警惕美元转强对中国金融的影响

看好 黄金但不建议蛮勇做多        

2024年01月05日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 来源：杨易君黄金与金融投资 

综合思考欧美资本市场表现，金价、美元周K线形态：金价在2023年欧美股市年终创新高的背景下，竟然相对于美元指数指引，有较大的避险需求“溢出”涨幅。金价避险涨幅溢出？本意旨避金融动荡或通胀高企之险，然金价避险涨幅有了，金融动荡与通胀趋势却并未呈现应有逻辑。故对于避险溢出的涨幅，若金价对应出现了技术调整信号，关联市场利空信号，金价的避险溢出涨幅就有“修正”可能。

但如果市场确认金融动荡或通胀高启的潜在危机未除，且大概率会出现。那么对金市提前出现的避险溢出涨幅就会予以“包容”，甚至进一步被放大。

在似是而非，似非而是的当前，或曰市场扑朔迷离时，市场对金价的避险溢出效应就会出现明显的“分歧”，并可能对应金价大幅动荡。看空做空金价者认为，欧美股市已新周期转强，通胀进入下行趋势，欧美经济将软着陆，黄金已无险可避，这也是美联储致力于引导市场相信的版本；做多黄金者认为，就是笔者近月一直的认为……

两种“认为”剧烈碰撞时，对应金价就会大幅波动。尽管笔者的“认为”与美联储舆论导向不搭调，但也并不赞同没有技术、没有策略的“蛮勇”做多黄金行为，央行增储也不会追涨。一旦金价逆向波动考验投资者的承受底限时，其当初坚持的“认为”就可能在最不恰当的时候产生动摇，甚至背叛自己，并最终欺骗与损害自己。

技术上，笔者认为年初金价确实存在技术修正隐忧。如国际现货金价、美元指数、美汇欧元周K线图示： 

在年前美元指数的技术分析中，笔者认为美元指数一旦有效击穿120周均线支撑，就可能向下去考验250周均线支撑。120周均线在2023年7月曾构成美元指数破位诱空见底99.54点后的有效支撑，此后迎来周线11连阳强劲涨势。

去年最后一周，美元指数看似有效击穿了120周均线支撑。然周K线形态却值得玩味，明显脱离低点，有“锤头”诱空见底意蕴。

进一步对比观占比美元指数权重最大的欧元周K线，美元的诱空意蕴就显得更加明显了：理论上，美元回踩250周均线，当对应欧元反弹回抽250周均线。A、B位置，在美元指数都未触及250周均线支撑的情况下，占比美元指数最大权重（对美元影响最大）的欧元却皆提前测试了250周均线作用力。关联思考，欧元若反弹到位，其本质当对应美元调整到位。

继续观察2023年最后一周的美元指数、欧元涨跌幅，欧元涨幅已小于美元跌幅，说明通过占比美元权重最大的欧元去做空美元的能量很可能已经达到极限，这也是美元指数可能见底的关联信号之一。而在给客户的分析报告中，笔者从更多角度给出了详细论证。

对比A、B位置美元指数、金价K线形态，不难发现金价相对于美元指数的指引“超强”！超强逻辑是什么呢？金价见底1809.50美元后的美股走势强劲，欧美通胀震荡回落，金价似无理由“超强”。但金价有转强、超强的“市场逻辑”：对冲基金黄金市场资金结构分布否极泰来，基金期金空头能量增至瓶颈后继无力时，遭遇逼空释放出的“被动止损”做多能量巨大，叠加央行大幅增储，金价自然易“阶段超强”。此外，美元弱势、美国中期流动性实质性趋宽松，对金市虽谈不上艳阳高照，也算得上和风徐徐。

而一旦金市和风去，天偏寒，央行增储与金市资金结构性优势皆不在，金价总体处于阶段相对超买位置，当技术超买信号出现时，金市自然存在调整修复隐忧。观察A、B位置对应的美元指数与金价，即便金价再度击穿2000美元，其相对于美元指数表现依然算得上很强，并不影响金市中长期牛市结构。

全球经贸体系因美元独大而脆弱，在美国将美元作为武器使用的近年而尤其明显。虽看似还有欧元、英镑、日元等币种可以制衡美元，但却没有丝毫用处。各国与这些货币间的经贸结算，绝大多数最终还是以美元或美国金融通道为中介。当美元飞扬跋扈有利于美国时，这些与美元高度绑定并自由浮动的币种，一样被摧枯拉朽得毫无招架之力。故以美元为实际结算核心的全球经贸体系是非常脆弱，不利于全球经贸局势长期稳定、平衡的： 

美元可以凭借其“中心化”优势，去制裁任何一个其想制裁的国家与其它经济体的联系。制裁程度松、紧或斩断，任由美国说了算。

作为全球第二大币种的欧元，其不受美元约束的完全自由贸易也仅限欧盟内部。而其贸易体量也仅似人民币在中国各富庶省份间的贸易。

即当前美元因历史原因被赋予了与其经济体量远远不匹配的权力！一国货币影响力当与其GDP相匹配。就2023年全球GDP预估排名观察，排名前五的分别是：

美国，25.46273万亿美元；

中国，17.88633万亿美元；

日本，4.23753万亿美元；

德国，4.08568万亿美元；

印度，3.38969万亿美元；

就GDP总量观察，中美两极遥遥领先。结合币种考虑考虑，则应该中、美、欧元区三极。就2022年GDP全球占比观察，美国GDP占比全球25.55%，欧盟占比16.71%，中国占比18.06%。理论上，当大体对应该经济体货币在全球经贸体系中的影响力度。然就实际影响力而言，美元权力被无限扩大了，欧元在实际经贸中的影响力可能不到美元一成，人民币权力更没得到合理主张。

理论上，外汇储备比例应是币种权力大小在经贸体系中的直接体现，然实际并非如此。即便你拥有相应外汇，但美国通过各种方式限制流通、结算渠道，都会削弱或打压其它币种的国际影响力。逻辑就似美国对中国的芯片业的野蛮无理打压一样！例如，任何使用了美国技术的金融“渠道、平台、网络、软件等等”都不得为某某国经贸流通、结算提供服务……

故当前国际经贸体系本质是美元独大，欧元虽占比美元指数权重高达57.6%，但极端情况下“真实”的国际影响力可能不到美元影响力一成。本质上的单极美元对国际经贸体系毒性越来越大，美元作为国际间单经线或单纬线贸易枢纽，注定不会带来安全、稳定的国际经贸环境。长期安全、稳定的国际经贸环境需要去“美元中心化”，建立更为牢固的“国际经贸经纬网”： 

当每一个经贸经济体都有多根经纬线连接时，其中任何一根经贸线断掉，都还有其它三根经纬线连接三个经贸点，并进一步扩展成十几个点，且终将可达全球任何一个经贸对象。即便美元是最“中心”的那个元，也翻不起破坏全球经贸经纬网的巨浪。所以，去“美元中心化”，至少去美元单极，建立多极相互制衡的结算体系，建立多边贸易体系，有利于全球经贸体系，甚至全球经济的长期繁荣与稳定。

1944年7月，为了全球货币与关贸体系稳定、健康发展，建立了以美元为中心的国际货币体系，即布雷顿森林体系。此次会议是在美国新罕布什尔州布雷顿森林举行的，所以称之为“布雷顿森林体系”。关贸总协定作为1944年布雷顿森林会议的补充，连同布雷顿森林会议通过的各项协定，统称为“布雷顿森林体系”，即以外汇自由化、资本自由化和贸易自由化为主要内容的多边经济制度。

布雷顿森林货币体系虽然以美元为中心，但美元的中心化本质是黄金中心化的“扩版”。任何国家都可用美元以固定的35美元每盎司向美国兑换为黄金。

自美元成为全球货币体系中心之后，美国称霸全球的野心越来越强，但挫折与代价也不小，越南战争令美国耗资巨大，经济金融危机断断续续……

1971年8月15日，尼克松政府“宣称”布雷顿森林体系因制度本身不可解脱的矛盾性，令美元危机与美国经济危机不断，宣告不再承认布雷顿货币森林体系，不再以35美元每盎司的价格向他国兑付黄金，金价就此自由浮动。

但事实证明，美国政客颠倒黑白之术确实有“遗传密码”，尼克松政府否定布雷顿森林体系的理由根本站不住脚！将美元危机、美国断断续续经济金融危机归咎为布雷顿货币森林体系缺陷。其难以启齿的核心理由是有黄金作为“累赘”，拽住“美元”这把可以收割全球镰刀的手柄，没法如鱼得水实现收割全球的目的。

在布雷顿森林实施前，美国经济金融难道很稳定吗？实际上，布雷顿森林体系实施期间，美国经济金融获得了巨大的累积繁荣成效，如1911年1月至1974年10月道琼斯指数图示： 

在实施布雷顿森林体系前，美国经济金融更为糟糕：1880-1920年约20年时间，美股没有系统性牛市，经济金融危机持续不断。1921年8月-1929年9月大牛市后，迎来了“享誉历史”的三十年代大萧条……，道指砸出了三十多年地狱底，40.56点！

1944年布雷顿森林体系建立后，美国经济、金融总体迎来了“繁荣”的20多年。1944年7月布雷顿森林体系建立后至1966年1月，道指首次上试1000点。此后又是一次类似1900-1920的十几年（1966-1981年）经济金融停滞不前！

鉴于“美元全球中心化”已成既定事实，1971年，尼克松政府拽掉美元这把镰刀手柄的累赘—美元与黄金脱钩后，即忙不迭大肆印钞，为全球经济金融“注水”。其结果，美元快速贬值，并造成70年代至今无法超越的两轮大通胀，黄金价格从35美元官价自由浮动上涨至850美元……

美国“痛并快乐”地“浇灌”全球十年，在自身经济金融危机进入尾声时，于1981-1985年通过美元巨幅升值收割全球： 

美元指数超级大牛市，从82.10点翻倍上行至164.72点！

全球“中心化储备货币”，如此大波动幅度，有多少国家经受得住？！此后数年，美元又开始新一轮巨幅贬值，疯狂注水，稀释他国资产，有多少国家经受得住？！

如此这般，通过注水稀释他国资产。再通过美元大幅升值，叠加利率上行，拉垮他国金融，达到将他国大量资产收入囊中（美元化）的目的。近年我们很多地产企业岂不是也中了美元债的“魔咒”？！借债时被低利率诱惑，完全不懂美元债的巨大隐藏风险，尤其加杠杆借债，那是早早地把自己摆在了美元屠刀高悬的砧板之上。

我想正是有了1980-1990年被美国抡美元这把镰刀，惨烈收割的经历，且深感无能无力，才诞生了欧元。此前英镑、日元、德国马克在美元这把镰刀的威力之下，毫无还手之力。

1999年欧元诞生前对应的核心货币是德国马克。为深度研究金融历史真相，笔者一直对寻找有价值的历史金融数据，搭建分析框架、模型，以尽可能还原金融历史乐此不疲。关于欧元出现前的“模拟欧元”，笔者发现不同的数据源，差异都可能非常大。下图为欧元前身，1971-2000年的美元兑德国马克，数据来自美联储（圣路易斯联储）官网： 

图表不难看出，在1980-1990年期间，面临美元的巨幅“活塞运动”，德国马克的抵抗力非常脆弱。1971-1980年在美元注水背景下的“被动升值”幅度远超美元贬值幅度。

下图为1959年至今，美汇欧元（理论与实际结合）的月K线变动历史： 

这幅图表表面上似乎看不出欧元被美元大幅“活塞运动”被动牵引的窘境。请继续观察1980-1985年期间，美元巨幅升值背景下的理论欧元尴尬周K线： 

周K线不难看出，为抑制美元指数无序、恶意大幅升值，欧元有非常多周一“巨幅”高开干预美元升值的努力，但终抵挡不了美元巨幅升值实施收割的镰刀。日线数据源显示，当时并非终日连续竞价（1988年方有连续竞价数据源），仅一次报价。再如此时段日线图示： 

太多次无能为力的大幅高开市场干预，终抵挡不住美元升值步伐。

欧元成立之后，美元指数大周期波动幅度确实有减小趋向。但美国大周期利用美元全球中心化地位，通过为全球经济金融资产注水后，再通过美元升值、升息去收割、打劫全球资产的核心逻辑没有丝毫变化。

只是近年美国除了继续“意图”通过更大幅度（无底限）的“活塞运动”图谋继续隐性收割全球以外，进一步将美元“政治化”，以明抢俄罗斯为案例，令全球有了加速去美元化的决心，增加了美元打劫全球资产的难度。中国主导的金砖联盟，以及绕开美元建立更多双边、多边贸易，弱化美元全球中心化地位。美国虽没明面表达，实则恨得牙痒痒。表面佯攻俄罗斯，但任何时候都恨不得出其不意击垮我们。

虽我认为美国在军事、科技、文化等领域对我们越来越无能为力，但还是要警惕拥有“超能力”（超美国GDP赋予能力）的“中心化美元”带来的“金融攻击”！！这就是本期报告的主旨、核心。

“故事”铺垫了这么多，下面结合美元运行历史论警惕“美元异常升值”带来的金融风险正题！

本小标题来自于1月1日给客户的报告，本节具体内容亦多摘自此篇报告，但会省去一些美元大周期转变机会识别的技巧分析，并增加比原报告更大的时间分析跨度，给予更多的案例分析描述。

笔者12月20日快讯中，通过对1971-1979年美国经济、金融的运行历史分析，判断当前美元没有系统性走弱逻辑，可以继续反复消化、理解。

今再通过纯外汇金融层面分析有关美元指数周期定位的一个量化分析结果。这个模型分析结果从未给客户及投资者分析过，因其中短期价值不大，阶段磨顶或磨底过程可能持续数月。它主要反应美元指数在外汇市场中定位的合理性，也即美元定位是高估、低估，还是相对合理。指标强弱度与美元强弱度无必然联系。

美元指数由六大外汇构成，欧元、英镑、日元、加元、瑞郎、澳元，各外汇币种占比美元指数权重不一样。举例来说，今年12月份美元指数下跌了2.21%。就理论而言，当对应各外汇币种分别相对于美元指数上涨2.21%，再根据各自权重计算相对于美元指数的利空，最终合计利空幅度，就刚好对应美元指数下跌了2.21%。

但实际上，这种理想状况永远都不会精确出现。外汇市场强弱，在某些经济阶段是经济景气度的信号反映。各国经济运行不可能整齐划一地平稳同步，有强有弱，故对应汇率就不可能呈现出完全理想化的波动状态，这就是笔者搭建美元指数周期定位的量化理论。

如图所示，美元、欧元月K线，以及对应的美元指数周期定位量化信号图示： 

这幅图表是笔者1月1日给客户报告的分析用图。但笔者重新制作了一幅时间跨度更大的图表，并将据此模型框架分析描述更多美元指数的周期定位含义，以论证当前我们应警惕美元指数可能存在“小概率”巨幅上涨对应的金融风险，尤其旨在针对中国金融层面的风险。如1984年至2023年末的美元指数、美汇欧元（含理论欧元）、美汇日元月K线，以及对应的美元指数周期定位量化信号图示： 

图中的“平衡位”，也即L1线位置，是美元指数相对于其它外汇市场的平衡位。

不难看出，量化指数重心大多时候运行在平衡位上方，说明美元指数大多时候实际相对于其理论定位“趋强”，或曰美国经济相对于其它币种经济体趋强，亦或是美元定位过高、美元资产泡沫更重的信号。

图中L2地线，位于L1线下方，理论上意味着美元被系统性低估了，或曰其它币种资产有明显泡沫。1985年美元指数见顶164.72点以来的近40年，这种情况只在八个阶段出现过，即图中1、 2、3、4、5、6、7、8位置。当量化指标触及L2线位置后，美元指数再续系统贬值的可能性极小。

即便在1995年左右（1985年以来的美元大熊市末段）的4位置，量化指标还有明显低于L2线位置的情况，美元指数也并未击穿80.10点而再创新低，更没击穿3位置的大周期绝对底部78.20点。

进一步观1、2、3、4、5、6、7位置，美元中周期见底后的上涨空间，没有一次低于15000点。4、8位置更是大周期转折位，数年累积上涨空间超4万点，或曰涨幅达50%以上。就模型结果显示观察，笔者真有些“瘆得慌”！

目前C位置，美元指数竟然再次离奇来到了L2地线，十年难得一回。参考模型框架理论，或许就经济景气度（抛开数据真实性不论）而言，目前美元价值处于低估状态，美元系统性贬值的可能性不大，量化指标向上修复回升的可能性更大。这个过程当对应中周期程度不确定的美元指数“相对强势”。

强势“不确定”，就让人觉得有些悬。但最新的8位置有可能相异于前面1、2、3、4、5、6、7位置，即美元也有免于周期性大幅上涨的可能。本届败灯政府搞出了太多50年都未曾出现过一次的经济、金融奇幻现象。笔者能够看出的美国经济金融奇幻现象如下：

美国罢工连连，就连路透社记者这种金领职位也见要求涨薪的罢工现象；华尔街、硅谷大肆裁员……，但美国就业市场竟然一直好得出奇。经济学家彼得希夫戳破美国就业泡沫幻象时指出：政府把原本有工作，但因越来越难以支付生活开销的第二份兼职、第三份兼职，算着新增就业……

美国长短债收益率倒挂现象的持续时长，50年来第一次持续这么久。其本质是企业资金调度、流动性紧张的信号。但目前金融市场好似悄无声息，对这种异常状况的持续，有些非常奇怪的习以为常；

在美元以四十年来最快的升息速速，带来最大周期升息空间的背景下，在美国制造业已连续14个月衰退的背景下，美国经济总体竟然至今未见衰退信号，也是40年来第一次；

2021年美国货币、财政的宽松力度创下笔者有70年数据记录之最，而2023年美国货币、财政紧缩力度同样创下笔者有70年数据记录之最。而美国经济、金融在如此剧烈的“活塞运动”中仅似安然无恙。真无内伤，还是“创可贴”质量好呢？！

2022年初，标普500席勒市盈率在创下美股140年第二纪录高位（40倍）后去泡沫的过程中，市盈率的回撤竟然没有过半，这也是140年以来第一次。美股完成着陆了吗？我没这么不准尊金融常识！

2023年美股再创历史新高，美国商品房价格在写字楼一片惨淡景象中再创历史新高，也是50年都难得一见的奇迹。前两周，洛杉矶一些大宗商业写字楼以近似腰斩的价格出售。

……

如果这些奇迹是“货真价实”的奇迹，那么美元完全有中周期上涨15000点以上的能力。但如果这些奇迹仅仅是禁不起“触碰”的奇幻，那么美元指数巨幅升值就等于是拽着美国经济金融硬着陆。难道欲挟美元中心地位，与谁拼个鱼死网破吗？若鱼死了，网没破，岂不鸡飞蛋打？！

但无论如何，败灯政府把股市给“吹”上去了，至少表面上有了更厚的抗衰缓冲空间。故就金融安全而言，还是要警惕它们欲主导美元走强去“尝试”一下对我们金融安全的冲击效果。

但是，过程可能很复杂，比如类似6位置持续低位数月，7位置在美元指数回落过程中，对应美元低估的延续。5位置则V形反转，直接转至超强修复。

总体而言，目前指标达到L2地线位置，美元系统性贬值的可能性不大。

通过该指标极难去精确把握美元大周期具体转势时机。美元跨时数月、两年、几年的多重大顶、底不少。然即便仅仅构成美元指数区间波动信号，波动空间也可能超万点，幅度很大，对关联市场的影响自然巨大。故我们只能从大周期上去判断美元大牛市结束了，但不能仅凭该信号定论美元确定见顶了。 

图中D位置（2003年5月），就K先形态、趋势观察，美元指数早已进入熊市。当指标触及“平衡位”L1线，对应美元指数见底91.90点，随后一个季度美元指数强劲反弹至99.5，上涨空间超7000点。

E位置（2004年末），指标再度触及平衡位，美元指数下探80.40点后，整个2004年都是反弹，最高上试92.60点，上涨空间超过12000点。

F位置（2006年12月）指标三踩平衡位后，只反弹了3000点，历时一个多月。随后美元加速下跌，进入“超跌”状态，直至2008年3月击穿L2底线后，孕育、构筑大底。

该量化指标只能说美元大周期处于什么状态，不足以对大周期转势时点进行定调。

目前量化指标竟然离奇地位于L2线附近！就大周期逻辑观察，伴随后期指标的修复，中长期美元指数突破2022年高点114.78点都有可能，即类似1998年5位置以后。

但也未必如此，7-G位置区间（2009年11月至2012年7月），指标修复空间很大，但美元指数的绝对涨幅只有7000点左右，只是震荡幅度很大。诚如笔者认为美国经济本身“水分”很重，美元就更无突破2022年高位的可能性。

G位置的美元定位已非常“高估”了。进一步观察GH区间（2012年7月至2013年12月）的指标修复情况。指标大幅回落至“平衡位”，美元指数虽然承压，但实际回调幅度很小。

基于美元全球“中心化”地位考虑，常态情况下，当美元指数定位从高估状态回到“平衡位”，就需要注意美元中期或结构性见底可能。只是此后的上涨力度不能通过该指标得到反映。该指标只反映美元估值状态，不反映修正、修复幅度。

H位置，指标从G位置的明显高估修正到大致合理状态。此后当需注意美元再度进入强势周期。在美元指数从78.91上涨至100.42点巨幅上行过程中，美元相对于其它币种的“高估”状态一直不太明显，指标上行空间并不太大，指标值远低于美元指数位置更低的G位置。这说明此阶段的外汇市场系统性波动状态，能相对合理地反应经济金融基本面。

此后数年，I位置、J位置，美元指数皆于“平衡位”附近中周期见底。随后美元指数的中周期上涨空间只能通过其它信号去量度了。在I位置后中周期，美元指数从88.24上行至102.99点，上涨1.475万点。在J位置后，美元指数从89.21上涨至114.78点，上涨2.557万点，但指标上涨空间却比G点后中周期更小，说明H位置后的美元指数巨幅上行过程更符合外汇市场定位逻辑，也即汇市大体合理地反应了各国经济运行的实际状况。

综上所述，该分析论证与笔者12月20日快讯分析结果互为印证，当前美元不具备系统性贬值逻辑！

再度观察美元指数定位低估至L2线位置的情况，1、2、3、4、6、7位置皆是美元处于大熊市氛围中，或位于大熊市尾部。唯5位置与当前8位置，美元总体处于宏观牛市氛围中。5位置（1998年末）后的两年，美国股市创出了140年泡沫纪录。而目前8位置的美国基本面风险与资产泡沫远胜于5位置附近，应无能力继续复制5位置后几年的经济金融演变历史。