威尔鑫周评：黄金—当前投资纠结中的最佳选择

2012年6月15日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1601.6美元开盘，最高上试1627.8美元，最低下探1581.8美元，截至周五亚洲午盘时分报收1625.1美元，较上个交易周上涨了32.2美元，涨幅2.02％，动态周K线呈现一根震荡回升的小阳线。

笔者在为今日周评命名时曾思忖，标题最后四个字是用“最佳选择”还是用“最稳健选择”呢？基于更能引起投资者对当前黄金投资机遇的重视考虑，最终还是选择了“最佳选择”。其实用“最稳健选择”可能更为贴切，因笔者对风险市场连续大幅杀跌后是否出现比黄金更好的机会不敢肯定，但笔者就中长期金市而言，对当前黄金的投资机会非常肯定。下面进行分析梳理或对以往分析梳理进行回顾。

当前全球经济与金融环境是否正进一步恶化，并进而影响大多数投资机会？答案是肯定的，这也是投资者纠结于投资什么最好的原因所在。因欧债危机诱因，引发全球金融环境恶化，并进一步蔓延至实体经济，令全球经济放缓，甚至类似欧元区的局部区域出现经济萎缩。当危机扩散至实体经济领域时，上市公司的经营受到影响，总体业绩趋势出现下滑，必然对资本市场（股市）产生不利影响。实体经济的不景气又进而影响对大宗商品的需求。比如对原油、基本金属等需求放缓的疑虑令近期价格持续下滑。故投资者关注投资机会时，应尽可能避免受实体经济放缓拖累的领域，这使得投资者在关注资本市场机会时，不得不对市场进一步细分，这对投资者的基本功无疑提出了更高要求。

有不有不受实体经济衰退的简单稳健投资领域呢？当然有，那就是目前的黄金，其次是白银，白银受实体经济衰退的影响会明显大于黄金。黄金价格波动如不直接受实体经济影响，又受什么影响呢？要回答这个问题，我们必须从根本上弄明白黄金的属性。国家储备包含两个组成部分，一部分是信用货币储备，也包括信用债券储备等，另一部分是黄金储备。更简单的表述就是信用储备和黄金储备。黄金是全球公认的无负债硬通货币，历经08年金融危机之后的此认识得到了进一步强化。投资者没见央行存储白银、铜或其它商品吧。即影响黄金价格波动的主要因素是其区别于其它商品特有的货币金融属性。

难道黄金没有商品属性吗？当然有，工业领域的用金需求，首饰用金需求等，都是黄金商品属性的体现。全球2500吨左右的年矿产金， 90%的份额会被当年首饰和工业用金消化。真正流入实物投资领域的新增黄金很少。在08年以前，首饰和工业用金在黄金实物消费领域还占据相对更大的比重。但历经08金融危机之后，信用货币的信用大为降低，尤其是作为主要储备货币的美元、欧元。而黄金的金融货币属性被投资者，甚至央行重新重视：各大央行从09年开始进一步加大了黄金储备比重，而投资者也越来越追捧黄金。09年开始，即便在实物消费领域，投资需求也超过了首饰和工业用金总需求，这意味着黄金的货币金融属性进一步强化。

既然黄金作为无负债的硬通货币，其根本功能是对冲信用货币的泛滥与贬值风险。什么时候信用货币会出现泛滥与贬值风险呢？经济过度繁荣时可能出现，经济衰退时也可能出现。判断的标志是全球信用货币（尤其作为全球储备货币的欧美货币）的扩张相对于实体经济增速是快还是慢。如果信用货币扩张超越实体经济增速，则意味着信用货币购买力将下降或将出现货币贬值，黄金将发挥其保值避险功能令金价走高。如果信用货币扩张相对实体经济增速更慢，则意味着信用货币购买力加强，黄金对冲信用货币风险的避险魅力将黯然，金价将下跌。目前的情况是，受债务危机影响，全球经济增速正进一步放缓，但全球央行为刺激经济回到复苏或良性发展的轨道，正纷纷释放货币。即当前正呈现货币释放速度明显超越实体经济发展速度的情况，这种情况必将引发信用货币的系统性贬值，而黄金应该对冲信用货币贬值，令金价上行。即金价的波动与实体经济荣枯无必然联系，这是黄金区别于其它商品的本质所在。而白银的金融属性相对于黄金更弱。当然，即便就商品领域而言，在当前流动性相对于实体经济增速渐宽的背景下，也存在差异化表现。这种差异化表现主要如下：如果此商品需求因工业等领域需求存在很大弹性，那么经济放缓对其形成的不利影响会较大；如果此商品需求存在相对稳定的刚性，那么其可能象黄金一样，在货币泛滥背景下价格或将走高。

上述关于金价波动的成因是支撑金价中长期，甚至是长期走势的根本性因素。金价中短期波动还受很多其它因素影响，比如全球央行的阶段性操作，阶段性地缘政治因素，阶段性金融动荡，甚至突发的自然灾害等。这些对金价波动的中短期因素，有些是利好，有些是利空。当置于全球货币体系的大环境下，都是影响金价中短期波动的插曲。当前的欧洲债务危机，希腊债务也是一样，如果这些危机不能对全球货币体系产生明显影响，对金价的影响也是中短期插曲。

具体分析回顾当前欧债危机或希腊局势对黄金市场的不利影响。近几个月受希腊可能在3月形成首次违约，以及在6月可能退出欧元区的不利消息影响。全球风险市场和黄金市场都遭遇打压。风险市场遭遇打压可以理解，因债务危机引发对全球宏观经济前景的担心。作为避险工具的黄金为何同样遭到打压呢？笔者曾经分析过，这是一个对黄金不得已的错杀过程。很多持有希腊债务敞口较大的金融机构，它们担心希腊一旦违约不能到期还款，将严重影响其运行的资金链，甚至可能引发资金链断裂破产。基于这样的考虑，它们不得不提前防范，备足流动性，防止希腊违约带来的资金链绷紧冲击。它们迫于不利的金融形势，尽可能抛售股票、大宗商品，甚至黄金白银，以收回最具流动性、且信用最好的储备货币——美元。这就是近月所有风险和黄金市场遭遇打压的重要原因之一。此过程也伴随投资者在不同领域的不理性跟风，比如黄金市场，我认为此过程是对金价已历经充分调整后的进一步错杀，且认为这个过程已基本完成。

我们认为希腊问题对黄金市场的不利影响已暂告段落，金融机构为希腊的违约或退出欧元区不得已该卖的黄金已经卖了，即通过出售黄金来回收基于希腊危机的流动性已经结束。至于西班牙或意大利是否会再以类似的方式影响黄金市场，目前担忧显然过早。至少我们不用担心意大利与西班牙会出现债务违约。希腊强烈希望获得三驾马车（欧盟、欧洲央行、国际货币基金组织）的援助贷款，但目前三驾马车考虑的是是否进一步进行援助。三驾马车希望意大利与西班牙提出救援申请，但西班牙与意大利因不满获得援助的成本过大而迟迟未见申请援助，两者本质不一样。故当前投资者担心西班牙或意大利违约，乃单纯受欧美政客整日嚷嚷影响的无知。

既然我们认为希腊危机对黄金的影响暂时已经过去，担忧意大利与西班牙违约为时过早，那我们应该将对黄金价格波动的关注转移到全球流动性这条中长期主线上。全球经济放缓与流动性放宽正成为趋势吗？答案是肯定的。本周经济数据及消息面进一步证明这种趋势将必然延续。

不仅欧美经济数据显示经济在放缓，发展中国家也一样。经济合作与发展组织（OECD）周一表示，中国、印度领先指标显示经济活动低于长期平均水平。美国商务部(DOC)周三(6月13日)公布的数据显示，美国5月零售销售连续第二个月下滑，且剔除汽车的核心零售销售远不及预期，反映了美国消费者在经济不济的背景下态度谨慎。欧元区经济则更显衰退迹象，希腊统计局周四(6月14日)公布的数据显示，希腊第一季度失业率自去年第四季度的20.7%升至22.6%，创纪录新高，经济的萎靡令劳工市场遭受重创。这一失业水平是该项统计自1998年创立以来录得的最高水平。发展中国家已经拉开了降息步伐，中国、巴西、印度都己进行了利率下调。欧美放松货币是必然趋势，美国QE3应在年内稍后推出，欧元区进一步下调利率可期。欧洲央行诺沃特尼上周五（6月8日）表示：“存款利率为零是可以想象的，欧洲央行债券购买计划没有结束，尽管近期不会推出下一轮LTRO”。

在经济放缓的同时，欧美通胀指标得到控制，更成为支持放宽货币政策的依据。美国5月进口物价指数为去年10月来首次下滑，创2010年6月来最大跌幅。月率降幅达1.0%，与市场预期持平，而4月月率为下降0.5%。出口物价指数为去年12月以来首次月度下滑，降幅达0.4%，超出下降0.1%的预期。美国劳工部(DOL)周三(6月13日)公布的数据显示，美国5月生产者物价指数(PPI)月率降幅超预期，并创下近3年最大降幅，显示美国通胀压力在入夏之际开始减轻。美国5月生产者物价指数月率下降1.0%，预期下降0.6%,月率降幅创2009年7月来最大。美国劳工部(DoL)周四(6月14日)公布的数据显示，美国5月消费者物价指数(CPI)两年来首度下降，且创下08年12月来最大降幅，因汽油价格下跌盖过了房租以及医疗价格的上涨。数据显示，美国季调后CPI月率下降0.3%，预期下降0.2%。

可见全球货币在经济放缓及通胀受控的背景下走向宽松是必然趋势，对实体经济的刺激效果尚待观察，但对黄金的利好是肯定的。

尽管我们认为欧债危机对中期金市的影响仅是插曲，但也简单梳理一下本周欧元区消息面，并在一定程度上进行解读。评级机构本周继续尽责地“落井下石”，下调欧洲诸多国家或金融机构评级。穆迪表示西班牙和希腊形势的发展可能促使其调降欧元区国际的评级。惠誉将西班牙国家银行和对外银行评级下调至BBB+，下调多家西班牙大型银行评级，展望为负面，惠誉表示下调银行业评级主要是基于西班牙主权信用评级的下调。惠誉将法国农业信贷集团生存力评级下调至A，评级展望此前由稳定调整至负面；穆迪将塞浦路斯国债评级从BA1下调至BA3，置于进一步调降的观察名单,调降塞浦路斯评级的主要驱动因素是希腊退出欧元区的可能性增加,将塞浦路斯国债评级下调两档主要因该国前景严重恶化；穆迪将西班牙国债评级从A3降至BAA3，置于进一步调降的观察名单；穆迪下调多家荷兰银行集团的评级，多数展望目前为稳定,对荷兰国际集团及其相关实体给予负面评级展望。

从评级机构的频繁出招可以看出，欧元区债务危机的乱局将在中期进一步延续，即便希腊问题对金融市场的影响暂时缓解，中期内其它欧债因素以及希腊债务危机的反复还可能对金融市场形成进一步不确定性影响，此影响对风险市场更多是负面，对黄金市场则存在不确定性，即中期内市场可能存在局部的牛熊反复。但我们认为流动性宽松对黄金牛市整体的支撑不会受到影响。

针对当前欧债危机引申更多笔者个人观点，笔者以为当前的欧债危机对德国构成扩大欧洲经济、金融版图的机遇，这是德国对各种危机治理方案迟迟不表态的原因。德国拒绝欧元区共同债券，拒绝过早建立欧元区银行业联盟，即德国拒绝过早将其它国家的风险与自己进行捆绑。德国迫使很多预算不健全国家实行紧缩，令这些国家的经济萎缩与就业放缓，而德国则乘机抢占欧元区的贸易份额，扩大自己在欧洲经济、金融领域版图，使得自己在欧洲的地位进一步强化。这从其它欧元区国家失业率不断放大，而德国失业率却缩小可以看出。即当前的欧债危机拖而不决，对德国有好处。这也是近期希腊、西班牙、意大利对德国“行动迟缓”极度不满的原因。此外，德国不赞成欧元区共同债券、拒绝过早建立欧元区银行业联盟，其目的有逼迫更多国家寻求救助之意，德国尽可能利用向南欧高息贷款使自身获利。故近期有传言德国逼迫西班牙、意大利寻求救助，但后者至今仍拒绝救助。但有一点可以肯定，即便德国存在利用欧债危机扩大自己在欧洲经济、金融领域版图的意思，但其绝不会无止境利用欧债危机。如果欧元区分崩离析，德国利益也必将受损，即利用欧洲危机扩大版图的手段不能太过，过犹不及。故从最终结果来看，欧债危机能否获得更为有效的治理，取决于德国态度，取决于德国什么时候“行动不再迟缓”。无论最终是发行欧元区共同债务，还是或以及成立欧洲银行业联盟，治理危机的根本途径不可能是一味地撙节紧缩，必将是放宽货币刺激经济的复苏与发展，此乃解决问题的根本，一味地追求紧缩无异于饮鸩止渴。可见，就欧元区长远货币政策而言，放松货币刺激经济复苏是必然选择，在经济尚未进入明显增长的良性轨道前，这对黄金市场都构成流动性宽松的利好。

回到黄金市场，既然我们认为支撑黄金中长期牛市的环境依然存在，那么怎样利用对黄金市场的错杀把握黄金投资机会呢。这需要更多技术手段，我们一方面通过研究对冲基金在金银和外汇市场中的动向与目的来把握悄然而至的机遇。同时再辅以多种多样的纯技术分析手段，下面进一步对部分技术手段进行解析。如金价近11年月K线，及近一年周K线图示：
 
月线图中所示，H1线为金价08年金融危机见底681.45美元后形成近几年上升趋势线，当5月金价向下击穿该趋势线时，引发技术派恐慌，甚至也引发了关注基本面表象而实际依然观技术表象者的恐慌。它他们认为中期趋势已破，金价将跌向1200美元，甚至1100美元。罗杰斯年初曾有此观点，构成他们的精神支柱。但笔者在仔细研究对冲基金尤其在金银市场的交易行为之后判断，这极可能是一簇复杂的诱空大戏，很多与散户追涨杀跌水平相差无几的对冲基金也将掉就诱空陷阱。故当金价下穿1570美元，笔者发现不少对冲基金集中多头停损并反手更大规模追加空头，同时发现一些大型基金场内多头锁定，并在场外悄然大肆买进时，笔者认为机会来了。建议客户不断做多，非保证金投资者可直接满仓，金商尽管囤金，不少近期新客户重仓持有着1529美元的多头。而即便一些客户持仓在1600美元以上，当用心消化我们内部报告后也继续坦然持仓。

再进一步观当前动态月线：从2001年以来，当金价跌破月线红色布林中枢线时，无不构成战略买进机会。最新的月线布林中枢线依然高达1630美元，即放眼中长期而言，即便在当前1600美元上方寻机买进也是不错的战略选择。从2001年9月至今的130个月当中，月线收盘至中枢线下方的情况只有10次，其中08年7月至09年4月即密集出现4次。故如果我们还相信黄金宏观牛市将进一步延续，当金价下穿布林中枢线时，将构成战略建仓机会，即便就月末收盘而言，这种战略操作的正确性都在90%以上。而在这130个月当中，月线收盘至月线布林中轨下方的只有两次，一次是08年10月，一次就是上个月（12年5月）。08年已经证明，10月低点是多好的中长期底部啊！当上个月金价再度出现这样的即便技术性机会时，再基于笔者对基金于金市操作的研究判断，笔者在5月26日的内部报告中几乎是求着客户买黄金，即求着客户把握住这中长期来之不易的机会。再观其他很多分析对黄金市场的前瞻，几乎趋空一片，笔者不禁更加兴奋，这正是基金主力需要的效果。不少分析人士甚至将罗杰斯年初看空金价至1100、1200美元的观点视为偶像级观点，但实际上罗杰斯观点早已重修观点。笔者甚至肯定，即便最大的基金主力是个白痴，没有重新认识08年后黄金更强的金融属性，将金价打压至1100美元，这些早先看空金价至1100美元的投资者仍不敢买，因他们听说金价可能进一步下跌至800美元，但这次说话的可能是‘马杰斯’。无论牛市还是熊市，这类投资者往往都在惶惶不安中渡过。当各大电视台竞相报道黄金投资机遇时，这类投资者方坦然进入，但往往留给他们坦然的时间不多，一觉醒来后发现自己躺在金市楼顶，且找不到下楼梯子。故当下次各大电视密集报道黄金投资机会，特别是央视通过更为隆重的辩论，意在强化金银投资机会时，投资者一定要小心，随时做好撤退准备。

此外，月线图中还可以看出，08年金价见顶1032.55美元后，调整至681.45美元的幅度，乃251.7至1032.55美元整个波段上行的38.2%黄金分割位。随后可将681.45美元至1920.8美元看成一个整体运行波段，但目前金价的调整尚未触及38.2%黄金分割位。如果随后证明此轮调整已经探明底部，这意味着本轮调整更显强势。笔者理解为，此乃市场对黄金货币金融属性认识更为强化的原因。是的，笔者预期金价在3年内可能触及3000美元附近，若确实如此，目前岂不太便宜！

再如金价周K线图上，笔者以为金价在L1支撑线已基本探明中期调整底部。我们不应继续期待金价回到11年6月上行的L2起点位置，06年金价见顶730美元后的调整曾如此，但就目前市场运行节律而言，如果有这样的调整幅度，应已早出现。目前金价运行在LL1形成的宏观三角形中继整理中，一旦形成对L线的突破，则意味着此宏观中继整理的结束。但目前L线的压力还在1700美元上方，当金价向上击穿L线阻力，则金价已经脱离底部近200美元。此时买进至少仍存短期心理压力，只是对过于追求稳健而前瞻性不足的投资者而言，是不得已选择。当然，威尔鑫期待与你一起把握目前尚在酝酿初期的市场机会。在阶段性市场尚未形成中长期技术突破前，定有震荡反复，但笔者提醒投资者不宜固守空头思维。

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