威尔鑫：黄金还能涨多久？

——中期金市机会多多风险大大

2009年11月20日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1118.2美元开盘，最高上试1152.5美元，最低下探1118.6美元，截至周五午盘时分报收1140.5美元，较上个交易周上行21.7美元，涨幅1.94％，周K线呈现一根再创历史新高的中阳线。（平面媒体剔除本周的价格描述，就是一篇不错的中期报告）

伴随国际金价节节攀升不断刷新历史新高，关注黄金的投资者心态各一，笔者在11月12日文章中分析了主要四种心态：惊喜、庆幸、遗憾和绝望。惊喜来源于期初及时骑上黄金牛背至今；庆幸可能缘于及时纠错空翻多；遗憾缘于踏空或多劳少得；绝望缘于持有谷底空头，瞪大着侥幸的眼睛日日饱受金价不断创出历史新高的煎熬。对有惊喜与庆幸的投资人笔者予以继续恭喜。对绝望之中已将命运完全交给市场的侥幸投资人，笔者建议应该学会壮士断臂、痛定思痛，让错误清零，话说留得青山才有柴（财），如果断根可能就再难见到获得生机的“青苗”了，除非重新播下新的种子。但如果没有真正学会在投资市场上的耕耘理念与方法，即便多次播新种，播很多种子，可能也很难获得真正的投资丰收。

（中期金市机会多多风险大大）遗憾的投资人则可能存在这样些疑问：黄金还能涨多久？还有参与机会吗？在回答这个问题前，笔者首先要回顾金价尚在1000美元下方时给专业客户的报告，当时笔者告诉客户，我们对黄金的中期牛市充满极大期待，甚至比一般乐观市场人士的观点更为乐观。但当时没有给出未来几个月我们极度乐观的中期目标，我们告诉了客户原因：那就是在当金价还处于1000美元下方时，做这样的分析预期可能会被当成一个以吸引眼球为主要目的“疯子”。我们的判断主要缘于笔者近月多次提起的3大基本因素：美国当局乐意看到中期美元温柔有序的贬值，黄金年末消费旺季的节气因素进一步为投资与投机提供了作多的理由与概念，基金在黄金市场中的战略运作投机意愿。特别是对基金战略布局的长期跟踪让我们坚定了这样的市场判断。故我们也才敢于在1000美元下方即建议客户分批实现了前瞻性的满仓操作，并在随后金价的进一步上涨中利用浮盈继续加仓。目前金价运行的节律，甚至在某些节律应该达到的涨幅都与我们前瞻性预期高度吻合。故对后市黄金是否还存在投资机会，笔者持肯定意见，并且认为中期金市依然机会多多。但当金价进入投机运行阶段时，面临的市场风险也会更大，投资人把握起来的难度也会更大。甚至即便看对中期方向作多，但因为建仓价位不合适及仓位管理不善，也可能存在因为中期黄金牛蹄趔趄而出现多头爆仓风险。笔者预期，虽然目前国际金价已经创纪录至1150美元略上，但整个中期牛市的历程可能尚未运行到一半，故中期金市依然“机会多多”，但同时再度强调“风险也大大”。目前的金市已经进入了投机氛围浓厚的阶段，但投资者千万不要忽略金价在投机力量驱动下的中期时间与幅度惯性。笔者断言，即便中期金市还存在较大上涨空间，但投资人已不太可能看见基金在黄金期货市场中进一步加大多头持仓，25万手左右的COMEX市场期金头寸将是基金场内净多的极限。故很多投资人看不清金价上行的动力来源，这就是典型的金价投机运行阶段。

那么如何看待目前黄金的价格驱动机理呢？金本位被美元本位实质性替代后，黄金沦落为一般商品，但其具备商品与金融双重属性，它仍是国家外汇储备中的重要组成部分。但近年全球对美元货币危机的担心日甚，使得黄金的金融属性日渐浓厚，其硬通货的历史属性再度渐渐被高度关注。黄金从01年以来的牛市，不是简单的商品牛市，而是黄金在一定程度上受其货币本位回归的历史属性驱使，尽管我们认为目前全球经济总量及全球金融一体化的高度流动性使得金本位难以回归，但恢复其一定程度上的货币属性则存在相当大可能。故目前金价走势最主要是对冲美元贬值的风险，但同时也受基金顺势煽风点火的投机推动。

目前黄金的金融属性远远强于商品属性，这主要从黄金日渐放大的投资需求（不是单纯的投机需求）可以看出。如果我们认为黄金的投资需求（不是投机需求）明显大于黄金的消费需求（工业与首饰消费），那么我们就会认为其金融属性强于商品属性，关于这一点，我认为没有大多争议。特别是08金融危机后，黄金的投资需求明显放大，从黄金ETF的运行足迹也可以看出。目前要让黄金再度回到金本位确实已经非常困难，全球的黄金容量难以应付全球化的金融流动及经济活动。如果黄金最终真的回到金本位，那么黄金还将存在非常大的升值空间。再次强调，回到金本位很难。但否认黄金的长期投资价值也是错误的。目前国际金价以美元标的，只要对美元的信任危机如近年般继续延续，那么黄金必将延续其宏观牛市。从目前来看，美元长期贬值没有多大争议，故在美元宏观贬值期间的黄金牛市得以持续的肯定性非常高，这比近年不太确定的资本市场与商品市场可能更加确定。

普通投资者购买黄金的目的与国家储备一样，最重要的作用是储备些黄金“压箱底”以备不时之需。家庭“压箱底”的黄金储备不宜规模过大，我认为不宜超过家庭收入的10％，5％左右的比例可能较为合适。即这部分“压箱底”的黄金你不用去追求它的收益，它的功能就是货币信用危机爆发情况下的保险。

但如果判断中长期黄金存在较好的投资前景，那么可以加大在黄金领域的投资比例，投资实物、纸黄金、黄金股票，甚至黄金衍生品皆可。既然是投资，就要追求在金价波动中获利，见好就收，这与“压箱底”储备黄金的目的不一样。最近有新闻报道，随着全球经济的复苏，以及伴随金价突破1000美元后的高歌猛进，不少投资人出现排队卖黄金的现象，这是否意味着金价已经见顶了呢？笔者对此持否定意见。在笔者看来，黄金的宏观牛市毋庸质疑，且目前金价正处于宏观牛市中一个中期牛市的主升段，且据笔者对国际市场基金的战略运作分析，这甚至仅仅是一个主升初段。未来几个月金价仍存在不断创新高的极大可能。

投资者选择在目前金价刚刚突破1000美元的初段进行获利兑现，或许最终发现有些目光短浅。笔者以为千元金价的时代已经来临，未来几年我们可能很难再看到1000美元下方的金价。我想明白这样的宏观结论之后，我们应该知道当前应如何对待自己的黄金投资。

那么未来几个月的中期金市是一个怎样格局呢？笔者以为应该是一个存在不断创新高走势的大体格局，但当金价行进至1100美元上方后，应该留意局部的大幅调整风险。就中期而言，我们认为在12月底以前继续看涨金价的策略应该不会有错。那么推动当前金价走高的机理是什么呢？笔者以为主要有三：一是对冲美元中期贬值的风险；二是黄金消费旺季到来的消费、投资与投机需求；三是国际市场基金存在顺应基本面对金价进行投机性引领，谋取投机获利的战略需求。让我们再来对其一一解析。

中期美元可能进一步延续贬值趋势，这将直接提振以美元标的黄金价格对冲美元贬值的风险。历经08金融危机后，全球宽松的货币政策正刺激经济走向复苏，但中途也偶尔出现复苏困难的不协和数据信号。10月底国际投资大师索罗斯曾表态担心经济出现二次探底。故在全球经济复苏步履未稳的情况下，且无明显的通胀迹象，那么宽松的货币政策有望进一步延续。美国是一个近似零利率的超宽松货币政策国家，低利率的延续将对美元不利。此外，近期澳大利亚率先拉开了收紧流动性的升息步伐，这意味着即使全球开始收缩银根，美联储的步调可能也会相对滞后，这同样不利于美元。当然，我认为未来几个月在全球范围内收紧银根的可能还不大。高盛预计，美联储的升息历程启动日期可能会在2010年底，即这个宽松的货币政策延续时间还至少存在1年。此外，从美国官方的态度来看，它们似乎也乐意接受美元有序而不急促的贬值，这样即可以缓解美国过大的债务危机，同时还能加强在国际贸易中的竞争。有序的美元贬值也不会引发国际金融、经济的明显动荡。故针对这轮美元贬值，美国甚至连虚情假意的“巩固强势美元”论调也省略了。这示意美国官方乐意看到美元有序的贬值，这对黄金市场是一个根本性利好。

再就节气因素而言，进入9月后的金市是传统的黄金消费旺季。这个旺季消费节气首先开始于印度的系列传统节日，随后再度进入欧美圣诞及全球新历年，再后是华人隆重的春节。历史经验证明，在这几个月的黄金消费旺季中，金价总体会偏强发展。此外，国际对冲基金也乐意利用这样的利多基础对金价行情进行投机性引领。

从国际基金的投机需求来看。这是一个超越基本面、技术面但却非常重要的因素，基金常常利用基本面有利因素对黄金市场进行顺势煽风点火的投机引领，以谋取巨大的投机获利。05年9月之后，07年9月之后的金市莫不如此，当前金市正处于基金战略投机引领金价上行的主升初段。通过威尔鑫的跟踪研究发现，基金针对这次战略运作的准备最初要追述到08年11月初，当时基金在700美元附近开始逢低于场外做投机性的多头囤积。08年3～8月是一个中继整理过程，基金总体维持逢低吸纳策略。完成了在场外相当程度的多头布局。进入09年7月后，基金开始加大在场内的期金多头布局，甚至在10月份金价运行至1050美元附近时，基金依然敢于继续增持多头，足见基金对中期金市的看好。当然，在金价上行至1100美元上方后的进一步上行就蕴涵着更大的投机成分，但我们也没有必要过于主观地推测金价投机运行阶段的市场顶部，因为这个投机运行仍可能存在较大时间和空间的惯性。或许几个月后，我们看见1300美元的金价也不足为奇。总体而言，我认为在12月底前不用过于忧虑金价走势，应该以持有为主。而如果你是基于买“黄金”保险，那么未来数年也不应该考虑卖出黄金。

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