从金银价格比观市场机会

2018年3月27日  威尔鑫投资咨询研究中心首席分析师

 杨易君 （公众号：yangyijun1616）

基金在外汇期货市场一周交易梳理

上周对冲基金在六大外汇期货市场中，做空美元的净能量，突破2017年9月26日当周的173.65亿美元高点，达到219.95亿美元，单周劲增约74亿美元，是2017年初美元指数下跌以来，单周做空美元净能量增幅最大的一周。

就分项数据观察：

欧元兑美元期货市场，对冲基金净多持仓由226.7426亿美元，下降至203.157亿美元，下降约23.6亿美元。利多美元，很大程度上对冲了美元下跌风险。

澳元兑美元期货市场，对冲基金净持仓由净空0.612亿美元，转为净多13.77美元，利空美元。

英镑兑美元期货市场，对冲基金净多持仓由7亿美元，增加至20.8296亿美元，净多增加13.8亿美元，利空美元。

美元兑日元期货市场，对冲基金净空持仓由93.3995亿美元，大幅下降至25.8132亿美元，净空减少约67.5亿美元，利空美元，成为上周做空美元最主要的净能量来源。

美元兑加元期货市场，对冲基金净多由14.9973亿美元，放大至18.7882亿美元，净多增加约4亿美元，利空美元。

美元兑瑞郎期货市场，净空持仓由8.7亿美元，放大至10.7785亿美元，增加约2亿美元，利多美元。

综上小计，对冲基金在欧元、瑞郎中的交易行为利好美元，为做多美元贡献约25亿美元净能量。但在澳元、英镑、日元、加元期货市场中，为做空美元贡献了约99亿美。多空再度对冲后，上周基金在六大外汇期货市场，总计为做空美元贡献了约74亿美元净能量。但基金在美元指数期货市场中的净能量几无变化。

上述对冲基金的能量流动分析，看似明显利空美元，然实际上并非如此。鉴于欧元占比美元指数的权重高达57.6%，日元13.6%，英镑11.9%，加拿大元9.1%，瑞典克朗4.2%，瑞士法郎3.6%。将上述净能量变化，再相对于各币种在美元指数中的权重进行除权，其结果不仅不利空美元，反而略利多美元。除权后，做空美元净能量，由119.7865亿美元，小幅下降至117.3083亿美元。

对冲基金在白银市场中的持仓分布特征

上周对冲基金在COMEX期银市场中的净持仓，由净多2947手，转为净空12516手。做空白银的净能量创下笔者近20年数据统计之最。基金空头增持很猛，但阶段性银价下行趋势不明显，意味着继续看空白银存在中期风险。

梳理对冲基金在COMEX期银市场中的历史持仓分布，我们发现近期对冲基金净持仓市值，与多空持仓总市值、整个市场未平仓合约市值，背道而驰。尤其是基金持仓净值与整个未平仓合约市值背道明显，如图中C区所示。

梳理对冲基金在COMEX期银中的近20年持仓变化，以及整个市场未平仓合约市值变化历史可以发现，历史上相似的情形只发生过三次，包含这次。前两次如A、B区间图示。其中B区间的情况又有些不一样，它的基金净多持仓在阶段性相对高位。A、C区域的持仓分布特征反而相似。但无论是A区、还是B区，这种持仓特征出现后，银价都还有一个明显的下跌过程。这是否意味着C区之后的银价，还会面临一个下跌或弱势盘整呢？

需要强调的是，本段持仓分析是基于“日线”级别的分析。下面月线级别的另外视觉，似乎再见其它深意。

从金银价格比观市场机会

笔者也曾见过一些有关金银价格比的分析，但分析难见与市场结合的深意。下图是二十多年现货金银价格月K线，以及对应的金银价格比图表：

图中可以看出，当前金银价格比，正处于历史上的绝对峰值区，它的含义与应用价值在哪里呢？

就大型机构而言，当前金银价格比，意味着金银市场存在很好的“跨市套利”机会。具体操作就是做空黄金，做多等值的白银。当金银价格比再度缩小时，就会迎来跨市套利的获利阶段。当然，你不能让任何一方持仓爆仓。平仓时，双向同时平仓。

但一般投资者如何从这已走到相对极端的金银价格比中，把握市场机会呢？让我们用“放大镜”仔细观察，当金银价格比位于83.25、80.58、79.87、83.14、81.43（对应图中的1、2、3、4、5位置）时，此后的市场运行模式：

在金银价格比位于83.25附近的位置1处，此后金银价格比的回落，是通过银价相对于金价的大幅补涨来实现的。此后两月，银价从低位反弹超过40%，金价的反弹不足10%。如果做空黄金，并等量做多白银，就会出现最大超过30%的跨市套利收益。次月金银价格回撤，银价再创新低后上涨。

在金银价格比位于80.58附近的位置2处，此后金银价格比的回落，也是通过银价相对于金价的大幅上涨来实现的。此后数月，银价从4.5美元左右低位，上行至7.93美元，上涨约76%。金价对应上涨约26%。如果做空黄金，并等量做多白银，就会出现最大约50%的跨市套利收益。次月银价冲高回落，金价直接大幅回落，金银价格比开始下降。

在金银价格比位于79.87附近的位置3处，此后金银价格比的回落，还是通过银价相对于金价的大幅上涨来实现的。此后数月，银价从8.5美元左右低位，上行至19.5美元，上涨约130%。金价对应上涨约72%。如果做空黄金，并等量做多白银，就会出现最大约58%的跨市套利收益。次月金银价格回撤后上涨。

在金银价格比位于83.14附近的位置4处，此后金银价格比的回落，还是通过银价相对于金价的大幅上涨来实现的。此后数月，银价从14.2美元左右低位，上行至21.12美元，上涨约49%。金价对应上涨约23%。如果做空黄金，并等量做多白银，就会出现最大约26%的跨市套利收益。次月金银价格直接上涨。

投资者还有看出上述图表解析的更确切规律吗？尤其白银！

威尔鑫交易策略与风控进一步完善

2016年后，我们在操作中的风控，首先是大幅降低操作杠杆，这样可以过滤掉一些意外的不确定性波动，进而获得一个大体的阶段收益，故总体阶段持仓时间较长。

阶段持仓逻辑是好的，但在盘整行情中却比较尴尬，如果看错一个波段会更尴尬。这也是笔者在风控变化后思考的另外一个问题：什么时候应坚持波段持仓？什么时候应放弃波段策略而采取短线策略？短线策略的风控逻辑又是什么？笔者近期尤其花精力思索这个问题，以进一步优化我们的整体交易策略。可喜的，上周基本构建出大致框架。笔者将这个框架用于回溯历史，有较好应用价值。从今以后，我们在总体波段策略操作背景下，短线交易会明显多起来。现将大体逻辑与投资者进行分享：

1、首先，在我们对黄金市场现有认知框架与分析工具背景下，判断中期市场大体多空方向，有很大把握，也有很多具体量化工具。这即为我们波段做多，还是做空，进行了战略定调。

2、在波段持有多头或空头的背景下，我们将新增波段持有，还是短线交易策略的量化工具。这个量化工具的技术实施细节，不再具体细化告知会员。当量化工具提示暂不宜继续波段持有时，我们会立即将波段持仓切换至短线交易。而当量化工具再度提示，可以继续波段持仓时，我们又会放弃短线交易，而继续波段持仓。波段持仓与短线切换，可能还会交替，直到我们认为市场恐将转势。

3、短线交易的风控机理是什么？绝不会是一般纯技术派的高空低多。

如果我们波段看涨，当量化工具提醒我们不宜波段继续持有多头，但市场分析依然看多时，我们会根据超短线信号逢高兑现多头获利，然后再逢低“等量”（尽可能不增仓）回补多头。若多头回补被套，基于中期看多，我们会继续持有。但绝不在逢高兑现获利后，反手做空，除非我们认为中期转势在即。

如果我们波段看空，当量化工具提醒我们不宜波段继续持有空头，但市场分析依然看空时，我们会根据超短线信号逢低兑现空头获利，然后再逢高“等量”（尽可能不增仓）回补空头。若空头回补被套，基于中期看空，我们会继续持有。但绝不在逢低兑现获利后，反手做多，除非我们认为中期转势在即。

以前也一直在考虑这样的操作逻辑，只是迟迟没有理出较好量化波段与短线的切换工具，这个工具于上周大体成型。故至此以后，会员将明显感受到我们短线会多起来。但即便进入短线交易模式，我们的短线交易频率，也定会比那种纯技术“高空低多”的模式低很多。以我们当前成型的量化切换工具量度，1月下旬的空头波段持有策略，在2月中下旬就应该切换为看空模式下的短线操作。而在我们的短线交易工具中，2月下旬开始才会正式进入短线模式，至当前，总计会有4次逢低平仓，与4次逢高回补，具体位置是：

a、2月20日1330美元平仓空头，2月26日于1340美元附近回补空头；

b、3月1日1310美元下方平仓，3月5日1327美元附近回补空头。但至3月7日，会被套至最多1340美元，这是现有短线工具的不完美所在。

c、3月9日1317美元附近空头平仓，3月14日1330美元附近再度回补空头；

d、3月19日1310美元附近空头平仓，3月23日1347美元再度回补空头。

2月8日附近的底部，则属于波段转短线的切换点，如果严格执行上述量化交易，我们不能捕捉到这个底部。尽管当时短线交易工具对底部的提示信号极其明显，但切换量化指标没有给出进入短线模式的信号。

虽上述优化谈不上完美，但对整个交易策略的改进，有很大效能的提升。欢迎投资者与威尔鑫咨询牵手，为你的金银投资领航。本期内部报告极具深度与看点，只论黄金，不谈美元与其它商品。对上周金价强势，进行了极其深刻的解读，阶段脉络清晰。而本篇报告，算是对白银与外汇市场的补充分析。

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