威尔鑫点金：当基金在金市集中犯错时，机会就来了

2012年5月30日    威尔鑫首席分析师   杨易君

我们应该用心注意近10年即将开始的黄金第四轮大牛市：第一轮是03年3月320美元附近开始，至06年5月于730美元结束的大牛市；第二轮是06年6月540美元附近开始，至08年3月的1032.55美元大牛市；第三轮是08年10月681.45美元开始，至11年9月的1920.8美元大牛市。而目前即将开始的是将持续约3年时间的第四轮大牛市。如果你错过了没有认识到第一轮、第二轮大牛市的机会。在恐惧中错过了第三轮大牛市的机会，那么希望你能把握即将开始的第四轮黄金大牛市。笔者此前给过一个引子，那就是在2、3年内，第四轮大牛市会将金价推升到3000美元附近，甚至更高的高度。

周二国际现货金价以1574.2美元开盘，最高上试1582.5美元，最低下探1547.9美元，报收1554.9美元，相较于前日下跌20.7美元，跌幅1.31％，日K线呈现一根大幅下跌的中长阴。

近两月市场运行有一个特点，那就是每到周二都会出现打压，或延续颓势，或转入颓势，即近两个月周二金价表象总体都非常糟糕。本周二一样，在美元进一步再创阶段新高的走强中，即便欧美股市尚表现不错，大宗商品也未见明显下跌，甚至并未出现希腊消息进一步负面扩散，但金价依然延续近两月周二必萎的运行特点，笔者也不能找出具体原因。只是姑且这样认为：目前市场明显受到对冲基金操纵，它们想尽可能在周二隐蔽CFTC对其持仓统计，进而隐瞒真实的交易目的。

既然谈到对冲基金，就进一步谈谈笔者多年对基金的持续跟踪研究与认识。在成千上万的对冲基金中，极具前瞻且操作优秀的主力对冲基金是少数，大多对冲基金仍象散户一样追涨杀跌，交易手段并不高明。而操作优秀的对冲基金利润来源，一方面是对散户的猎杀，另一方面也通过猎杀对冲基金同类获取。相信投资者从近期摩根大通巨亏数十亿美元的交易中能对此有所认识。故很多时候，笔者对基金交易行为的分析，一方面是分析主力基金的场内外交易行为与目的，但更多是在关注不少对冲基金什么时候开始集中犯错。当很多基金开始明显集中犯错时，那就意味着市场机会的到来。我们将在本期评论中谈谈对冲基金在近几年几波明显涨跌中，在外汇市场中的运作手法。但不希望投资者完全据此去推导对冲基金相应在金银市场中的运作，其存在很大手法的不同。手法不同的原因主要在于市场容量的不同，全球主流市场构成的模式不同。故当投资者清晰明了看了我们对基金在外汇市场中的运作之后，不能轻易照搬并关联推导金银市场的运行前景。关于对冲基金在金银市场中的清晰运作路线，我们仅在内部报告中做详细分析与解读，并给出市场机会出现时的相应操作提示。

但有一点笔者可以提示的是：我们应该用心注意近10年即将开始的黄金第四轮大牛市：第一轮是03年3月320美元附近开始，至06年5月于730美元结束的大牛市；第二轮是06年6月540美元附近开始，至08年3月的1032.55美元大牛市；第三轮是08年10月681.45美元开始，至11年9月的1920.8美元大牛市。而目前即将开始的是将持续约3年时间的第四轮大牛市。如果你错过了没有认识到第一轮、第二轮大牛市的机会。在恐惧中错过了第三轮大牛市的机会，那么希望你能把握即将开始的第四轮黄金大牛市。笔者此前给过一个引子，那就是在2、3年内，第四轮大牛市会将金价推升到3000美元附近，甚至更高的高度。而未来至少两年宽松的全球货币政策环境也正构成这样的条件。故希望关注黄金投资的朋友不要错过第四轮大牛市的到来。而关于前三轮大牛市的运行特征，我们将在周五的周评中进一步详细分析。而对于第四轮大牛市机会即将来临的把握与提醒，我们只能在内部报告中体现。具体标志就是看对冲基金什么时候开始集中犯错！

从对冲基金在美元市场中的运作来看
上周基金继前周之后进一步大幅增持美元多头。目前基金的美元期货多头持仓已再创历史纪录。前历史纪录在2010年2月初，但2011年10月和2012年1月中旬前的一个多月，基金的多头持仓也在前纪录高位附近。故目前基金在美元期货市场中的多头持仓再创纪录似乎没有什么特别奇怪的。
 
让我们再来看一看近年当基金持有的美元期货创当时历史新高或近年新高时候的情形：
第一是05年11月中旬，基金持有的美元期货多头和净多创数年新高，空头持仓则处于当时几年的相对低位。美元见大顶后，从92.63点下跌至08年3月的70.68点；

第二次是08年9月上旬，基于对雷曼兄弟破产引发金融危机的担心，基金纷纷做多美元，持有美元期货的多头和净多再创历史新高，而空头持仓处于数年新低，即看多美元趋势呈现一边倒。但由于当时做多美元能量过度释放，导致美元从80点上方快速调整至76点下方。后来受金融危机持续的影响，美元再度上涨到88点上方；

笔者需要对本轮行情稍微补充的是，在这轮由雷曼破产引发的金融危机中，美元市场是投机的主战场，欧元市场是次要战场。故当做多美元的能量释放过度之后，曾出现从80点上方到76点下方的快速大幅调整。与随后两轮由欧债危机引发的行情，在主战场的选择上有差别。

第三次是2010年2月上旬，基于希腊债务危机的担心，对冲基金联合攻击欧元，笔者在5月11日文章中分析过这次有预谋的行为。10年初，一些全球最重量级的对冲基金在纽约密会，并达成了一致做空欧元的共识。据称，包括索罗斯基金管理公司、SAC资本、鲍尔森公司等几家对冲基金的代表2月8日在曼哈顿的一所豪宅举行了一个晚宴。在不到两个小时的宴会上，对冲基金大鳄们一边大嚼蜂蜜烤鸡和牛排，一边谋划着如何将全球第二大货币打倒的秘密计划。华尔街日报和上海证券报《索罗斯带领对冲基金大肆做空欧元》皆有报导。其实，这时他们早已完成多头局部，这反而看起来像个提前的庆功会。基金又一次纷纷做多美元，持有美元期货的多头和净多再创历史新高，而空头持仓同样处于数年新低，即看多美元趋势再呈一边倒。当时美元对应的点位在79点附近，但至6月初，美元几乎没有深度调整的连续上行至88点上方。直到欧洲央行动怒要成立超过4000亿欧元的平准基金打击对冲基金时，利用希腊题材对欧元的投机攻击方罢。

为何这次美元的上涨过程中没有象08年9月做多美元能量极限释放后的快速大幅调整呢？因为这次投机的主战场在欧元市场，投机攻击的重点是利用希腊债务危机攻击欧元，而美元的上涨属欧元主动下跌中的被动上涨。

第四次就是如今，又一次利用希腊债务危机可能退出欧元区来攻击欧元，其本质可理解为2010年利用希腊攻击欧元后的又一轮翻炒。目前基金持有的美元期货多头再创历史新高。但与前三次有所不同的是，这次基金的美元净多头寸距11年10月创出的历史新高还有不小差距。此外，基金持有的美元空头也并不像前几次一样处于数年的相对低位，而是处在一个相对较高的空头持仓水平。

这意味着，尽管基金不断基于希腊可能令欧元区基本面恶化的判断做多美元，且的确伴随着美元的不断上行。但对冲基金对于美元的上行似乎存在较大分歧。分歧比前三次的分歧无疑明显很多，基金大量的空头至今不愿进行止损。在随后的相持中，如果基金空头出现明显集中止损行为，无疑可能推动美元继续上行。而如果基金空头继续锁定空头持仓，就需要观察多头什么时候出现买盘松动，或出现获利兑现行为。一旦出现这样的情况，可能就是市场的逆转下跌，而不是简单回调。

但针对这次希腊问题的翻炒，笔者需要告诉投资者的是，主战场同样在欧元市场，是对欧元的主动攻击引发了美元的被动上涨。

当前对冲基金在美元市场体现明显的多空分歧，让笔者想起11年3月走势。当时基金已将在美元市场中的多头和欧元市场中的空头获利兑现得差不多了。基金甚至在反手加大美元期货市场中的空头持仓，以期进一步获得美元下跌中的空头获利，当时的基金美元空头持仓再创历史纪录，美元不断下行。但在这个过程，我们发现基金不再进一步进行美元多头平仓，而是在逐渐加大美元多头持仓，即同样出现多空放大的分歧。只是因为做空力量更大，使得美元继续下行。但基金多空在随后相持中，多头没有伴随美元的进一步下跌而主动大幅平仓。当11年4月美元空头出现兑现获利的松动时，美元见底了。目前的情况与当时多空分歧的情况似乎差不多，不同的是多头占优，而美元处于上涨行情。故后市一旦出现多头兑现获利的松动，同时伴随欧元空头兑现获利的松动，那么美元可能见顶而欧元可能对应见底。

从对冲基金在欧元市场中的运作来看
我们同样分析上述四次，基金在欧元市场中对应的操作情况。05年11月，尽管当时基金的欧元空头持仓也处于当时的多年高位，但绝对数量不大，约5万手。而多头持仓则在3万手略上的平衡位置，可见当时的操作主战场是美元市场。

08年9月的情况同样大体如此，空头持仓尽管放大到7万手左右的新纪录水平，但与随后两轮对欧元主动攻击的空头持仓不可同日而言。

2010年利用希腊债务危机对欧元的攻击，欧元成为主战场。基金在美元期货市场中的最大多头持仓在2月初，但当时对应的欧元最大空头持仓同样仅仅7万手多一点。随后我们可以看出，美元的进一步大幅上行与欧元对应的大幅下跌，都是基金主动做空欧元的杰作。5月中旬，基金持有的欧元空头超过了16万手（净空超过11万手），但却在美元市场聪明地不断兑现美元多头获利。当6月上旬，基金在欧元市场的多头增持出现松动时，市场发生了逆转。

目前这轮希腊题材的翻炒行情似乎再度如此。上周基金的欧元空头持仓已超过23万手，净空持仓超过19万手，进一步再度大幅创出历史新高。

综合上述对冲基金在欧元和美元市场中的运作分析，有如下疑点：第一次在美元市场出现明显的多空分歧；尽管美元多头能量，和欧元空头能量再创历史纪录，尤其是欧元空头能量大幅再创历史纪录，但整个美元的波段上行幅度和欧元的波段下行幅度，比2010年上半年同样利用希腊债务危机的投机波动小很多，说明对希腊题材二度翻炒效果不如第一次，或说明更多基金对这种翻炒效果的怀疑；从近年对冲基金在美元、欧元市场中不断大幅创纪录的能量释放来看，对冲基金掌握的钱似乎越来越多，这让我们想到的是货币越来越泛滥的概念，这应该让我们树立对黄金中长期前景的信心。关于外汇市场什么时候转势，就看欧元空头什么时候出现不再增仓的松动。但对冲基金在金银市场中的运作却大不一样。我们在内部报告中进行详细解读。但从对冲基金在美元、欧元市场中净能量的过度释放来看，我们认为美元上行与欧元下跌的持续与10年上半年的行情不能相比。故总体而言，我们依然提醒投资者强烈关注第四轮黄金大牛市将出现机会。且同时需要进一步的提醒的是，第四轮大牛市的运行也会象前三轮一样的复杂，除非你是非保证金交易，否则也需把握好上行过程中的局部转折。

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