如何根据外汇市场资金流向

取得今年  黄金投资开门红        

2025年01月10日 威尔鑫投资咨询研究中心

（文） 首席分析师 杨易君

 来源：杨易君黄金与金融投资 

本周国际现货金价以2640.85美元开盘，最高上试2678.31美元，最低下探2613.9美元，截止周五午盘时分报收2670.30美元，上涨31.18美元，涨幅1.18%，周K线呈震荡上行小阳线，创一个月新高。而国内上海期金与上海AUTD金价走势强于国际金价，在国际金价距离2024年10月31日历史高位尚有120美元差距时，国内金价却再度悄然逼近历史高位附近。

本周美元指数以108.96点开盘，最高上试109.36点，最低下探107.73点，截止周五午盘时分报收109.19点，上涨270点，涨幅0.25%，周K线呈大幅震荡上行小阳线，再创两年收盘新高。

本周wellxin贵金指数以5383.24点开盘，最高上试5502.80点，最低下探5326.37点，截止周五午盘时分报收5461.70点，上涨78.43点，涨幅1.46%，周K线呈震荡回升小阳线。

本周无论贵金属，还是商品金属，都越来越无视美元强势，这与笔者在年报中的观点论述吻合，今年商品市场可能开启牛市大三浪进程，进而令欧美再度面临严峻的通胀形势考验。本周二三四，美元指数小三阳，金价与贵金指数不惧美元强势，同样小三阳。

上中旬不少经济数据比较重要，然就当前美国经济金融周期观察，这些重要的经济数据最多给金融市场带来扰动，不会从根本上改变美国经济金融周期趋势，我们应该重点关注欧美经济金融演变的核心趋势，而非拘泥于单期数据表象。

消息面同样如此，无论美联储，还是极具“表演天赋”与擅长“推特”办公“吸睛或戏精”的美国新任总统特朗普，导向或营造的消息，最多对金融市场形成扰动，不会从根本上改变经济、金融运行趋势。

人性“贪婪-恐惧”交替形成的经济金融周期钟摆，当运行到两极时，即便还有些许不确定性余量，也终难通过人为调整阻止钟摆达到两极后的回摆趋势！当前，美股对应的金融周期泡沫，美国地产对应的经济金融周期泡沫，已位于周期时钟摆动的极限区！

消息面上，本周美联储12月的会议纪要显示：美联储官员一致认为，通胀今年可能继续放缓。但同时也认为，随着政策制定者开始应对即将上任的特朗普政府政策影响，物价压力持续存在的风险加大。一些与会者指出，反通胀（降通胀）进程恐已暂时停滞。

美联储纪要信息令华尔街大行推迟了对结束缩表时间的预期。也即，市场预期美联储降息节奏可能趋缓，或降息幅度小于预期。但笔者坚持在年报评论中的观点，2025年美联储可能只有两次降息，但2026年降息次数一定不止两次，甚至不排除连连降息可能，即便届时美国面临严重的通胀困难。

投资者应该如何看待美联储在应对美国通胀问题上，具有“高调导向舆情”目的的“谨慎”流动性调控基调呢？高调的“谨慎”可以忽略不看，转而看美国财政部以放大负债模式的“低调”大幅宽松将如何令通胀顽固，甚至助力通胀回升，如何“低调而强力”地维持美股、美国地产泡沫即可。当前美国债务状况可谓一团糟，致使美债抛压巨大：

当前美国糟糕的国债质量与上世纪70年代大通胀时期非常相似！截止1月7日的数据显示，美国联邦负债规模放大至36.178676万亿美元，相较于图中2024年10月末的35.9516万亿美元，进一步增加了2270.76亿美元，以人民币计价规模超1.5万亿。美国联邦债务年化增长2.16899万亿美元，折合人民币计价规模超15万亿。试想，如果我们一年真金白银注入15万人民币提振经济，刺激金融，A股一定可以“沸腾”起来。实际上，我们不少看似具有“华尔街机芯”的著名经济学家、券商分析师就是这种谏言思路，认为应该学习美国的“超级宽松”！

学美国超级宽松？人民币有国际化的美元霸权属性吗？美国“低调”大幅放大负债令美国经济金融继续饮鸩止渴后，很大程度可以将毒发结果让全球分担，甚至成为引爆其它中小经济体的炸弹。我们若如此行事，只能自己承担后果！故虽笔者近年对我们的经济金融感受比较“痛”，但很大程度上能理解。资本市场，沉疾太多太深，既要考虑治，又要考虑稳，确实不易！

对于美联储“高调地”希望市场可以看到的信息，不必太当真。美联储只是美国流动性调控的一只手，美国财政部则是另外一只。一只手高调而谨慎，一只手低调而无所顾忌！

本周美国公布的12月ISM制造业指数、非制造业指数、11月JOLTs职位空缺数据，都好于市场预期，且优于前值，这是美国经济进入景气度向好周期的信号吗？回光返照而已！笔者简要论证：

如小图3所示：

12月美国ISM制造业指数为49.3，市场预期与11月前值48.4持平；

12月美国ISM非制造业指数为54.1，市场预期为53.3，11月前值为52.1；

此外，11月美国JOLTs职位空缺数为809.8万，市场预期为770万，10月前值为774.4万。远好于市场预期的11月美国JOLTs职位空缺数与好于预期的11月非农就业数据吻合。

这是美国经济即将进入景气度上行周期的参考信号吗？

仔细观察对比3、4、5图不难发现，美国经理人指数（ISM制造业、非制造指数）与美国产能利用率周期、物价周期（通胀周期）趋势大体一致。

假设当前小图3，C位置的美国ISM制造业、非制造业指数超预期回升，是美国经济周期景气度向好的信号，那么小图4对应的产能利用率，小图4对应的物价指数（通胀）也应该进入上行周期。

观小图5所示的美国产能利用率周期，最新的11月产能利用率初值为76.7964%，创下了近年新低。该数据远比美国经理人指数（ISM制造业、非制造指数）运行趋势平滑，能更好反应美国经济运行趋势。毫无疑问，当前美国产能周期运行趋势显示美国经济在下行，而非上行。当然，我们可以假设产能利用率将在此形成中长期见底拐点，尽管八字还没一撇。

假设小图5产能利用率将中期见底回升，小图3对应的经理人指数（ISM制造业、非制造指数）将趋势回升，美国经济将趋势性看好。那么小图4对应的物价指数运行趋势也必然回升！也就是说，我们假设当前C位置的美国经济情形与A、B位置相似，后期美国产能利用率要么持稳，要么回升，意味着经济运行趋势可能向好。当然，物价指数（通胀周期）也理当顺应趋势回升。

但就小图4中当前C位置的物价指数观察，最新美国CPI年率为2.7%，核心CPI年率更高，此轮CPI年率回落的周期底部为2.4%。对比A、B位置观察，A位置CPI年率周期回调底部为1.4%，B位置CPI年率周期回调底部为-0.2%，即A、B位置附近的CPI年率都处于相对合理、良性的位置状态。而本轮CPI年率周期底部为2.4%，远高于合理水平。若以最新2.7%的CPI年率作为物价周期上涨的起点，明显太高。也就是说，若美国经济就此进入景气度上行周期，美国通胀很快就会进入“过高区域”，进而冲击其经济金融。

通胀上行必然恶化企业盈利能力！当前4.5%的联邦基金利率无疑位于历史周期中的不合理高位区，在企业盈利能力因通胀恶化而被削弱之后，企业资金成本压力会成倍放大。而当前美国企业年化破产趋势迭创周期新高，通胀上行必然令企业破产趋势进一步加速，进而冲击整体经济。

对金融的影响，观小图6，当前C位置的美股标普500席勒市盈率，月度动态市盈率为37.58倍，此轮周期新高实际上在39倍附近。当前美股估值远高于A、B位置，位于140年绝对顶部区。假设美国经济景气度周期上行，美股对应上涨，美股市盈率进一步走高。但当前标普500席勒市盈率已位于140年绝对高位区，还有多少进一步上涨的余量呢？！此外，当前美国地产泡沫也远强于A、B位置。

显然，若美国经济景气度就此进入上行周期，必将遭遇“通胀恶化”与“美股、美国地产泡沫极化”的矛盾对冲。

故笔者认为，对黄金市场而言，中长期金市将获得多种避险需求支撑，欧美经济金融周期景气度下滑就是其中之一。阶段而言，我们同样根据诸多具体市场信号，耐心而准确地抓住了阶段逢低做多黄金的机会，为客户在2025年带来开门红。最近两周，我们都建议客户在2630美元下方即可逢低做多，短期金价回荡极限在2610美元附近，这是短期理想的买进位置。上周金价最低虚穿2600美元，本周最低下探2613美元，都是很好的短期逢低做多机会，我们没有浪费。

除了黄金市场本身技术、资金流向与分布信号以外，即便通过外汇市场技术与基金资金流向、分布信号，我们也认为本周投资者应该在2610-2630美元区间逢低做多，这也是我们1月4日内部周评给出的具体操作建议。

就外汇市场而言，如果我们判断短期美元一气呵成上涨难度很高，那么逢低做多黄金就有安全保障。诚如我们本周稍早分析，阶段或短期，美元指数在109点附近的技术压力很强，极难一气呵成延续涨势：

89.21-114.78点中期牛市波段阻速线2/3线，该牛市波段回调的23.6%黄金分割线，以及114.78-99.54点中期熊市波段反弹的61.8%黄金分割线，都在109点附近共振，构成美元指数上涨技术强反压。而AB区域的美元指数形态与位于超买区的周线KD指标，也有形成短期或阶段，甚至中期“顶背离”见顶风险。

此外，我们通过对冲基金在占比美元指数权重最大的欧元期货市场中的净持仓分布特征，也可反向推导出当前美元指数存在阶段，甚至中期见顶风险，进而为逢低做多黄金提供了关联安全保障。如美汇欧元、美元指数周K线，以及对冲基金在美汇欧元期货市场中的净持仓演变信息图示：

首先，2009年至今，对冲基金在美汇欧元期货市场中的净持仓较为标准地运行在H1H2通道之中。

当基金净持仓触及H2轨道线时，要注意欧元阶段或中期见顶，美元阶段或中期见底的可能性。如图中B、D、F、H位置图示。

当基金净持仓触及H1趋势线时，要注意欧元阶段或中期见底，美元阶段或中期见顶的可能性。如图中C、E、G、I位置，莫不如此。当前J位置的基金欧元净持仓，已经击穿了H1线。理论上，欧元阶段或中期见底，美元见顶的可能性非常大。

此外，对冲基金欧元期货净持仓与欧元指数形态的顶底背离，也是重要参考信号：

图中A、C位置，A位置基金欧元净持仓为净空113890手，C位置基金欧元净持仓为净空214418手，即基金在C位置投入的做空欧元净能量，远高于A位置。但C位置美汇欧元绝对底部为1.20点，高于A位置底部1.19点。这就形成了美汇欧元K线形态相较于基金做空净能量的“底背离”形态。此后欧元中期转涨，美元中期转跌，如CD区域图示。

观2022年9月美汇欧元见底0.95点后至今的K线形态，以及对冲基金的欧元期货净持仓，如IJ区域图示，不正与AC区域“底背离”类似吗？！当前J位置欧元周期底部远高于2022年9月的I位置，而基金在J位置的欧元净空持仓为75573手，远高于I位置的净空47676手，即基金在当前J位置投入了相较于I位置的更大做空欧元净能量，但J位置做空欧元的效果却远不如I位置，这是欧元极易阶段或中期见底，对应美元指数极易阶段或中期见顶的信号，这无疑应该关联利好黄金与商品市场。

此外，近期中国黄金市场需求强化信号也非常明显：

最近两周，上海期金、上海AUTD金价相较于理论人民币金价，由大幅贴水近6元/克，转为贴水状况逐渐收窄，并进而升水。国内黄金市场需求强化信号，同样是应该逢低做多黄金的参考依据之一。但在国内实际金价创出两个月新高之后，买盘又趋谨慎。

本周来自中国央行的消息显示，央行在12月继续增储黄金：

中国央行最新的黄金储备规模为2279.575515吨，相较于11月的2269.31136吨，增加了10.264155吨：

此轮中国央行大周期增储黄金始于2022年11月，增储起始点为1948.32324吨：

2022年11月至2024年4月，中国央行连续18个月增储黄金。此后停增半年，2024年11月再度增储。最新中国黄金储备为2279.575515吨，相较于2022年10月的大周期黄金储备基点1948.3234吨，累积增储了331.24815吨。

来自世界黄金协会的消息显示，全球央行在2024年10月创下了当时年内最高单月净购金规模。世界黄金协会报告还显示，全球黄金ETF四年来首次录得年度资金流入（34亿美元），12月份录得7.78亿美元资金流入，为2019年以来首次在12月录得资金流入。

央行积极增储黄金，全球黄金ETF四年来首次录得年度净流入，同样是看多黄金的积极信号。

笔者数据系统显示，国际黄金市场的需求正似国内黄金市场一样在强化。如国际实际现货金价、国际理论现货金价4小时K线图示：

K线形态不难看出，近阶段国际实际现货金价比理论现货金价明显抗跌，实际金价B位置底部高于A位置，而B位置理论金价底部却大致持平于A位置。目前，国际实际现货金价已运行在ma均线上方，而国际理论现货金价却依然承压于ma均线，且相较于阶段底部回升空间不大。国际黄金市场的实际需求放大信号非常明显！

此外，最新国际实际现货金价在2670美元附近，比2370美元附近的国际理论现货金价高300美元整，实际金价相对于理论金价的溢价空间，比2022年四季度金价位于中长期底部时更大，彰显实际黄金市场整体需求旺盛。

综上所诉，美国经济金融基本面周期环境，外汇期货市场资金流向与分布特征，美元指数技术面，中国黄金市场需求，全球央行购金行为，全球黄金ETF资金流动性信息，国际实际金价与理论金价的相关性信息等，都示意我们本周应该逢低做多黄金，至少短期很安全。甚至也不排除这是阶段或中期做多黄金的好时机，我们再次准确把握住了机会，取得2025年黄金投资开门红，欢迎金甲虫们牵手威尔鑫稳健同行。