威尔鑫周评：黄金基金为何对地缘政治提振保持淡定？

2011年2月25日    威尔鑫首席分析师   杨易君

本周国际现货金价以1389.5美元开盘，最高上试1417.9美元，最低下探1388.9美元，截至周五午盘时分报收1402.2美元，较上个交易周上涨14.7美元，涨幅14.7％，动态周K线呈现一根冲高回软的小阳线。

毫无疑问，本周是利比亚地缘政治因素影响市场剧烈波动的一周，金价借助上周银市再创30年历史新高的惯性与本周利比亚内乱的避险提振，进一步上行至1417美元附近。而如果进一步对比银价、油价与金价走势，那么你几乎可以肯定得到本周金价强势完全受地缘政治因素提振。因为在2月20日的上周末，利比亚传出内乱之后的本周，银价仅形成一个冲高回落过程，并未为本周继续录得涨幅。而本周油价却产生了最大幅度为20％的激扬，金价对应获得避险提振一度令动态周涨幅超过2％。但再进一步对比油价与金价的波动，金价的上行显然没有油价亢奋。故本周金价上行，与其说是直接基于地缘政治因素的避险买盘推动，倒不如说是油价过度上涨产生的通胀忧虑传导至金市形成的推动，是一种基于通胀忧虑的推动，而并不完全是基于地缘政治危机的推动，故金价的上行相对于油价而言表现温和。

在本轮金价的上行过程之中，散户的表现好像比机构“激动”得多，近期央视每晚在财经栏目都会谈到当前黄金与白银的投资机会即可见一斑。但黄金基金的表现似乎较为淡定，全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust在本周不仅不将利比亚内乱看作是对黄金市场的利好，反而当成了逢高兑现获利的好机会。如国际现货金价日K线及对应的SPDR持仓变动图示：
 
在近两周金价大幅上涨过程中，SPDR并未如大众意愿般不断买进，而是不断逢高减仓。本周减仓超过11吨，目前持仓处于10年5月中旬以来最低。SPDR向来以战略操作见长，其投资者中云集了象保尔森这样的对冲基金大鳄。SPDR对地缘政治因素利好体现出的淡定应引起黄金投资者的关注与思考。

地缘政治因素对黄金市场的影响存在很多不一样的表现形式，这与地缘政治影响程度和持续性关系较大。如果地缘政治因素没有涉及大国，不会冲击全球经济、金融平衡，那么对黄金市场的影响会比较有限，甚至很短暂。如果地缘政治因素可能明显打破全球经济、金融平衡，且存在较长时间的持续性，那么对黄金市场的影响会很大，影响的时间也会比较长。最明显是2005年下半年至2006年上半年，伊朗就核问题与美国几乎天天剑拔弩张，当时伊朗就明确表态，如果遭到美国攻击，要让原油价格上涨到100美元（当时的100美元可不比现在）。在这样的背景下，黄金价格无视当时美元对应的强势，在避险情绪下连连上行。金价从05年7月最低的420美元附近上涨至06年5月的730美元，涨幅巨大。但在06年5月见顶730美元后调整也相当惨烈的，一个月时间，金价从730美元大幅下跌至540美元附近。故对一般投资者而言，要弄清地缘政治因素对市场提振力度与持续性是非常困难的事情，要把握地缘政治因素背景下的黄金行情同样非常困难。

单就本周风声水起的利比亚局势来看，如果随后内乱不再横向扩散到其它中东国家，特别是沙特与伊朗，那么该地缘政治因素对黄金的提振将相当有限，甚至可能已悄然谢幕。周四油价于15点15分后的30分钟内再度跳涨过4％至103.41美元时，笔者及时发文提醒客户，那是油价最后的逼空，油价的跳涨是100美元附近的大量空头止损盘触发，短期油价的投机谢幕了，我们应该对对应的金价与过度上涨的银价保持谨慎。隔夜凌晨3点后，传闻称利比亚领导人卡扎菲遭遇枪击，油价、银价、金价大幅回落。笔者历来对所谓消息人士的传闻都抱着怀疑态度。认为至少当前利比亚内乱不至于对全球经济、金融格局形成明显影响，故该地缘政治因素对黄金的提振会显得有限。

关注当前处于内战边缘的利比亚对金融市场的影响，其本质是关注原油价格对金融市场的影响。来自半岛电视台的信息显示，利比亚首都的黎波里反对者与政府冲突加剧。利比亚总统卡扎菲之子也表示，利比亚已处于内战边缘。卡扎菲周二在国家电视台节目中亮相，面对风起云涌的国内抗议活动仍表现出强硬态度。阿拉伯电视台报导称，一群利比亚军官发表声明，敦促士兵“加入人民阵营”，帮助推翻卡扎菲。利比亚司法部长因对政府使用“过多暴力”镇压示威者不满而辞职，利比亚驻联合国代表团的外交官也呼吁本国军队帮助推翻卡扎菲的“独裁统治”。利比亚驻联合国使团外交官呼吁利比亚军队协助推翻总统卡扎菲。利比亚驻联合国副大使Ibrahim Dabbashi和使团其他成员发表声明，称他们服务于利比亚人民，呼吁“立即推翻政权”，并呼吁利比亚其他驻外使馆响应。利比亚驻美国大使Ali Adjali对BBC表示，他也不再支持卡扎菲。可见利比亚局势确实存在进一步升级的可能，以目前情况来看，结果可能会以卡扎菲下台而告终，就像埃及与突尼斯一样。

但利比亚内乱会进一步明显破坏全球经济、金融的相对平衡吗？笔者以为不会。目前投机市场对该题材的利用是对原油供应会产生危机的利用，但实质上利比亚内乱引发的原油减产不会对全球原油供应形成明显影响。国际能源署(IEA)石油工业和市场部负责人David Fyfe周一(2月21日)表示，受政治局势动荡影响，利比亚石油已经减产约50,000桶/天。Fyfe表示，鉴于中东及北非的政治局势，IEA对可能出现的石油供应中断保持高度警惕。但沙特随后表态，目前利比亚原油产生为每天130～160万桶，即便利比亚原油供应完全中断，仅沙特的闲置产能就能弥补这部分供应短缺。沙特阿拉伯石油部长阿里•纳伊米周二(2月22日)表示，2008年时，油价突破100美元/桶的高点，而且全球经济恶化，但是2011年的情况与当时不同。纳伊米在一石油会议的间隙表示，目前原油供需平衡，且不存在供应短缺的情况，沙特阿拉伯及石油输出国组织(OPEC)其他成员国随时准备应对供应短缺的局面。他表示，尽管目前市场对原油供应存在担忧，但目前不存在石油现货短缺的情况。目前油价走势波动巨大仅是短期情况，且不是由供应短缺导致的，全球石油闲置产能为500-600万桶/天。沙特手中握有每日400万桶左右的闲置产能，可用来弥补利比亚减少的产量。纳伊米强调，沙特有能力填补一切供应短缺。

故在当前形势下，利比亚内乱不会明显影响全球原油供应格局，故本周油价的大幅上涨完全是一种短期投机行为，黄金市场也难以获得对应的持续性提振。但本周另有来自华尔街的消息称，认为利比亚的原油质量很高，沙特的原油含硫过高不能替代利比亚的原油。笔者以为发表这样观点的人定是投机大鳄误导投资者的传声筒。目前的炼油还存在多大技术障碍吗？利比亚出产的不是原油，是“茅台”？沙特地下埋的是“二锅头”，不能替代利比亚的“茅台”？故对于很多财经信息，投资者稍有常识就能懂得自行取舍。

当然，我们也不能完全否认中东的能源供应危机就不会进一步恶化，最关键的问题是地缘政治危机会否再度横向扩散到其它更重要的中东经济体，比如沙特和伊朗等，至少目前看来没有这种迹象。如果沙特阿拉伯产量下降，对市场的冲击将会尤其严重。法国兴业银行美洲区大宗商品研究部负责人威特纳说，如果利比亚和另一个石油生产大国的生产被切断，原油价格有可能达到每桶150美元。野村证券的分析师说，如果下一个被切断的国家是出口量更大的阿尔及利亚，那么油价最高可能会超过每桶220美元。但目前仅停留在假设的层面上。

沙特被卷入动荡的可能性非常低，考虑到后果的严重性，即使概率很低也不应忽视。由于邻国巴林仍一团混乱，不安定局面蔓延至沙特阿拉伯的可能性似乎有所增加。一旦沙特阿拉伯或伊朗的石油供应中断，可能会引发不同类型的投机活动，进一步促使油价大涨，金价定会受到进一步提振。本周沙特阿拉伯国王阿卜杜拉宣布了一套财政补贴措施，总价值估计达1350亿沙特里亚尔（合360亿美元），旨在化解民众动乱威胁。这些措施包括对公务员临时加薪15%以抵消通胀影响，对入狱的负债者实施缓刑，以及对学生和无业者提供经济援助。故如果当前要赌地缘政治会进一步横向扩散到中东其它重要经济体，进而继续作多黄金与原油，无疑存在很大风险。至少全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust并未给出这样的战略判断。其近期不断的逢高减仓行为可以看作是对当前地缘政治背景下作多黄金机会的否定。

针对利比亚内乱的不断升级，美国总统奥巴马当地时间周三(2月23日)谴责利比亚安全力量残暴镇压抗议者，表示美国政府将与其它国家一道，让卡扎菲政府对其行为负责。这是奥巴马首次对利比亚暴力事件公开发表讲话。他在白宫说道：“抗议者的遭遇与流血令人震惊，这是不可接受的。威胁、下令射杀和平抗议者的行为同样不可接受。”　尽管奥巴马没有表示美国政府可能对该北非石油国采取何种行动，有美国政府官员早些时候声称，可能对该国实施制裁以及冻结卡扎菲的资产。法国和德国呼吁欧盟考虑暂停与利比亚的经济、商业和金融往来。如果欧美加强对利比亚局势的关注与干预，则有可能加速利比亚内乱局势结束的进程，即对应的投机活动进程会缩短。但回顾近期的突尼斯、埃及，以及当前的利比亚局势，似乎有一只无形的手在背后支撑与引导反政府力量，而这只无形的手还会怎样影响中东与北非政治走向，都给投资者留下了无尽的悬念，也为原油与黄金市场留下了悬念。但理性的投资者不会为悬念去赌上一把。

既然我们从理性的角度认为当前利比亚局势对原油与黄金市场的影响是个短期行为，那么就让我们再度回到影响黄金或美元市场本身的经济与金融层面。回顾本周数据消息面，美国经济数据在去年四季度后继续呈现疲软表现，全球通胀忧虑继续升温，评级机构对主权债务的负面观点正在覆盖更多国家。这意味着美国量化宽松会继续实施，通胀趋势在进一步恶化中未见受控迹象，这些都是蕴育黄金牛市的温床。主权债务危机的横向扩散意味着黄金市场还可能面临诸多意外的避险提振，这与本周的利比亚内乱是两回事情，需要投资者对黄金市场保持更多耐心与信心。

在上周五的G20会议上，汇率争端仍是焦点之一。中国央行行长周小川表示，储备货币应当多元化,全球需要加强特别提款权地位。英国央行行长金恩表示，除非认识到一致行动的必要性，否则贸易保护主义只是时间问题，若决策者没有达成一致意见，最好的情况是全球经济增长疲软，最坏的情况是埋下未来金融危机的种子。伯南克含沙射影表示，一些国家压低货币汇率造成全球失衡，伯南克为美国低利率政策辩护。伯南克周五(2月18日)则为发达国家的宽松货币政策辩护，称部分新兴国家绑定汇率的机制应受到指责。各方纷纷批评美联储实施的债券购买计划过于激进。伯南克承认，大量的资金从发达国家流向新兴市场，或存在负面的溢出效应。伯南克表示，金融危机带来的后果正在减弱，但是资本流动再次对全球宏观经济和金融稳定发起挑战。他补充道，尽管大量资本流入或困扰新兴市场，但流入新兴国家的资本仍处于可管理的范围内。新兴国家能够使用很多工具来阻止经济过热，短期内不应对此过于担忧。伯南克并没有直接提及有关通胀的担忧，不过他指出，新兴市场的旺盛需求刺激了全球大宗商品价格的上涨，从而对大部分发达国家造成冲击。从上述消息面可以看出，美国在认为本国通胀受控的前提下，将不会顾及全球通胀风险而继续释放货币。全球通胀趋势必将进一步恶化，这将对应构成黄金牛市的根基。从各国表态来看，也都将基本站在各自立场进行汇率市场调控，故在美国主动释放货币刺激经济的前提下，其它国家将被迫“对外”释放货币进行汇率、金融与经济调控，从而使得通胀继续失控。黄金与商品资源必将继续受到提振。

经济数据方面，美国商务部(DOC)周四(2月24日)公布的数据显示，美国1月耐用品订单月率上升2.7%，至2005.5亿美元。尽管增幅明显，但分项数据涨跌不一。商业资本支出大幅下降，1月扣除飞机非国防资本耐用品订单月率下降6.9%，为2009年1月来最大月率跌幅；预期下降2.5%。美国1月份新屋销售年化月率下滑12.6%，总数年化为28.40万户，经济学家预期为31.00万户。再度放缓的经济数据为美联储将继续量化宽松的货币政策提供了佐证。

欧洲货币政策方面，尽管欧洲尚未完全摆脱主权债务危机的漩涡，但存在领先美联储升息的可能。英国央行森泰斯表示最好尽快升息。德国央行行长韦伯周四(2月24日)表示，目前欧元区利率走向仅有上行一条路。如果欧元区基于通胀危机考虑提前于美联储升息，可能对美元有一个压制过程。在这样的前提下，黄金和商品资源有望获得对应的牛市氛围。

此外，本周评级机构发表了更多关于主权债务负面看法。穆迪董事长兼首席执行官雷蒙德•麦克丹尼尔表示，规模为3万亿美元的美国市政债券市场将出现违约与拖欠，但并不认为市场会爆发大面积的“信心危机”。他表示，不能排除市政债券市场爆发系统性风险的可能性。“我们认为这种可能性非常小，但我们不能将其排除。市政债券部门存在许多不同种类的信贷，其支撑形式也多种多样。”

穆迪投资服务公司周二将日本Aa2主权评级的展望由稳定调降至负面，并警告称日本政府的政策或不足以控制该国的巨额公共债务。穆迪在声明中称：“作出此次调整，是因为更加担心日本政府经济和财政政策恐无法实现其赤字削减目标，也无法控制债务增长，其债务已经远超其他发达经济体水平。”

此外，评级机构对于北非和中东近期发生的动乱作出回应，将利比亚和巴林两国评级作出下调。惠誉将利比亚债信评级从BBB+下调至BBB，并警告称，如果当局没有政治解决动乱的途径，那么将继续下调其评等。标准普尔国际债信评等公司宣布将巴林的长期主权债信评等从"A"调降至"A-"，短期信评则从"A-1"下调至"A-2"，两者皆被列入信用观察负面名单。标准普尔表示，西班牙的AA主权评级仍旧面临巨大的下行风险。在利比亚局势即评级机构负面展望的双重利空下，摩洛哥主权债券CDS、卡塔尔CDS、阿布扎比CDS，以色列国债CDS都呈现出明显上升走势。但目前欧元区主权债务危机并未进一步纵深迹象。总体而言，主权债务危机已呈现出横向扩散态势，这有可能拖累全球经济复苏进程，甚至不排除再令全球经济进入衰退的可能，黄金将继续发挥其保值避险魅力。

综合而言，我们认为不应对本周利比亚内乱提供的作多黄金机会表现得过于兴奋，想想全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust为何保持淡定。此外，基于经济与金融层面分析，我们要继续树立对黄金的中长期牛市信心，但在上半年实物消费淡季的背景下，要保持介入市场的耐心。

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