金融若危机 中美谁怕谁

2018年6月13日 威尔鑫投资咨询研究中心首席分析师

 杨易君 （公众号：yangyijun1616）

威尔鑫分析思维框架形成过程

每周末，笔者至少要花两小时更新处理数据库，这些数据库包括中美当期宏观经济、A股市场、外汇市场、金银市场、原油市场数据。然后，对金银、外汇、原油市场信息消化与分析，“至少”又会花上3小时。最后分析成文，视篇幅，大多需要1-5小时不等。所以，每一篇周末分析，即便篇幅再简短，至少都会耗时6小时以上，多则可能12小时以上。周周如此，基本是个固定流程。

回想十几年前在前公司搞分析时，我的分析报告常常要写很长时间。企划部负责人说：“写评论好简单嘛，不是不一会儿就搞完了吗？其它公司分析师都很快啊”。我只能笑笑，懒得解释。调侃着回复：“我这人有点笨，做事就是有些慢。”

是啊，如果只是大多没有深度的刻板粘贴当天、当周新闻信息，大多毫无价值的官方言论，再附上一副金价走势图，没有自己深刻见解，确实可以挺快！

我这人就喜欢在分析方法、角度、工具上反复琢磨、摸索、创新。只要是有利于形成新的分析方法，我甚至非常乐意花很多时间精力去琢磨，如何通过创造自己需要的数据库、并自动处理一些数据信息。再如何通过什么样的程序系统，引入形成分析工具，实现数据信息的自动化处理。这使得我的整个市场信息处理、分析、成文，基本“流程化”了。

而这些流程，需尽可能兼顾各种视觉、各种周期。可以毫不夸张地说，笔者三个小时“流程式”的市场分析视觉、深度，其他分析师花两天时间都未必触及到。因为，只要是笔者能够想到的必要分析视觉，都会“程序式”地自动纳入分析“流程”。当走到这个分析流程步骤，且当前市场信息又契合这个分析步骤时，我就会在这一步流程上花更多精力、时间去消化、梳理、分析。若当前流程分析步骤对当前市场信息梳理意义不大，我会匆匆过一遍后快速跳过。故每期最后成文的内容，可能不到实际分析消化信息的1/4。成文的东西，都是自己市场思维的浓缩，消化分析的“精炼”。我们的报告根本不会刻意去筹分析篇幅，不会去拷贝粘贴那些无用的当期新闻信息，那叫什么值得投资者付费的个性化市场报告呢！

后面用到的图表，包括中国现货金价、欧元现货金价K线，都是我们利用国际黄金市场数据、汇率信息，自己程序化形成的工具图表，并非引用某官方数据。但就我们自己形成的这些工具图表来看，它与相对官方的相似数据基本一致。就拿我们设计的“中国现货金价”K线，对比上海黄金交易所实际的AUTD（现货延期）K线可以看出，其K线价格信息误差基本在0.5%以内。

但我们设计的“中国现货金价”数据却比上海AUTD（现货延期）更具连续性，因为它是国际黄金市场与汇率市场波动理论推导出的数据，并非实际买卖形成的数据。欧元现货金价也一样，虽是基于国际现货黄金市场与外汇市场的一系列理论推理数据，但它几乎就是“欧元现货金价”。这些工具都是近月研发出来的，故在去年早期以前的报告中，没有这样的分析角度。但在实际梳理这些信息时，我发现当市场处于某种阶段时，这些参考信息较为有效。甚至包括黄金领先指标，也是近月一个“革命性”的创造工具，在某些组合信号出现后，对后市指导意义极为有效。

可能的经济与市场宏观框架，经济金融危机可能性，及之于美国意义

本期论述基调与上期报告大体相同，只是分析基调有所加深。首先谈谈对经济与市场的大体宏观看法。就最新公布的美国5月SIM制造业、非制造业指数来看，双双大幅反弹，说明当前美国宏观经济荣景很有“韧性”，尚不到担心美国宏观经济见顶的时候。

全球宏观经济走向，以美国马首是瞻。而美国宏观经济走向，笔者重点关注的指标也就那么几项：非农就业、失业率、十年期国债、美股总体估值状况、美国通胀指标、美国ISM指数。其次的关注点是周期更长的美国利率走向、美国GDP数据。对中国宏观经济与市场的关注，除了上述数据，还有更多A股市场的全面估值信息。

就当前笔者对美国宏观经济的关注与研究程度来看，不到担忧美国经济宏观见顶的时候。但必须预防美国经济从繁荣走向过热，如果这个过程不可控，下一阶段就是洲际，乃至全球性经济、金融危机。而美元汇率走向，是这个过程如何演绎的关键一环。

笔者之见，如果美国纵容美元进入宏观贬值通道，极可能促使美国当前本已高估的股市走向过热，极可能令当前繁荣的美国经济步入过热阶段。这会缩短本轮美国宏观经济良性运行的周期，或曰寿命。我想这个逻辑容易被投资者理解。所以，美元宏观贬值，应该不是“当前”美国当政者希望看到的选项。

那么美元延续宏观升值就没有问题吗？也并非如此，只是针对当前情况而言，延缓或避免经济、金融危机，存在更好的可能性。如果在美元升值大背景下，较好控制住全球通胀，也没引爆更多经济体，并避免危机引发的连锁反应，那么形势无疑会向好的一面演化。

相反，如果美元升值未能控制住通胀，也未能抑制住美国股市进一步泡沫化，那会出现更为严重的问题。会出现政府如何调控，都不会见效的失控局面。最终结局，必是难免的经济、金融危机。只有引爆泡沫，刺破脓疮之后，政府的上药调控才会“立竿见影”。

如果出现这样的局面，对大多数不熟悉更多其它金融工具的投资者而言，会带来灾难性后果。而对能够识别与利用金融危机的投资者而言，这却是一个千载难逢的好机会，是一个财富重新分配的最典型过程。对这样的机会，我们威尔鑫咨询会有不少工具去量化把握，也希望更多投资者能够选择与威尔鑫进行合作，享受到威尔鑫的市场研究成果。笔者去年曾发文分析，尤其需要注意2019年下半年的全球经济金融形势。

其实，无论美元宏观贬值，还是宏观升值，或曰美元汇率的单边大幅运行，很多国家都有意见，甚至引发很多国家经济、金融动荡。怎么说呢？这些国家从来都是发达国家历史前进中的“垫脚石”。对更多国家而言，最厌恶美元无休止贬值，而不是升值。因为理论上，美元宏观贬值不利于非美国家的“国际贸易”形势，美元升值反而有利于非美国家的国际贸易。故大多国家实际最痛恨美元无休止的贬值趋势。

然对美元升值的担忧又是什么呢？一个国家如果外汇储备不足。美元升值理论会带动国际资本从本国外流，进而恶化本国投资环境，或恶化一定领域的外资或游资依赖较强的实体经济经营环境。更严重的情景，可能引发较强的国内通胀，乃至本币对内、对外的大幅贬值。

如果再来一轮经济、金融危机，美国怕不怕

经济、金融危机，任何国家都怕。但如果发生下一次金融危机，美国未必那么“真怕”。为何美国可能不怕？经济、金融危机对一个国家的伤害程度，很大程度上视这个国家的总体经济结构而定。就历史上历次金融危机而言，十次金融危机，九次与地产或地产相关领域过度泡沫化有关。如果一个经济体，关联数十行业的地产这首体量庞大的航空母舰过于“泡沫化”，金融危机一来，受伤会很严重，危机波及领域会很宽。这就是为何2008年美国在金融危机中受伤很重，很多银行等金融机构破产倒闭的原因。而当时地产泡沫不算重的中国受伤反而相对较轻，只是将很多落后、陈旧、污染的行业逼上了升级转型的日程。

2008年以后至今，美国新一轮经济运行在以前沿高科技为龙头的轨道中，严控地产泡沫。反观中国宏观经济，虽投资驱动的经济增长方式受到明显控制，但对房地产的依赖却越来越重，甚至可谓被房地产高度绑架。说实话，如果出现下一轮金融危机，将非常考验中国当政者的调控智慧。调控不好，就可能出现90年代日本、97/98年香港地产面临的窘境，下跌50%，乃至70%都有可能。过于倚重房产杠杆投机的中产或高产，可能沦为负资产，当时香港这种情况很严重。

回顾98年由国企老化、僵化形成的经济、金融危机，国家除了通过债转股，引入民营对债务资本化解危机以外。还专门成立了长城、信达、华融、东方四大资产管理公司，分别对应收购、管理农行、建行、工行和中行的可谓“极高”的不良资产。将烂摊子全部股本化或剥离出来国家兜底。国有的债务、烂账国家兜底很容易，逻辑上抹去债务数字就行。

目前中国经济民营化比重越来越高，民营经济权重也越来越大。而且很多民营经济的发展过于依赖杠杆。一旦新一轮经济、金融危机来袭，政府根本不可能对出现问题的民营经济坏账进行兜底，只能任其爆破。故一旦出现下一轮金融危机，笔者非常担心中国应对危机的智慧与能力，尽管政府在过去几十年的经济金融调控中，表现极为高效出色。近月，不少以往实力极其雄厚的民营股份制企业出现债务违约，或债务融资失败的例子渐增，都是不太好的苗头。

如果新一轮经济金融危机来袭，对美国而言，虽也覆巢之下无完卵。但鉴于当前美国经济结构较为合理，其受伤程度会相对有限，也会有更强的复苏弹性。在其它国家遭遇经济金融危机重创之后，美国更具弹性的经济复苏能力，无疑会强化其在国际舞台上的相对地位。故长远而言，下一场经济、金融危机对美国而言，未必是坏事。甚至如果危机难以避免，美国可能愿以通过美元升值的方式去“引爆”它。而如果中国能够在下一轮经济金融危机中实现“软着陆”，那将迎来经济结构升级的大换挡，那将迎来对美国国际地位的真正威胁。

故无论基于稳定美国宏观经济，还是基于一场可能无法避免的经济金融危机，笔者都倾向于未来近两年内的美元恐将趋强运行。就黄金与美元的运行关系而言，黄金理论上难有大机会。然黄金受影响的因素要比美元更多，更复杂，金价波动也更活跃。故面对美元可能的宏观强势，金价总体下行，或逆美元出现结构性强势，都有可能。这在美元宏观强势历史中，也发生过看似不可能的可能。故具体到黄金市场，我们又需更多相应工具，去对机会与风险进行量化。长期关注威尔鑫咨询的朋友应清楚，我们有不少这样的量化分析工具。

未来三年，白银市场的确定性与不确定性机会分析

就黄金、白银市场运行相关性，以及近月银价相对于美元走强的抗跌表现而言，笔者认为三年内的白银价格，至少有一轮上涨至27美元附近的机会。如现货金、银价、美元月K线，以及相应的金银价格对比图示：

观二十几年金银价格比，当前无疑属于战略买进白银的好时候。就长期而言，这是一个相对确定性的做多信号。且就笔者对白银下一轮涨势一旦启动的最终目标量化来看，至少应该先看27美元附近。也即相对于目前价位，至少有约50%涨幅。放眼最保守的三年，即便不带杠杆，这个收益也不算差。

且就近月银价相对于美元走强，表现出的相对抗跌相关性来看，进一步说明就长期战略而言，买进白银不会有大多失误。我们前几个月根据对冲基金在白银市场中的历史持仓分布特征，曾强调过：对冲基金做空白银的能量已发挥至极限，中期银价下跌空间有限，但做多机会还看黄金市场运行节奏。目前进一步证实了这种判断。

然不确定因素在哪里呢？那就是美元强势一旦突破96点后进一步延续，银价会遭遇怎样的后续考验，甚至金价会遭遇怎样的后续考验，我们都无法确定。唯一大体可以确认的是，即便遭遇进一步的意外下跌，银价下一步上行的重要目标，依然在27美元附近。这是相对确定性的机会。历史上，在金价、银价、美元的关联走势中，这样的组合走势不算意外：

在1995-1997上半年的美元宏观强势期间，银价相对于美元强势，总体“区间”震荡，抗跌内蕴极强。而区间内的金价，则不堪美元走强的重负大幅下跌。1997年下半年，在美元大体处于95-100点的高位区间震荡中，银价迎来了从4.1美元至7.9美元，创数年新高的逆袭。2017年至今约一年半的时间里，国际银价相对于美元先抗涨、后抗跌，大体有1995-1997年的相似性运行“意蕴”。最新黄金与外汇市场分析，仅飨食威尔鑫会员，欢迎加入威尔鑫咨询团队。