威尔鑫月评：金融鸦片对黄金和风险市场的提神有限

2011年12月2日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1683.80美元开盘，最高上试1754.3美元，最低下探1681.7美元，截至周五亚洲午盘时分报收1740.3美元，较上个交易周上涨60.05美元，涨幅3.57％，周K线呈现一根反弹回升的中阳线。

11月国际现货金价以1713.9美元开盘，最高上试1802.5美元，最低下探1666.7美元，报收1748.9美元，较10月上涨35美元，涨幅2.04％，月K线呈现一根于反弹高位振荡的小阳线。

本周黄金与风险市场在几滴鸡血和两袋鸦片的刺激下神采飞扬。但我们认为鸡血与鸦片对当前市场而言，只有稍许提神与安神功效，对重疾在身的全球金融不会有真正疗效。鸦片与鸡血的刺激效应消退之后，市场的无助或恐慌感可能更强。目前病重的金融机体需要从金融体制变革或结构性调整入手，如果选择从流动性入手，就长期而言，好似吸鸦片，唯能片刻提神，金融机体抵抗冲击的体质却越来越差，最终只会让下一次的灾难更加严重。故此，投资者应保持理性，切忌将鸦片与鸡血做特效药看待。但对本周金价的走强，我们之前从技术面和资金流向方面给出了必然性的解读，我们在内部报告中分析，金价至少存在回升至1740美元以上的短期行情，同时又进一步强调，当前市场的战略参与价值不大。

回顾本周的几滴鸡血与两袋流动性开闸的鸦片对市场的影响，以及对应的理性解读：
周一的四则消息刺激金价与风险市场在亚洲早市即跳涨，并在欧美盘口巩固了当日的强势。都灵报纸周日援引国际货币基金组织简称IMF)消息人士的话报道，IMF可能向意大利提供4,000亿至6,000亿欧元的金融支持。我们认为此仅仅为虚无飘渺的“可能”，没有更多值得信任的细节。至少我们应该看到IMF对意大利提出提供金融援助需要满足的条件。

有官方人士称，德国和法国正在探讨深化欧元区国家财政整合的激进措施，因意识到或可能无法获得欧盟国家对修改欧盟条约的全面支持。我们认为这与两国商议修改欧盟条约没有多大新意。后者似乎蕴含“断臂”维护欧元区经济与金融稳定的意蕴。断臂的含义是有可能允许某些国家退出欧元区。前者似乎致力于在维持欧元区完整的前提下，全面挽救欧元区债务危机。从目前情况看来，长痛不如短痛的断臂可能更具可操作性，力图全面挽救只会进一步拖延债务危机的病情。希腊已经不可能通过简单的财政改革与整合来度过难关。

周一路透方面的好消息显示：欧洲金融稳定基金(EFSF)的详细运作规定正等待批准。这些规定获批之后，将为4,400亿欧元的EFSF清除障碍，在未来数周吸引来自民间及公共投资者的资金至其联合投资基金，将可扩大EFSF的资源。如果说欧洲金融稳定基金(EFSF)对投资者还有什么吸引力，那只能停留在欧洲自己讲故事的层面。在德国都坚决反对欧洲央行染指EFSF的情况下，它还能对投资者有多大吸引力。要想获得EFSF来自公共投资者支持的扩容，欧洲必须把投资EFSF的饼画得非常有诱惑力。但EFSF首席执行官雷格林早在两周前就对将EFSF规模扩容至1万亿欧元看法产生了悲观。12月1日萨科齐表示，提供救助者不会在欧元区国家的债务上损失一分一毫，这看起来不是个善意的谎言，否则可象美联储发行钞票购买美国国债一样，让欧洲央行全盘吸收欧债即可。但德国态度宣明而坚决，强烈反对欧洲央行在欧债问题上涉水过深。

周一美国总统奥巴马表示，美国愿意帮助欧洲解决债务危机。这不符合美国战略利益！相信美国对欧债施以援手只会让欧洲进一步浪费救助债务危机的时间。

上述几滴鸡血对欧债重症唯有安神而已，周三两袋放松流动性的鸦片则对市场产生了进一步的提神效果。首先是中国人民银行宣布下调存款准备金率0.5个百分点，此消息对市场的刺激是明显的。在周三19点消息公布后，美元出现动态激挫，商品与黄金价格出现跳涨。当晚北京时间21点，美联储(FED)，加拿大央行(BOC)，英国央行(BOE)，日本央行(BOJ)，欧洲央行(ECB)，瑞士央行(SNB)宣布一致同意在12月5日将现有的美元互换率下调50个基点，六大央行所在国同意建立临时双边互换安排来提供流动性。六大央行联合声明：联合行动旨在缓解金融市场的紧张形势，助益经济活动。该消息出台以后，美元出现了更大的动态跌幅，而黄金与风险市场产生了更有力度的跳涨，欧美股市也全线强劲上扬。但我们认为，相比周一几则消息的安神，周三放松流动性的消息更具提神效果。

但投资者千万不要忘记，全球经济与金融进入2011年的窘境，正是缘于08年金融危机后毫无顾忌地货币开闸放水，国家与地方政府为此背上沉重的债务负担。货币注水之后并未带来经济收益的全面复苏，进而令国家与地方政府的债务链条出现恶化，国家与政府从哪里拿钱还债！故继续释放流动性并非解决欧债问题的根本，当前的欧债危机是欧元区国家经济低迷背景下的尝债能力危机，并非整个金融市场的流动性有问题。全球金融市场不缺为欧洲融资的流动性，缺的是融资后对被救助国家不能偿还债务的信心。单纯释放流动性对解决欧债问题没有实质性帮助，仅是延缓了债务向更糟糕境地演化的时间。这一点在美国经济金融内部也见端倪，美国银行业者并不缺钱，但对信贷控制非常严格，企业要想获得贷款的难度很大。因为银行对经济前景没有信心，并非没钱对企业放贷。同理，目前全球是对欧元区部分国家的尝债能力没有信心，并非全球缺少融资的流动性。故周三即便六大银行降低了银行间融资的条件与成本，但不能降低银行业者对融资风险的担心，故对欧债危机之症不会产生实质性疗效。

回顾本月基本面，毫无疑问，欧债危机必将进一步向糟糕的方向演化，我们在具体的市场操作上仍需谨慎，忌将冬季雪后的一次放晴当成春季的到来。在金融投资市场，普通投资者都是弱势群体。每一次金融危机，必将有为金融危机付出代价的“炮灰”。按血债血偿的常理推论，谁是危机泡沫前最大的受益者，谁就应该成为泡沫破灭的炮灰。但实际情况并非如此，强势群体拥有与弱势群体不一样的有效信息渠道，以及对信息的处理和解读能力。普通投资者常在泡沫阶段未能获得理应的收益，但又常常被忽悠成为泡沫破灭时垫背的炮灰。故在金融越动荡的年代，劫贫济富使贫富差距越来越大。弱势投资者们，希望看好你们的钱袋，抵制来自各方的蛊惑与诱惑，提高自己对信息的处理与辨别能力，尽可能避免成为金融危机的炮灰。对一些逻辑不通的信息，投资者切忌拿来即用。周四法国总理萨科齐表示：“为欧元区国家提供救助者不会在欧元区国家的债务上损失一分一毫”。如果投资者认为以萨科齐的总理身份而言，不会妄言，投资欧债是安全的，进而付诸行动。你或许应该反问：既然当前收益率看似奇高的欧债是很不错的投资品，为何德国强烈反对欧洲央行大规模购买欧元区国债。如果你不能回答，那么你的投资不仅应该谨慎，还应该学会审视来自官方的言论，否则难免有朝一日成为垫背的炮灰，成为民间债务“自愿”减记的一员。如果欧债危机进一步演变为国家的破产或违约，基于整个金融系统所谓的稳定考虑，首先牺牲的肯定是弱势民间持有人利益。月初的希腊债务减记议案就是这样：50%的债务减免力度只涉及私营领域，不包括欧央行及其他公共机构持有的债务，也不包括希腊本身持有的债务。

目前欧债危机不是简单的流动性危机，欧债危机必将在未来几个月进一步恶化。希腊已成为不能通过改革自主命运的希腊，退出欧元区将是最终选择，但在退出时机上会完全取决于欧元区力图稳定大局的安排，力求将希腊退出欧元区形成的冲击降低到最小。希腊前总理帕潘德里欧11月初曾表示：希腊脱离欧元区的威胁已经实质化。希腊央行11月23日的货币政策报告显示，希腊的欧元区成员国资格面临风险。

目前危机已进一步向意大利和西班牙扩散，11月意大利和西班牙融资成本的急遽上升就是很好说明。实际上，除了欧洲央行，目前很难找到意大利和西班牙国债的买家。即未来几个月意大利和西班牙将面临很大的融资困难。意大利总的债务规模近2万亿欧元，1年国债收益率约6％，10年期国债收益率超过7％，这与低迷的经济增长环境极不协调。即便欧洲稳定基金（EFSF）的规模扩大至1万亿欧元，也无法承载欧债之重，我不知未来几个月的意大利如何应对。10月关于减记民间持有人持有的希腊国债议案极大打击了民间融资信心，投资者们对此的解读是有一就有二，希腊这样做了意大利也可能这样，于是开始抛售手中的葡萄牙国债、西班牙国债、意大利国债，甚至法国国债。而发行欧元共同债券的提案又遭到德国、法国两大欧元区最大的经济体强烈反对。此外，由于欧洲银行业者抛售主权债券以缩减资产负债表，满足新的资本金要求并削减风险敞口，谁会在未来几个月购买意大利需要发行的巨额债券尚不清楚，EFSF的资金池有限，且不可能全部投入意大利救助。而德国与法国又坚决反对欧洲央行的深度介入，拭目以待吧！

如今，欧元区只有一只德国国债是明显无风险的，但德国债务并非没有问题。欧元集团主席容克(11月16日表示，德国债务水平令人担忧，该国债务规模甚至高于西班牙。容克在接受采访时表示，“德国拥有比西班牙更高的债务规模，但没有人愿意了解之。”容克同时指出，希腊政治及财政状况正处在正确的道路上，如果希腊退出欧元区，则将带来灾难性的后果。根据欧盟委员会公布的数据显示，2011年德国债务占欧元区债务比重为26%，意大利为23%，法国为21%，三个国家加在一起达到70%，可谓是欧债问题的三驾马车。欧债危机正延烧至欧元区的核心国家，法国债券市场正在承，德国11月23日标售10年期公债结果也是大部分流标。西班牙、意大利和法国的指标公债收益率均已被推升至欧元面世以来的高位。

欧债问题的进一步恶化，必将影响欧元区主权信用。标普表示，欧元区若衰退，或加剧该区域的主权评级遭下调的压力。我们认为欧元的衰退已无法避免。惠誉表示，欧元区危机升级导致经济大幅下滑或令法国的AAA评级受到威胁，政府债务增加已基本耗尽了法国在AAA评级下抵御新冲击的能力。受金融危机影响的首当其冲是金融机构，标普于29日晚间宣布了其对37家最大的金融机构新评级。其中毅然下调7家美国银行评级，分别是美国银行、花旗银行、摩根士丹利、高盛、富国银行、摩根大通以及美国纽银梅隆，各被降一级。欧洲方面，标普下调汇丰、巴克莱及瑞士银行等评级。

可见本周几滴鸡血与两袋放宽流动性的鸦片，对缓解欧债诱发的金融危机不会有多大实质性帮助，投资者需要理性看待。对于本周美元的回落与金价和风险市场的反弹，可在一定程度上做技术性理解。我们上期周评就强调过金价在1680美元附近存在几大中期技术强支撑，有望支撑本周金价迎来至少的反弹，目标至少应在1740美元上方，目前看来确实如此。且周初我们进一步通过对冲基金在黄金市场中清晰的资金流向解读过金价会出现反弹或回升必然性。

周初在内部报告中关于资金流向的解读如下：从外汇市场来看，上周美元市场已呈现空头止损为主的交易，对冲基金的买兴依然主要体现在场外。但欧元仍是主要的运作市场，上周对冲基金在欧元场内外皆进一步做空，空头与净空持仓都创了至5月15日以来新高，即资金流向符合我们关于中期美元看涨与欧元看跌的判断。

白银市场，上周对冲基金在银市场外体现出一定卖压，但并不非常明显，场内则体现出多头止损的迹象。总体而言，对冲基金在银市的活动不是很明显。

黄金市场，上周对冲基金在黄金市场中的活动非常清晰：场外体现出极强的获利平仓抛压，场内多头出现大规模止损。与此同时，空头也在利用多头止损而积极兑现获利或逢低平仓。即上周对冲基金在场内外都是收缩操作，无论多空。上周金价进一步调整的动力完全来自场外。这种资金流向与我们对银行业者可能出售资产回收流动性的担心吻合，因为上周是一种无论多空的双向明显平仓交易特征。这种资金流向特征很少见，但对后市却又存在很清晰的指导意义。

而如果忽略阶段性银行业者资金链的紧张问题，上述少见的资金流向组合又常常是阶段性见底特征，即如果是一种没有明显金融危机的常态年份，我们应该树立战略作多思路——在金价的连续调整中，空头集中获利与短多集中止损之后，往往迎来阶段性行情转折。最明显的就是10年7月30日前的资金运行特征，与目前类似，只是当时是前两周的资金流向组合特征与上周一周的资金流向组合特征类似：多头集中止损与空头逢低获利平仓，随后迎来新一轮行情。

故综合而言，我们认为上述资金流向特这意味着短期金价可能出现反弹。但由于欧美银行业者在金融危机特殊期间存在维护资本充足率需求，故不宜将反弹当反转看待，即在具体操作上还需小心谨慎。

此外，从时间周期上看，我们也提醒了上周五可能会出现短期市场的转折：要当心金价被打压后形成短期低点，美元进一步创新高后形成短期高点的可能，实际情况正是如此：10月27日（上周五）是美元回调见底后回升的第21个交易日，是金价阶段见顶1802.5美元后调整的第13个交易日（而此前金价从10月20日见底1603.7美元后的回升也同样历经13个交易日）。故在重要的时间窗口附近，需要留意市场出现转折的可能。

最后对金价的宏观趋势作些战略性技术分析，如金价月K线图示：
 
金价自08年金融危机见底681.45美元后，维持着非常完美的宏观上行趋势，并在2011年下半年形成加速，H1、H2、H3为金价08年以来形成的趋势线与轨道线，其中H1H2与H2H3轨道等宽。目前金价的月线趋势完好。

进一步做波段分析。我们将金价01年见底251.7美元后至08年见顶1032.55美元，视为宏观上行的大一浪；1032.55～681.45美元的调整视为调整大二浪；681.45～1920.8美元视为大三浪上行；那么目前金价可能面临大四浪的调整，但目前还没有成型。而如果当前金市确实是大四浪的调整，那么调整的时间空间都不够。大二浪的调整缘于08金融危机，当前可能的大四浪调整同样缘于金融危机，我们不得不对此小心。

如果当前为大四浪调整，我们不妨参考大二浪的调整来进行技术推导。从251.7～1032.55美元大一浪形成波段内部黄金分割结构来看。我们看到内部的黄金分割结构非常神奇有效：38.2％黄金分割线刚好在06年730美元附近的绝对顶部附近，同时又构成大二浪回调的有效支撑；61.8％黄金分割线构成06年金价见顶730美元后调整的绝对支撑；06年5月至07年月，金价的月度收盘都刚好在二分位附近；23.6％黄金分割在08年金价大一浪见顶1032.55美元后的调整中，构成08年3～7月调整运行的绝对支撑。可见，用251.7～1032.55美元作为大一浪，并进行黄金分割线分析，具有较强的参考价值。大二浪调整的绝对目标在38.2％黄金分割线和二分位之间。

参考大一浪对大二浪调整的目标推导，我们用大三浪推导大四浪的调整目标。就681.45～1920.8美元大三浪进行黄金分割：23.6％黄金分割线在1628.3美元附近，形成9月下旬和10月中旬前，金价调整的有效支撑；38.2％黄金分割线在1447.4美元，同时也是10年金价的绝对顶部区域，如果后市确认将延续大四浪调整，那么金价存在下行至此的较大可能；二分位在1301.1美元，是11年金价在1308美元见底的绝对起点位置，说明以681.45美元～1920.8美元作为大三浪做波段分析，具有较好的实际应用价值，参考大二浪的调整，金价运行至此的可能不大。

此外，月线图中的SAR抛物转向指标在08年见底回升后，首次发出了波段承压的信号，也意味着当前存在大四浪调整的可能。而月线KDJ的顶部背离也构成战略看多的风险。

上述宏观技术分析仅仅是一种理论推导，在具体运用中，我们还会重点参考对冲基金的资金流向与仓位演变，看仓位与资金流向与大二浪的调整是否存在相似的演变，以进一步确保战略技术分析的正确性，否则会进行对应修正。

但不管如何，通过上述宏观趋势分析，即便金价迎来大四浪的调整，我们也不能悲观认为黄金的宏观牛市已经逆转。目前金价的宏观运行趋势依然完好，即便金价调整至1400美元，也不能对宏观牛市进行否定。从03年金价回升至300美元上方以来，每一次的中级调整都会有市场宏观见顶的议论，但没一次正确。

此外，在08年金融危机之后，黄金的金融避险属性进一步加强，最具说服力的是黄金的投资需求远远超过了工业首饰等实物消费需求，黄金价格超过了铂金价格，这是投资者对黄金金融避险属性的高度肯定。故在黄金金融货币属性进一步强化的背景下，笔者不敢肯定的是，即便金价迎来大四浪调整，是否会出现类似大二浪一样的调整幅度。

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