《金市技术分析是科学还是玄学》

《大多投资者不宜以黄金ETF为标杆》

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中国大妈的金市囧途不囧

2013年7月   威尔鑫首席分析师   杨易君

伴随近期金价的新一轮，4月抄底黄金现货的“中国大妈”（应是中国民间需求的代名词）全线被套。由于国内在商场或银行的实物黄金交易成本很高，我想这些曾经的“抄底”已产生超过20%。本不想再对此说什么，如果说了，感觉好像有点嘲讽民间买兴的愚昧一样，但证券市场红周刊还是力邀本人对此发表些看法，也就简单谈谈。

首先，通过4月中国大妈抄底黄金“失败”的例子，可以让我们重新认识在全球一体化的国际市场，中国真没定价权，甚至我认为在自鸣得意的大宗商品市场也没多少定价权。不少人士认为中国需求对类似于铜等大宗商品有较大定价权，认为中国基础建设投资与城市化进程规模庞大，对国际大宗商品需求有较大定价权，我并不这样认为。非常典型的列子是，既然规模庞大的基础建设与城市化进程能够影响基本金属等大宗商品市场，为何原油市场却多次出现中国企业被国际资本猎杀的案例呢？故中国需求对大宗商品市场具备定价权的影响是个伪命题。本质的情况是，无论商品市场还是黄金市场，唯国际顶级投行才对其具备定价权。中国虽也有规模庞大的四大国有银行，但基于体制原因，没有丝毫全球化的投行运作经验，根本不会涉及高风险金融业务。期望民间需求打败华尔街投行更是个笑话。经历此役之后，至少会让投资者对参与全球一体化的市场有了一个更加客观的认识。

关于民间投资需求对国际金价的影响，要分开来看。民间投资需求，尤其是4月民间投资需求的急剧释放，基本都指非保证金的现货需求，主要包括首饰消费和金银币投资需求。相对于全球黄金市场的总交易容量，现货贸易或现货买卖的需求的容量非常小，可能不到总容量的5%。纽约黄金期货市场一年交割的现货黄金不到200吨，而实际成交量则在12500吨左右，以此比例来看，用于现货交割的黄金仅约1.6%左右。故寄希望于不到5%市场规模的实物现货需求来影响黄金价格的预期是不现实的。

当然，我们也并不能完全否认民间需求对金价的影响。在我看来，如果民间黄金现货需求的方向与金融市场主力机构的需求总体保持一致，无疑会强化黄金市场的运行方向。这些机构包括以获利为目的的对冲基金，投资银行等。央行储备需求应排除在外，因为央行的黄金买卖通常并不致力于投资或投机获利，其操作与持有周期，比以获利为目的的金融机构长很多。

如果民间需求的放大与金融机构的操作意愿相反，那么最终必将是金融机构的操作意愿胜出。首先，金融机构的操作会通过衍生品杠杆放大数倍，甚至20倍来进行，操作能量比民间现货领域的集合需求大很多。有传中国民间需求在4月买进了300吨，那也不过是4月12日据传为美林银行不到1小时内的卖出量。关于4月中国黄金需求量，一直没有官方数据，本人倾向当月民间购金应不止300吨。笔者一直没有获悉当月中国途径香港的黄金净进口量，可能这个月的数字比较敏感，官方有意不公布。

关于国际黄金市场运行的主导因素，我认为全球货币政策是影响黄金价格的最根本因素。其它如局部的民间需求，季节性需求，央行的黄金储备需求，地缘政治因素，突发性的政治金融事件对黄金的影响等，都难以长久持续。从目前全球货币政策环境来看，相对总体低迷的宏观经济无疑相当宽松，且有进一步宽松趋势。这无疑应对黄金形成宏观利好。但是，这种货币泛滥并未造成明显的通胀预期，故避险需求并未进一步持续性传导至黄金市场。但放眼长期，我们很难相信在货币不断注水的背景下，不会产生通胀。届时黄金必将发挥新的避险魅力。

继4月金价击穿1520美元破位之后，6月金价又进一步击穿1320美元破位下行，黄金市场仍见明显有违经济与金融常识的阶段性操纵迹象，而且此操纵明显与美国利益相关。首先6月金价的破位伴随着美联储主席伯南克意外大唱“退出QE进行曲”，在市场误听为“退出宽松进行曲”后，美联储没有丝毫及时解释与提醒，任由恐慌情绪在金市“如意”蔓延。再看美元指数的运行，并未在金价破位的背景下创出阶段性新高，但信用巩固明显，这正是美联储与美国希望金价被打压达到的效果：强化美元信用，但又不希望美元走得过强而影响经济复苏。

既然当前金市的打压是一次有政治金融目的的“操纵”，这个过程也不会很快完成。但就长期而言，市场必将对有违经济金融常识的错误操纵进行修正。很难想象在全球货币持续注水，而经济低迷的背景下，黄金的糟糕表现会无休止地持续。如果非要给一个基本面上的解释：那就是全球通胀目前尚可控。但我倾向目前正处于为未来埋通胀祸根的阶段。

关于6月美联储和伯南克关于逐步退出QE的表态，投资者应该有一个正确理解：美联储逐步退出QE并不代表正逐步退出宽松。投资者明显过余放大了美联储逐步减少资产购买对金市形成的利空效应，实际上，美国总体宽松的货币环境将继续持续很多年，甚至笔者自认为没有能力去预测这个时间，我只能通过美国通胀指标去逐步判断。关于美国通胀指标，看看美联储预期吧，2014年应该都不会高于2%。而笔者结合2月22日文章曾结合美国金融历史分析，美国能够容忍的常态通胀指标是3%，并非2%，也不是2.5%，所以即便再激进地对美联储撤出宽松进行预期，我认为美联储在2015年底前加息的可能性都微乎其微。故此，美国总体宽松的货币环境依然对宏观金市构成利好。笔者也将美国消费者物价指数年率连续三个月维持在3%，作为判断美国可能真正收紧货币的风向标。当然，届时还会有更多辅助参考，主要参考到时的美国经济运行是否处于良性复苏或发展的“常态”。笔者这些预测在上周得到了美联储柯薛拉柯塔讲话的印证。笔者在4月22日文章，甚至更早在2月22日文章《美联储货币政策走向》中曾分析认为，美联储货币政策调控追求的失业率目标并非一直以来宣称6.5%门槛，而应该是5-5.5%，追求的通胀目标是3%，不会是2%。在达到这样的目标前，美联储总体宽松的货币环境不会改变。美联储柯薛拉柯塔表示：若通胀保持在2.5%以下，美联储应保持近零利率，直至失业率降至5.5%以下。即使失业率降至5.5%以下，美联储继续保持近零利率也是合适的。预计美国失业率从6.5%降至5.5%需两年时间。故笔者曾经分析的我们不太可能在2015年底前看到美联储升息退出宽松，极可能成为现实。甚至美联储拉开连续升息的时间表还将长时间延后。此外，笔者还强调，即便美元拉开连续升息步伐，也未必是黄金牛市的终点，甚至可能是黄金牛市主升的起点，因为这可能意味着新一轮通胀已经来临。

故对于中国大妈四月抄底现货黄金的囧途，放眼长期来看不会囧。甚至到时会有很多目前自认精明的投机者会感叹中国大妈当初略带瑕疵的明智。