杨易君：A股市场或有远虑 但无近忧

2016年9月5日    威尔鑫首席分析师   杨易君

有几个月没有谈论股市了，因近月黄金市场受到的关注有所提高，且我们认为年末几个月的黄金市场机会确定性也比较高。然近期有不少投资者留言询问笔者对A股市场的看法，再加之半年报闭幕后，梳理的一些证券市场信息可以给投资者进行分享，故再度对当前股市进行一次简单梳理，但更多层面是技术分析的思维回顾。本篇旨在强调A股市场无近忧。关于远虑，则是担心中国房地产市场会以何种方式降温或着陆，以及其对各行各业带来的关联影响等。

宏观技术分析在深成指中的神奇力量回顾
笔者强调过：对于股市，我已极少再对日线级别的短周期进行技术分析，而是多强调月、周等长周期技术。既然是长周期技术分析，分析定调后，就不会隔三差五地去改变宏观分析结论与思路。甚至笔者一幅宏观技术分析图表，可以进行长达十年的关注。故此，笔者偶尔拿出的宏观技术图表，往往都是曾经做好并在分析系统中一直保存，偶有微调，投资者当然感觉“似曾相识”。再度翻出以往的宏观技术图表来解读，往往是因价格运行到一些宏观关键点位时，让投资者温故知新。

2月29日，沪深A股指数正面临新一轮破位风险，上证指数击穿2700点，深圳成指来到9000点关口，诸多股市大咖纷纷传达着悲观市场论调，再加上索罗斯不停地“堪比2008年的全球新一轮金融危机来临”鼓噪，市场真是风声鹤唳啊。笔者在当日成文《在黎明前丢掉筹码，比经历股灾更痛苦》，告诫投资者，目前不是悲观的时候，反而应该是果断买进股票的时候，此文于次日发表。半年时间过去了，市场运行在我们分析的宏观框架之中，也证明笔者当时判断市场机会远大于风险是正确的。但是，市场也并没有笔者当初判断的那么乐观，笔者当初预计股市在9月前后会有较明显的涨幅，深成指可能回升至12500点上方，上证指数可能会到4000点上方。时间仅剩下1、2个月了，实现这个目标的难度已极大。然毫无疑问的是，当初的市场分析思维在当下仍具备极强参考价值，市场仍“神奇”地运行在笔者分析的宏观框架之中。

宏观技术分析不应常常被修正，最多只是微调，因一种宏观技术运行格局被打破后，它会进入新的宏观框架中运行。这些宏观技术运行的框架，它一直都存在，且相同品种的宏观技术框架几乎可以多年不变，它们代表这个品种的“市场属性”。每个金融品种的特有市场属性，注定了其宏观运行的技术框架与市场属性。本期，先让我们通过道氏理论，并简单辅以波浪理论来对深成指的神秘运行进行回顾。笔者一直多年关注这幅图表（笔者3月1日文章也是这幅图表），我想这幅图表也值得投资者在数年、甚至十年内收藏与关注。

如深圳成指月K线以及对应的技术分析图示：
 
道氏理论对深成指的属性解读
首先看笔者通过道氏趋势线来揭示深成指的宏观“神秘市场属性”。何为一个金融品种的宏观市场属性？主要体现为一个金融品种的宏观波动属性，宏观趋势“斜率”，这些各金融品种所独有的趋势斜率，几乎多年不变。图中系列H线，就代表了深圳成指的市场属性，或曰宏观趋势波动斜率。就形成时间先后而言，依次为H1、H2、H3、H4、H5……。通过1991年的2900.50点、1993年的3422.22点、1997年的6103.625点波段高点进行连线，得到反应深成指特有斜率的H1线。再通过1996年的924.33点熊市低点，绘制平行于H1线的H2线，得到第一条H1H2市场运行通道。参考道氏理论的命名，H2为这个通道的支撑趋势线，H1为这个通道的轨道压力线。

这个通道在1997年深成指探明6103.625点之后，即已定格。随着时间推移，观察H1、H2线对后期深成指系列神奇指引，你不得不感叹此宏观技术分析的神奇之处，以及H系列线对深成指市场属性量度的有效性。首先，看轨道线H1，它极其精确地对2009年深成指反弹至14096.87点给出了前瞻性指示，对2015年上行的顶部，也同样给出了精确地前瞻性指引。再看趋势线H2，其最神奇的是1999年精确指出了深成指调整至2521.08点形成的大底。也对2010年6月深成指回落至8945.20点给出了较为精确的指引。

随着时间推移，当2001年7月深成指击穿H2线支撑，并进一步确认破位之后。道氏理论告诉你，市场将进入一个新通道去运行。即在H2被有效击穿之后，市场会进入H2H3新通道运行。H2线将由趋势支撑线，转化为轨道压力线。H3线则为新通道的趋势支撑线。那么H3线位置在哪里呢，是随便画出来的吗？当然不是，道氏理论早已给出了答案，且告诉你，一旦深成指碰触到H3线，极可能就是另外一个大底。首先，H3线必须平行于H1、H2线，即反应深圳市场属性的“斜率”是不能变的。斜率定了，位置呢？位置是令H2H3通道与H1H2通道等宽，以图中竖线K对通道宽度进行量化。后面神奇再现，当深成指在2005年底精确碰触H3线后，即示意市场大底出现了，你看H3线对2005年大底的预测简直神奇极了。不仅如此，H3线也算相对准确量度了2013、2014年的大底区域。

当2005年深成指碰触H3线后，大牛市开始。股指随着牛市回升，H系列线继续显现对股指影响的神奇效果。2007年1月，当深成指第一次回升触及H2轨道压力线时，H2线的神秘市场力量出现了，股指大幅震荡，市场见顶之声出现。但通过对H2线压力进行反复消化并蓄势后，H2线被有效突破，确认股指再次回升进入H1H2通道。此时，H2由轨道线转为趋势支撑线，H1线则将是此通道的轨道压力线。H2线被有效突破后，下一目标为位自然就是H1轨道线压力线了。当股指回升至H1压力线时，神秘市场力量又出现了，股指再度大幅震荡。不得不又一次感叹H线系列对市场影响的神奇！

然与股指达到H2线时一样，经过充分地震荡消化与蓄势，H1线又被向上突破了，股指进入新通道H1H4。此时的H1由轨道压力线转化为支撑线，H4则为新通道的轨道压力线。但H4线位置在哪里呢？参考2001年H2线击穿后定制H3线的原理，H4线平行于H1线，与其它轨道等宽。那么当股指进一步上升并触及H4线时，我们就必须当心市场见大顶了，道理理论对大顶的理论量度在H4线位置。实际上，H4线也投机盛极的浓厚氛围中被大幅突破，但我们必须在H4线被触及或突破时，高度留意其它诸多辅助参考信号，尤其是整体市场估值。图中的H5线不是理论上应有的，只是通过实际的市场高点绘出了这样一根斜率既定的线，不排除其能在多年后对市场的实际运行有所指引。

波浪理论对深成指的分析解读
在运用道氏理论分析趋势的同时，再辅以艾略特的波浪理论，那几乎会将市场的很多宏观顶底进行更精确地量化。笔者上次对上证指数的分析图表，只是单独的波浪理论分析，没有给出上证指数的道氏分析图表。投资者可自行参考笔者对深成指的宏观趋势分析，去分析上证指数。笔者再定上证指数的H1线时，用了两种不同方法，即定出了两种市场波动属性，且都对后市有参考价值。但笔者最终选择的是一种更宏观的H1线作为初始取样。在笔者上证宏观趋势中，没有类似深成指位置的H3线。

再度回到深成指，以波浪理论辅助道氏理论，对后市进行波段运行量化。如果对2005年深成指见底2590.533点之后的大牛市进行目标量化。首先，笔者会选取此前的924.33至6103.625点的这轮宏观牛市波段，再通过艾略特波浪理论的推导方法去进行量化，即我们应该参考924.33-6103.625点上行波段的138.2%、161.8%、261.8%、361.8%黄金分割衍生位等去留意市场是否存在见顶迹象。图中可以看出，在2005-2008年1月这轮大牛市中，虽924.33-6103.625点上行波段的161.8%、261.8%黄金分割位几乎被一气呵成击穿，且绝对顶部几乎精确停留在361.8%的压力位置（理论推导与实际运行误差仅约0.5%）。但161.8%、261.8%黄金分割位并非没对后续市场产生作用力。261.8%黄金分割位构成2009年深成指反弹阻力，而161.8%黄金分割位构成2010年6月、2011年12月调整支撑。

关于2015年这轮牛市，相较于1996年、2005年为起点的大牛市，算不上这25年市场中的大牛市。可选取5577.23-14096.87点前一上行波段，再利用波浪理论推导去量化。该波段上行的138.2%黄金分割位在17351.373点，可谓相对精确量化了2015年深成指上行高点，并进一步与H1线共振，进一步量度出股指触及共振压力位的大致时点。该波段进一步上行的161.8%黄金分割位在19362.008点，与图示中的2008年1月历史高点，与图示中的361.8%黄金分割线共振。以后深成指再度回升触及这三线共振位置，相信还会产生很强市场作用力。

如果后市深成指再续创新高的大牛市，2005年至2008年1月的2590.533-19600.029大牛波段，将是通过波浪理论进行新一轮宏观牛市顶部预测的最重要基础参考波段，其上行的138.2%黄金分割位在26097.656，161.8%黄金分割位在30111.898点，200%位置在36609.523点也是重要参考，261.8%黄金分割位在47121.391，361.8%黄金分割位在64130.887点……

此外，2013年至2015年6959.250-18211.760点也可作为波浪理论推导的重要参考。其波段上行的138.2%黄金分割位在22510.219点，161.8%黄金分割位在25165.811点，200%位置在29464.270，261.8%黄金分割位在36418.32点，361.8%黄金分割位在47670.832点……

上面两个波段的推导中，我们看有不有用两个不同波段为基础，推导出的“共振位置”，这种共振位置容易产生更强市场作用，尤其到时再进一步与H系列线发生共振，更值得关注。通过进一步对比可以看出，上述两段分析的26097.656点、25165.811点大致共振，30111.898,29464.270点大致共振，36609.523与36418.32在更小范围内共振，47121.391与47670.832点也精确共振于仅约1%的狭小空间。是不是觉得这些数据间的关系实在是很奇妙呢！

此外，波浪理论也能在更小的周线趋势中得到较好运用，比如测试2013年的底部。我们可以通过2009年的14096.87点与2010年的8945.20点调整波段来进行推导。该波段下行的138.2%黄金分割在6977.262点，几乎直接就对实际运行出的6959.250点作出了精确量化，且与H3线大致共振，故底部意义很强。若还存在进一步下跌，其下行的161.8%黄金分割位在5761.468点，大致与1997年的形态顶部共振，也必将产生极强支撑。此外，2590.230-19600.029上行波段回调的80.9%黄金分割位在5783.161，与5761.468点又构成精确共振。

不同市场运行阶段，会产生很多次级周期分析。唯有月线级别的宏观分析，深度分析一次，可以使用多年。上述宏观技术分析应对痴迷于技术分析的人士有魅力吧。技术分析必须要做得宏观、深入，而不是简单看看KDJ、RSI、MACD、均线等技术指标，流于表面与短周期。笔者几乎不做日线级别的超短期分析，其效用会低很多。

形态理论在深成指中的分析运用
除了道氏趋势理论、艾略特波浪理论分析之外，市场本身的形态支撑与压力也很重要，且可能与趋势理论、波浪理论的分析进一步产生共振。比如图中的D线，它既是1995-1997年924.33-6103.625点大牛市回调的二分位，也是1991年、1993年的市场高点区域，其后数年，它一直构成深成指的绝对有效支撑。当D线与H2线，D线与H3线发生共振时，都产生了很大的行情。甚至1997年深成指的形态高点6103.625点，也基本构成2008年大熊市调整的绝对有效支撑。

更小周期的分析，我们本应该在周线系列中去进行。比如图示中2009年高点形成的L2线形态压力，2010年低点形成的L1线形态支撑，都可能对后市产生影响。再比如，通过2008年的5577.230点，2013年的6959.250点形成一个次级支撑趋势B1线，再通过2009年的14096.87点形成一根对应的次级轨道B2线，可以看出B2线也大致体现出对2015年高点的量化。

宏观技术分析对当前深成指的量化指引
在3月1日分析报告中，笔者指出9000点左右的深成指面临诸多宏观技术共振支撑：
1）、H2H3通道中的趋势线H3线支撑，很有参考价值的支撑。深成指在2015年5月见顶18211.76点，也即遇阻轨道线H1之后，直接小幅击穿趋势线H2后，市场大幅反弹，你也别管是不是因为救市，总之体现了H2线的神秘市场作用力。反弹之后，H2线被有效击穿，深成指进入H2H3通道。尽管再至去年9月跌速很快，但并未触及到H3线的支撑位置，而是精确碰触图示161.8%黄金分割线后，迎来了3个月反弹。2016年1、2月，股指再度大幅下跌，精确遇阻H3线了。

毫无疑问，目前股指依然受到H3线的精确神秘支撑，我们认为H3线极可能成为“中期”有效支撑。此外，十年线对当前市场也有着明显支撑。

2）、上段提到过，图中的161.8%黄金分割支撑，与H3线共振了，它们都是很宏观的支撑。

3）、就次级形态来看，2月低点也是2010年6月低点，即面临相应的形态支撑，见图中L1线所示。

4）、图中的十年线，亦即120月均线支撑，我认为不宜有效告破。实际上，指数不仅面临120月均线支撑，且30月、60月均线皆胶合共振在10000点附近。这种长期成本均线胶合共振于一点时，市场作用力是非常强的。过去25年中，这几条均线有限的几次胶合，市场企稳之后，都迎来了很大的涨势。笔者当时认为虽近月股指下跌很快，但这三线共振的市场支撑作用力不会被轻易击穿。

5）、再从2013年6959.25点至2015年18211.76点次级周期波段分析。该波段回调的80.9%黄金分割位在9108.479点。就一轮翻倍大幅上涨的波段而言，80.9%的涨幅回撤，几乎就是非常倒霉的熊市回撤极限了。

回顾过去25年，只要股指出现翻倍涨幅，从来没有尽数回吐干净的，最倒霉的回调极限就在80.9%。
①看2005-2008年的2590.533至19600.029上行波段，该宏观波段回调的80.9%黄金分割位在5839.347，实际最低为5577.23点，仅击穿80.9%黄金分割位4.5%，算得上精确支撑了；

②再看1991年783.42点至1993年3422.22点牛市波段，该波段回调的80.9%黄金分割位在974.429点，实际低点为96年1月的924.33，仅击穿80.9%黄金分割位5.15%；

③1996-1997年的924.33-6103.625点大牛市，基本在回撤的61.8%黄金分割位，即获得有效支撑；

④2008-2009年的5577.230-14096.87点翻倍波段，该波段回调的80.9%黄金分割位在7204.481点，实际为2013年6月的6959.250点，仅击穿80.9%黄金分割位4.4%。

再看1、2月深成指的调整，最低下探8986.52点，已击穿80.9%黄金分割位（9107.479点）1.4%。参考前几次翻倍行情最惨的调整，若历史继续重演，前几次下穿80.9%的幅度在4.5-5.2%，那深成指最多下跌至8650点附近。笔者当时指出：还有必再计较这点幅度吗。当然，实际的情况是，此后股指没有再创新低。

但过去25年中也有唯一一次翻倍行情，几乎尽数回吐的情况。那就是1999年5.19行情，从2521.08点至2001年4月见顶5091.16点，刚好几乎翻倍涨势中的回吐行情。此后再至2002年1月，调整至2664.42点，杀跌可谓凶猛，几乎尽吐涨幅。当时我不敢否认就一定不会再发生这样的事情。但这两处有诸多宏观技术面的不同，2月底市场的宏观技术面要好很多。

2001年市场破位后，30、60月均线都在上方构成阻力，而120、250月均线则在下方形成共振支撑。同样以120月均线（十年线）进行对比，在2002年1月深成指下探2664.42时，十年线位置在2998.03点。2664.42点最低点击穿十年线的幅度为11.12%。看今年1月创新低至8986.52点的深成指，十年线在10110.805点，最低点击穿十年线的幅度也是11.12%，简直巧合得不可思议。如果最后证明，8986.52点就是深成指市场大底，这一神奇的技术发现，我应该是第一人吧！（如今回顾，确实如此，8986.52点就是市场调整的最低点），且当时30、60、120皆构成大趋势向上的共振支撑啊！
 
最后再对比2002年1月与近月深市总体估值，2002年1月深成指下探2664.42点当月的最低市盈率为39.60倍，而近一年深成指最低市盈率为2015年9月15日的35.22倍，其次为2016年1月28日的37.53倍。即2月大幅调整之后的深成指相较于2002年1月调整至2664.42点时，已没有更大泡沫。截止2016年9月2日，整个深市A股市盈率为41.3倍。

近阶段技术分析

如深成指周K线图示：
 
1、2月股市大幅下跌之后，总体反弹较弱，总尚未摆脱中期技术压力。图中H线为2015年5月股指见顶后形成的中期调整趋势线，它刚好与图示阻速线1/3线几乎重合，故此参考意义更强。毫无疑问，2015年股指见顶后的中期下行节奏已破坏，但当前深成指仍受到诸多综合作用力交织影响：30周均线已确认突破，由压力转为支撑。120、250周均线体现为更宏观的支撑。

压力方面，目前60周均线对市场的压制最明显，18211.76-8986.52调整波段反弹的23.6%黄金分割位11163.676点，更宏观的19600.029-5577.230调整波段（如月线图示）反弹的23.6%黄金分割位构成宏观支撑，38.2%黄金分割位10933.939构成当前阻力。

即总体而言，笔者认为2月股指二次探底后至今的反弹属于弱反弹范畴，或曰尚属于反弹的蓄势过程。如果后市深成指突破11150点，则意味着对诸多中期阻力的突破，也意味着对图示L1L2形成的底部“直角三角形”突破，股指可望迎来一个加速上升过程。进一步上行会先消化12500点附近的阻速线2/3线，12510.562黄金分割位，12588.629黄金分割位共振压力。中期极限乐观目标在图示61.8%黄金分割位14687.718点附近。而如果股指在未来两个月内仍承压于11000点，那么四季度下行的可能就会偏大。此外，请再度回视月线图上H3线的神秘支撑，以及十年线的支撑。

从近期甚至近月盘面观察，笔者以为股指进一步上行的概率要大于下跌概率，在整个市场权重极大，净利润占整个A市场57.6%的上证A50对股市的总体护盘迹象非常明显，最近的9月2日，上证A50依然护盘明显，再往前推的7月27、5月30、5月18等等日期，都见上证A50的明显护盘。而目前股指相对于此前系列的护盘点位，并没有较明显的涨幅。这意味着股指一旦回落，仍将遭遇可能国家队等在上证A50上的护盘。

半年报后市场信息梳理
市场数据梳理截止9月2日，公司经营数据梳理截止半年报。
截止9月2日，沪深A股平均市盈率21.38倍，相对于一季度末的20.23倍变化不大，市盈率中值为79.55倍，相较于一季度末的102.8倍变化很大。对比平均市盈率与市盈率中值的变化，可见很多市场人士常常引用的市盈率中值参考价值不大。
目前整个A股的平均估值，比美国标普500成分股的平均市盈率还低，最新标普500市盈率为25.22倍，美股希勒市盈率为27.07倍。

但扣除上证A50后，沪深A股的平均市盈率为33.26倍，相对于一季度末的32.03倍仍然变化不大。

整个深圳A股市场
市值21.88379万亿。
平均市盈率41.33倍，市盈率中值为87.55倍。
总股本15287.6亿股，加权平均股价为14.31元。
上半年总计净利润约2448.94789亿元，扣除B、H股占比的64.74679亿元后，归属深A股的利润为2384.2002亿元。其中一季度为997.9796278亿，二季度为1386.220572亿。二季度相对于一季度环比增幅为38.9%。
最新TTM年化总计净利润约5295亿元。

深圳主板
市值7.030591万亿，约占比整个深圳A股市场的32.1%。
平均市盈率25.37倍，市盈率中值96.13倍。
总股本6807.664亿股，约占比整个深圳A股市场的44.5%。占比相对于一季度下降2.45个百分点。这意味着中小板、创业板的股本扩张比主板快得多。
加权平均股价10.33元。
上半年总计净利润约1123.42459亿元，其中归属H、B股利润为53.91669亿元。扣除后归属A股的净利润为1069.5079亿元。其中一季度为456.7059278亿，二季度为612.8019722亿。二季度相对于一季度环比增幅为34.18%。
最新TTM年化总计净利润约2771.22亿元。

中小板
市值9.565372万亿，约占比整个深圳A股市场的43.7%。
平均市盈率50.12倍，市盈率中值为75.32倍。
总股本6079.798亿股，约占比整个深圳A股市场的39.77%，相较于一季度的38.1%提高约1.7个百分点。
加权平均股价为15.73元。
上半年总计净利润约总计为940.2748亿元，其中归属H、B股利润为10.8301亿元。扣除后归属A股的净利润为929.4447亿元。其中一季度为390.935825亿元，二季度为538.508875亿元。二季度相对于一季度环比增幅为37.7%。
最新TTM年化总计净利润约1908.49亿元。

创业板
市值5.287915万亿，约占比整个深圳A股市场的24.16%。
平均市盈率77.08倍，市盈率中值为104.59倍。
总股本2463.74亿股，约占比整个深圳A股市场的16.1%，相比一季度的14.75%提高约1.4个百分点。
加权平均股价为21.46元。
上半年总计净利润约385.2476亿元。其中一季度为150.337875亿元，二季度为234.909725亿元。二季度相对于一季度环比增幅为56.25%，远优于主板与中小板的环比增幅，充分体现了民营经济的活力。
最新TTM年化总计净利润约686亿元。

上海A股市场
市值26.813981万亿。
平均市盈率15.34倍，市盈率中值为62.64倍。
总股本31752.9867亿股。
加权平均股价为8.44元。
上半年整个沪市公司总利润为11360.46527亿，但扣除归属H、B股的利润2877.707679亿元，归属沪A的净利润总额为8482.757591亿元。其中一季度为4002.645945亿元，二季度为4480.111646亿元。二季度相对于一季度环比增幅为11.92%，远低于深市的38.9%环比增幅，更远低于创业板56.25%的环比增幅。
最新TTM年化总计净利润约17480亿元。

上证A50板块
这是一个必须要单独系统梳理的板块，它使整个上海A股市场，甚至整个A股市场的估值完全失真。截止2016年9月2日，总股本20371.8208亿股，其中H股3619.4024亿股，上证A50中的A股总计16752.4亿股。2016上半年总净利润为7743.4195亿，但扣除归属H股的利润1483.722356亿元，归属A股部分的净利润总额为6259.697144亿元。其中一季度为2957.596657亿元，二季度为3302.100487亿元，二季度相对于一季度环比增幅为11.6%。

市值11.71653万亿，约占比整个上海A股市场的43.7%。
平均市盈率10.05倍。扣除上证A50板块之后的上证A股平均市盈率为25.93倍，这个估值与当前美股相当。
归属上海A股的总股本16752.4亿股，约占比整个上海A股市场的52.75%。
加权平均股价为6.99元。
最新TTM年化总计净利润约11517.19895亿元，占比整个A股总计约22775亿元TTM年化净利润中的50.6%。由此可见，上证A50对整个A股市场估值影响依然巨大，但相对于一季度52.8%已有所降低。

整个沪深A股市场
市值48.698万亿。
平均市盈率21.38倍，市盈率中值为79.55倍。
加权平均股价为10.35元。
上半年沪深A股公司的总计净利润为13809.41225亿元，其中归属H、B股利润为2942.45444亿元。扣除后归属A股的净利润为10866.95781亿元。
最新TTM年化总计净利润约22775亿元。

扣除上证A50之后的整个A股市场
市值为36.981万亿。
平均市盈率为32.85倍。根据最新信息的计算方法为（沪深A股市值-上证A50市值）/（沪深A股年化净利润-上证A50年化总净利润）=（48.698万亿-11.71653万亿）/（2.2775万亿-1.15172万亿）=32.85（市盈率）。
加权平均股价为12.21元。
最新TTM年化总计净利润约11257.8亿元。从2015年三季度以来，上证A50中归属A股的TTM年化总净利润出现下滑趋势，2015年三季度年化总净利润达到12707.60736亿元历史纪录之后，15年4季度，16年一季度、二季度的TTM年化总净利润分别为12091.72040亿元、11656.50011亿元、11517.19895亿元。说明这些传统垄断强势的行业经营形势在趋于恶化。

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