美国3月PPI全线低于预期！能源冲击传导尚未失控 通胀警报或暂时解除
美国3月PPI全线低于预期！能源冲击传导尚未失控 通胀警报或暂时解除
2026-04-14
尽管中东战争推高能源价格并重新点燃市场对通胀再次爆发的担忧，但美国3月PPI——衡量最终需求商品和服务上游成本的指标——涨幅远低于预期。美国劳工统计局周二公布的数据显示，3月PPI同比涨幅为4%，为自2023年2月以来的最大同比涨幅，尽管高于前值3.4%，但低于市场预期的4.6%;环比涨幅为0.5%，低于市场预期的1.1%，与修正后的前值0.5%持平。剔除食品和能源等波动较大项目的核心PPI同比涨幅为3.8%，低于市场预期的4.1%，与修正后的前值3.8%持平;环比涨幅为0.1%，远低于市场预期的0.5%，同样低于修正后的前值0.3%。
正如预期的那样，能源是推动3月PPI指数上涨的主要因素。根据劳工统计局的数据，汽油指数飙升15.7%，约贡献了PPI涨幅的一半。仅柴油价格就暴涨42%，而航空燃油价格上涨30.7%。受此影响，商品价格上涨1.6%，但被服务成本持平所抵消。今年早些时候曾推高PPI指数的投资组合管理成本在3月环比上涨1%、同比上涨10.8%。此外，生产者端价格的涨幅低于3月份消费者实际支付价格0.9%的涨幅;核心消费者价格也较为疲软，仅上涨0.2%。
市场对该报告反应不大。美股三大股指周二盘初小幅上涨，美国国债收益率则基本持平。
上周的美国3月CPI数据则显示出与最新的这份PPI数据不同的“光景”。受中东战事导致汽油价格飙升影响、且关税的传导效应持续存在，美国3月CPI同比上涨3.3%，为2024年以来最快增速，也是自2024年夏季以来同比涨幅首次突破3%，高于前值2.4%，与市场预期一致;环比上涨0.9%，为2022年6月以来的最大环比涨幅，符合市场预期，但远高于前值0.3%。这份CPI数据凸显出中东战事正迅速波及美国经济，加剧了近年来许多美国家庭已面临的价格压力。
尽管3月份部分通胀指标显示价格压力重新上升，但如果基础通胀形势仍然温和，且同样重要的是美伊停火协议得以维持，美联储政策制定者可能会对这些通胀数据“视而不见”。自美伊宣布达成为期两周的停火协议以来，能源价格已有所回落。美国轻质低硫原油价格在过去一周下跌近15%，尽管今年迄今已上涨近70%。
美联储官员对中东战争带来的影响表达了一定的谨慎态度，但整体认为通胀将在今年持续缓解，并朝着该央行2%的目标回落。不过，市场预计美联储今年全年将维持利率不变。芝商所“美联储观察”工具显示，美联储在今年降息的概率较小，尽管华尔街多家机构仍预计美联储今年将有一次乃至多次降息。
在3月PPI数据公布前，市场一度盛行“中东局势冲击能源价格、进而推升通胀”的叙事逻辑，并在预期端形成了较高的风险溢价。然而，最新数据显示，尽管能源分项仍是3月PPI上涨的最主要贡献来源，但能源PPI指数的实际表现相较于同期油价走势明显偏弱，意味着能源端的价格传导效应受到一定抑制。
数据显示，整体通胀数字中能源成本的贡献虽然突出，但并未如此前预期般“失控”。这与此前美国3月CPI数据呈现的相似规律相互印证——能源冲击的实际传导幅度再次低于市场的悲观预判。对投资者而言，短期内围绕能源通胀的恐慌情绪或有所消散。
值得注意的是，尽管3月通胀数据整体较为温和，但衡量通胀“管道压力”的上游价格指标正在加速上行，显示未来数月内价格压力向下游传导的潜在风险依然存在、且有强化迹象。
这意味着，3月PPI数据的低于预期，更多反映的是短期能源冲击未能充分兑现，而非通胀压力的实质性消退。一旦上游价格压力持续累积并向消费端传导，后续月份的通胀数据仍存在重新走高的可能。对于将PPI作为前瞻性通胀信号加以追踪的投资者而言，管道压力指标的持续攀升，是当前数据中不可忽视的风险信号。
瑞银预计美联储和英国央行下一步行动仍是降息
2026年04月14日
瑞银表示，尽管短期收益率受中东冲突影响而上升，但美联储和英国央行下一步行动仍可能是降息。
瑞银策略师Mustafa Oguz Caylan在一份报告中写道：“我们认为，美联储和英国央行今年更可能推迟降息至中性利率水平，而非加息”。
报告补充称，很难区分短期收益率的波动有多少是源于政策收紧预期，又有多少是因地缘政治不确定性导致投资者要求更高的风险溢价。
报告指出，瑞银的期限结构模型显示，美联储和英国银行仍倾向于降息，且英国市场对政策宽松的预期更为强烈。
摩根士丹利解读FOMC纪要：整体偏向降息，但最终取决于关税传导
04-09
摩根士丹利首席美国经济学家Michael Gapen团队于4月8日发布最新联储追踪报告，逐字解析3月FOMC会议纪要。
核心结论清晰：纪要整体语气比新闻发布会更为均衡，政策路径仍偏向降息，但关税对核心商品价格的传导效果，将是美联储能否行动的关键前提。
核心判断：降息倾向仍占上风
摩根士丹利认为，纪要报告最关键的一句话是："Most"（多数）委员认为中东局势将推动进一步降息，而"Many"（许多）委员认为局势可能导致加息。
分析师明确指出，在美联储措辞体系中，"Most > Many"——降息方向的支持力度依然高于加息方向。据此，摩根士丹利维持9月和12月各降息一次的基准预测，但同时警示风险偏向"更晚、更少，甚至不降"。
纪要比新闻发布会更均衡
摩根士丹利认为，3月新闻发布会之所以被市场解读为偏鹰，很大程度上是因为提问高度集中于通胀端——约18个问题围绕通胀、油价与关税，而涉及就业市场的问题仅约5个，鲍威尔被迫反复重申通胀上行风险。
相比之下，纪要在双向风险上更为平衡：
"绝大多数"委员看到就业下行风险，"许多"人指出低职位创造使经济更易受到冲击；"多数"委员认为中东局势持续将压制商业情绪并拖累招聘。
关税传导：降息的前提条件
摩根士丹利特别强调，"能否看穿油价驱动的通胀"高度依赖关税传导是否结束。
鲍威尔在发布会上被问及此问题时，第一反应便是关税与核心商品价格。
纪要显示，委员会整体持相同立场——只有在关税效应与油价冲击"消退"之后，通胀才可能回归2%目标。
两个悬而未决的问题
摩根士丹利认为，纪要对两处关键修正保持沉默：其一，3月经济预测摘要（SEP）中，委员将2026-2028年增长预测上调0.1-0.3个百分点，长期潜在增速也被上修，但纪要对此未作任何解释。
其二，"一些"（约4至5名）委员倾向于在声明中采用"双向"利率指引，这一立场虽未构成多数，但绝非边缘观点。摩根士丹利表示将持续关注美联储后续沟通。
总体而言，摩根士丹利总结认为：美联储当前策略是"静观其变"，而关税对核心商品价格的传导效应，将是决定年内是否降息的最终变量。
富国银行“投降”：不再预期美联储今年降息
2026-04-07
富国银行投资研究所更新了其2026年货币政策展望，不再预期美联储在未来一年内降息。此次更新表明，越来越多的机构认为美联储可能会继续按兵不动，以评估复杂且充满不确定性的通胀形势。
该金融机构表示，任何向宽松政策的转变都必须以通胀率持续稳步接近目标水平为前提。然而，通胀走势仍难以预测，尤其考虑到与伊朗持续紧张局势相关的地缘政治风险。这些事态发展可能导致短期内价格压力上升，尤其是在能源市场，从而使美联储的决策过程更加复杂。
尽管近期通胀上升可能只是暂时的，但富国银行认为，当前整体风险环境更倾向于采取更为谨慎的策略。因此，该行预计美联储将维持目前的政策立场，将联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%不变。
中信证券：沃什担任美联储主席后 下半年可能降息1次25bps
2026-04-06
中信证券发布研报称，2026年3月美国新增非农就业人数高于预期，失业率低于预期、下行至4.3%。2月就业下滑受到医疗保健行业罢工、天气及模型调整等因素的共同影响，3月就业反弹反映了这些因素的消散，造成了近两份数据的“大起大落”。劳动力参与率进一步下降，带动失业率回落。受到人口基准调整影响，1月以来，55岁及以上人口劳动力参与率明显下降，25-54岁人口劳动力参与率则保持高位。3月非农报告对美联储货币政策路径并无明显影响，维持此前观点，认为美联储面对本轮中东冲突带来的油价上行，更可能采取“忽视”的应对方式，维持利率水平不变，而不会贸然加息;沃什担任主席后，下半年可能降息1次25bps。
事项：
美国2026年3月非农就业人数增加17.8万人(预期增加6.5万人、修正后前值减少13.3万人);失业率为4.3%(预期4.4%、前值4.4%);薪资同比增长3.5%(预期3.7%、前值3.8%);劳动力参与率61.9%(预期62%、前值62%)。
中信证券主要观点如下：
2026年3月美国新增非农就业人数高于预期，医疗保健业新增人数较2月明显反弹，依旧是主要贡献项。
2026年3月私人部门新增18.6万人，高于预期7.8万人和修正后前值减少12.9万人。分行业来看，商品生产部门新增4.3万人，其中制造业新增1.5万人(耐用品新增1.5万人，非耐用品没有变化)。服务业新增14.3万人，其中，教育和保健服务新增9.1万人(其分项医疗保健和社会救助服务新增8.99万人)、休闲酒店业新增4.4万人、仓储运输业新增2.1万人，三者是私人服务业的主要贡献项。政府部门减少0.8万人。3月私人部门整体就业扩散指数为56.8，制造业就业扩散指数为47.9。
2月就业下滑受到罢工、天气及模型调整等因素的共同影响，3月就业反弹反映了这些因素的消散，造成了近两份数据的“大起大落”。
1月新增就业人数上修3.4万人，2月新增就业人数下修9.2万人，2月非农就业人数负增长不完全反映劳动力需求突然恶化，而受到罢工、天气及模型调整等因素的共同影响。3月就业反弹反映了这些因素的消散：加州和夏威夷地区医疗保健行业罢工结束，对应新增就业人数明显回补。极寒天气结束，建筑、运输等行业就业反弹。新出生-死亡模型对3月就业数据影响也较小(新模型使得2026年1月减少6.1万就业，而2024年1月减少12.1万、2025年1月减少10.5万，则今年1月强于往年同期;新模型使得2026年2月增加9万就业，而2024年2月增加15.1万、2025年2月增加13.6万，则今年2月弱于往年同期;新模型使得2026年3月减少4.7万就业，而2024年3月减少2.1万、2025年3月减少3.3万，则模型对3月就业数据的影响与前两月相比较小)。
劳动力参与率进一步下降，带动失业率回落。受到人口基准调整影响，1月以来，55岁及以上人口劳动力参与率明显下降，25-54岁人口劳动力参与率则保持高位。
由于人口基准(population controls)调整导致劳动力规模下修，1月劳动力参与率由62.5%修订至 62.1%;2月降至62.0%，3月进一步降至61.9%。拆分年龄结构可以发现，25-54岁人口劳动力参与率自疫情后呈现上行趋势，2025年12月为83.8%，今年1-3月分别84%/83.9%/83.8%，并未受到人口基准调整的明显影响。然而，55岁及以上人口劳动力参与率自2022年开始呈现下行趋势，2025年12月为37.9%，今年1-3月分别37.3%/37.3%/37.2%，受到人口基准调整的明显影响。劳动力参与率下降导致3月失业率下行，保留三位小数，3月失业率从2月的4.441%降至4.256%。其中，3月永久失业率为1.106%(2月为1.195%，1月为1.178%)，3月临时裁员失业率为0.516%(2月为0.543%、1月为0.492%)。
3月非农就业报告对美联储货币政策路径并无明显影响，维持此前观点，认为美联储面对本轮中东冲突带来的油价上行，更可能采取“忽视”的应对方式，维持利率水平不变，而不会贸然加息;沃什担任主席后，下半年可能降息1次25bps。
3月非农就业报告发布后，美债利率有所上升，但该份报告对美联储货币政策路径并无明显影响。从鲍威尔在2026年3月FOMC记者会上的表述来看，他提到能源价格上升导致短期通胀预期有所上升，但明确将当前情形与1970s的滞胀环境进行区分，并提到传统框架是在通胀预期保持稳定的前提下，对能源冲击进行“忽略(look through)”。鲍威尔指出，“战争-油价-通胀”这一传导过程的持续时间与冲击强度不确定，对宏观经济的影响有待观察。3月30日，鲍威尔表示"We feel like our policy's in a good place for us to wait and see how that turns out"，其发言再次证明了美联储当前处于“wait-and-see”模式。在美国通胀预期未出现恶化、核心通胀未受到明显冲击的背景下，美联储面对本轮中东冲突带来的油价上行，更可能采取“忽视”的应对方式，维持利率水平不变，而不会贸然加息;沃什担任主席后，下半年可能降息1次25bps。
风险因素：
美国就业市场走弱超预期;中东局势演变超预期;特朗普政策超预期;美联储超预期鹰派。
劳动力市场疲软 花旗集团推迟美联储降息时间表
2026-4-7
花旗集团推迟了对美联储降息时间表的预期，理由是美国劳动力市场疲软，且通胀风险持续。
这家华尔街券商目前预计，美联储在9月、10月和12月将累计降息75个基点，此前的预期为6月、7月和9月。
花旗集团表示：“我们仍然认为，劳动力市场疲软的迹象将推动今年晚些时候降息。但即将公布的数据时间安排表明，降息启动时间可能会比我们此前预期更晚。”
美国与伊朗的战争尚无明确结束迹象，劳动力市场面临的下行风险正在加剧。
花旗集团表示，招聘疲软将导致夏季失业率上升，与过去几年的情况类似。
美国就业数据强劲 花旗集团推迟美联储降息时间预期
2026年04月06日
花旗集团以美国就业增长意外强劲、通胀风险持续存在为由，推迟了对美联储降息时间的预期。根据该行近日发布的报告，这家华尔街券商目前预计美联储将在9月、10月和12月累计降息75个基点，而非此前预期的6月、7月和9月。花旗表示：“我们仍认为，劳动力市场走弱的迹象将导致降息在今年晚些时候启动。但即将公布的数据节奏显示，降息启动时间将晚于我们此前预期。”随着医护人员罢工结束、气温回升，美国3月就业增长反弹幅度超出预期；不过，与伊朗之间尚无明确结束迹象的冲突，正令劳动力市场面临越来越大的下行风险。花旗称，招聘疲软将在夏季推高失业率，情况与过去几年类似。
30%！高盛上调美国经济衰退概率
03-24
高盛将美国未来12个月经济衰退概率上调至30%，并预计下半年GDP增速降至1.25%-1.75%。受能源价格高企影响，高盛上调年底核心PCE预期至2.5%，失业率或升至4.6%。尽管债市近期转向定价加息，高盛认为市场反应过度，维持年内9月和12月两次降息的基准预测，提示衰退风险或触发更激进宽松。
随着地缘政治冲突引发能源市场动荡及金融条件收紧，高盛将美国未来12个月的经济衰退概率上调至30%。
高盛首席经济学家Jan Hatzius及其团队在最新报告中指出，霍尔木兹海峡的持续关闭将推高能源价格，进而拖累经济增长并推升通胀。高盛预计，美国下半年GDP年化增速将降至1.25%至1.75%的潜在趋势线下方。
亚特兰大联储的最新数据印证了增长放缓的趋势。受住宅与非住宅固定投资下滑以及私人库存数据下降的拖累，亚特兰大联储GDPNOW模型已将第一季度GDP增速预期从3.2%大幅削减至2.0%。
面对通胀预期升温，债券市场近期迅速转向定价加息。然而高盛认为市场反应过度，维持年内降息两次的预测，其提示衰退风险或触发更激进宽松。
能源冲击与财政退坡拖累下半年增长
高盛大宗商品策略师预计，霍尔木兹海峡将关闭至4月中旬。这将推迟布伦特原油价格见顶的时间，并减缓其随后的回落速度，因为战略储备和其他库存需要重新补充。
Jan Hatzius团队指出，尽管美国受到的负面能源冲击相对可控，但下半年经济仍面临两大周期性放缓压力。
“首先，去年夏季财政法案（包括中产阶级减税和制造业投资全额扣除）对增长的提振作用可能在下半年消退。”高盛在报告中表示。
其次，战争已引发金融条件收紧约60个基点。高盛测算，若该状况持续，将对下半年经济增长造成约0.5个百分点的拖累。
失业率面临上行风险，AI或加剧劳动力疲软
低于2.3%潜在趋势线的经济增长，将直接传导至劳动力市场。
高盛预计，在基准能源价格预测下，美国失业率将升至4.6%；而在严重不利情境下，失业率可能触及4.8%至4.9%。
值得注意的是，高盛警告了人工智能（AI）对就业的潜在冲击。“尽管目前AI对劳动力市场的影响依然温和，但我们预计这种影响将在2026年及以后加剧。”
报告强调，过去的自动化周期通常在经济衰退期间显著加速，因为企业面临更大的寻找效率的压力。这种趋势可能与周期性劳动力市场疲软产生共振，导致失业率出现更大幅度的攀升。
基于上述因素，高盛将12个月远期衰退概率微调至30%，回到了2025年下半年的水平。
债市定价过度，高盛坚持年内降息两次
在通胀端，假设能源价格带来0.25个百分点的影响，高盛将年底核心PCE通胀预期微调至2.5%。这仍意味着核心通胀将从当前水平回落50个基点。
高盛指出，关税在截至2026年2月的时间里对核心PCE贡献了76个基点。这属于一次性价格水平效应，预计将在未来几个月内从同比数据中消退。
通胀预期的变化导致债券市场出现剧烈波动。Jan Hatzius团队认为，债市在2月27日定价2026年降息60个基点，而在3月20日转为定价加息5至10个基点，这种转变属于反应过度。
“鉴于我们对就业和核心通胀的展望，我们依然认为基准情形下进行两次25个基点的降息（9月和12月）是合理的。”高盛表示。
该行强调，目前更大的尾部风险是经济衰退或准衰退，这将触发更激进的降息。因此，高盛按概率加权的联邦基金利率路径，比市场一年后的定价低约100个基点。
面对高油价冲击，美联储不会加息，而会“更快更大幅度”降息？
03-23
花旗认为，美联储不会被能源价格推回加息轨道，更可能的剧本是"按兵不动更久→随后更快更深降息"。短期汽油账单吞噬消费、退税不及预期、失业率春夏或再度抬头——增长压力可能比市场预想的更早到来闭。花旗基准情景仍是“今年累计降息75bp”，分别是4月按兵不动，6月、7月、9月各降25基点。
油价一冲，利率市场就把“加息”重新摆上台面。花旗认为能源价格确实把通胀风险往上推、把增长风险往下拉，但它更可能改变的是“什么时候降、降多少”，而不是把美联储推回加息轨道。
据追风交易台，花旗美国经济团队分析师Andrew Hollenhorst在最新报告中表示，加息不太可能……降息可能会因通胀担忧而推迟，但更紧的金融条件与更高的能源成本最终会软化劳动力市场，让降息更快和/或更深。”这句话几乎定了全文的框架：短期被油价牵着走，最终还是回到就业和增长的约束。
在他们的基准情景里，能源价格未来几个月回落，宏观预测的主要变化是3—4月汽油价格把“总体通胀”顶上去；核心通胀的麻烦，首先可能从机票（航油）开始，但更棘手的，是一旦冲击拖长，核心商品的传导会让降息窗口变窄。
花旗与美联储分歧最大的地方不在通胀点位，而在劳动力市场的读法：官员把失业率的稳定解读为“均衡就业增速接近零”，花旗则认为这可能是“残余季节性”掩盖了松动的过程——过去两年都出现过春夏失业率上行的节奏。再叠加汽油支出上升、退税不及预期，增长侧的压力可能比市场现在计入的更早到来。
市场在押注加息，但花旗盯的是“按兵不动→更猛降息”的路径
报告开头先交代了一个现实：随着能源价格继续上行、全球央行（包括鲍威尔）措辞偏鹰，利率市场“猛烈”地把定价从降息推向了加息可能。
花旗的反驳并不复杂：哪怕油价高位持续更久，美联储也未必需要用加息去“追”通胀。更常见的组合反而是——出于通胀顾虑把利率维持更久，但高利率+高能源成本会拖累经济活动、加大就业下行风险，随后迫使美联储在更靠后的位置更快、更深地降息。
他们把“加息可能性”放在一个很窄的条件集合里：只有当能源价格高企、核心通胀看起来会持续在3%以上，一部分官员才可能主张加息；但即便如此，委员会更可能选择延长按兵不动，而不是直接重启加息周期。
油价先推高“总体通胀”，真正卡住降息的是核心商品的尾部传导
花旗在基准情景里把冲击主要落在3—4月的汽油价格：总体通胀会被动抬升，他们也因此把年末总体PCE上调了约0.5个百分点。
核心通胀这条线，花旗当前最担心的不是“能源直接进核心”，而是航油更快上涨带来的机票价格。更大的尾部风险在于：如果冲击拖长，核心商品会出现更明显的能源成本传导，进而把核心商品通胀走弱的时间点往后推。
这里他们点了一个细节：鲍威尔在发布会上已经提到，哪怕在油价上涨之前，核心商品通胀也在变成恢复降息的潜在挑战。花旗进一步强调，PCE口径的核心商品涨幅看上去比CPI更顽固；他们倾向认为CPI更可靠，因为PCE可能被“计算机软件及配件”价格的异常上冲所抬高。美联储原本的关键假设是：核心商品偏强主要来自关税成本传导、会在年中前后降温——如果能源传导把“偏强”拖过年中，降息就更容易被推迟。
失业率的“稳定”未必是好消息：花旗押注春夏再度上行
花旗承认，通胀预测与美联储差得不远；但他们对就业的判断明显更偏谨慎。官员强调失业率稳定，暗示“均衡就业增速”可能已经降到接近零；花旗则认为这种稳定可能是“残余季节性”的结果——类似的模式在2024、2025都出现过：春夏失业率开始上行。
这条判断直接影响政策推演：如果劳动力市场是在“缓慢松动”，就更难想象美联储会因为油价上行而加息；相反，一旦能源回落、失业率在年内抬头，当前的“谨慎按住”可能很快切换为降息倡议。
他们还补了一道“缓冲垫”：鲍威尔和沃勒都提到长期通胀预期保持稳定。花旗的理解是，这种稳定本身就可能成为“不加息、甚至未来降息”的理由——即便在能源和通胀更高的情景里也是如此。
汽油账单更贵、退税更少：增长压力可能先在二季度显形
花旗给了一个直观量化：消费者在汽油上的支出将增加约30%，只要能源价格维持高位，折算成年化大约多花约1100亿美元、每个月多花约100亿美元。结果是，二季度实际GDP年化增速可能被拖累“几个十分之一百分点”。
更微妙的是，原本被不少经济学家和部分官员当作消费“顺风”的退税并没有兑现。与市场对《One Big Beautiful Bill Act (OBBBA)》相关退税可能增加1000亿—1500亿美元的预期相比，花旗看到的结果更接近只高出约300亿—400亿美元（他们自身的预测约为500亿美元）。
报告也承认，高油价可能带来更多油气投资，从而对冲部分消费走弱；但截至目前钻机数量没有上行，暗示产油商把这轮冲击当作“偏短期”，并未启动扩产。
鲍威尔与沃勒的“偏鹰”，更多是在拖时间而不是改方向
花旗把这次FOMC后的沟通定性为：会前他们觉得风险偏鸽，但鲍威尔的措辞比预期更鹰。表面上看，SEP的“点阵图”依然给出今年一次25bp降息的中位数路径，哪怕核心与总体通胀预测上修；但鲍威尔对劳动力市场的担忧没有市场想象得重，也没有强力反驳“更高通胀可能限制降息”的说法。
沃勒的变化更具象：他没有像一些人猜测的那样为立即降息而投反对票，而是与共识一致选择“谨慎”。他随后解释，如果没有油价上行，2月就业减少9.2万就足以让他支持一次25bp降息；现在他把能源上行看得更可能“更持久”，所以需要观望。但他也留了后门：若劳动力市场走弱，或能源上行被证明不持久，他大概率会回到支持降息的立场。
在政策路径上，花旗基准情景仍是“今年累计降息75bp”。他们给出的利率预测表显示：4月按兵不动，6月、7月、9月各降25bp，政策区间到9月降至2.75%-3.0%，随后暂停。
下周盯什么：油价与官员表态，可能比数据更能改定价
花旗提醒，短期市场仍会被油价和地缘变化驱动，这会让利率市场定价持续与他们的政策判断“剧烈分叉”。他们预计部分官员会对“今年加息”的市场定价做出一定程度的反向表述，尤其是Daly、Paulson等更偏鸽的人；而更接近委员会中间位置的副主席Jefferson的表态也值得盯紧。
数据层面，花旗预计标普PMI仍显示温和扩张，但制造业的投入价格指数可能在油价影响下更受关注；失业金初请仍低位、他们预期小幅回升；建筑支出预计继续小幅增长。只是这份周报的潜台词是：这些数据更像背景噪音，真正的“节奏器”还是能源价格和美联储如何讲故事。
“美联储加息”噩梦恐成真？美银：需先满足三大条件
财联社3月21日讯 随着中东冲突升级，国际油价飙升，华尔街愈发担忧，美国通胀可能重新升温并促使美联储暂缓降息、甚至转为加息。
美国银行表示，“美联储今年是否会加息”已成为其客户近期一直询问的问题。而该行对此的回答是：尽管不能完全排除这种可能性，但美联储要加息必须满足一些特定条件。
美联储加息预期引发“股债双杀”
据CME美联储观察工具显示，华尔街交易员们预计，美联储到今年年底前加息的概率已经达到30%以上，而降息的概率仅为6.1%。
在这一背景下，市场恐慌情绪持续上升，美股连续第四周下跌、创一年最长跌势。同时，美债市场也遭遇重挫，10年期美债收益率一度飙升13.4基点，5年期美债收益率自7月以来首次突破4%。
不过美国银行的经济学家仍然认为，美联储在2026年降息的可能性仍大于加息的可能性，尤其是在伊朗战争引发的石油涨价冲击消退的情况下。
他们承认，中东持续冲突对美国经济造成了“持续但适度”的影响，这的确增加了加息的风险。不过，美银认为，如果美联储真的会在2026年加息，必须先满足以下三个条件。
一、稳定的劳动力市场
美国银行认为，美联储可能加息的首要条件就是劳动力市场稳定。
他们写道：“美联储若要考虑加息，首先必须确信劳动力市场能够保持稳定。”
美国银行表示，美国的失业率需要稳定保持在4.5%以下。最新几个月来，美国失业率一直在4.3%至4.6%之间徘徊。
最新就业报告显示， 美国2月份失业率小幅上升至4.4%，而且当月美国非农就业人数还意外减少9.2万人，这不免会让美联储官员担忧美国就业稳定的问题。
二、通货膨胀进一步加剧
该银行表示，美联储还需要看到伊朗战争正在推动。美国核心通胀进一步升高，并且不仅仅是能源价格上涨，还要其他领域物价广泛上涨，才会考虑加息。
到目前为止，霍尔木兹海峡物流中断，主要影响的还是能源出口，因此对于通胀的影响也暂时局限于能源领域。
不过仍需注意，如果能源价格长期上涨，也会提高整个经济的投入成本，同时油气价格上涨可能能够引发相关领域（如化肥、氦气）等价格上涨，从而导致通货膨胀压力缓慢但持续向外扩散。
美银分析师还提到，当前市场对于关税的担忧已经几乎消散——如果通胀与关税挂钩，美联储或许可以有理由忽视通胀，因为美联储官员普遍认为关税只会是暂时的。
三、鲍威尔留任美联储主席
美联储今年考虑加息的最后一个必要条件，是鲍威尔继续担任美联储主席。
今年5月，鲍威尔的主席任期即将届满，在那之前，鲍威尔还有最后一次主持联邦公开市场委员会（FOMC）会议的机会。
按照原定计划，鲍威尔任满后，特朗普提名的美联储主席接任人选凯文·沃什将会在6月会议前走马上任。
但是，沃什需要获得参议院确认才能正式就任，而这一任命确认可能会被推迟，因此目前北卡罗来纳州参议员汤姆·蒂利斯已经表示，在特朗普政府对鲍威尔的法律调查结束之前，他不会确认沃什的任命。而特朗普周四已经表示，他继续支持美国司法部对鲍威尔进行调查——这一立场可能进一步推迟凯文·沃什的确认程序。
在本周的货币政策会议上，鲍威尔已经表示，如果届时继任者仍未得到确认，他将继续担任临时主席。
美国银行认为，鲍威尔是一位“温和的鸽派”，这意味着“如果美国劳动力市场和通货膨胀的风险大致平衡，鲍威尔将优先考虑劳动力市场而非通货膨胀”。
相比之下，沃什显然持更加宽松的政策立场。美银认为，如果沃什担任主席，美联储加息的门槛将会明显更高。
美债在定价“加息”？准确的说，市场在定价“QE”！
03-22
面对中东地缘冲突加剧与油价飙升，美国利率市场却出现了诡异的加息定价。摩根士丹利利认为，美债市场看似在定价美联储年底加息，实则在提前定价美国政府即将推出的超大规模“财政刺激”。后疫情时代，投资者对危机的政策响应预期已发生根本转换：不再等央行降息救市，而是押注政府直接"财政填坑"。
面对中东地缘冲突加剧与油价飙升，美国利率市场却出现了诡异的加息定价：上周五，市场一度定价今年12月美联储加息的概率超过50%。
摩根士丹利利率策略团队在最新报告中指出，美债市场看似在定价美联储年底加息，实则在提前定价美国政府即将推出的超大规模“财政刺激”
该团队认为，后疫情时代，投资者对危机的政策响应预期已发生根本转换：不再等央行降息救市，而是押注政府直接"财政填坑"。
而这一范式转换，正在重塑美债的避险逻辑和整个宏观交易框架。
诡异的加息定价：市场究竟在表达什么？
伊朗冲突进入第三周，美国利率市场出现了罕见一幕：上周五，市场一度定价12月加息概率超过50%。
对照美联储3月点阵图和纽约联储对一级交易商及市场参与者的调查，当前市场隐含的联邦基金利率路径在所有时间节点上都远高于预期——这种剧烈背离让大量投资者感到困惑。
为了解释这种剧烈背离，大摩利率策略团队做了一个精巧的概率倒推。
摩根士丹利利将自家经济学家预测的四种宏观情景——基线（55%）、需求上行（10%）、生产率上行（15%）、温和衰退（20%）——与市场定价做比对。结果显示，经济学家概率加权后的联邦基金利率终点为3.24%，而市场定价高达3.63%。
为了匹配这一市场定价，大摩发现必须对概率进行极端调整：将“需求上行”情景的概率从10%暴拉至41%，“生产率上行”调至59%，同时将基线和温和衰退的概率双双降为零。
这意味着，市场几乎完全排除了经济走弱的可能性，在全力押注一个强劲的需求增长脉冲。
在能源冲击、油价飙升的背景下，这种定价看似不可理喻——除非，市场确信存在某种足以抵消能源负担的巨大外力。
摩根士丹利利给出的答案是：超预期的财政刺激。
从"央行救市"到"政府填坑"——后疫情范式转换
摩根士丹利利在报告中写道：
“美国利率市场正聚焦于一个积极干预的政府，而不是积极干预的央行。”
该团队指出，疫情及其后遗症已从根本上改变了投资者对危机政策响应的认知。
疫情之前，市场的条件反射很清晰：增长危机→央行降息→买国债。但如今，投资者似乎形成了一种新信念——面对增长危机，第一个出手的不再是央行，而是政府。因为央行正疲于应对一波接一波的通胀问题，可能反应太慢、太晚。
在美国，投资者可能正在"看穿"高油价的需求摧毁效应，转而定价财政刺激的"填坑"效应。
如果财政刺激填补了高油价造成的需求缺口，那么能源通胀将"孤立存在"——即需求不垮但通胀高企，这恰恰将迫使美联储放弃宽松，甚至转向鹰派。
多条线索正在支撑这一宏观预期的转变：
通胀预期的异常走势。 摩根士丹利利持续跟踪的1年远期1年期（1y1y）CPI通胀互换利率，在冲突爆发后不降反升（与去年4月2日“解放日”事件后的回落走势截然相反）。只要油价与1y1y通胀互换的正相关关系未被打破，就说明油价尚未高到摧毁需求的临界点。但硬币的另一面是，市场可能预期政府将在需求被摧毁之前出手。
欧洲已有先例。 西班牙政府提出50亿欧元的能源减负方案，包括增值税减免和补贴；葡萄牙政府批准了一项允许在能源危机期间实施临时电价上限的法案。
但大摩强调，能解释当前美债定价行为的财政刺激，必须远超伊朗冲突的军事补充拨款。目前，五角大楼已在FY26基础国防拨款法案中获得约8400亿美元，另通过OBBBA获得约1500亿美元补充拨款。摩根士丹利利认为财政部大概率通过发行国库券（T-bills）为冲突补充拨款融资。媒体报道的额外约2000亿美元补充拨款，大摩公共政策策略师认为通过路径艰难。单纯的军费拨款规模不足以产生迫使美联储转向的增长脉冲——如果市场真的在定价一个鹰派转向，那它预期的财政方案必须直接瞄准受能源成本冲击最大的私营部门。
值得注意的是，摩根士丹利利公共政策策略师进一步指出，围绕补充拨款的政治博弈——以及任何与经济状况挂钩的针对性财政政策——都可能随着冲突的延续而发生变化。冲突持续越久，补充拨款获批的概率就越高，伴随而来的额外经济刺激也越可能搭车通过。
其他市场信号也在印证财政扩张预期：
美股韧性超预期——标普500自2月27日以来仅下跌约6%，远好于俄乌冲突升级时13%的跌幅。美国国债相对SOFR互换显著走弱——自2月27日以来，30年期国债-SOFR利差下降了10个基点，甚至在新资本规则出台前，2年期国债也开始跑输SOFR互换，这是市场担忧国债供给增加的经典信号。
与此同时，国债未能在风险资产下跌时提供预期中的对冲保护——美联储不够鸽派是一方面，市场为财政扩张带来的更多国债供给定价是另一方面。
580亿美元抛售——中东大金主正在套现离场？
让美债处境雪上加霜的是，除了内部财政扩张带来的天量供给预期，外部真实抛压也已兵临城下：中东国家可能正在大规模套现。
报告披露，截至2026年1月，科威特、沙特和阿联酋合计持有高达3135亿美元的美国国债，且三国持仓自2022年以来均呈上升趋势。
然而，纽约联储托管数据发出了刺耳的警报：自2月25日（冲突爆发）以来，外国货币当局已净卖出约580亿美元的美国国债。
资金的去向更值得警惕。
同期，纽约联储面向外国货币当局的逆回购设施（FIMA RRP）仅增加了30亿美元——这意味着抛售所得并未回流到美联储体系内的"安全港"，资金很可能真正流出了美债市场。
在冲突背景下，市场有理由猜测，中东国家正在变现美债，以筹措国防和潜在的破坏修复资金。
被低估的范式转换：不再等央行降息救市，而是押注政府直接"财政填坑"
面对这一复杂局面，摩根士丹利利建议投资者在美国国债的久期和曲线方向上保持中性，等待伊朗冲突对货币政策和财政政策的影响进一步明朗。
交易层面，摩根士丹利利维持做多2年期（2027年9月到期）美债-SOFR互换利差的头寸，在-14.8bp水平维持做多，目标-14bp，追踪止损-18.5bp。
不过，比起具体点位，这份报告真正值得投资者深思的，是一个可能被低估的范式转换：在后疫情世界，当市场开始将财政刺激而非央行降息视为危机的第一响应工具时，国债的避险属性、通胀预期的定价逻辑、乃至整个宏观交易框架，都需要重新校准。
市场表面在定价"加息"，实际在定价"QE"——只不过这一次，主角不是美联储，而是美国政府。
风向突变！新债王：美联储下一步可能加息
03-20
美联储降息预期正在迅速瓦解，新债王认为美联储下一步可能加息。
3月19日周四，DoubleLine Capital首席执行官、被市场誉为“新债王”的Jeffrey Gundlach在社媒发文指出，两年期美债收益率暗示美联储可能迎来一次加息。他指出：
美国两年期国债收益率在不到三周内已上涨50个基点，目前走势暗示美联储可能迎来一次加息。
这一表态发出的同一天，华尔街已基本排除美联储在2026年降息的可能性。
能源冲击重燃通胀担忧
此轮预期逆转的导火索是地缘冲突引发的全球能源价格急剧上涨。
在战争爆发前，市场普遍预期美联储2026年将至少降息两次。随着能源价格大幅走高，通胀前景趋于复杂，这一预期已被彻底重新定价。
周四早盘，对政策走向高度敏感的两年期美债收益率一度攀升至七个月高位，尽管随后回落，但三周内仍累升超40基点。
（美伊冲突以来，2年期美债收益率一度累升超50个基点）
华尔街见闻提及，本周美联储决定将基准利率维持在3.50%至3.75%不变，最新政策声明中仍维持2026年一次降息的中值展望。
但值得关注的是，当前市场的鹰派预期已超过美联储官方指引所隐含的程度，期货市场隐含的加息概率达到约6%。
这意味着部分交易员认为，如果通胀压力持续，美联储不仅可能按兵不动，甚至存在重启紧缩的可能。Gundlach的警告进一步强化了这一尾部风险叙事，令固定收益市场情绪趋于谨慎。
从降息到加息！债券市场对美联储政策路径预期发生历史性转变
03-20
全球债券市场正在经历一场深刻的预期重构。受英国央行鹰派转向冲击，交易员已将美联储2026年降息的可能性彻底定价出局，部分投资者甚至开始对接下来数月内加息的情景进行对冲。
英国央行货币政策委员会周四以全票通过维持利率不变，同时警告将"随时准备出手"应对中东战争引发的通胀上升风险。
这一措辞触发连锁反应——英国国债遭到抛售，两年期英债收益率单日飙升逾35个基点至4.46%，欧洲债市随之下行，并将压力传导至美国国债市场。两年期美债收益率随即上涨11个基点至3.89%。
与此同时，美国劳工部当周初请失业金人数意外下降，进一步削弱了美联储维持宽松立场的依据。掉期市场已将年内美联储宽松预期悉数撤出，美债期货成交量也随收益率上行而显著放大。
随着中东战事持续，油价再度飙升，债券交易员撤回了对今年美国降息的押注，部分交易员甚至开始对未来数月可能出现的加息进行对冲。“新债王”Gundlach认为，美国两年期国债收益率暗示，美联储可能要加息。
英国央行鹰派转向，触发全球债市重新定价
不足三周前，市场普遍预期英国央行将于本次会议宣布降息，因彼时英国劳动力市场持续走弱。然而，形势急转直下。布伦特原油周四突破每桶118美元，作为能源进口依赖型经济体，欧洲与英国面临的输入性通胀压力尤为突出。
英国央行行长Andrew Bailey在声明中明确表示，货币政策必须"对英国CPI通胀出现更持久影响的风险作出回应"。掉期市场目前已定价英国央行年内三次加息，每次25个基点，首次行动预计最早于下月落地。
Principal Asset Management首席全球策略师Seema Shah表示，"货币政策委员会被迫完成了一次急速转向。就连委员会中立场最为鸽派的成员Swati Dhingra也投票支持维持不变，足以说明央行对通胀问题的高度警惕。"
LB Macro SA首席执行官及创始人Luigi Buttiglione则指出，"市场此前显然过于自满，仍幻想一个更关注产出而非通胀的央行。但对于英国央行这样一个通胀目标制机构而言，面对供给冲击，这并不符合其运作基因。"
美联储加息对冲头寸浮现，政策路径预期骤然收紧
美联储主席鲍威尔周三在利率决议后表示，进一步降低借贷成本将取决于通胀走势，措辞已明显偏向审慎。
Mischler Financial Group董事总经理Tom di Galoma表示，"这一切都是由英国央行利率决定驱动的，市场目前已在定价2026年加息50个基点。欧洲债市处于自由落体状态，并进而推高了美债收益率。"
他同时指出，当前市场流动性格局的特征是"买盘几乎缺失，卖盘主导一切"，市场情绪受制于对冲突延续的预期。"目前的主流判断是，伊朗战争可能持续数月而非数周。"
美国劳工部最新公布的每周初请失业金人数意外下滑，进一步为债市抛售提供了动能。强劲的劳动力市场数据表明，美国经济或不再需要低利率来支撑就业，掉期市场随即将年内美联储任何形式的宽松操作全部定价出局。
本轮全球债市调整特征：中东冲突推升能源价格，能源价格强化通胀预期，通胀预期倒逼央行收紧立场，进而引发利率敏感资产的系统性重新定价。短短数周内，市场叙事已从"何时降息"切换至"是否加息"，这一转变的速度与幅度均超出此前预期。
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