威尔鑫周评：金银尚未中期见底迹象

2013年7月5日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1233.46美元开盘，最高上试1267.32美元，最低下探1225.18美元，截至周五亚洲午盘时分报收1243.7美元，较上个交易周上涨9.63美元，涨幅0.78％，动态周K线呈现一根下行抵抗的小阳线。

本周金银价格的调整抵抗乃中期见底还是调整中继？本周摩根大通发出了现在就买进黄金的呼吁，罗杰斯也表态在本轮金价进一步破位中买进了一些。其中摩根大通更是信心满满地表示其乃近三年首次建议增持大宗商品及黄金的风险敞口。给出的理由主要有两点，其一是对中国金融危机可能爆发的担心，其二是对美联储政策决定无视中国融资金融风险可能带来的风险担心，以及对通缩可能见底的预期。笔者之见，目前凭上述主要两点建议即刻增加黄金风险敞口的建议略显牵强。当然，我不反对投资者在实物黄金上进行资产战略配置，但目前基于投资或投机的战略增加黄金风险敞口，似乎显得过早。

有一点笔者是赞同的，那就是全球信用货币体系在这一年多相对于低迷的实体经济过度释放。即便美联储在6月表态可能逐步退出QE3的货币供应，也并不意味着美国开始走上货币收缩的历程，美国超宽松货币政策至少还将持续3年以上。美联储曾就超宽松货币政策的结束设置了两大门槛：通胀指标达到2.5%，失业率下降至6.5%。笔者曾在2月22日文章中分析，这不过是美联储对外宣称的门槛。美联储其实还有一个没有对外宣称的心理门槛：那就是美国超宽松货币政策将维持直至使失业率下降至5~5.5%，美国对通胀指标的容忍是3%以上，并非2.5%。此判断在前周得到美联储柯薛拉柯塔讲话的印证。本周欧洲央行维持利率不变，且央行行长德拉基表示在可预见的未来，执委会偏向于降息，因经济增长风险依然向下，且尚未看到低利率对金融稳定的风险。此讲话意味着欧元区或欧洲的货币宽松更会无限期持续，欧元因此承压，美元获得提振进一步回升。即全球超宽松货币政策环境还将持续数年。

在全球货币总体泛滥的大背景下，黄金如此下跌确实没有道理。如果非要找一个基本面上的牵强理由，那就是货币泛滥并未通过物价通胀反应到黄金市场。关于货币泛滥为何没有激发通胀，有一种说法是全球经济低迷的海绵吸去了信用泛滥，进而使得通胀可控。笔者并不赞同此说法，更倾向于货币泛滥本身的确存在，只是被关在堰塞湖中，但堰塞湖必将有决堤的一天。不仅美国如此，中国同样如此，且此特征更加鲜明。金融机构、商业银行、有海量存量资金的央企就是这些储存信用泡沫的堰塞湖。当前全球经济低迷，投资实体风险较大，银行等金融机构不愿以国家规定利率向实体经济领域大规模放贷，使得央行期望宽松刺激经济复苏的效用大为降低。而这些金融机构乐此不疲的游戏是将流动性从一个堰塞湖搬到另一个可放高利贷的堰塞湖，追求更高投机利差。

  一旦全球经济逐步复苏，实体经济领域投资机会开始显现，即便全球央行不再进一步释放流动性，甚至间歇性回收流动性。全球堰塞湖中窥见实体经济领域投资机会的信用洪水猛兽必将决堤而出，经济复苏可能伴随更加恶劣的通胀，届时黄金将再度进入牛市的主升通道。但要判断这个过程什么时候到来的难度很大。

摩根大通倾向于全球通胀指标倾向于见底，并作为当前配置黄金的依据之一。笔者也赞同全球通胀指标大体见底的判断。尤其美国，通胀指标处于近30年绝对低位附近。但是，我不能确定通胀指标的见底是V形底，W形底，甚至还是更难以预期的L形底。如果确定是V形底，我认为当前价位增加黄金风险敞口的建议可以考虑；如果是W形底，则应酌情；如果是L形底，则当前配置黄金风险敞口的时机可能稍早。结合当前全球经济总体低迷的运行形势，我认为通胀指标出现V形底的可能不大。

既然通胀指标出现V形底的可能不大，那就需要将金价砸出一个非常明显的价值洼地，才具备很大参与的安全边际。结合近期市场运行特征来看，我认为这个洼地的形成特征并没出现。

有一点我们不能忽视，当市场进入投机性或操纵性出错时，套用理论来捕捉操作时机似乎总显得过早，我们通常会低估市场犯错的惯性。是的，基于经济、金融理论的视角，市场运行常有犯错的时候，当前黄金无视全球流动性泛滥的下跌亦正是如此。但站在操纵者利益诉求，站在投机者利益诉求角度来看，我们基于理论认为的市场出错阶段，实际上是我们对市场认识不足，过于理想化的认识错误。当我们进一步意识到当前金价的下跌有美国强化美元信用的利益诉求，有高盛等更多对冲基金投机的利益诉求，再结合这些力量介入的能量分析，我认为金价还没有被砸到出现对冲基金认为可以战略撤退做空，甚至在黄金价值洼地反手做多的程度。观本周全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust的操作，其并未显露丝毫抄底兴趣，本周持仓进一步下降至964.692吨的近4年多新低。故忌将下行中继或弱势反弹作中期反转看待。

关于黄金价值洼地的理解，很难用数字去量化。笔者建议投资体会一下2008年，NYMEX国际原油价格从147美元下跌至32美元附近的情形。体会要点：1）、08年初国际原油价格在100美元上方且牛气冲天时，高盛为何敢与深南电签对赌协议，赌油价会跌倒60美元以下高盛才能在对赌中获利。2）、原油市场是一个比黄金更大的市场，油价都可以受到这种程度的操纵，黄金有何不可呢！3）、亚洲、非洲等第三世界国家的崛起，注定全球能源需求会呈现放大趋势，故油价在过度操纵背景下的下跌必将出现价值洼地。但谁会想到在投机力量的惯性操纵下，油价会下跌至32美元如此深的洼地呢。也许我们当时曾认为腰斩后的70美元就差不多了吧！谁知当时认为的地板价下还有地下室价，地下室价下方还层层分布着的十八层地狱价！故虽笔者早在4月中旬就曾在内部分析中认为中期金价可能下跌至1100美元。实际上，即便到了这个价位，如果没有出现笔者定义的“价值洼地”特征，笔者也不会盲目抄底。同时，即便金价下跌至1000美元下方，也不会动摇笔者对黄金长期牛市的信心。看看08年原油价格下跌至32美元之后的价值回归历程吧，此乃很好写照。

技术面上，对白银做些分析，如银价周K线图示：
 
从银价周K线图可以看出，银价11年见顶49.77美元之后的中期熊市特征比黄金更明显。在2012年四季度，当周线图中半年线、季度线，以及08年银价见底8.42美元后至49.77美元宏观上行波段阻速线2/3线的共振支撑被击穿，并经过反抽确认以后，技术上确认了白银的中期熊市特征。只是我们当时从基本面上过于理想化地看待着全球流动性泛滥对金银价格的支撑。

随后银价继续破位，击穿了周线年线和上述宏观上行波段回调的61.8%黄金分割支持，稍适停顿后继续下行。笔者可以预期，在银价中期见底后的大反弹或阶段性上行中，此价位将构成阶段性强阻。

关于下行目标，近两周银价已体现出相对金价更明显的调整抵抗，但未必意味着银价已提前中期见底。近期银价的调整抵抗有明显的中长期技术含义：从10年5月银价上试19.79美元左边的形态来看，是一个非典型的上升三角形态。目前银价的调整，刚好受到此宏观三角形的技术支撑。但我们认为做空的惯性存在令银价进一步下行可能。如果进一步下行，首先会考验8.42至49.77美元宏观上行波段回调的80.9%黄金分割线，理论价位在16.32美元。

此外，就银价2011年见顶49.77美元之后的调整形态分析，我们将49.77美元至26.04美元作为复杂调整浪的大一浪，随后的箱型整理视为反弹二浪，目前正行进在加速的调整三浪中。那么可以通过第一浪的运行来推导第三浪的理论目标位。49.77至26.04美元调整一浪向下的1.382黄金分割线在16.98美元，基本与上述关于16.32美元的宏观理论分析共振，故我们倾向于银价进一步调整至16美元附近将存在极强支撑。如还有极端，真不敢想想，若有，届时再进一步推导。

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