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威尔鑫：Russell先生中期金市空头论不足取

2012-11-21 14:30:57 来源 -- 作者

威尔鑫：Russell先生中期金市空头论不足取

2012年11月21日威尔鑫首席分析师杨易君

周二国际现货金价以1730.5美元开盘，最高上试1735.6美元，最低下探1721.8美元，报收1727.3美元，相较于前日下跌4.15美元，跌幅0.24％，日K线呈现一根震荡回软的小阴线。

近日美国财政悬崖、希腊能否通过救助新方案、法国评级遭遇下调，欧元区经济延续颓势等多种因素困扰着金融市场，让投资者不知所措。要从这些纷繁复杂的基本面因素厘出对不同金融市场影响的轻重缓急，不仅对一般投资者相当困难，即便对一些整日关注财经与市场信息的专业人士而言，同样不简单。如果单纯将视线聚焦在这些基本面“表象”之上，而忽视整个金融市场近年的演变历程，我们也感到梳理基本面信息的困难。如果我们将纷繁的基本面结合近年金融市场演变过程进行梳理，有助于我们客观认识市场，对中长期市场的推导无疑也可能更为客观。故笔者建议，对一些自己从来不关心金融市场演变历史的市场分析报告，即不结合实际市场演变历史、过于理论化的市场分析报告，投资者不宜偏信。这类报告即便激情四溢，也是没有切合实际的天马行空。黄金市场亦如此，中长期分歧在加大。笔者并非排斥持异见者，而是希望任何分析结论都要建立在客观、详实、且尽可能全面的分析论据之上，而不是过于主观，甚至从单一狭隘的视觉表达观点。

笔者周一在路透社（全球最具影响力的财经媒体之一）看到一篇由Clyde Russell撰稿的黄金市场分析文章《除非中国和印度需求抬头否则金价很难大幅上涨》。从文章观点来看，其真意是在表述黄金牛市已经终结，最后一句话是其核心观点——这让我不禁疑惑，诸位黄金分析师的看涨预期还能坚持多久？错误想法还要错多久，才会改变主意？

对于Russell此人，我毫无了解，在此仅对其文中论述及观点进行辩驳，丝毫没有对持异见者的攻击之意，因市场运行的真理会越辩越明。

首先从标题《除非中国和印度需求抬头否则金价很难大幅上涨》来看，这个标题相对于其最后至少中期看空的观点，显得没有底气。不用你提醒，投资者也知道，一旦金价大幅上行了，黄金需求大国的需求必将抬头，全球黄金需求都会抬头。换句话说，如果你中期看空的论点被证明是错误的，你可以用中国、印度需求意外抬头来作为托词。如果你对自己中期看空的观点非常肯定，你应肯定得出这样论点：在目前价位水平上，中国和印度的黄金需求不可能抬头，这意味着中期黄金市场堪忧。

其文中表述：看涨黄金的观点之所以存在问题,在於实货需求并未带来支撑作用。世界黄金协会的数据表明，年初至9月底期间黄金需求量下降了3%。不论怎样解析详细的需求数据以试图找到正面因素，但是需求稍稍走弱的整体环境难以否认。并且，除非需求开始上升，否则很难见到黄金价格大涨的理由。在笔者看来，此段所谈的需求，似乎过于强调实物（首饰、装饰及工业领域）消费需求对市场的影响。最后一句是与标题一样的多余：如果金价大幅上涨了，一定是需求开始上升。如果你要印证你最后中期看空的论点，你应该肯定目前价位水平不会激发需求上升。

此外，笔者以为Russell先生对黄金“属性”之于黄金价格影响的主次理解有失偏颇。通篇文章过于强调实物需求放缓对金价的不利影响。而淡化了影响金价最重要的因素，甚至也是09年以来的最主要因素，即黄金金融属性对黄金价格波动的主导作用，这一点也是很多一般投资人不容易理解的地方。他们仅将黄金当一般商品看待，就像前两年中国的“蒜你狠、姜你军”等现象，一旦生产供应过剩，导致大蒜和生姜的相对需求下降，就会引发市场暴跌。黄金完全不同于大蒜、生姜，甚至也不同于一般的基本金属、原油等，这种不同源于黄金具有独特的金融属性。通俗的理解金银的金融属性，那是指目前老百姓越来越将实物金银当成最具信用的“钱”在进行储备，而非单纯用作首饰佩戴。这种认识（老百姓将金银当成钱储备）在08年金融危机之后空前加强，最明显的标志是实物投资或储备领域的需求超过了首饰及工业用金。欧洲不再考虑原本每年500吨的愚蠢售金计划（华盛顿协议），全球央行也在09年体现净买入，黄金ETF也在09年开始大肆买进黄金。这没有什么奇怪的，看看当今继续恶化的“货币信用”即可知——欧元劣币！美元会好很多吗？美国财政悬崖，高负债最终不通过“从飞机上撒钱”，你以为还有啥招数？

黄金相对于一般商品需求最大的不同是，其不仅具备实物消费需求，还具备弹性更大的投资、投机需求。Russell先生在此明显忽略了黄金更主要的弹性需求。此外，从供应环节来看，黄金也不像一般的农产商品，看见价格好了就多生产一点，看见价格不好就少生产一点，并进而影响金价。黄金的供应是一个相对刚性的指标，如果想放大新增供应存在很大瓶颈，全球年矿产金基本稳定在2500吨左右。并非看见目前价格不错，明年打算扩大生产至5000吨，那是不可能的。

实际上，不仅供应是一个相对刚性的指标，首饰及工业领域的用金也是一个相对刚性的指标。首饰主要在婚庆等庆典消费，一般人不会因一生有限的庆典消费而在乎黄金首饰的价格高低。在乎黄金价格及市场环境的一定是用于投资、投机的弹性需求。这一点类似房地产，通常将用于首套或改善自主需求的买房行为成为刚需，购买多套的囤房行为属于投资。毫无疑问，投资需求比刚需更在意市场环境。

Russell文中表示来自世界黄金协会数据显示1至9月黄金需求量相对于去年下滑了3%，并有刻意放大此下滑趋势的利空之嫌。3%是个很大的幅度吗？我认为即便在实物消费领域，这个幅度也不值得担心。投资者对比一下2011年前三季度和2012年前三季度的市场环境可以知道，2011年前三季度市场环境比2012年前三季度市场环境好得太多，中期牛市通道非常完整。尤其是2011年第三季度，那是个创造1920美元历史纪录的热血沸腾的环境。如果我们综合考虑2011年前三季度非常好的市场环境来理解，笔者要感叹的是，在2012年前三季度的大多时间处于中期调整颓势背景下，黄金实物消费领域的需求仅仅下降了3%，而没有下降超过10%，这不能不说是个奇迹！在此又一次说明，黄金实物领域中的刚需真不太在意金价位置。同时毫无疑问的是，2012年前三季度，黄金投资与投机领域的弹性需求很大程度上处于“睡眠”状态，这是2012年前三季度金价绝大多数时间处于调整的主因，并非实物消费下滑3%是金价调整主因。如果Russell先生也关注对冲基金在黄金期货及其它保证金市场的资金流向与仓位变动，那么可能不会冒然强化前三季度实物黄金需求下滑3%的重要性。一旦伴随市场转暖，投资与投机需求被进一步唤醒，黄金的刚需和弹性需求同比放大30%都不奇怪，同比放大100%也不奇怪（放大主要通过虚拟的保证金市场实现），曾今3%的实物消费萎缩何足挂齿！别以为这不可能，没有什么不可能，千万别忽视对冲基金在黄金市场顺应基本面翻云覆雨的能量。如果你真关注市场，不妨看看今年上半年对冲基金在欧元市场中的投机空头能量介入情况吧，那基本是2010年投机做空欧元能量的三倍。通过Russell先生对2012年前三季度黄金实物需求下滑3%的过于在乎（忽视对应市场环境和投资投机需求的弹性）可知，Russell或真不怎样深度关心实际的市场运行历史，即此篇分析过于理论，供需分析因忽视了更大的弹性需求环节而显得狭隘。这当然会影响最后中期看空论点的可行度。

当然，其文中并非没有提及黄金需求的弹性：黄金多头人士的判断依据主要放在了避险交易上，即认为人们买入黄金，是出於担心欧洲债务危机和美国量化宽松政策最终将导致货币贬值和通胀高企。我认为这是影响金价波动的核心实质因素，但Russell先生并未进一步展开论述，希望不是不会在此更重要的理论领域展开。最后其论证又回到无趣的实物消费需求领域，让笔者真没多大兴趣再看下去。关于这条明摆着的核心线索，有些分析人士就是要将其复杂化，不弄出些与众不同的阴谋论见解，就好像让人看不到其本事。结果常像小沈阳穿的苏格兰风格齐缝裤一样——跑偏很多，唯获得了曾经的眼球经济。

回到具体实战上，全球最大的黄金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust最近持仓再创历史新纪录，久经金融市场沙场的索罗斯第二、三季度继续大肆增持黄金。看来就具体的黄金市场前景而言，索罗斯与Russell先生的分歧也是明显的180度。当然，笔者并非迷信索罗斯，关于中长期金银市场前景，笔者近月曾反复充分论证。

在具体操作上，我们也一样秉持着指导客户战略做多的策略。上周在1708美元继续增持多头，只是增持部分在1710美元严格设置止损，剩余多头暂继续战略性中期持有。之所以如此操作，是希望战术尽可能不要影响中期看多战略。无碍市场中期运行格局的随机波动或整理，其复杂程度往往超出投资者想象。对非保证金投资者而言，过于求胜心切的战术往往令战略不能执行到最后，即所谓的看对做错。非保证金投资者不存在这些烦恼。故在月初金价下探1680美元时，笔者再次呼吁我们非保证金客户直接满仓操作即可，这是应对基金诱空的将计就计。对一些尚在犹豫中的客户，威尔鑫工作人员再一次告诉他们，别忘了威尔鑫又一次通知过你们可以中期做多了。

目前很多投资者依然在纠结犹豫，是否应该参与，参与方向如何？这是市场主力孕育对手盘的时期。在零和游戏的保证金市场，只有孕育尽可能多的对手盘，主力机构才能让最终收益最大化。我尽可能让关注威尔鑫的投资者不要站错阵营。Russell先生还担心下滑的3%需求吗？一旦市场转暖，这些当初的犹豫者入场，30%的需求放大都不在话下。市场会转暖吗？我不会用Russell先生的“如果转暖”观点，而是认为中期市场转暖的可能性极大，甚至几乎肯定。因我对全球流动性宽松这条主线没有其它“奇怪”的理解。分歧或在美元的中长期前景，但我认为这对黄金市场而言，未必那么重要。回顾08年金融危机之后，09年开始的全球货币释放狂潮时期吧——黄金显然更在乎全球货币环境，而非单纯在乎美元的波动。随后不到3年，美元没有再创新低，但金价却从680美元上涨到了1920美元。

Russell先生文中提到分析师们想要搞清楚黄金为什麽没能在触及每盎司1,920.30美元的历史高点後再创佳绩的问题，可以看出Russell先生只关注了这个历史最高的具体价位，并未更多关注金价运行的历史细节，似乎对金市纯粹的运行属性也缺乏了解。从时间上看，在近10年的黄金大牛市中，每一个重要中期顶部形成后的调整时间都不短：06年5月金价见顶730美元之后，历时15个月的调整，在调整后的第16个月才又创了击穿730美元的新高；08年3月金价见顶1032.55美元之后，历时18个月的调整，在调整后的第19个月才又创了击穿1032.55美元的历史新高；目前才处于2011年9月金价创1920.8美元历史新高后调整的第14个月。也就是说，即便金价再调整4个月不创新高，也不会让看多做多的投资者没有面子。

从市场纯运行属性来看，假设我们认为3000美元的金价就像两万公里的行程，做多金市的主力就像一辆兰博基尼跑车。毫无疑问，2011年7月初至9月初，金价从1478.3美元至1920.8美元的加速上行，就像兰博基尼在前一万公里行程末段速度达到了300公里/小时。难道我们还要求兰博基尼继续加速至400公里/小时跑完剩下的两万公里吗？这是个对市场基本运行属性认识的常识问题。毫无疑问，在完美完成一万公里行程，并在最后巅峰加速至300公里/小时后，兰博基尼需要到4S点进行正常保养，重新蓄积跑余下两万公里的能量。金市前三季度，甚至11年四季度的调整时期，就好像兰博基尼将继续下面两万公里过程中的正常保养一样。

Russell先生要么没有充分了解过金市运行历史，要么真显得有些着急了。如果真没充分了解市场，那又怎样让投资者相信你中期看空的观点呢！

最后回到短期市场表现，主要从美元市场做些分析引申，如美元日K线图示：

我们认为要当心美元在81.5附近形成阶段性顶部的技术性可能。关于美元在81.5附近的阻力，我们上周曾分析过：图示中半年线、图示调整波段反弹的二分位（50%位置）、图示相对于左边81.18点调整低点的形态压力，甚至进一步反弹触及的2/3阻速线，都在81.5附近构成美元回升的共振阻力。从时间上推算，我们让客户警惕这个点位可能在美元二次下探78.94点后的第21个交易日时间窗口附近，上周美元最高上试81.45点，在见底78.94点后回升的第22个交易日，随后美元产生明显回落，符合时间之窗附近可能见拐点的理论。但在具体操作的战术上，我们不敢大意，上周1708美元增仓的多头严格在1710美元设置止损，其余多头暂继续锁定。对于金银中期市场前景，笔者与Russell先生的观点同样是180度分歧，笔者看好中期金银走势，且认为中期金银相对于证券、基本金属、原油等风险市场，是一个相当稳健的市场。大道理已屡次提及：风险市场除了流动性影响以外，还受宏观经济环境。而金银对流动性最敏感，这种敏感主要通过弹性需求的放大来实现。宏观经济对金银市场的刚性需求影响相当有限。