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央行 可否来一次降准

2019-06-09 08:03:53 来源 -- 作者

央行  可否来一次降准

2019年6月9日  威尔鑫投资咨询研究中心
首席分析师 杨易君 (公众号:杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616)


利率调整,是流动性、货币政策导向的风向标,其不仅有实质性流动调控效果,更大层面是调整市场心理预期,预期我们的中长期流动性开始转向哪个方向。如果给市场的风向与欧美主要货币政策走向矛盾,会进一步影响汇率波动,可能出现或强化我们并不希望见到的汇率波动方向。故在流动性调控时,利率工具必须谨慎选择,不仅中国央行、美联储亦然,落实到具体行动上,远比市场预期的要慢。比如2015年底美国开启的升息历程,美联储用“嘴”升息了一年多时间,才落实到具体行动上。近期市场开始揣度美联储应该降息了,但就像2014年市场对美联储升息预期一样,实际降息时点可能会明显滞后于市场预期,本周美联储才有一点点“嘴降”味道。

就经济运行情况来看,中国本身需要流动性宽松来刺激经济。然在实际操作层面上有不少矛盾的地方,如何化解这些矛盾带来的问题或风险,是央行不得不周祥权衡的因素。

其一,是我们的流动性分布结构很不均,央企国企不缺流动性,有用不完的流动性,这些流动性甚至大肆溢出到小贷、地产等空心化或泡沫化的领域,此正是当前重点整治规范的领域。而与央企、国企形成鲜明对照的是,民企很缺流动性,资金成本高。故如果降息,如何对流动性进行结构性有效导流,是央行不得不考虑的因素。

其二,是我们货币政策“需求方向”与欧美主要央行调控方向矛盾,如果我们按照自己实际经济的反应而降息,但欧美货币政策则继续运行在升息或紧缩轨道中。势必让国际热钱出现强烈套利交易,促使人民币汇率大幅贬值,并进而带来金融层面的不利动荡,甚至再“反身性”传导至实体经济领域,恶化实体经济运行,降息效果带来的利好可能会被完全对冲,即时机不对的降息,对实体经济的实际影响效果,可能并不好。

故在实际利率调控上,我们必须慎之又慎。它的风向标意义太大!时机不对,导向不好,利好短期释放后,可能转化为更强的中期利空。

当然,流动性调控并非只有利率工具一种,不得已,我们会采取更多中性、温和的流动性调控手段,比如QE或降准等。这种阶段或曰中期的中性流动性调控,我们在利率趋势上是看不出来的,但能通过国债走势得到及时反应。如中美十年期国债收益率周K线图示:
 
整个2018年,在美国升息预期与实际升息节奏中,美债收益率是震荡上行的,尽管力度趋缓。

我们2018年经济形势何等严峻,但为防范更大金融风险,又不敢逆美联储货币政策降息,故只能对流动性采取中性、结构性宽松。体现在国债收益率上,大体背离美国国债收益率,震荡下行,尤其前三季度的AC阶段。

2018年第四季度,虽美联储年末又一次升息,但实际流动性与预期,反应到国债市场,已体现宽松。而我们,基于2、3季度贸易战高潮,与资本市场低迷,更需宽松。

2019年一季度,或是因为A股反弹幅度太大、太快,2018年金融风险基本得到控制,央行实质上有个相对于美国流动性的明显收紧过程,如图中D位置前所示。

但D位置以后,美国延续实质性中性宽松,我们的中性宽松反而落后于美国了。

6月份,特朗普一记“响指”再掀贸易战,相对于2018年,对中国的贸易战与遏制更加强烈,然后美国再进一步宣称对印度、墨西哥增加关税。此利空在我们的股市、外汇市场上立即得到体现。

从股市与人民币汇率市场的分别反应与联动反应来看,虽此次冲击看似更大,但对人民币汇率、A股的利空不如2018年6月中旬后。尤其是对A股市场的利空,基本在5月6日“响指”当日即充分释放。人民币贬值也不如去年厉害,因国际炒家对中国央行之于人民币贬值的容忍度,有清晰预期,去年的做空曾遭遇央行多次实质性干预。再厉害的炒家,也不敢轻视一个大国央行,索罗斯可以呼风对冲基金蔑视泰国、东南亚央行,甚至港币与曾经的英镑汇率。但绝不敢冒犯中国央行,就好似2009-2010年不敢挑战欧洲央行的底限一样。当欧洲央行宣称可能成立数千亿平准基金,向做空欧元的对冲基金宣战时,索罗斯等对冲基金立即望风而逃。实际上,当时欧洲央行最终并未成立这只基金,就在欧元“否极”时,仅用嘴刮了一阵风,即成功导向了市场预期。

再如上图,D点前或因A股局部逆经济基本面的过热而中性收紧流动性,无可厚非。6月贸易战的再开启与升级,谁都无法预料。

但看国际资本市场,欧美股市如我们分析预期全面回暖,大幅回升。但A股市场并未受到国际资本市场的改善见底反弹,反而在形态上看似有破位风险。

就流动性环境来看,基于当前实体经济需要流动性结构改善的实际情况,当前A股资本市场不仅不需降温,反而需要不演化为破位的刺激。再考虑到近期我们相对于美国明显落后的中性宽松(D点后的国债收益率反应),我们有必要在节后强化释放流动性的中性调控,比如来一次定向降准,并尽可能有序引导流动性,这与国际市场流动性走向不矛盾。如此这般,可刺激A股追随国际资本市场强反弹,打击国际热钱对A股的恶意做空。

当然,降息嘛,风向标意义太强,不可轻易出招。周五人民币离岸汇率再度贬值创阶段新低,是否也有这样的预期呢?当然,不管周末央行是否降准,节后A股超跌反弹都是极大概率事件,只是若有顺美国阶段流动性方向的降准配合,力度会更强。周五美国资本市场的大市值中概股,虽落后于美股总体反弹节奏,但也开始全面反弹了,亦或意味着节后A股将迎来反弹节奏。然阶段美国的中性流动性释放,也应基本到位了。


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