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        从未经历的市场表现

从未见过的央行行为        

2020年4月21日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 公众号：杨易君黄金与金融投资 yangyijun1616

在信息化高度发达时期

从未经历过全球大疫情

从未经历过全球经济停摆

也对应形成了从未经历过的金融市场表现。

既然都未曾经历过，要具体预测经济金融表现，何其难！

一些中期逻辑趋势大体可以推测，但欲细化逻辑，难度大

中期，相对而言，经济运行方向的逻辑比金融市场更确定

那些未曾见过的：

• 1

周一NYMEX五月国际原油期货直接下了地狱，不是地球地狱，而是星际穿越，掉进了火星地狱：

因为地球上具备应用价值的实物商品，没有价格低于零的。从未出现过那种“求求你，我给你钱，请把东西拿走”的适用商品。

难道疫情期间“人工费”高，请人处理垃圾，搬运原油的价格就是每桶40美元？

周一NYMEX-5月原油期货价格最低下探-40.32美元，历史未闻。但看6月原油期货价格还高居22美元上方。哪能是疫情期间的原油没有价值呢？就是金融市场操纵嘛，美国任由华尔街贪婪投行欺负银。

查看了昨日NYMEX5月原油期货持仓情况，未平仓合约下降4万多手。毫无疑问，投机性多头被完全挤爆出局了。哪怕不用保证金的多头，也一样爆仓了。

空头敢于这样干，当然有原油交割能力。剩下约10万手未平仓合约，多头应该是完全准备交割的用油商，跌穿零位后，用油商肯定愿意越跌越买，越护住多头头寸。而空头则分产油商和具备交割能力的投机机构。但投机机构在完爆投机多头后，真愿意不要钱，甚至倒贴钱交割5月原油吗？我看未必。

既然是投机主导了对5月原油多头的血洗，它们最后没有必要把局势弄得那么复杂，还真去交割原油。而剩余其中的用油商与产油商，只要没有对冲基金继续攻击，也没有在10美元以下折腾必要。故可能的情况，在剩余的最后交易日，在投机多头彻底被清除后，投机性基金自拉自弹，仍有可能把5月原油价格拉回10美元上方。因在10美元下方具体交割，确实不利于对冲基金。最后几个交易日，对冲基金在权衡交割与继续阻击多头的厉害关系时，定认为没有必要再去阻击小规模的多头，以令自己陷入低价交割的麻烦。故5月原油最后交易日，仍有可能被大幅拉升脱离零位，甚至回到10美元上方。（此后一个交易日，一度反弹至13美元上方，报收10.01美元）

• 2

历史上从未出现过的黄金市场巨大期现货价差：

疫情全球扩散，尤其在欧美深化后，基于所谓“物流梗阻”的认定原理，黄金期现货价差巨幅扩大，闻所未闻。

最大价差近70美元，我们建议机构积极跨期现货市场套利，在价差超过50美元时，做空COMEX期金，并等量做多伦敦金。待价差双向收窄至20美元以内，双向平仓，兑现套利利润。

近两日，黄金期现价差最低已回落至十美元，是黄金市场物流恢复信号，还是疫情即将出现拐点的信号呢？

• 3

历史上，金银价格比超过80，也仅在近二十年极少时期出现。但疫情期间，最大金银比为124.15，目前也稳居100以上：

出现如此离谱金银比时，利用金银相关性，通常可以通过做空黄金，并等值做多白银进行跨品种套利。

何止黄金，金油比目前同样处于历史未闻之离谱状态

与历史未见的金融市场表现对应的，是历史未见的经济停摆。故如果是基于中期目的，而进行金银跨品种套利，还是谨慎些。

但生活终将回归正常，这是必然。基于这样的逻辑，跨品种套利金银，没有问题。但你必须对非正常经济与生活状态持续时间的不确定性，保留足够弹性。换句话说，就是对金银品种的各保证金保留足够弹性。

理论上，不用杠杆做多现货白银，不会像做多美国5月原油一样爆仓。但不用杠杆做空现货黄金，仍可以爆仓，金价上涨一倍即爆仓。

• 4

迭创低效纪录的美元

美国流动性对于美国经济的驱动效率，在2000年后即开始出现恶化拐点。从美国M2存量历史与美国GDP演变历史比值可以看出：

2000年后，美国经济越来越泡沫化。尤其2012年后，经济泡沫化进入历史新高阶段。

反观1965-2000年期间，虽大大小小经济危机、金融危机也不断，但美国经济总体质量很高。

话说回来，这也仅对美国经济纵向对比，具备一定参考认知价值。各国横向对比，则没有丝毫参考价值。在我们经济高速发展的30年，此指标的纵向梳理，更不具备参考价值。

故将此类信息具体运用于金融市场参考，切忌太主观，切忌过于诟病美国流动性实际效能。

• 5

上述是美国流动性之于美国经济发展质量下降的指标反应。美国流动性对于美国股市的驱动质量呢？2000年之后，同样处于恶化趋向，如美国道琼斯指数剔除美国M2影响前后的K线对比图示：

为对比理解更为直观，我们将2020年剔除M2影响后的高点，调整为与剔除M2前一样，皆为29568.60点。

图中可以看出，本轮美股行情在剔除M2影响后的实际高点，与2008年金融危机顶部几乎完全一样。都远低于2000年对应时期形成的高点。

这是美国流动性之于股市的实际效能下降表现，拐点依然在2000年前后。

毫无疑问，1980-2000年的美国经济实际增长质量很高，也即体现为流动性利用效能高，或曰官方流动性调控能力高效。

• 6

从未出现过的疫情，经济停摆，对应着从未出现过的央行调控行为，美联储与美国政府调控行为：

美国M2同比增速正不断创出历史新高，也即对应着美联储流动性释放速度，甚至流动性释放体量，都正不断创历史新高。

截止4月6日当周的美联储M2存量来看，为16.7432万亿美元，同比去年增速为15.14%，历史最高。同比释放净量为2.201万亿美元。最近几周环比单周释放量分别为：743亿美元、3709亿美元、4361亿美元、1707亿美元……。

上一次单周M2最大释放量在哪一周，是多少呢？是2001年9月美国遭遇9.11恐怖袭击后，单周释放1706亿美元。此后再次过千亿美元的单周M2释放，是雷曼兄弟倒闭后的1606亿美元。其余时期，再未出现过单周环比过1000亿美元的M2货币释放量。

• 7

既然经济环境面临从未出现过的不确定性，美联储及全球央行也采取了从未使用过的刺激与救市力度，在具体金融市场表现上，也同样理当对应较大不确定性。

在诸多不确定当中，有些趋势演变是确定的。但这些确定性当中，又隐含程度的不确定性。

就中期经济而言，趋于下滑，甚至衰退，及其下滑或衰退大致力度，都是确定的。然就长期而言，衰退持续时间，以及最终最大衰退程度，不确定。这其中变量太多：各国防疫策略、新冠病毒是否出现换代升级演变，疫苗研发进展情况……，这些因素不可测。

即便近阶段达利奥、巴菲特、芒格、苏世民等投资泰斗，诺贝尔经济学奖得主席勒等诸多经济学家，纷纷发表了对经济前景趋于悲观的看法，甚至类比上世纪三十年代大萧条，但没有一位会给出关于经济将将衰退到何种程度的确定性判断。

关于中期疫情，全球正走向拐点，甚至推测最迟在5月见拐点，是确定性事件。之后生活与经济将开启不完全的正常化，阶段性经济会触底，是确定性事件。大概确定的时间，应该包含在未来4-6个月内。

时间进一步后推，疫情是否出现二次爆发、传播，这是不确定性的。疫苗研发进展也不确定。如果出现二次爆发，且没有有效防疫手段，金融市场的反应可能会比经济反应更恶劣。到时即便疫情没有让经济更困难，也会是金融让经济更困难。但如果疫苗提前研发成功，或全球基本控制住了疫情，则经济延续反弹是确定性的。不确定性的是反弹力度，以及国际政治与经贸局势。如果经贸局势恶化，贸易保护主义急剧抬头，而经济本脆弱，即便疫情控制住了，经济也同样可能衰退……

就4-6个月中期而言，金融市场应已度过最黑暗的阶段。类似NYMEX-5月原油这种无关经济痛痒与主流金融市场波动的事件，不会引起官方关注。故将这类金融市场异常表现，嫁接到主流金融市场去意淫，只会误入歧途。

笔者在3月17日发文《无需恐惧 美股或已无限接近阶段或中期底部》，对道琼斯见底的时间周期与点位，都算预测到位。笔者倾向这至少应该是未来半年的底部。因为：影响市场最关键的疫情，中期走向已进入找拐点阶段，此后的全球经济将从全面停摆转为不完全正常恢复；美联储与美国政府创纪录的流动性注入力度，稳定经济、金融的意愿、智慧，都是历次经济金融危机不可比拟的。笔者上篇文章分析过，美联储在大萧条调控中，犯错不少。

然即便中期美股不再有新低，必有弱势反复，这是确定性的。只是不宜轻易将美股的一次次弱势回落，盲目视为新一轮跌势的开启。

投资者往往只观市场表象，并被市场表象束缚思维，而不愿去深度梳理整个经济、金融市场的整体逻辑。

对超过6个月以上的更长时间周期而言，经济、金融不确定性很大，只能走一步看一步。