克逊霍尔提前透露9月的利率决定。相反，他的演讲将聚焦于美联储每五年进行一次的货币政策框架评估。这被视为他捍卫美联储长期独立性的关键策略。

通过调整政策框架，鲍威尔可以确立一些能够超越其任期的指导原则，例如如何应对供应冲击，以及如何重新平衡充分就业和物价稳定这两大任务。耶鲁大学管理学院教授、前美联储高级官员William English预计，美联储可能会重新采用“偏离”（deviations）而非“短缺”（shortfalls）来描述就业状况，这一微小的语义变化意味着过热和过冷的劳动力市场都是需要解决的问题，从而赋予美联储在不同情况下加息或降息的同等理由。

RSM US的首席经济学家Joe Brusuelas表示：

“我的感觉是，他将自己的遗产视为维护美联储的独立性。”

杰克逊霍尔的演讲不会为这场战斗画上句号，但它将展示鲍威尔如何在管理转型中的经济、应对政治敌意和完善决策框架这三重角色之间取得平衡。这不仅关乎一次利率决策，更关乎美国央行能否在风暴中保持独立呼吸的能力。