威尔鑫月评：四月金银为何需求淡季发高烧？

2011年4月29日    威尔鑫首席分析师   杨易君

四月国际金价以1432.5美元开盘，最高上试1538.2美元，最低下探1412.4美元，截至29日午盘报收1534.8美元，相较于3月金价上涨102.9美元，涨幅7.19％，月K线呈现一根续创历史新高的加速长阳线。

四月国际银价以37.64美元开盘，最高上试49.77美元，最低下探37.03美元，截至29日午盘报收48.31美元，相较于3月大幅上涨10.72美元，涨幅28.52％，月K线呈现一根加速上行，逼近50美元大关的长阳线。

就传统意义而言，每年3～6月因首饰需求下降而成为实物金银的需求淡季。但在最近2年，这一传统认识似乎正遭遇颠覆。4月金银火得“一塌糊涂”，金价形成09年12月以来最大月涨幅，银价更是形成31年以来最大月涨幅。究其根源，市场需求与运作基础都发生了改变。以往金银价格的上涨，很大程度依靠以首饰为主的实物需求作为支撑，在此基础上进一步吸引投资或投机意愿的介入，进而形成阶段性牛市或熊市。但目前市场运作基础已经发生了改变，在货币泛滥的大背景下，即便就实物需求而言，实物投资需求也盖过了首饰需求，从而成为市场新的运作基础。当然，我们不能否认首饰需求淡旺对市场的传统影响。从目前情况来看，实物投资需求似乎又进一步带动了首饰实物需求，进而使得首饰淡季不淡，形成实物需求的叠加放大，形成了有利于衍生品运作更好的牛市环境。这是四月金银淡季不淡，反而高烧不退的主要原因。

即便就实物需求而言，投资需求已成为实物需求的主导，故单纯探讨工业与首饰用金需求变化的意义不大，而更应该探讨需求弹性更大的投资需求，对货币金融属性更强的黄金市场而言尤为如此。故我们需要更多从国际经济、金融与政治环境来分析黄金价格的影响因素。本期基本面分析评论由次到主，分别为中东、北非地缘政治因素分析，欧债分析，美债分析，震后日本的金融政策分析，美国金融货币政策分析等对金银市场的影响。最后再从技术面上对金银市场阶段性阻力及前景进行分析。

从中东与北非地缘政治因素来看。3月20日，英美法对利比亚实施武力制裁，拉开了金价、银价、油价加速上行的序幕，可见北非地缘政治危机是阶段性金银市场形成牛市的重要线索。而从实际情况来看，尽管利比亚战乱使得利比亚原油生产在很大程度上瘫痪，但由于全球原油闲置产能较大，并未对全球能源供应的平衡形成明显影响。油价的上行在很大程度上是对利比亚战乱题材的投机利用。当然，亦或在一定程度拜弱势美元提振。但地缘政治危机是影响油价投机运行的主线。同时也是刺激本轮金银价格进一步上行的主线。

从目前情况来看，颠覆卡扎菲政权似乎并非易事，美国及北约似乎存在陷入利比亚战争的尴尬，即利比亚战乱存在进一步延续的可能。但利比亚局势对金融市场的影响似乎已开始产生疲劳，媒体关注也在减少。即利比亚战乱被投机利用的题材似乎已经达到极限，而金银（特别是白银）价格就阶段性而言，无疑投机过度。

但4月26日（周二），美国表达出可能武力制裁叙利亚的强烈意愿。美国以叙利亚政府“镇压平民”为由，开始考虑对其实施制裁，并全力游说欧洲多国同时施压。25日晚，美国已呼吁众多本国公民离开叙利亚。观察家认为，这正是利比亚战争爆发前情景的重演，美国和欧洲大国可能会进行伊拉克、阿富汗、利比亚之外的“第四场战争”，叙利亚或将沦为下一个“利比亚”。叙利亚也是重要的中东产油国，如果叙利亚遭遇欧美武力制裁，可能会在一定程度上推动金银及原油牛市的延续。但别再幻想该题材还能象利比亚被制裁的题材一样被过度投机利用，甚至可能成为投机主力兑现多头利好的掩护。

从市场表现来看，油价对地缘政治反应过激的投机上行令美国政府颇为不满，奥巴马多次表态将打击油市投机行为。来自《21世纪经济报道》的数据消失显示，以高盛、大摩与美银美林为主的大型投行在本轮油价的上行过程中，由于过早看空做空，形成了数亿美元的较大浮亏。故才有上旬高盛二次发布研究报告看空原油后市。高盛预计布伦特原油价格将在未来数月里下跌近20美元/桶，因投机买盘已推高油价至远离基本面的水平。该行也曾向客户表示，重要大宗商品价格出现逆转的可能性很大，建议客户锁定获利。在美国政府存在强烈打击油市投机行为的意愿下，在全球金融大鳄也陷入油市尴尬的情况下，4月油市表现矜持。在这样的背景下，阶段性油市也不太可能进一步放大投机涨幅，这或多或少对阶段性继续推升金银价格不利。

从欧债危机来看。本月葡萄牙债务危机一度成为市场关注焦点，甚至被市场认为可能成为影响阶段性外汇及黄金市场波动的重要线索。但目前情况来看，葡萄牙债务不会再象希腊与爱尔兰债务危机一样影响金融市场的波动，故不应成为投资者关注的重点。葡萄牙债务危机葡萄牙将至少需要800亿欧元，但市场对欧盟处理该危机的能力更加信任，且认为西班牙不会步葡萄牙寻求欧盟与国际货币基金组织（IMF）援助的后尘。故葡萄牙债务危机对金银市场形成的避险支撑相对有限，甚至应该忽略。IMF官员表示，葡萄牙可能是最后一个需要救助的欧洲国家，西班牙不太可能因为债务问题引起市场怀疑。中国总理温家宝本月向西班牙首相表示，中国将继续购买西班牙主权债，中国将帮助提供用于西班牙银行重组的资金。而市场关于希腊债务重组的担忧也可能是多余的。故我们应该淡化欧债危机对金银市场的影响。

美债危机论凸起。4月18日标准普尔下调美国政府评级前景展望至负面。负面展望意味着其有1/3的可能在两年内下调美国长期国债评级。标普认为美国解决财政预算赤字和政府债务增加问题的途径还不明朗，美国决策者可能无法在2013年前解决预算困难。笔者以为标普对美国债券做负面展望，最大的目的是引导投资者思路向弱势美元靠近。标普不会象解剖欧债一样对美债进行持续性解剖，否则过犹不及。标普敢于在太岁头上动土，对美国债券进行负面展望。这会否是太岁导演，让标普参与的一簇戏呢？演戏的效应是推动弱势美元得以延续，有利于美国经济配合宽松货币政策全面复苏。在美联储肆无忌惮开闸放水令全球通胀加速的背景下，美国实在不好意思再度表达弱势美元的意愿，但谁不知道美国其实很期待呢！标普点到为止地对美国债券做负面展望，不正有这样的效果吗！

但从美国目前金融货币政策及债务演化来看，确实存在爆发债务危机的可能。只是不可能在最近几年爆发。美联储主席伯南克2月6日就表示，美国不应坐待若干年后成为希腊和爱尔兰那样。美国财政部表示标普的负面评级展望低估了美国应对财政困难的能力。标准普尔随后表示，高收入、高度多元化和灵活的经济对美国评级构成支撑。让我感觉美国政府和标普之间似乎在演“话剧”。目前美国高收入体现在什么地方？是奥巴马去年通过的2年数千亿减税法案吗？所谓灵活的经济金融政策目前是在进一步快速累积政府债务，而不是应对发生债务危机的可能。巴马总统4月13日发布长期削减政府财政赤字方案，提出今后12年削减4万亿美元赤字。但这份方案没有具体细节，被涉嫌认为仅仅讨好选民。如果未来2年依然不见详细可行的债务削减计划，那么爆发债务危机的可能会进一步加大。

美国联邦存款保险公司主席贝尔在10年11月26日也曾表达过美国可能爆发债务危机的担忧，认为美国需要采取紧急行动削减债务以预防下一轮金融危机的发生。美国联邦债务在过去7年里增长了一倍，目前达到14.3万亿美元。美国债务的增长既是金融危机的结果，也部分归因于美国政府不愿痛下决心抑制长期结构性赤字。目前两党仍未就减赤前景达成一致意见，即美债危机仍在向负面演化。或许美国早有数年后应对债务危机的措施，只是目前确实“不好意思”说，那就是无视全球通胀风险地大肆稀释债务。你会担心这种背景下的黄金吗！我们认为在这样的背景下，金银的牛市有望延续数年。只要美债危机的预期存在，就将对具有金融属性的黄金宏观牛市构成强劲支撑。

震后日本将加速货币泡沫化，从而形成黄金中长期牛市支撑。在美国量化宽松的大背景下，日本大地震后将构成货币供应的意外放大，有利于商品及黄金市场维持宏观牛市格局。日本大地震促使日本加速印钞，震后已有超过50万亿日元的货币释放，盖过了美国QE2的规模。比较有意思的是，在多国联合进行日元升值的市场干预下，美元并没有上涨，反而继续振荡下行，投资者可以想象目前的美元供应“多么充足”！日本地震之后的货币意外大幅释放进一步恶化全球通胀环境，刺激商品资源维持相对强势，金银发挥其抗通胀的保值避险属性。本周有日本央行官员提出再度增加40万亿日元的资产购买规模，虽该提议未能获得通过，日本央行目前仅同意新增10万亿日元的资产购买规模。但说明一点，今后继续大规模释放货币将是日本金融货币政策的调控趋势，这在一定程度上有利于强化金银市场的牛市环境。

最后回到“大哥”美国的金融货币政策方向上，毫无疑问，继续延续超宽松的货币政策是主基调。美国已经见到量化宽松刺激经济复苏的成效，美国3月季调后非农就业人口增长21.6万人，预期增长19.0万。美国3月失业率为8.8%，预期8.9%，为2009年3月来最低水平。但美国对经济复苏的进程与结构并不满意，房屋市场还在延续低迷，就业形势的改善也被认为持续性值得怀疑。本月美国利率会议结果及声明显示，美联储宣布维持利率在0-0.25%区间不变，且重申一段较长时间内维持异常低利率，强调维持在6月底前购买6,000亿美元较长期美国国债计划不变。美联储主席伯南克表示，当美联储在6月30日完成6,000亿美元购债计划后，宽松规模仍将维持稳定，并将继续用到期证券的收益进行再投资。他称，停止全部或部分再投资将是收紧货币政策的一种形式。言外之意，期待美联储加息紧缩货币将更加遥远。而欧洲央行4月宣布加息25个基点，将利率上调至1.25%，拉开了早于美联储升息的步伐。可见，至少在2011年，欧元与美元的利差会进一步拉大，这对美元不利，反之则提振黄金。

此外，本次利率决议是全部一致通过，会后声明中没有美联储官员表达对继续执行宽松货币政策的异议。可见在执行宽松货币政策的具体行动上，美联储内部保持高度一致，无视全球日渐恶化的通胀。也进一步证明了之前美联储内部官员关于是否延续超宽松货币政策的争论仅仅是红白脸台词，不要希望美国会过早收紧银根。月末盖特纳与贝南克再度声称强势美元符合美国利益，但在具体政策上仍是果断贯彻弱势美元。故从美国金融货币政策走向来看，延续超宽松货币政策必将利于黄金宏观牛市的延续，这是一条对黄金支撑最具持续性的线索，也应该是我们关注金银市场走向的主要线索。

但在这条支撑黄金、白银宏观牛市的主要线索之外，会出现偶然因素刺激金银价格过度投机波动，即过度向上偏离投资主线，出现明显的投机溢价，这种情况必见市场对投机过度的修正，但该投机修正不会影响符合全球金融货币政策影响下的牛市投资主线。当投机修正过度至投资主线下方，就是再度买进黄金与白银的好时机。当然，对这种时机的把握会考验投资者的综合素质。

回到金银市场的阶段性技术面。首先让我们对白银市场的技术面进行回顾展望，如银价月K线图示：
 
从宏观的波浪理论来看，我们认为目前银价正处于2001年4.05美元启动以来的大三浪上行途中，且目前银价运行特征也非常符合波浪理论中关于各浪的运行特点。一浪属于牛市的蕴育，二浪调整可能在第一浪某子浪的顶部受到支撑，随后迎来凌厉的第三主升浪。第三主升浪最具爆发性，目前看来确实如此。随后会有大四浪的调整，不排除大四浪的调整回踩大一浪顶部，之后是最具延续性的第五浪牛市。故就整个宏观波浪理论分析来看，目前银价尚处于第三主升浪中，且三浪还会存在复杂延续。随后是大四浪和大五浪，白银市场的牛市还应该持续数年。

值得注意的是，第一浪包含5个清晰子浪，这5个子浪中，第1浪顶部为8.44美元，第三子浪顶部在15.22美元，第5子浪顶部在21.24美元，2、4子浪是调整浪。该5子浪构成4.05～21.24美元的大一浪。随后迎来21.24～8.42美元的大二浪调整。非常符合技术规范的是，大二浪的调整刚好在大一浪第1子浪顶部8.44美元附近获得绝对支撑。

目前银价正运行在08年见底8.42美元后上行的大三浪中。就波浪理论而言，我们知道三浪的运行最据爆发力。甚至目前银价尚处于大三浪的第一子浪中。大三浪可能还会由多个子浪构成。之后会迎来大四浪的调整，如果大四浪出现极端调整，则存在测试大一浪21.24美元顶部的可能。而后是大五浪的上行，哪怕见到100美元上方的银价，我也丝毫不感到奇怪。

那么三浪上行过程中的系列阻力在哪里呢？波浪理论的分析方法之一通常是通过一浪来推导三浪面临的阻力。即我们将通过4.05～21.24美元的大一浪来推导三浪运行阻力。大一浪上行的161.8％黄金分割位在31.86美元，大一浪上行的200％位置在38.43美元，大一浪上行的238.2％黄金分割位在45美元，大一浪上行的261.8％黄金分割位在49.06美元。

从目前情况来看，31.86美元的阻力曾经彰显，银价在该阻力位下方迎来一个月调整，最大回调幅度超过10％。随后银价一气呵成地越过49美元至我们分析的大一浪上行的261.8％黄金分割位极限。且面临50美元历史高点大关，我们认为银价在此产生投机过度修正调整的可能极大。

上述乃波浪理论在银价月线图中的运行，下面再就趋势理论进一步分析。图中H1H2H3形成的系列通道，以轨道线H2作为分析基础。从目前银价的实际运行情况来，该系列轨道线可能具备较强的实用价值。在该斜率下形成的H2线，刚好经过大一浪中1、3、5子浪绝对顶部，且其向右的辐射延伸再度于2011年1月构成银价绝对压力线。银价在向上突破轨道线H2线压力后，理论上应该向上在等宽于H1H2的新轨道线H3上寻找压力。以目前运行的斜率来看，在46美元上方，已经达到。如果阶段性银价见顶后回调，将考验轨道线转化为趋势线后的H2线支撑。从目前情况来看，该线可能与我们波浪理论分析中关于31.86美元的市场作用力发生共振，即阶段性银价见顶后的终极调整，可能下穿32美元。至少我们认为下穿35美元的修正可能还是非常大。

另外一组趋势分析则以L1线形成的宏观趋势线为分析基础，同样以大二浪的幅度作为轨道宽度，向上形成对应的轨道线L2、L3、L4，当一组轨道线被有效突破后，将形成银价调整的支撑线。如果出现大四浪的调整，可能会在L2线上寻找支撑。目前L3线则可能形成银价阶段性见顶调整后的第一重要支撑，且可能与波浪理论中关于38.43美元的作用力分析发生共振。L4线则在50美元上方构成上挡阻力，笔者以为阶段性银价进一步上行触及的可能不大。但从更长远的运行来看，L4线必将被触及甚至被突破。此外，再度补充阶段性银价见顶后的调整阻力，图中L3线与大一浪向上的200％阻力位38.43美元将构成银价调整的第一强阻力。趋势线H2与大一浪向上的161.8％黄金分割线将在32美元附近或下方构成阶段性调整的最强阻力，甚至是复合三浪局部调整中的阶段性终极阻力。

如金价日、月K线图示：
 
月K线显示，金价的宏观延续非常符合形态理论与趋势理论指引。从形态理论来看，08年金价见顶1032.55美元后大幅调整至681.45美元，直到09年年底才进一步形成宏观三角形整理的真实突破，且在10年初对该三角形突破进行了回抽确认，金价回抽1044.2美元。就形态理论而言，金价三角形突破后的理论高度是向上运行一个三角形高度，即金价三角形突破后的理论升幅应该在1032.55＋（1032.55-681.45）＝1383.65美元。毫无疑问，该价位是10年年末牛市的宏观阻力。即金价的运行非常符合宏观形态理论指引。但目前黄金牛市无疑又进入了一个新阶段，如果你还要以形态理论做参考，不妨再度加上一个三角形高度。

就趋势理论而言，目前金价仍处于08年见底681.45美元后形成的宏观牛市通道，如果阶段性牛市进一步极端演绎，应该在轨道线H2线上寻找支撑，就其斜率而言，应该在1600美元上方。但笔者以为本轮行情出现这种延续的可能不大。但中长期牛市必见金价向上测试轨道线H2线压力，即1600美元以上的目标就中长期而言，不会出现意外。

就阶段性目标而言，月初我们曾以为银价运行极限是略过45美元，极端极限在50美元附近，对应的金价应该在1535美元附近。但当银价直接一气呵成运行至49.77美元时，金价尚未达到1535美元的理论推导目标。于是我们在近期专业版中提醒，金价存在于银价强势振荡情况下的补涨可能。近两日正是这样的情况，金价再创历史新高至我们推导的1535美元附近，但对应银价并未创出新高。在具体操作上，我们昨日在1536美元上方兑现了多头获利，并在随后金价回荡至1526美元回补多头后，早间再度于1536美元兑现了获利。我们认为目前金银价格都基本达到了阶段性理论运行目标。当然，没有出现对应的盘口特征时，我们同样不敢贸然做空，甚至不排除还会延续投机思路技术性短多，但合理的止损必不可少。实际操作应以理论分析为参考，但不能完全被理论分析所绑架，否则可能会在自己编织的故事情节中尴尬行走。

再如金价日K线，目前金价运行在1月底见底1308美元后回升的第三阶段，周四金价精确触及到了轨道线K2。且第一阶段向上的161.8％黄金分割线压力也体现在1535美元。关于更多1535美元附近的技术压力分析我们略去。但提醒投资者该点位附近确实存在相当大的阻力，希望投资者保持对阶段性追涨的谨慎。

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